2018年一季度經濟學人調查：金融風險仍在 穩杠杆和保實體並重
經濟觀察報 李曉丹 杜曉雨/文 2018年一季度的經濟增長更多地來自於新動能，
本次的經濟學人季度調查顯示：去杠杆的重點轉向國有企業的同時，居民和政府負債的快速增加也要引起更多重視；房地產調控不會放鬆，流入房地產的資金會受到更加嚴格的監管；中美貿易摩擦加快需要進一步擴大對外開放和降低關稅政策的落實，適度擴大進口。
經濟學人調查由《經濟觀察報》發起，
國家統計局將於4月17日舉行2018年一季度國民經濟運行情況新聞發佈會。
穩中有變 新動能顯現
2013年12月的中央經濟工作會議首次提出中國經濟從高速增長轉向中高速增長的“新常態”，
這樣的變化在今年前兩個月的經濟資料中得到驗證，高技術產業和裝備製造業增加值同比分別增長11.9%和8.4%，增速分別比規模以上工業快4.7和1.2個百分點。
本次的經濟學人季度調查顯示：39%的經濟學家預測今年一季度GDP增速為6.7%，
國家資訊中心首席經濟師、經濟預測部主任祝寶良預測，一季度GDP增長6.9%，CPI上漲2.3%，但考慮到出口增速減慢、基建投資繼續放緩，二季度經濟將出現回落。
“如果說出口在本輪復蘇中扮演了重要角色，那麼中美貿易摩擦會成為二季度經濟增長最大的不確定性。”中銀國際證券首席宏觀分析師朱啟兵說。
面對不斷升級的中美貿易摩擦，經濟學家認為中國最應該做的是加快市場開放（占比51%），加強與歐洲等經濟體的經貿往來（32%），擴大反擊性關稅範圍（15%），提高進口關稅稅率（1%）。
渣打銀行大中華及北亞首席經濟師丁爽則預測，2018年的GDP會降至6.5%，去杠杆和環保力度加大是經濟降速的主要原因，全年CPI則會超預期上行至2.7%。
本次的問卷調查顯示，58%的經濟學家認為一季度CPI為2—2.3%，
從2016年一季度開始，CPI與PPI的剪刀差就引起了關注——通脹抬升，但是生產價格卻在回落，而80%的經濟學家認為未來半年PPI價格不會出現反彈。對於PPI向CPI傳導失靈問題，在上一季度的調查中，47%的經濟學家認為會出現轉好，不過仍然有29%的經濟學家認為並沒有改善。對比來看，PPI的徘徊態勢在本季度獲得了更為普遍的認同，這也表明剪刀差半年內不會出現明顯改善。
房價分化 固投走弱
2017年的“3·17調控”結束了北京房價連續17個月上漲的勢頭，隨後價格出現連續9個月的下跌，累計跌幅15%左右。來自鏈家研究院的資料顯示，2018年3月北京二手房均價為58527元/平，與2016年12月的水準接近。
2018年一線城市房價是否會出現明顯下降？本次的問卷調查顯示，76%的經濟學家認為會出現10%以內的降幅，只有9%認為會出現10%以上的漲幅。中國城鄉建設經濟研究所所長陳淮認為今年一線城市房價的降幅是10%以內，申萬宏源證券固定收益融資總部總監范為則認為會上漲超10%。
在影響一線城市房價的因素中，最重要的是調控政策（占比59%），此外依次是金融去杠杆（19%），貨幣和財政政策（13%），經濟運行情況（8%）。
民生銀行研究院院長黃劍輝表示，房地產調控政策不能放鬆，要嚴查違規資金流入房地產市場，同時還有擴大土地供給，扭轉房價持續上漲預期。工銀國際首席經濟學家程實也表示，對影子銀行和房地產金融等領域的監管要進一步加強。
但是在對三四線城市房價的預測上，分歧則明顯加大：38%認為上漲5—10%，各有29%認為下跌5—10%或基本持平，4%認為會下跌10—20%。
“房子作為最重要投資品的時代已經過去了。”國金證券首席宏觀分析師邊泉水說。
