郝聯峰專訪：一位經濟學家的A股兩年回思錄
按語：兩年前的6月12日，滬指達到5178高點，隨後一路下跌。
【一條財經提要】
撰文：李召
►如果每天都看政策利多利空，這是股市沒有入門，
►從基欽週期看，2016年1月至2018年4月基欽週期處於擴張期，
►2015年5月至2021年11月市場風格是價值風格，最有代表性的選股指標：一個是大市值；第二個是低估值（主要看PB值）；第三個是高淨資產收益率（ROE）。
►無論是牛市還是熊市，都要進行IPO融資。中國這麼大的一個經濟體，去年社會融資總額17.8萬億，去年IPO融資才1496億，1%都不到，股權融資、直接融資比例太少了。在美國，通過股票市場股權融資的金額一般會占整個社會融資的8%。
►2015年股市大漲的時候，應該早一些加大IPO，加大股權融資額。場外配資瘋狂的時候，應該及時去監管，控制杠杆。其實中國救市反應還是挺快的，才跌30%多的時候就開始介入了，要是在其他國家，是很難這麼快反應的。當時是特殊情況，
►險資可以投資股市，但如果通過舉牌控制上市公司，這是不合適的。美國的保險公司、養老金公司，也非常有錢，但不能有錢就控制董事會，改組董事會，我來經營。判斷是否正確，是要看這種行為是否對實體經濟有利，而不僅僅是合不合法。如果允許集合的社會公眾資金，如保險資金，公募基金，銀行資金，去控制一家主業以外的上市公司，是弊（害）大於利。優質的上市公司就那麼多家，百年老店就那些，如果讓銀行資金去買，一下子就買光了。比如華為，銀行確實有那麼多錢去收購它，但不是銀行派個人就可以管理好的。不同的人經營是不一樣的。企業經營需要企業家，需要企業家精神和企業家能力。
【訪談】
現在和2015股市暴跌不同，是價值回歸
一條財經：前段時間，滬指從3295跌到3016點，雖然股指跌得並不算多，但很多股票被腰斬，這種現象正常嗎？
郝聯峰：這是正常的“一九現象”、“二八現象”。這和2015年的股市暴跌不一樣，當時是泡沫大、杠杆高，一下猛跌，跌得喪失了流動性。這一次是高估值、小盤股的下跌，這是一個長期的過程，是價值回歸過程，因為這類股票泡沫實在太大。
一條財經：總的來說，還是市場本身在起作用？
郝聯峰：對，是價值規律在起作用，價值規律在全球都一樣，每一個市場都逃不出這個規律。從歷史上看，PB（市淨率）中位數達到7倍以上，那就是大泡沫。而且PB在7倍以上也不會停留多長時間，可能一個星期，可能一個月，具體停留多久這個可能有一些不確定因素，但泡沫最終是要破的。
1塊錢的東西要賣7塊錢，行嗎？股票PB過高，聰明的人都會選擇賣掉，大小非減持就是這樣，中國這種以散戶為主的市場，就是散戶接盤。國外是機構投資者為主的市場一樣，很多機構在高估值時也會套現。瘋狂行為始終是短暫的。
一條財經：最近從指數看似乎沒怎麼跌？
郝聯峰：現在指數不像以前那麼激烈波動，這是因為投資風格變了。從2015年5月開始，從投資成長股風格變成了投資價值股風格，價值股很多是權重股，權重股跌得少，但成長股跌得很厲害。所以你從指數上看，跌得很少。
一條財經：現在有些中小市值股票、一些概念股已經被腰斬了。
郝聯峰：這很正常，有些高估值小市值的成長股，泡沫仍然很大，繼續被腰斬也不奇怪。股市週期和經濟週期有關，同位PB中位數4倍，如果在經濟擴張期，可還還會繼續上漲到7倍，如果在經濟收縮期，可能就會跌到1.5倍。但7倍PB中位數基本是歷史高點，是極限。經濟不好，2倍還覺得太高，可能會跌到1.5倍。從經濟週期來看，2019年7月是下一個基欽週期低點，是經濟最困難的時候，那個時候股票可能會出現一個低點。
全球股市漲而中國股市跌的真相
一條財經：您認為股市漲跌與經濟週期有關，為什麼有時候經濟增長快，而股市卻下跌，而有時經濟增長慢，卻出現股市繁榮？比如2015年上半年。
郝聯峰：經濟週期和股市週期還是有很強的關聯的。不是沒有關係，而是很多人不懂這種關聯性。股市週期短時間可能會偏離經濟週期，但最終會回歸。
一條財經：我國GDP增長6.5%，在世界上都是很高的，但是為什麼其他國家股市都在漲，而中國的股市卻在跌呢？
郝聯峰：因為中國的大部分股票是中小盤股，題材概念股，沒有基本面支撐的股票。美國道鐘斯指數是20只大盤股。指數構成是不一樣的。人家是權重股指數，我們是綜合指數。
2016年1月至2018年4月基欽週期處於擴張期，全球股票市場也進入擴張期。所以中國的大盤藍籌股一直在漲，中國的價值股，藍籌股和全球是一致的，是符合經濟規律，符合價值規律的。而中國的中小盤股，題材概念股，這些股票漲得太多，股指從1664點到5178點，小盤股平均漲了14倍，全部A股PB中位數也超過了7倍，到了極限，泡沫一破，就是熊市了，需要擠泡沫。
因為我們是綜合指數，占市場絕大多數是高估值中小盤股，中小盤股一跌，顯得我們股票指數很弱。而美國道鐘斯指數沒有90%的中小股票影響。
一條財經：也就是說A股指數不能和道鐘斯指數類比？
郝聯峰：對，如果我們也搞20只大盤股指數，比如中國平安，工商銀行，貴州茅臺，恒瑞醫藥，這些價值股放到一起組成一個成份股，那指數也可以很強呀。
股市暴跌和匯率、熔斷都沒有太大關聯性
一條財經：2015年6月12日，週五，滬指達到5178高點， 6月15，股市第一次大跌，跌了2%，第二天跌了3.47%，至7月9日，短短18個交易日，跌至3373低點。2015年第一輪☆禁☆暴跌的原因大家討論比較多了，主要是股市泡沫破滅碰上高杠杆配資，極速下跌喪失流動性，於是出現大面積被強平。其實8月份股市跌得也很厲害，也有很多被爆倉。我覺得一方面是救市給大家帶來一種幻覺，似乎救市無所不能，3373點已經是底部，於是杠杆資金重新氾濫，那麼“8·11”匯率史無前例的大跌會不會影響到人們對經濟形勢的判斷，而這種判斷又會影響到股市？
