災難發生時，股票市場都在做些什麼

分類＼體育
時間＼2017-11-16

利物浦足球俱樂部史上最偉大的教練之一比爾·香克利（Bill Shankly）留下金句無數，其中影響最大的一句就是“足球無關生死，足球高於生死”。這句話本意宣揚足球場上的榮譽感，後來被演繹成出了某種神聖感，

而利物浦隊又經歷了兩次重大傷亡的球迷慘案（海瑟爾慘案和希爾斯堡慘案），於是香克利的這句話就有了某種一語成讖的味道，並成為這只球隊歷史傳承的一部分。

然而災難就是災難，無論足球還是其他任何事情，都不可能超越生死，

並且這樣的災難不僅會給當事人留下無法抹去的傷痕，也會給其他人帶來極大的心理衝擊。這樣的衝擊不限於對人們短時間行為模式的改變（比如地震後人們對任何微小的震動都會很敏感，以及會更樂於捐款），也會對人們長期決策產生影響（比如會對災難發生地的安全性產生懷疑）。

而股票市場本來就是將各種各樣的預期用價格的方式進行集中呈現的場所，

那麼災難這種重大事件對股票市場會產生影響也就是不言而喻的了。早期研究就利用一些類似的大規模災難，例如核反應爐洩露、地震和工廠爆炸等事件，來考察相關股票超額收益率的波動，併發現在災難發生後這些股票的價格都出現了巨大的波動，並且超額收益率顯著為負，Kaplanski和Levy的研究甚至發現，股票市場反應帶來的市值下跌甚至要高於災難本身帶來的損失。

當然，這種研究結論看上去好像沒什麼意義，因為這種嚴重負面的消息肯定會影響企業價值，股價下跌也是很自然的。不過這些事件對整個市場來說會不會有顯著影響，大家的結論就很不一致，一些研究認為重大災難會影響市場整體的收益情況，另一些則認為不會影響全部，或者發現只有一些災害可以影響全域，而另一些災難不能，比如Worthington和Valadkhani在2004年的研究發現，

火災、颶風和地震對股票市場存在整體的影響，而洪水和雨雪等氣象災害的影響卻有限。人們發現除了特定企業以外（比如災難的直接承擔方），災難本身對於股票市場的影響並不是完全一致的，難道這意味著投資者對災難還挑三揀四嗎？

一些採用事件研究法的文獻的結論可以部分解釋這個現象。

他們發現災難事件的影響在股票市場中存在明顯的漸進傳遞特徵，並且這樣的傳遞有兩個主要的擴散方向：

第一個方向是行業性。劉慶富等人在2011年通過對地震災害的研究發現，不同行業對同一災難的敏感程度是存在差異的，這一差異不僅表現在價格波動的程度上，也表現在影響的持續程度上，其中受到影響最大的是機械設備製造行業，而醫藥等行業則會因此獲益。這倒是符合我們一貫的認知，因為機械設備等行業的固定資產比例較高，容易受到地震的影響，而災後用醫用藥的巨大需求則會刺激醫藥行業。從災害中收益聽上去似乎有點冷血，但更應該理解為一種市場的正常反應。

第二個方向是地域性。山立威在2011年的論文顯示，股票企業與震中的距離是股票價格波動的顯著影響因素，他發現距離震中500公里內的企業在震後的超額收益率顯著為負，而500公里外的企業受到的影響則及其有限，而這樣的影響並不能用企業由地震造成的實質損失來解釋。這意味著股票市場價格的變動在此時更多是由自然災害給投資者的心理帶來的影響決定，與基本面發生了脫離。

以上分析主要從天災角度展開，尤其是是圍繞08年的汶川地震這一重大外生事件，衍生出許多對股票市場的研究。而人禍同樣如此，比如很多研究都發現戰爭對股票市場有著顯著影響，當然這也是廢話，戰爭這種毀滅性的事件造成的損失比地震這種事情大多了，而且肯定是全域性的，所以有部分研究又是從人禍，也是現代人類社會中更普遍的一個毒瘤——恐怖襲擊入手的。