本次的調查顯示，股票被認為是投資品種中收益最高的，占比32%，黃金占比19%，債市和房地產占比14%，大宗商品占比12%，美元占比9%。
對於2018年美元加息的次數，59%的經濟學家認為是三次，要留意觀察的是資本流出。
值得注意的是，本次問卷調查顯示，67%的經濟學家認為一季度固投增速7—8%，而2017年一季度增速為9.2%；同時，一季度投資最集中的領域還是基礎設施建設，占比48%，在去年四季度的預測中，這一比例高達70%。
申萬宏源證券研究所市場研究總監桂浩明就表示，2018年需要關注的是財政政策是否趨緊。瑞銀證券首席經濟學家汪濤預測一季度固投增速7.1%，她認為對地方政府融資行為的規範可能會影響地方公共項目（包括PPP項目）的融資，也導致固定資產投資小幅走弱。
去杠杆瞄準國企
“緊信用，降成本。”範為表示，調控流動性也要注意資金成本的上升。
社科院國家金融與發展實驗室理事長李揚在今年博鼇會議期間就指出，這些年居民消費中的杠杆，主要來源於房地產，根據去年的金融資料，居民儲蓄存款的增長率首次為負，這個指標的下降是一個非常危險的信號。李揚認為危險的所在就是，居民如果也負債，經濟的成長就只能依靠中央銀行“放水”。
新時代證券首席經濟學家潘向東和上海對外經貿大學國際經貿學院副教授焦振華都認為，當前應該防止居民杠杆過快增長。
“居民杠杆上升過快，舉債空間逐漸縮小，可能對消費產生抑制作用。”潘向東說。
“債務GDP占比將持續上升，但升勢放緩。”丁爽預測2018年底債務占GDP的比例將達到277%，較2017年底預估的270%略有上升。
本次的問卷調查顯示，在2018年貨幣政策需要考量的重點中，防風險和穩增長各占比27%，去杠杆占比24%，抑泡沫占比12%，調結構占比11%。
央行行長易綱曾在今年1月撰文提出，“穩健的貨幣政策需更趨向中性”。67%的經濟學家認為應該理解為，注重流動性平衡，但仍然是緊平衡；28%認為是避免流動性波動造成市場恐慌。
本次的調查顯示：30%的經濟學家認為一季度信貸總量在4.3—4.5萬億元，56%的經濟學家認為M2增速在8-9%。
在財政政策方面，央地財稅改革遇到的最大問題仍然是事權和支出責任不清（占比70%），地方考核體制改革滯後（17%），市場化改革滯後（13%）。
聯訊證券首席宏觀研究員李奇霖表示，在保持金融機構去杠杆一定政策定力的同時，要加快發展多層次的資本市場，滿足市場主體多元化的金融需求，降低企業融資成本。
4月2日召開的中央財經委員會第一次會議進一步提出要以結構性去杠杆為基本思路，努力實現宏觀杠杆率穩定和逐步下降。
重陽投資總裁兼首席經濟學家王慶表示，去杠杆要穩步推進，注意去杠杆與穩增長、調結構的平衡。祝寶良認為，去杠杆的重點是僵屍企業的退出。
對於未來半年去杠杆的重點，本次調查的結果顯示：國有企業占比54%，地方債務38%，居民債務6%，民營企業2%。在企業債務風險中，目前承受壓力最大的是國有企業，占比73%。
海通證券首席經濟學家姜超給出的解決方法是債務減記、市場出清，同時要提高經濟增長潛力，注重效率。“一方面要打破剛性兌付，另一方面要實施穿透式監管，這些舉措將系統性修復金融市場的定價扭曲，引導資本脫離過剩產業、地方隱性債務和金融空轉，從而實現結構性去杠杆。”程實說。
風險猶在
“當前經濟仍然有三個風險：金融風險聚集態勢尚未根本扭轉；實體企業債務負擔較重，民間投資活力不足；中美貿易摩擦影響較大。”祝寶良說。
丁爽觀察到的經濟風險則是，房地產投資停滯不前；如何平衡去產能和穩增長；中美貿易摩擦升級導致中國經常專案餘額由順差轉向赤字。