郝聯峰：我覺得股市大跌和8·11新匯改沒有太大關聯性。比如2007年，歐洲股市和美國股市都是牛市，但美元和歐元匯率是相反的。同樣中國和美國匯率也是相反的，經常都是同時牛市或者同時熊市。1982年11月4日至1989年12月29日，日元升值，日本股市大漲，但同期美元大幅貶值，美國股市也大漲。
泡沫還在那裡，價值規律就在起作用。就像金庸小說神雕俠侶中那個一燈大師的弟子，可以舉起石頭，但也不能一直舉著，也會很累的，要服從地球引力定律啊，這種引力是連綿不斷的。股市也要服從價值法則，
一條財經：2016年1月4日是A股的第一個交易日，也是熔斷機制開始第一天，開盤沒多久觸及7%的第二檔熔斷閾值提前收盤。從1月4日到1月27日，18個交易從3500多點跌至2638點，這是“6·12”以來的最低點，尤其是2016年初兩個星期，股市大跌18%，10萬億灰飛煙滅，有媒體將這一輪大跌歸罪於熔斷機制，您怎麼看呢？
郝聯峰：熔斷不是股市暴跌的原因，沒有熔斷股市照樣下跌。2015年7月9日，股指出現V型大反彈，很多人看多，說政府開始救市了，政府無所不能不能，不會再大跌了，7月9日3373.54就是最低點，但我當時認為經濟仍在基欽週期收縮期，市場還沒到底。每天都有利多利空，漲的時候，你可以分析出一堆的理由，找出很多利多，跌的時候也可以分析出一堆利空，但這些都是表像。比如證監會減少IPO融資，出臺了減持新規，你認為是利多。但這些都不是起決定性作用的，不決定市場方向。如果每天都看政策利多利空，這是股市沒有入門，就是韭菜，就是被宰割的物件。
監管部門可以思考的是，當時最大的問題是，能否有辦法不讓杠杆搞得那麼高，能否有辦法不讓股市泡沫搞得那麼大？全部A股PB中位數搞到7倍多，創業板的泡沫史無前例，我在2015年5月股市暴跌之前就寫過這樣的文章，認為創業板已經正進入“博傻”階段，“泡沫史無前例”，嚴重偏離價值。當時的泡沫比歷史上納斯達克指數，比日本1989年股市泡沫還要大，監管層是可以考慮這個問題。
2015年股市泡沫及其破滅值得思考
一條財經：可是這是市場行為，有那麼多人要買，其他人也沒有辦法呀。肖鋼主席也一直在提示風險。肖鋼主席在2015年1月全國證券期貨監管工作會議上的講話提到，有些股票估值過高，2014年末市盈率超過100倍的達500餘家；交易杠杆率顯著提高，少數證券公司短借長貸問題突出；交易所、證券公司產品業務創新帶來新的技術系統風險。可以說此後5個月即將發生的股市暴跌幾個最重要的因素都提到了。在此後幾個月裡，肖主席數次提到股市存在風險。
郝聯峰：北京的房子再高也有人買啊，為什麼要控制房價上漲？至少政府採取了一些壓制房價的動作，沒有推波助瀾，火上澆油。2015年股市大漲的時候，應該早一些加大IPO，加大股權融資額。場外配資瘋狂的時候，應該及時去監管，控制杠杆。最後高位跳水，無數人被平倉，作為監管層，一些問題值得思考。5178點之前，當時有的小股票，短短時間漲了5倍，比如一隻配資相關股票，老是漲停，炒到170多元，現在已經跌了70%多，PB（市淨率）依然超過10倍，泡沫太大了。
無論是牛市還是熊市，都要進行IPO融資
一條財經：您剛才說到牛市要加大IPO，中國石油發行價格16.7元，2007年11月5日上市時正好處在5700點高位，所以一開盤就飆升到48.62高點，後來一路下跌，大量股民被套牢，現在中國石油股價只有7元多。此前另外一檔股票，2006年8月18日，當時A股還處1600點，在中國國航當天上市，發行價只有2.80元，而且一開盤就破發。一年之後，中國國航最高漲到30元。那麼，到底是牛市發新股好，還是熊市發新股好？
郝聯峰：無論是牛市還是熊市，都要進行IPO融資。支援實體經濟是硬道理。中國這麼大的一個經濟體，去年社會融資總額17.8萬億，去年IPO融資才1496億，1%都不到，股權融資、直接融資比例太少了。定向增發主要是機構的錢從左口袋到右口袋，有些甚至是明股實債，難以起到將儲蓄轉化成投資的作用，即定向增發融資的作用難以比擬IPO。中國為什麼債務這麼重，融資成本這麼高？都跟IPO有關，IPO融資太少，怎麼支援實體經濟呢？公司沒辦法通過股權融資，只好到銀行借錢，銀行借不到就去借高利貸。在美國，通過股票市場股權融資的金額一般會占整個社會融資的8%。
企業通過貸款融資，債務壓力大，抗風險能力非常差，一旦出現債權危機，一個企業可能就死了，沒辦法恢復，經濟就沒有彈性，不利於實體經濟發展。如果通過股權融資，所有股東共同承擔風險，共同享受福利。經濟危機，股市下跌，大家一起虧，等經濟好轉，又漲回來了。這樣的經濟模式就很有彈性。美國的經濟為什麼恢復得很好，這與他們融資結構有關。他們的投資者主要是價值投資者，長線投資，經濟不好，股市下跌就長期持有，經濟好轉股市又漲回來了。股市跌了80%也沒問題，始終會漲回來的。股市的長期收率是和名義GDP（不是實際GDP）掛鉤的，股市的長期平均收益率比名義GDP增長還要高1.92個百分點左右，如果名義GDP年均增長8%，股市的年均長期收率會達到9.92%，還是很可觀的。
脫離基本面的暴漲暴跌都是不正常的
一條財經：去年2月劉士余接替肖鋼上臺，今年2月，劉士余主席在2017年全國證券期貨監管工作會議上的講話，可以算劉士餘上臺的發表第一份系統的執政綱領，但至今未公佈全文，從公佈的提綱來看，劉主席強調了3個字，穩，嚴，改——“穩”是穩中求進，“嚴”是嚴格監管，“改”是堅持改革。“穩”包括了六層含義，其中第三是“資本市場運行要穩，這是改革發展措施的基礎”，這是否意味著股票指數也要穩？