大多數研究都發現恐怖襲擊對股票市場會造成短時間的衝擊，不過由於大多數恐怖襲擊事件都不是全域性的，因此這樣的衝擊持續時間並不長，但也有研究者認為（比如Sandler和Enders在2008年的研究），對大國和小國來說恐怖襲擊的影響是不同的，那些經濟發展程度欠佳的小國受到恐怖襲擊的打擊更大，因為這對他們經濟的破壞會更強，這些國家的恢復能力也略顯不足。孔東民和周燕飛在2016年也用分省資料核對了恐怖襲擊事件對A股市場的衝擊（當然樣本略少），同樣證實了類似事件對當地企業的股價有明顯的負向影響，並且在恐怖襲擊事件發生後，當地企業會出於對安全狀況的擔憂，降低在本地的資本支出。

而更有趣的是，投資者對天災人禍的反應其實是不同的。郭文旌等人以及李平和湯懷林的研究均發現，對於A股來說，人禍的影響要大於天災，而對資本市場產生影響的人為事件裡，政策事件和經濟事件的影響也要更大一些。

對災難與股票市場的另一個研究角度則是災難會影響企業的行為。除了之前所說的，企業會因為安全的考慮改變自己的投資決策之外，山立威等人在2008年的研究發現，災難過後企業會有動機通過捐款等行為達到廣告效用的動機（比如汶川地震後，許多上市企業都進行了捐款）。他們發現，直接與消費者接觸的企業會更樂於進行捐款，不承擔行政救災職能的非國有上市公司也會更樂於進行捐款。這個研究的結論略有誅心之感，但是卻也恰好從資本市場層面，反映了災難之下的眾生相。經濟學有為一切進行定價的內在衝動，災難也是一樣，道德層面的批判與人的自利行為動機所構成的矛盾在此刻顯露無疑，而波動的鴻溝之間，其實寫滿了人類與生俱來的心理特質——恐懼。

【參考文獻】

Kaplanski G, Levy H. Exploitable Predictable Irrationality: The FIFA World Cup Effect on the U.S. Stock Market[J]. Social Science Electronic Publishing, 2010, 45(2):535-553.

Sandler T, Enders W. Economic Consequences of Terrorism in Developed and Developing Countries[J]. Terrorism, 2005.

Worthington, A., Valadkhani, A. Measuring the impact of natural disasters on capital markets: an empirical application using intervention analysis[J]. Applied Economics, 2004, 36(19):2177-2186.

郭文旌, 鄧明光, 董琦. 重大事件下中國股市的跳躍特徵[J]. 系統工程理論與實踐, 2013, 33(2):308-316.

孔東民, 周燕飛. 恐怖襲擊對上市公司股價及公司行為影響研究[J]. 投資研究, 2016(6):17-28.

李平, 湯懷林. 生產安全事故與自然災害資訊對中國股票市場影響的實證研究[J]. 電子科技大學學報(社會科學版), 2014(3):15-22.

劉慶富, 周程遠, 張婉寧. 地震災難對中國股票市場的衝擊效應[J]. 財經問題研究, 2011(4):61-67.

山立威. 心理還是實質:汶川地震對中國資本市場的影響[J]. 經濟研究, 2011(4):121-134.

山立威, 甘犁, 鄭濤. 公司捐款與經濟動機——汶川地震後中國上市公司捐款的實證研究[J]. 經濟研究, 2008(11):51-61.

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而醫藥等行業則會因此獲益。這倒是符合我們一貫的認知，因為機械設備等行業的固定資產比例較高，容易受到地震的影響，而災後用醫用藥的巨大需求則會刺激醫藥行業。從災害中收益聽上去似乎有點冷血，但更應該理解為一種市場的正常反應。