本次的問卷調查顯示，排在結構性改革前三位元的分別是：國企改革占比40%，金融改革占比21%，土地改革占比18%。同時，當前經濟的最大風險中，金融風險（重點是債務風險）占比62%，相關改革推進力度占比23%。
興業銀行首席經濟學家魯政委表示，針對僵屍企業的限制可能包括強制退市、限制信貸、債券發行，甚至限制企業投資範圍（PPP、資管產品）等。
來自交通銀行金融研究中心的資料顯示：銀行業內分化持續，五大行營收端改善明顯，同比增長4.1%；股份行儘管營收逐季改善，全年同比仍小幅減少0.03%；地方性銀行深度捆綁地方經濟，仍能維持8.9%的營收高增長。交通銀行首席經濟學家連平認為，股份行、地方性銀行同業負債成本有所抬升，核心負債爭奪更趨激烈。
本次調查也顯示，在“高品質經濟”的直觀指標中，能耗占比最高，達39%；產能利用率占比30%，金融杠杆占比15%，經濟增速僅占比6%。
“要把握防風險和穩增長的平衡關係，在穩定杠杆率的同時，保證實體經濟和房地產平穩發展，避免政策疊加的負面影響。”祝寶良表示，應該穩步推進政府機構的調整，保證在調整中不對經濟工作造成大的衝擊，加快減稅和降費的進程，切實降低企業負擔。
房價分化 固投走弱
2017年的“3·17調控”結束了北京房價連續17個月上漲的勢頭，隨後價格出現連續9個月的下跌，累計跌幅15%左右。來自鏈家研究院的資料顯示，2018年3月北京二手房均價為58527元/平，與2016年12月的水準接近。
2018年一線城市房價是否會出現明顯下降？本次的問卷調查顯示，76%的經濟學家認為會出現10%以內的降幅，只有9%認為會出現10%以上的漲幅。中國城鄉建設經濟研究所所長陳淮認為今年一線城市房價的降幅是10%以內，申萬宏源證券固定收益融資總部總監范為則認為會上漲超10%。
在影響一線城市房價的因素中，最重要的是調控政策（占比59%），此外依次是金融去杠杆（19%），貨幣和財政政策（13%），經濟運行情況（8%）。
民生銀行研究院院長黃劍輝表示，房地產調控政策不能放鬆，要嚴查違規資金流入房地產市場，同時還有擴大土地供給，扭轉房價持續上漲預期。工銀國際首席經濟學家程實也表示，對影子銀行和房地產金融等領域的監管要進一步加強。
但是在對三四線城市房價的預測上，分歧則明顯加大：38%認為上漲5—10%，各有29%認為下跌5—10%或基本持平，4%認為會下跌10—20%。
“房子作為最重要投資品的時代已經過去了。”國金證券首席宏觀分析師邊泉水說。
本次的調查顯示，股票被認為是投資品種中收益最高的，占比32%，黃金占比19%，債市和房地產占比14%，大宗商品占比12%，美元占比9%。
對於2018年美元加息的次數，59%的經濟學家認為是三次，要留意觀察的是資本流出。
值得注意的是，本次問卷調查顯示，67%的經濟學家認為一季度固投增速7—8%，而2017年一季度增速為9.2%；同時，一季度投資最集中的領域還是基礎設施建設，占比48%，在去年四季度的預測中，這一比例高達70%。
申萬宏源證券研究所市場研究總監桂浩明就表示，2018年需要關注的是財政政策是否趨緊。瑞銀證券首席經濟學家汪濤預測一季度固投增速7.1%，她認為對地方政府融資行為的規範可能會影響地方公共項目（包括PPP項目）的融資，也導致固定資產投資小幅走弱。
去杠杆瞄準國企
“緊信用，降成本。”範為表示，調控流動性也要注意資金成本的上升。
社科院國家金融與發展實驗室理事長李揚在今年博鼇會議期間就指出，這些年居民消費中的杠杆，主要來源於房地產，根據去年的金融資料，居民儲蓄存款的增長率首次為負，這個指標的下降是一個非常危險的信號。李揚認為危險的所在就是，居民如果也負債，經濟的成長就只能依靠中央銀行“放水”。
