大連商品交易所和芝商所豆粕期權套利策略分

分類＼財經
時間＼2017-04-06

【市商網2017年4月6日訊】2017年3月31日，國內首個商品期權——豆粕期權于大連商品交易所正式上線。作為期權市場的重要組成部分，商品期權上市是國內期權市場繼2015年上市金融期權——50ETF期權之後的重大發展，

意味著國內金融衍生品市場發展翻開新的篇章。

而在歐美發達國家，期權並非一個新的衍生品工具。以美國為例，真正現代意義上的場內期權是CBOE於1973年4月成立時開始交易的個股期權，而CBOE又是從CBOT分離出來的。場內期權出現的當年，Black和Scholes（1973）和Morton（1973）發表了他們的期權定價理論，為期權交易在更大範圍的推廣和發展提供了強大的理論支援。

截至2017年4月，場內期權已經在全球範圍內發展成為重要的風險管理工具，是衍生品市場中的關鍵組成部分。許多國家和地區都上市了各種期權品種，包括美國、歐洲等發達市場，以及亞洲、拉美等新興市場都有期權產品交易。2000年全球期權持倉量超越期貨持倉量，成為非常重要的基礎衍生品。

回顧3月31日大商所豆粕期權交易情況，從流動性層面來看，相比50ETF期權，豆粕期權首日交易更為活躍，非主力期貨合約月份也有較高交易量。當日豆粕期權成交量2.3萬手（單邊），成交額2286.3萬元，持倉量1.6萬手。其中，看漲期權與看跌期權的成交量、持倉量基本相同，期權成交量占標的期貨成交量的比重為4.7%。

豆粕期權上市首日共推出7個系列的142個合約，當日豆粕期貨的主力合約為m1709，

期權主力系列為m1709系列，該系列期權成交量1.2萬手，占豆粕期權當日總成交量的47.2%，其次分別為m1707和m1801系列，成交占比分別為15.8%和13.7%。

再看芝商所（CME Group）旗下的CBOT豆粕期權（合約代碼：OZS），7月到期的看漲期權和看跌期權持倉量分別為5879手和1977手，8月到期的看漲期權和看跌期權持倉量分別為5026手和3097手。

期權上市初期買入期權（看漲或者看跌）的權利金相對較高，從50ETF期權的經驗來看，國內投資者傾向于買期權，

這意味著期權市場價格會比理論價格偏高。從當日豆粕期權的運行情況看，豆粕期權主力月份m1709系列的10個看漲期權全部上漲，m1709系列10個看跌期權合約也全部上漲，其中平值期權合約m1709-c-2800全日呈小幅波動趨勢，開盤價75元/噸，盤中摸高至119.5元/噸，收盤106.5元/噸，漲幅41%。

從波動率來看，大商所豆粕期權進入正式成交後，無論看漲還是看跌均出現隱含波動率全面上漲的情況，這意味著豆粕期權內在價值在提高。

大商所豆粕期權掛牌基準價參考了標的豆粕期貨合約90天的歷史波動率，即12%—15%。當日開盤集合競價後，主力合約的隱含波動率上升至17%—18%。大商所7月和9月到期的豆粕期權非常活躍，對應的芝商所9月到期的豆粕期權隱含波動率高達22.4%，而到了4月4日芝商所7月和9月到期的豆粕期權對應的隱含波動率分別為21.56%和21.86%。因此，大商所豆粕期權和芝商所相對應到期的豆粕期權的隱含波動率出現3%—4%的差值，這使得跨市構建波動率套利組合成為可能，而由於國內大豆大量從美國和南美進口，令跨市場波動率從可能轉變為現實。

這裡波動率套利策略是買入波動率較低的大商所豆粕期權，賣出波動率較高的芝商所豆粕期權。由於大商所豆粕期權參考歷史波動率定價，而從實際交易情況來看，隱含波動率經常高於歷史波動率，因此大商所豆粕期權波動率會有向上修復的需求。具體策略是買大商所9月豆粕期權，賣出芝商所9月豆粕期權。

由於3月31日美國農業部（USDA）發佈種植面積報告，因此上市當日買入跨市期權組合做多波動率是比較好的策略。一般來說，事件發生前隱含波動率就會呈現上升態勢，在事件發生時會達到一個巔峰狀態，事件發生後則會出現波動率下降的趨勢。3月31日USDA報告發佈後，國內迎來清明小長假，USDA報告對價格和隱含波動率的影響減弱，賣出9月跨式期權組合比較適合，尤其是芝商所豆粕期權跨式組合。

這使得跨市構建波動率套利組合成為可能，而由於國內大豆大量從美國和南美進口，令跨市場波動率從可能轉變為現實。