郝聯峰：指數適當“穩”當然對來百姓有好處，大漲必有大跌。比如可以讓指數漲到1萬點，但最終會摔下來，受傷的還是老百姓，導致財富分配不公更加厲害。可能有些人就是高手，一下子獲得幾百倍的收入，而很多人卻是傾家蕩產。在這個過程中並沒有創造財富。只是財富的再分配。所以監管層是不能讓指數暴漲暴跌。這和房價是一樣的，也不能暴漲暴跌。要漲也是要跟著經濟基本面漲，脫離基本面的暴漲暴跌都是不正常的，比如2015年上半年的股市，比如2016的樓市，都是沒有經濟面支撐的炒作。2015年名義GDP只漲了6.42%，股市漲幅卻翻倍，可能會出問題。比如日本，經濟不漲，房價也不上漲，股市也不上漲，27年都沒創新高。
一條財經：股指不“穩”，會不會影響到“改”？比如在市場十分悲觀時，減緩新股發行？
郝聯峰：新股發行不決定市場走向，不起決定性因素。股市下跌的時候，你就是停止發行新股，照樣會下跌，在股市上行週期，你怎麼發新股，都會上漲。比如2007年，我們市場比現在小多了，我們發行了多少大盤股，融了多少資，股市照樣上漲，一樣大牛市。
關注芝麻，丟了西瓜，這便是韭菜
一條財經：再融資是新股發行的10倍，這會影響股市嗎？
郝聯峰：2007年再融資也很多。無論是IPO還是再融資，都不是股市漲跌的關鍵性因素。
一條財經：那麼大小非減持會影響股市嗎？
郝聯峰：以前非流通股是不能減持的。在股權分置改革之前，大小非不能減持啊？減持是0，照樣是大熊市。和IPO一樣的，大小非減持也不是決定性因素。散戶為什麼這麼關注IPO、再融資、大小非減持？這就是韭菜的命，關注芝麻，丟了西瓜。就像打麻將，水準不行就是不行，靠燒香拜佛是沒有用的。每天股市上漲下跌都能找到很多原因，但大小非減持IPO再融資都不是主要的。主要的還是我剛才講的經濟週期、企業價值、估值水準、資金迴圈等基本面因素。
2004年2005年熊市時，IPO停了，也沒有大小非減持，照樣跌啊，比現在更慘，不要說散戶，多少券商破產，多少機構破產了，當時他們也罵證監會。
要加大股票發行，但以散戶為主體的市場發行制度有其特殊性
一條財經：去年2月劉士餘上臺以來，新股發行，再融資明顯加大，這算是為註冊制做準備嗎？
郝聯峰：現在不怎麼提註冊制，因為提註冊制會有一些概念上的誤解，什麼叫註冊制？只要有真實資訊披露，符合基本條件就可以發行股票？股民你自己買股票，後果自負，這在中國以散戶為主體的投資者結構是不行的，而國外是以機構投資者為主體。騙子公司，龐氏騙局，也可以真實資訊披露啊，也可以湊足條件，我的價值為0，為負數，在中國，這些散戶也會蜂擁去買，因為便宜啊。例如武鋼認購權證（580013），最後一個交易日，馬上就要停止交易了，內在價值為0，誰買到手就是變成0，但在退市最後一秒，還是有很多人買，買單層層疊疊，搶著買，因為便宜啊，其他股票10塊錢，它只有幾厘錢，以為撿便宜了。
一條財經：對加大新股發行的主要措施，您是肯定的？
郝聯峰：加大新發行的方向是正確的，監管不能被輿論綁架。發新股，壓指數，強監管。宣導價值投資，控制上市公司亂重組，限制中概股回歸，對老百姓有利。
一條財經：您反對中概股回歸？
郝聯峰：中概股在海外上市假如現在1倍PB，你想回來上市，4倍PB套利，一下子就暴富了，一下子把散戶套進去了，你的貢獻是什麼呢？是公司的利潤增長嗎，還是僅僅是套利？首先要問，中概股回歸對實體經濟、對老百姓有什麼好處呢？
是現貨決定期貨，而不是期貨決定現貨
一條財經：如何看待2015年股市暴跌裡面的股指期貨問題？
郝聯峰：是現貨決定期貨，而不是期貨決定現貨。做股指期貨的投資者一般比較聰明，對現貨有預見性，往往股市跌的時候，股指期貨先跌，股市漲的時候股指期貨先漲，但不是股指期貨決定股市的漲跌，不是股指期貨下跌拉著股市下跌。就像以前股權分置改革時正股和權證，是正股決定權證，而不是權證決定正股，但權證比正股靈敏，正股漲的時候權證先漲，正股跌的時候權證先跌。但不能說權證下跌拉著正股下跌，股指期貨也是一樣。只能說做期貨的人或者權證的人比較聰明。
一條財經：今年6月21日淩晨，明晟指數將公佈是否納入A股，雖然一些機構稱這次納入概率大，但明晟公司（MSCI）一直對中國股市的一些制度存在疑問，比如指責中國停牌制度有問題，如何看這個問題？
郝聯峰：我國的停牌制度確實需要完善，但這些都不是關鍵性的。我國股市的制度一直在改，但總能找出各種各樣的毛病來。比如，新股發行制度。
一條財經：憑什麼“打新”可以幾個漲停？IPO估值存在什麼問題？
郝聯峰：這就是中國以散戶為主的市場的問題。現在監管部門把IPO公司市盈率限制住了，一般不能超過23倍。但一上市，一看人家市盈率是60倍，所以會連續漲停。再加上中國是以散戶為主的市場，散戶就是羊群，跟風效應可能漲到100倍，然後再跌到60倍。
一條財經：美國似乎也有這樣的情況？
郝聯峰：這倒不是很普遍的想像。因為他們發行沒有市盈率封頂，所以發行時不會市場上是20塊錢，非得只發行7元，他可能發行18元。
如何看待險資從“英雄”變為“野蠻人”
一條財經：怎麼看2015年股市暴跌的救市行動？
郝聯峰：當時是特殊情況，救市是非常必要的，在強制平倉、連環強平的情況，止損資金，需要賣出去的資金越來越多，完全靠市場調節已經不可能。如果不救市，會有更多人被強制平倉，會導致更多的散戶血本無歸。雖然不救市也會最終下跌見底，但對市場的殺傷力是非常大的，對社會的危害是很可怕的。但在平時，政府資金在股市買賣是不合適的。
