如何玩轉港股：詳解港股賣空機制

概況

港股賣空交易占成交額11%左右

賣空是成熟資本市場普遍存在的通過股價下跌獲利的交易手段，即當看空某一指定可做空的證券時，先向他人借入該證券出售，當股價下跌後再從市場低價購買證券歸還出借人，

賺取股價下跌的差價。2000年以來，港股賣空成交占市場總成交額的比例（賣空比例）呈現階梯式上移，目前港股做空交易每年約2萬億港幣，占市場總成交額的比例已達到11%左右，在大盤股中比例更高達到14%。市值大、流動性好、券源豐富的金融板塊做空最為活躍，年初至今賣空比例達到17%。做空交易已經成為港股市場中流動性的重要來源。

港股賣空規則

限制賣空範圍、提價規則和禁止“裸賣空”

香港對賣空的監管在全球成熟市場中較為嚴格。港股賣空限制主要包括：

1）限制可賣空證券範圍：僅允許對718支股票和221支ETF和上市基金進行賣空，雖然相關標的市值、成交額已經覆蓋到了全市場的90%以上；

2）賣空提價規則（uptick rule）：只能以不低於當時最佳賣盤價的價格進行賣空，防止股價下跌時賣空對價格的打壓；

3）嚴禁未借入證券的“裸賣空”：因“裸賣空”可能短時間虛增證券數量，對市場穩定性造成較大干擾，香港1998年起嚴禁“裸賣空”，最重可被定性為刑事犯罪，而2008年美日等發達市場才開始對此嚴格限制。

目前港股投資者可以通過互聯互通賣空A股，內地投資者暫不可通過港股通賣空港股，但滬港通《試行辦法》中將“港股通禁止融資融券”改為“另行規定”或為內地投資者通過港股通賣空港股預留了空間。

指示性指標

賣空比例過高往往對應市場短期技術性底部

賣空占市場總成交的比例（賣空比例）過高體現市場情緒極度悲觀。

此時邊際上的微小變化如利空未兌現容易導致情緒的扭轉，觸發空頭平倉，推動股價上漲，反過來迫使更多空頭平倉止損、股價進一步上漲，因此賣空比例極端值往往對應市場技術性底部。經驗上，港股市場15%左右的賣空比例（5日移動平均值）可能對市場底部的指示性較強。我們觀察到最近10年內15次中的10次極端高的賣空比例對應市場階段性底部，最近5年的6次全部對應階段性底部。

規避賣空風險

警惕做空交易異常飆升

除了基本面不被看好、對沖等原因而被賣空之外，港股被做空也常常與被質疑財務造假聯繫在一起。研究近年來被做空機構狙擊的22個港股案例我們發現，無論最終質疑被證實與否，做空報告一般造成股價當日平均暴跌10%，如果財務造假無法澄清長期跌幅很可能超過50%，甚至停牌和退市。

我們建議從以下方面規避做空相關風險：

1）留意“流動性陷阱”和高估值個股：港股市場流動性分佈極不均勻，40%的港股日均成交額小於100萬港幣，流動性差的公司被做空或導致股價劇烈波動，另外高估值、大股東頻繁減持、大額股權質押的個股也容易成為做空對象；

2）警惕做空交易異常飆升：我們發現做空機構發佈報告前2~3周賣空交易有異常飆升的現象，特別是無重大利空情況下更值得警惕；

3）參與做空也有風險：上市公司可能長期停牌，大股東反擊或導致股價不降反升、甚至出現“軋空”造成做空者虧損，提價規則和熱門做空標的難以融券也可使得賣空交易無法完成

如果財務造假無法澄清長期跌幅很可能超過50%，甚至停牌和退市。

我們建議從以下方面規避做空相關風險：

1）留意“流動性陷阱”和高估值個股：港股市場流動性分佈極不均勻，40%的港股日均成交額小於100萬港幣，流動性差的公司被做空或導致股價劇烈波動，另外高估值、大股東頻繁減持、大額股權質押的個股也容易成為做空對象；

2）警惕做空交易異常飆升：我們發現做空機構發佈報告前2~3周賣空交易有異常飆升的現象，特別是無重大利空情況下更值得警惕；

3）參與做空也有風險：上市公司可能長期停牌，大股東反擊或導致股價不降反升、甚至出現“軋空”造成做空者虧損，提價規則和熱門做空標的難以融券也可使得賣空交易無法完成