【招商宏觀】就業指數回到臨界值暗示可能發生政策預期差——2017年3月中國PMI資料點評

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事件：

國家統計局服務業調查中心和中國物流與採購聯合會（CFLP）於2017年3月31日公佈的2017年3月製造業採購經理人指數（PMI）為51.8%，

較上月回升0.2個百分點。

評論：

1、3月中國製造業PMI為51.8%，較上期小幅上升0.2個百分點，製造業生產經營形勢延續加速擴張之勢。儘管存在春節因素的擾動，但今年1季度製造業PMI均值達到51.6%，較去年4季度高0.2個百分點。這顯示1季度國內經濟繼續向好，預計1季度GDP同比增速不會低於去年4季度的6.8%。

2、3月PMI資料好於市場預期源於供需兩端同時擴張。3月生產指數為54.2%，，新訂單指數為53.3%，均為2014年7月以來的最高水準，

生產和新訂單指數1季度以來逐月回升。並且，新出口訂單數年來首次達到51%，進口指數為50.5%，連續5個月位於臨界值以上。可見，3月以來內外需同時擴張，更有利於供給端保持擴張之勢。

3、價格指數見頂回落，工業領域通脹壓力將逐步下降。3月購進價格指數環比下降4.9個百分點至59.3%，半年以來首次跌破60%，出廠價格指數環比下降3.1個百分點至53.2%，這是去年4季度以來的最低水準。

4、補庫存壓力下降。

3月原材料庫存指數為48.3%，較上月下降0.3個百分點，產成品庫存指數同樣下降0.3個百分點，讀數為47.3%。在生產擴張、採購量增加的情況下，製造業庫存水準整體下降表明3月終端需求回升力度較大。生產擴張在本月得到需求擴張的驗證，有助於未來生產形勢的穩定。

5、就業指數多年來首次回到景氣區間，3月讀數為50%。從我國宏觀經濟政策調整的一貫邏輯看，就業穩定意味著穩增長壓力下降，

當前政策重心將進一步趨向於防風險、去杠杆。這意味著2季度可能存在政策的預期差，地產調控、貨幣政策具備進一步收緊的宏觀基礎。再考慮到去年3至5月是地產投資的高點，2季度經濟部分經濟資料有可能較為明顯回檔，從而惡化市場對經濟的預期。

6、然而，我們維持全年經濟保持穩定的判斷不變，下半年二次回落的可能性較低，主要邏輯依然是投資對經濟貢獻明顯改善以及外需復蘇減少出口對國內的拖累。

不過我們認為短期內市場預期有可能會出現波動。在目前市場對上半年經濟保持樂觀的一致預期下，3月PMI就業指數回到臨界值意味著短期政策有可能出現預期差，同比資料回落容易造成短期預期波動。但是只要環比資料保持穩定，那麼短期內可能出現的經濟惡化預期將很快會被證偽，基數效應影響結束後，實體經濟指標保持穩定的可能性較高。

正文：

2017年3月中國製造業PMI為51.8%，較上月回升0.2個百分點，繼續好於市場預期。隨著更多資料的公佈，市場對2季度經濟展望趨於樂觀。

今年1季度PMI均值較去年4季度進一步回升，這顯示當前中國經濟延續了去年年末以來的良好態勢。正如我們在上期點評中提到的，由於PMI與GDP關係鈍化，儘管今年1季度PMI均值較去年同期回升了2.1個百分點，但我們預計1季度GDP同比增速為6.8%，不會比去年同期和上期GDP增速有明顯抬升。

3月購進價格指數環比下降4.9個百分點至59.3%，半年以來首次跌破60%，出廠價格指數環比下降3.1個百分點至53.2%，這是去年4季度以來的最低水準。購進價格指數回落趨勢已經基本確立，短期內海外市場還存在特朗普交易反轉的風險，2季度商品價格可能相對弱勢，這有助於緩和國內工業領域的通脹壓力。我們預計3月PPI同比增速將回落至7.5%左右，2季度PPI環比增速將延續放緩趨勢。

3月PMI指數最值得重視的是就業分項指數5年來再度回到臨界值水準，顯示國內製造業就業水準出現本質變化。從我國宏觀經濟政策調整的一貫邏輯看，就業穩定意味著穩增長壓力下降，當前政策重心有可能將進一步趨向於防風險、去杠杆。

這意味著2季度可能存在政策的預期差，地產調控、貨幣政策具備進一步收緊的宏觀基礎，基建投資增速也不會再現前兩月的高增長。再考慮到去年3至5月是地產投資的高點，基數效應將導致2季度經濟部分經濟資料同比增速會有相對明顯的回檔，從而對市場預期造成擾動。不過只要環比資料保持穩定，那麼2季度可能出現的經濟惡化預期將很快會被證偽。

招商宏觀團隊：謝亞軒、張一平、閆玲、劉亞欣、周岳、林澍

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不會比去年同期和上期GDP增速有明顯抬升。

3月購進價格指數環比下降4.9個百分點至59.3%，半年以來首次跌破60%，出廠價格指數環比下降3.1個百分點至53.2%，這是去年4季度以來的最低水準。購進價格指數回落趨勢已經基本確立，短期內海外市場還存在特朗普交易反轉的風險，2季度商品價格可能相對弱勢，這有助於緩和國內工業領域的通脹壓力。我們預計3月PPI同比增速將回落至7.5%左右，2季度PPI環比增速將延續放緩趨勢。

3月PMI指數最值得重視的是就業分項指數5年來再度回到臨界值水準，顯示國內製造業就業水準出現本質變化。從我國宏觀經濟政策調整的一貫邏輯看，就業穩定意味著穩增長壓力下降，當前政策重心有可能將進一步趨向於防風險、去杠杆。

這意味著2季度可能存在政策的預期差，地產調控、貨幣政策具備進一步收緊的宏觀基礎，基建投資增速也不會再現前兩月的高增長。再考慮到去年3至5月是地產投資的高點，基數效應將導致2季度經濟部分經濟資料同比增速會有相對明顯的回檔，從而對市場預期造成擾動。不過只要環比資料保持穩定，那麼2季度可能出現的經濟惡化預期將很快會被證偽。

招商宏觀團隊：謝亞軒、張一平、閆玲、劉亞欣、周岳、林澍

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