一條財經：當時有一種觀點認為，救市來的太遲，市場已經血流成河，救市姍姍來遲，怎麼看？
郝聯峰：其實中國政府反應還是挺快的，才跌30%多的時候就開始介入了，要是在其他國家，是很難這麼快反應的。
一條財經：當時為了救市，放寬了險資資金投資股市的限制，險資在股市非常活躍，後來也出現險資舉牌的現象。如何正確看待險資進入資本市場？險資為何從“英雄”變為“野蠻人”？
郝聯峰：政府並沒有要求險資舉牌，那是企業自己要舉牌。險資可以投資股市，但如果通過舉牌控制上市公司，這是不合適的。美國的保險公司、養老金公司，也非常有錢，但不能有錢就控制董事會，改組董事會，我來經營。判斷是否正確，是要看這種行為是否對實體經濟有利，而不僅僅是合不合法。雖然合法，但傷害實體經濟，說明法律有漏洞，需要補漏洞。
如果允許集合的社會公眾資金，如保險資金，公募基金，銀行資金，去控制一家主業以外的上市公司，是弊（害）大於利。優質的上市公司就那麼多家，百年老店就那些，如果讓銀行資金去買，一下子就買光了。你讓銀行去經營這些公司，能夠經營好嗎？如果允許這些集合公眾資金去購買上市公司，他們當然有這個衝動去買，但企業經營是需要企業家的。比如華為，銀行確實有那麼多錢去收購它，但不是銀行派個人就可以管理好的。不同的人經營是不一樣的。企業經營需要企業家，需要企業家精神和企業家能力。
一條財經：而且是用萬能險去收購上市公司？
郝聯峰：萬能險也是集合的社會公眾資金。中國的社保基金也很大，公募基金也很大，為什麼人家不去控制上市公司？就不能允許，這會影響實體經濟。
一條財經：寶萬之爭中，險資的驚人之舉，給人感覺萬能險似乎也有原罪了。
郝聯峰：萬能險本身是沒問題的，這是西方成熟、成功的產品。就像公募基金有問題嗎，但人家沒有用來控制上市公司、當實際控制人、改組董事會、派總經理等。
一條財經：無節制的萬能險會不會偏離“保險姓保”呢？
郝聯峰：萬能險保障功能沒有傳統產品那麼強，投資功能會更多一些。所以監管部門出臺了規定，保險公司萬能險保費收入在保費收入的占比規定，不能說，我這個保險公司只做萬能險，其他保險我都不做了，現在不行，這些措施就是要確保“保險姓保”。因為萬能險的保障功能是比較弱的，投資理財的功能比較強。
金融去杠杆會影響股市，但非常必要
一條財經：前段時間股市下跌與銀監會清理同業業務有關係嗎？
郝聯峰：銀行很多委外資金、理財資金變相進入股市，銀行去杠杆，這部分資金會從股市撤出來，會一定程度上影響到股市。
銀行資金委外，通過優先順序給人家配資，或者通過信託，資產管理公司，轉幾圈，層層扒皮，才進入實體經濟，導致實體經濟融資難，融資貴。
一條財經：也有人說金融不就是要加杠杆嗎？
郝聯峰：我們的杠杠太高了。M2的實質是宏觀有息負債，M2/GDP代表宏觀有息負債率，我們M2/GDP在全球第二高，僅次於日本，這樣再搞幾年可能是全球第一高，屆時比日本還高。金融是可以加杠杠，但得有一個度啊，就像前面說，社會融資是要有一定的股權融資，經濟才會有韌性，有抗風險能力，才能鼓勵企業去創新，如果全是債權融資，企業背了一身債務，怎麼去創新啊？因為有固定的還本付息，這種債務是實實在在要還的，一創新一冒險就破產了。但如果是股權融資，我就可以去冒險。因為我沒有固定的還本付息，這個項目成功就成功了，失敗就失敗了。所以要加大IPO，增加股權融資比例，控制宏觀有息負債率，降低企業融資成本。
當前要堅持價值投資，主要看三個指標
一條財經：您怎麼看待現在的市場？
郝聯峰：從基欽週期看，2016年1月至2018年4月基欽週期處於擴張期，全球股票市場也進入擴張期。對於大盤藍籌股來說還是一個上升期，所以還是有投資價值。但高估值中小盤股需要擠泡沫，有很大風險。如果按照PB中位數算，現在全部A股是3.65倍，有可能跌到2倍以下，意味著還有一半的泡沫要擠掉。現在3000多點，所以還會繼續結構分化。因為大股票上漲或跌得少，小股票跌得多，2019年基 欽週期谷底時具體指數會跌倒什麼位置，還很難預測。所以，目前必須堅持價值投資，選股主要看內在價值是否低估。2015年5月至2021年11月市場風格是價值風格，最有代表性的選股指標：一個是大市值；第二個是低估值（主要看PB值）；第三個是高淨資產收益率（ROE）。
一條財經：多少市值才能算叫大市值，哪些股票是大市值？
郝聯峰：A股市場上，大市值一般在500億元以上，另外還是行業龍頭。銀行股、保險股一般是大市值，銀行還有千億級以下的，但4個保險股都是1500億元以上的。白酒、汽車、電器、醫藥龍頭股也是大市值，如貴州茅臺、上汽集團、美的集團、格力電器、恒瑞醫藥也是大市值。大市值的股票不容易被操縱，適合在價值風格時的價值投資。投資要順經濟週期，順風格週期，當前處於基欽週期擴張期、風格週期的價格風格期，適宜投大市值藍籌股。
一條財經：怎麼判斷低估值？為什麼您用PB值（市淨率），而不是PE值（市盈率）這個指標？
郝聯峰：PE值不穩定，不是判斷市場高低的有效指標，如美國道鐘斯指數指，1929年至1933年經濟危機時，市場跌到歷史性大底部的時候，PE依然非常高，而看PB 就非常低，就可以買，所以PB更穩定，更有指示作用。判斷整體市場估值水準的高低，用PB比用PE效果好。
從全球來看，PB大致一個長期平均水準，如道指，PB兩倍以下才叫低，如果到了3倍，就算高位了，如果到了7、8倍，那太瘋狂了。如果個股PB到7、8倍，那麼肯定是護城河特別高的股票才合理，一般的股票不應該那麼高。全部A股PB中位數如果到了7、8倍，那就是歷史大頂了。