新時代證券首席經濟學家潘向東和上海對外經貿大學國際經貿學院副教授焦振華都認為，當前應該防止居民杠杆過快增長。
“居民杠杆上升過快，舉債空間逐漸縮小，可能對消費產生抑制作用。”潘向東說。
“債務GDP占比將持續上升，但升勢放緩。”丁爽預測2018年底債務占GDP的比例將達到277%，較2017年底預估的270%略有上升。
本次的問卷調查顯示，在2018年貨幣政策需要考量的重點中，防風險和穩增長各占比27%，去杠杆占比24%，抑泡沫占比12%，調結構占比11%。
央行行長易綱曾在今年1月撰文提出，“穩健的貨幣政策需更趨向中性”。67%的經濟學家認為應該理解為，注重流動性平衡，但仍然是緊平衡；28%認為是避免流動性波動造成市場恐慌。
本次的調查顯示：30%的經濟學家認為一季度信貸總量在4.3—4.5萬億元，56%的經濟學家認為M2增速在8-9%。
在財政政策方面，央地財稅改革遇到的最大問題仍然是事權和支出責任不清（占比70%），地方考核體制改革滯後（17%），市場化改革滯後（13%）。
聯訊證券首席宏觀研究員李奇霖表示，在保持金融機構去杠杆一定政策定力的同時，要加快發展多層次的資本市場，滿足市場主體多元化的金融需求，降低企業融資成本。
4月2日召開的中央財經委員會第一次會議進一步提出要以結構性去杠杆為基本思路，努力實現宏觀杠杆率穩定和逐步下降。
重陽投資總裁兼首席經濟學家王慶表示，去杠杆要穩步推進，注意去杠杆與穩增長、調結構的平衡。祝寶良認為，去杠杆的重點是僵屍企業的退出。
對於未來半年去杠杆的重點，本次調查的結果顯示：國有企業占比54%，地方債務38%，居民債務6%，民營企業2%。在企業債務風險中，目前承受壓力最大的是國有企業，占比73%。
海通證券首席經濟學家姜超給出的解決方法是債務減記、市場出清，同時要提高經濟增長潛力，注重效率。“一方面要打破剛性兌付，另一方面要實施穿透式監管，這些舉措將系統性修復金融市場的定價扭曲，引導資本脫離過剩產業、地方隱性債務和金融空轉，從而實現結構性去杠杆。”程實說。
風險猶在
“當前經濟仍然有三個風險：金融風險聚集態勢尚未根本扭轉；實體企業債務負擔較重，民間投資活力不足；中美貿易摩擦影響較大。”祝寶良說。
丁爽觀察到的經濟風險則是，房地產投資停滯不前；如何平衡去產能和穩增長；中美貿易摩擦升級導致中國經常專案餘額由順差轉向赤字。
本次的問卷調查顯示，排在結構性改革前三位元的分別是：國企改革占比40%，金融改革占比21%，土地改革占比18%。同時，當前經濟的最大風險中，金融風險（重點是債務風險）占比62%，相關改革推進力度占比23%。
興業銀行首席經濟學家魯政委表示，針對僵屍企業的限制可能包括強制退市、限制信貸、債券發行，甚至限制企業投資範圍（PPP、資管產品）等。
來自交通銀行金融研究中心的資料顯示：銀行業內分化持續，五大行營收端改善明顯，同比增長4.1%；股份行儘管營收逐季改善，全年同比仍小幅減少0.03%；地方性銀行深度捆綁地方經濟，仍能維持8.9%的營收高增長。交通銀行首席經濟學家連平認為，股份行、地方性銀行同業負債成本有所抬升，核心負債爭奪更趨激烈。
本次調查也顯示，在“高品質經濟”的直觀指標中，能耗占比最高，達39%；產能利用率占比30%，金融杠杆占比15%，經濟增速僅占比6%。
“要把握防風險和穩增長的平衡關係，在穩定杠杆率的同時，保證實體經濟和房地產平穩發展，避免政策疊加的負面影響。”祝寶良表示，應該穩步推進政府機構的調整，保證在調整中不對經濟工作造成大的衝擊，加快減稅和降費的進程，切實降低企業負擔。