現在低PB的代表就是銀行股，保險股。為什麼今年以來銀行、保險股漲得最好？就是因為銀行、保險股既是大市值，又是低PB。鋼鐵股PB也低，像寶鋼股份也沒什麼大問題，但我一般不推薦鋼鐵股，因為ROE不高。
一條財經：ROE多少算高？哪類股票是高ROE？
郝聯峰： A股ROE中位數大概在9%左右，加權平均在11%左右，我認為股票ROE高一般要求是15%以上。 目前A股裡面高ROE代表是家電、白酒、醫藥龍頭股票，這幾個行業龍頭股盈利能力特別強，如美的集團ROE達到26%左右，格力電器ROE超過30%，貴州茅臺ROE達到24%，恒瑞醫藥ROE23%。這些股票是高ROE，也是大市值，但PB不一定低，因為它們消費屬性強，護城河高。高ROE股票淨資產內生增長快，如果PB大致不變，股價也就上漲快。
大資料分析顯示6月底或是價值股較好的買點
一條財經：那麼價值投資就是按照您說的三個指標選股就可以了？
郝聯峰：不是買股票一定要看這三個指標，而是價值投資風格階段可以看這三個指標。投資風格週期性在變化，從2015年5月到2021年7月是價值投資風格，主要看這三個指標。如果是成長投資風格，可能有些指標剛好相反，比如要小市值而不是大市值。
一條財經：現在可以買了嗎？
郝聯峰：今年 6月底有一個較好的買點，9月份還有一個買點，或許那時更安全一些。
一條財經：為什麼呢？有具體根據嗎？
郝聯峰：這有大資料模型支撐。
一條財經：主要有哪些參數了？
郝聯峰：有宏觀經濟、資金、估值等等基本面因素，大概六十萬資料。資金最緊的時候通常是市場的買點，6月底價值股相對比較安全。
一條財經：和基金的倉位有關係嗎？
郝聯峰：關係不大，因為基金倉位是一個市場的反向指標，比如市場漲了，基金也在加倉，市場跌了，基金的倉位隨後也降了。基金倉位不是先行指標，不是一致指標，是滯後指標和反向指標。
【訪談】
現在和2015股市暴跌不同，是價值回歸
一條財經：前段時間，滬指從3295跌到3016點，雖然股指跌得並不算多，但很多股票被腰斬，這種現象正常嗎？
郝聯峰：這是正常的“一九現象”、“二八現象”。這和2015年的股市暴跌不一樣，當時是泡沫大、杠杆高，一下猛跌，跌得喪失了流動性。這一次是高估值、小盤股的下跌，這是一個長期的過程，是價值回歸過程，因為這類股票泡沫實在太大。
一條財經：總的來說，還是市場本身在起作用？
郝聯峰：對，是價值規律在起作用，價值規律在全球都一樣，每一個市場都逃不出這個規律。從歷史上看，PB（市淨率）中位數達到7倍以上，那就是大泡沫。而且PB在7倍以上也不會停留多長時間，可能一個星期，可能一個月，具體停留多久這個可能有一些不確定因素，但泡沫最終是要破的。
1塊錢的東西要賣7塊錢，行嗎？股票PB過高，聰明的人都會選擇賣掉，大小非減持就是這樣，中國這種以散戶為主的市場，就是散戶接盤。國外是機構投資者為主的市場一樣，很多機構在高估值時也會套現。瘋狂行為始終是短暫的。
一條財經：最近從指數看似乎沒怎麼跌？
郝聯峰：現在指數不像以前那麼激烈波動，這是因為投資風格變了。從2015年5月開始，從投資成長股風格變成了投資價值股風格，價值股很多是權重股，權重股跌得少，但成長股跌得很厲害。所以你從指數上看，跌得很少。
一條財經：現在有些中小市值股票、一些概念股已經被腰斬了。
郝聯峰：這很正常，有些高估值小市值的成長股，泡沫仍然很大，繼續被腰斬也不奇怪。股市週期和經濟週期有關，同位PB中位數4倍，如果在經濟擴張期，可還還會繼續上漲到7倍，如果在經濟收縮期，可能就會跌到1.5倍。但7倍PB中位數基本是歷史高點，是極限。經濟不好，2倍還覺得太高，可能會跌到1.5倍。從經濟週期來看，2019年7月是下一個基欽週期低點，是經濟最困難的時候，那個時候股票可能會出現一個低點。
全球股市漲而中國股市跌的真相
一條財經：您認為股市漲跌與經濟週期有關，為什麼有時候經濟增長快，而股市卻下跌，而有時經濟增長慢，卻出現股市繁榮？比如2015年上半年。
郝聯峰：經濟週期和股市週期還是有很強的關聯的。不是沒有關係，而是很多人不懂這種關聯性。股市週期短時間可能會偏離經濟週期，但最終會回歸。
一條財經：我國GDP增長6.5%，在世界上都是很高的，但是為什麼其他國家股市都在漲，而中國的股市卻在跌呢？
郝聯峰：因為中國的大部分股票是中小盤股，題材概念股，沒有基本面支撐的股票。美國道鐘斯指數是20只大盤股。指數構成是不一樣的。人家是權重股指數，我們是綜合指數。
2016年1月至2018年4月基欽週期處於擴張期，全球股票市場也進入擴張期。所以中國的大盤藍籌股一直在漲，中國的價值股，藍籌股和全球是一致的，是符合經濟規律，符合價值規律的。而中國的中小盤股，題材概念股，這些股票漲得太多，股指從1664點到5178點，小盤股平均漲了14倍，全部A股PB中位數也超過了7倍，到了極限，泡沫一破，就是熊市了，需要擠泡沫。
因為我們是綜合指數，占市場絕大多數是高估值中小盤股，中小盤股一跌，顯得我們股票指數很弱。而美國道鐘斯指數沒有90%的中小股票影響。
一條財經：也就是說A股指數不能和道鐘斯指數類比？
郝聯峰：對，如果我們也搞20只大盤股指數，比如中國平安，工商銀行，貴州茅臺，恒瑞醫藥，這些價值股放到一起組成一個成份股，那指數也可以很強呀。
股市暴跌和匯率、熔斷都沒有太大關聯性
一條財經：2015年6月12日，週五，滬指達到5178高點， 6月15，股市第一次大跌，跌了2%，第二天跌了3.47%，至7月9日，短短18個交易日，跌至3373低點。2015年第一輪☆禁☆暴跌的原因大家討論比較多了，主要是股市泡沫破滅碰上高杠杆配資，極速下跌喪失流動性，於是出現大面積被強平。其實8月份股市跌得也很厲害，也有很多被爆倉。我覺得一方面是救市給大家帶來一種幻覺，似乎救市無所不能，3373點已經是底部，於是杠杆資金重新氾濫，那麼“8·11”匯率史無前例的大跌會不會影響到人們對經濟形勢的判斷，而這種判斷又會影響到股市？
郝聯峰：我覺得股市大跌和8·11新匯改沒有太大關聯性。比如2007年，歐洲股市和美國股市都是牛市，但美元和歐元匯率是相反的。同樣中國和美國匯率也是相反的，經常都是同時牛市或者同時熊市。1982年11月4日至1989年12月29日，日元升值，日本股市大漲，但同期美元大幅貶值，美國股市也大漲。
泡沫還在那裡，價值規律就在起作用。就像金庸小說神雕俠侶中那個一燈大師的弟子，可以舉起石頭，但也不能一直舉著，也會很累的，要服從地球引力定律啊，這種引力是連綿不斷的。股市也要服從價值法則，
一條財經：2016年1月4日是A股的第一個交易日，也是熔斷機制開始第一天，開盤沒多久觸及7%的第二檔熔斷閾值提前收盤。從1月4日到1月27日，18個交易從3500多點跌至2638點，這是“6·12”以來的最低點，尤其是2016年初兩個星期，股市大跌18%，10萬億灰飛煙滅，有媒體將這一輪大跌歸罪於熔斷機制，您怎麼看呢？
郝聯峰：熔斷不是股市暴跌的原因，沒有熔斷股市照樣下跌。2015年7月9日，股指出現V型大反彈，很多人看多，說政府開始救市了，政府無所不能不能，不會再大跌了，7月9日3373.54就是最低點，但我當時認為經濟仍在基欽週期收縮期，市場還沒到底。每天都有利多利空，漲的時候，你可以分析出一堆的理由，找出很多利多，跌的時候也可以分析出一堆利空，但這些都是表像。比如證監會減少IPO融資，出臺了減持新規，你認為是利多。但這些都不是起決定性作用的，不決定市場方向。如果每天都看政策利多利空，這是股市沒有入門，就是韭菜，就是被宰割的物件。
監管部門可以思考的是，當時最大的問題是，能否有辦法不讓杠杆搞得那麼高，能否有辦法不讓股市泡沫搞得那麼大？全部A股PB中位數搞到7倍多，創業板的泡沫史無前例，我在2015年5月股市暴跌之前就寫過這樣的文章，認為創業板已經正進入“博傻”階段，“泡沫史無前例”，嚴重偏離價值。當時的泡沫比歷史上納斯達克指數，比日本1989年股市泡沫還要大，監管層是可以考慮這個問題。
2015年股市泡沫及其破滅值得思考
一條財經：可是這是市場行為，有那麼多人要買，其他人也沒有辦法呀。肖鋼主席也一直在提示風險。肖鋼主席在2015年1月全國證券期貨監管工作會議上的講話提到，有些股票估值過高，2014年末市盈率超過100倍的達500餘家；交易杠杆率顯著提高，少數證券公司短借長貸問題突出；交易所、證券公司產品業務創新帶來新的技術系統風險。可以說此後5個月即將發生的股市暴跌幾個最重要的因素都提到了。在此後幾個月裡，肖主席數次提到股市存在風險。
郝聯峰：北京的房子再高也有人買啊，為什麼要控制房價上漲？至少政府採取了一些壓制房價的動作，沒有推波助瀾，火上澆油。2015年股市大漲的時候，應該早一些加大IPO，加大股權融資額。場外配資瘋狂的時候，應該及時去監管，控制杠杆。最後高位跳水，無數人被平倉，作為監管層，一些問題值得思考。5178點之前，當時有的小股票，短短時間漲了5倍，比如一隻配資相關股票，老是漲停，炒到170多元，現在已經跌了70%多，PB（市淨率）依然超過10倍，泡沫太大了。
無論是牛市還是熊市，都要進行IPO融資
一條財經：您剛才說到牛市要加大IPO，中國石油發行價格16.7元，2007年11月5日上市時正好處在5700點高位，所以一開盤就飆升到48.62高點，後來一路下跌，大量股民被套牢，現在中國石油股價只有7元多。此前另外一檔股票，2006年8月18日，當時A股還處1600點，在中國國航當天上市，發行價只有2.80元，而且一開盤就破發。一年之後，中國國航最高漲到30元。那麼，到底是牛市發新股好，還是熊市發新股好？
郝聯峰：無論是牛市還是熊市，都要進行IPO融資。支援實體經濟是硬道理。中國這麼大的一個經濟體，去年社會融資總額17.8萬億，去年IPO融資才1496億，1%都不到，股權融資、直接融資比例太少了。定向增發主要是機構的錢從左口袋到右口袋，有些甚至是明股實債，難以起到將儲蓄轉化成投資的作用，即定向增發融資的作用難以比擬IPO。中國為什麼債務這麼重，融資成本這麼高？都跟IPO有關，IPO融資太少，怎麼支援實體經濟呢？公司沒辦法通過股權融資，只好到銀行借錢，銀行借不到就去借高利貸。在美國，通過股票市場股權融資的金額一般會占整個社會融資的8%。
企業通過貸款融資，債務壓力大，抗風險能力非常差，一旦出現債權危機，一個企業可能就死了，沒辦法恢復，經濟就沒有彈性，不利於實體經濟發展。如果通過股權融資，所有股東共同承擔風險，共同享受福利。經濟危機，股市下跌，大家一起虧，等經濟好轉，又漲回來了。這樣的經濟模式就很有彈性。美國的經濟為什麼恢復得很好，這與他們融資結構有關。他們的投資者主要是價值投資者，長線投資，經濟不好，股市下跌就長期持有，經濟好轉股市又漲回來了。股市跌了80%也沒問題，始終會漲回來的。股市的長期收率是和名義GDP（不是實際GDP）掛鉤的，股市的長期平均收益率比名義GDP增長還要高1.92個百分點左右，如果名義GDP年均增長8%，股市的年均長期收率會達到9.92%，還是很可觀的。
脫離基本面的暴漲暴跌都是不正常的
一條財經：去年2月劉士余接替肖鋼上臺，今年2月，劉士余主席在2017年全國證券期貨監管工作會議上的講話，可以算劉士餘上臺的發表第一份系統的執政綱領，但至今未公佈全文，從公佈的提綱來看，劉主席強調了3個字，穩，嚴，改——“穩”是穩中求進，“嚴”是嚴格監管，“改”是堅持改革。“穩”包括了六層含義，其中第三是“資本市場運行要穩，這是改革發展措施的基礎”，這是否意味著股票指數也要穩？
郝聯峰：指數適當“穩”當然對來百姓有好處，大漲必有大跌。比如可以讓指數漲到1萬點，但最終會摔下來，受傷的還是老百姓，導致財富分配不公更加厲害。可能有些人就是高手，一下子獲得幾百倍的收入，而很多人卻是傾家蕩產。在這個過程中並沒有創造財富。只是財富的再分配。所以監管層是不能讓指數暴漲暴跌。這和房價是一樣的，也不能暴漲暴跌。要漲也是要跟著經濟基本面漲，脫離基本面的暴漲暴跌都是不正常的，比如2015年上半年的股市，比如2016的樓市，都是沒有經濟面支撐的炒作。2015年名義GDP只漲了6.42%，股市漲幅卻翻倍，可能會出問題。比如日本，經濟不漲，房價也不上漲，股市也不上漲，27年都沒創新高。
一條財經：股指不“穩”，會不會影響到“改”？比如在市場十分悲觀時，減緩新股發行？
郝聯峰：新股發行不決定市場走向，不起決定性因素。股市下跌的時候，你就是停止發行新股，照樣會下跌，在股市上行週期，你怎麼發新股，都會上漲。比如2007年，我們市場比現在小多了，我們發行了多少大盤股，融了多少資，股市照樣上漲，一樣大牛市。
關注芝麻，丟了西瓜，這便是韭菜
一條財經：再融資是新股發行的10倍，這會影響股市嗎？
郝聯峰：2007年再融資也很多。無論是IPO還是再融資，都不是股市漲跌的關鍵性因素。
一條財經：那麼大小非減持會影響股市嗎？
郝聯峰：以前非流通股是不能減持的。在股權分置改革之前，大小非不能減持啊？減持是0，照樣是大熊市。和IPO一樣的，大小非減持也不是決定性因素。散戶為什麼這麼關注IPO、再融資、大小非減持？這就是韭菜的命，關注芝麻，丟了西瓜。就像打麻將，水準不行就是不行，靠燒香拜佛是沒有用的。每天股市上漲下跌都能找到很多原因，但大小非減持IPO再融資都不是主要的。主要的還是我剛才講的經濟週期、企業價值、估值水準、資金迴圈等基本面因素。
2004年2005年熊市時，IPO停了，也沒有大小非減持，照樣跌啊，比現在更慘，不要說散戶，多少券商破產，多少機構破產了，當時他們也罵證監會。
要加大股票發行，但以散戶為主體的市場發行制度有其特殊性
一條財經：去年2月劉士餘上臺以來，新股發行，再融資明顯加大，這算是為註冊制做準備嗎？
郝聯峰：現在不怎麼提註冊制，因為提註冊制會有一些概念上的誤解，什麼叫註冊制？只要有真實資訊披露，符合基本條件就可以發行股票？股民你自己買股票，後果自負，這在中國以散戶為主體的投資者結構是不行的，而國外是以機構投資者為主體。騙子公司，龐氏騙局，也可以真實資訊披露啊，也可以湊足條件，我的價值為0，為負數，在中國，這些散戶也會蜂擁去買，因為便宜啊。例如武鋼認購權證（580013），最後一個交易日，馬上就要停止交易了，內在價值為0，誰買到手就是變成0，但在退市最後一秒，還是有很多人買，買單層層疊疊，搶著買，因為便宜啊，其他股票10塊錢，它只有幾厘錢，以為撿便宜了。
一條財經：對加大新股發行的主要措施，您是肯定的？
郝聯峰：加大新發行的方向是正確的，監管不能被輿論綁架。發新股，壓指數，強監管。宣導價值投資，控制上市公司亂重組，限制中概股回歸，對老百姓有利。
一條財經：您反對中概股回歸？
郝聯峰：中概股在海外上市假如現在1倍PB，你想回來上市，4倍PB套利，一下子就暴富了，一下子把散戶套進去了，你的貢獻是什麼呢？是公司的利潤增長嗎，還是僅僅是套利？首先要問，中概股回歸對實體經濟、對老百姓有什麼好處呢？
是現貨決定期貨，而不是期貨決定現貨
一條財經：如何看待2015年股市暴跌裡面的股指期貨問題？
郝聯峰：是現貨決定期貨，而不是期貨決定現貨。做股指期貨的投資者一般比較聰明，對現貨有預見性，往往股市跌的時候，股指期貨先跌，股市漲的時候股指期貨先漲，但不是股指期貨決定股市的漲跌，不是股指期貨下跌拉著股市下跌。就像以前股權分置改革時正股和權證，是正股決定權證，而不是權證決定正股，但權證比正股靈敏，正股漲的時候權證先漲，正股跌的時候權證先跌。但不能說權證下跌拉著正股下跌，股指期貨也是一樣。只能說做期貨的人或者權證的人比較聰明。
一條財經：今年6月21日淩晨，明晟指數將公佈是否納入A股，雖然一些機構稱這次納入概率大，但明晟公司（MSCI）一直對中國股市的一些制度存在疑問，比如指責中國停牌制度有問題，如何看這個問題？
郝聯峰：我國的停牌制度確實需要完善，但這些都不是關鍵性的。我國股市的制度一直在改，但總能找出各種各樣的毛病來。比如，新股發行制度。
一條財經：憑什麼“打新”可以幾個漲停？IPO估值存在什麼問題？
郝聯峰：這就是中國以散戶為主的市場的問題。現在監管部門把IPO公司市盈率限制住了，一般不能超過23倍。但一上市，一看人家市盈率是60倍，所以會連續漲停。再加上中國是以散戶為主的市場，散戶就是羊群，跟風效應可能漲到100倍，然後再跌到60倍。
一條財經：美國似乎也有這樣的情況？
郝聯峰：這倒不是很普遍的想像。因為他們發行沒有市盈率封頂，所以發行時不會市場上是20塊錢，非得只發行7元，他可能發行18元。
如何看待險資從“英雄”變為“野蠻人”
一條財經：怎麼看2015年股市暴跌的救市行動？
郝聯峰：當時是特殊情況，救市是非常必要的，在強制平倉、連環強平的情況，止損資金，需要賣出去的資金越來越多，完全靠市場調節已經不可能。如果不救市，會有更多人被強制平倉，會導致更多的散戶血本無歸。雖然不救市也會最終下跌見底，但對市場的殺傷力是非常大的，對社會的危害是很可怕的。但在平時，政府資金在股市買賣是不合適的。
一條財經：當時有一種觀點認為，救市來的太遲，市場已經血流成河，救市姍姍來遲，怎麼看？
郝聯峰：其實中國政府反應還是挺快的，才跌30%多的時候就開始介入了，要是在其他國家，是很難這麼快反應的。
一條財經：當時為了救市，放寬了險資資金投資股市的限制，險資在股市非常活躍，後來也出現險資舉牌的現象。如何正確看待險資進入資本市場？險資為何從“英雄”變為“野蠻人”？
郝聯峰：政府並沒有要求險資舉牌，那是企業自己要舉牌。險資可以投資股市，但如果通過舉牌控制上市公司，這是不合適的。美國的保險公司、養老金公司，也非常有錢，但不能有錢就控制董事會，改組董事會，我來經營。判斷是否正確，是要看這種行為是否對實體經濟有利，而不僅僅是合不合法。雖然合法，但傷害實體經濟，說明法律有漏洞，需要補漏洞。
如果允許集合的社會公眾資金，如保險資金，公募基金，銀行資金，去控制一家主業以外的上市公司，是弊（害）大於利。優質的上市公司就那麼多家，百年老店就那些，如果讓銀行資金去買，一下子就買光了。你讓銀行去經營這些公司，能夠經營好嗎？如果允許這些集合公眾資金去購買上市公司，他們當然有這個衝動去買，但企業經營是需要企業家的。比如華為，銀行確實有那麼多錢去收購它，但不是銀行派個人就可以管理好的。不同的人經營是不一樣的。企業經營需要企業家，需要企業家精神和企業家能力。
一條財經：而且是用萬能險去收購上市公司？
郝聯峰：萬能險也是集合的社會公眾資金。中國的社保基金也很大，公募基金也很大，為什麼人家不去控制上市公司？就不能允許，這會影響實體經濟。
一條財經：寶萬之爭中，險資的驚人之舉，給人感覺萬能險似乎也有原罪了。
郝聯峰：萬能險本身是沒問題的，這是西方成熟、成功的產品。就像公募基金有問題嗎，但人家沒有用來控制上市公司、當實際控制人、改組董事會、派總經理等。
一條財經：無節制的萬能險會不會偏離“保險姓保”呢？
郝聯峰：萬能險保障功能沒有傳統產品那麼強，投資功能會更多一些。所以監管部門出臺了規定，保險公司萬能險保費收入在保費收入的占比規定，不能說，我這個保險公司只做萬能險，其他保險我都不做了，現在不行，這些措施就是要確保“保險姓保”。因為萬能險的保障功能是比較弱的，投資理財的功能比較強。
金融去杠杆會影響股市，但非常必要
一條財經：前段時間股市下跌與銀監會清理同業業務有關係嗎？
郝聯峰：銀行很多委外資金、理財資金變相進入股市，銀行去杠杆，這部分資金會從股市撤出來，會一定程度上影響到股市。
銀行資金委外，通過優先順序給人家配資，或者通過信託，資產管理公司，轉幾圈，層層扒皮，才進入實體經濟，導致實體經濟融資難，融資貴。
一條財經：也有人說金融不就是要加杠杆嗎？
郝聯峰：我們的杠杠太高了。M2的實質是宏觀有息負債，M2/GDP代表宏觀有息負債率，我們M2/GDP在全球第二高，僅次於日本，這樣再搞幾年可能是全球第一高，屆時比日本還高。金融是可以加杠杠，但得有一個度啊，就像前面說，社會融資是要有一定的股權融資，經濟才會有韌性，有抗風險能力，才能鼓勵企業去創新，如果全是債權融資，企業背了一身債務，怎麼去創新啊？因為有固定的還本付息，這種債務是實實在在要還的，一創新一冒險就破產了。但如果是股權融資，我就可以去冒險。因為我沒有固定的還本付息，這個項目成功就成功了，失敗就失敗了。所以要加大IPO，增加股權融資比例，控制宏觀有息負債率，降低企業融資成本。
當前要堅持價值投資，主要看三個指標
一條財經：您怎麼看待現在的市場？
郝聯峰：從基欽週期看，2016年1月至2018年4月基欽週期處於擴張期，全球股票市場也進入擴張期。對於大盤藍籌股來說還是一個上升期，所以還是有投資價值。但高估值中小盤股需要擠泡沫，有很大風險。如果按照PB中位數算，現在全部A股是3.65倍，有可能跌到2倍以下，意味著還有一半的泡沫要擠掉。現在3000多點，所以還會繼續結構分化。因為大股票上漲或跌得少，小股票跌得多，2019年基 欽週期谷底時具體指數會跌倒什麼位置，還很難預測。所以，目前必須堅持價值投資，選股主要看內在價值是否低估。2015年5月至2021年11月市場風格是價值風格，最有代表性的選股指標：一個是大市值；第二個是低估值（主要看PB值）；第三個是高淨資產收益率（ROE）。
一條財經：多少市值才能算叫大市值，哪些股票是大市值？
郝聯峰：A股市場上，大市值一般在500億元以上，另外還是行業龍頭。銀行股、保險股一般是大市值，銀行還有千億級以下的，但4個保險股都是1500億元以上的。白酒、汽車、電器、醫藥龍頭股也是大市值，如貴州茅臺、上汽集團、美的集團、格力電器、恒瑞醫藥也是大市值。大市值的股票不容易被操縱，適合在價值風格時的價值投資。投資要順經濟週期，順風格週期，當前處於基欽週期擴張期、風格週期的價格風格期，適宜投大市值藍籌股。
一條財經：怎麼判斷低估值？為什麼您用PB值（市淨率），而不是PE值（市盈率）這個指標？
郝聯峰：PE值不穩定，不是判斷市場高低的有效指標，如美國道鐘斯指數指，1929年至1933年經濟危機時，市場跌到歷史性大底部的時候，PE依然非常高，而看PB 就非常低，就可以買，所以PB更穩定，更有指示作用。判斷整體市場估值水準的高低，用PB比用PE效果好。
從全球來看，PB大致一個長期平均水準，如道指，PB兩倍以下才叫低，如果到了3倍，就算高位了，如果到了7、8倍，那太瘋狂了。如果個股PB到7、8倍，那麼肯定是護城河特別高的股票才合理，一般的股票不應該那麼高。全部A股PB中位數如果到了7、8倍，那就是歷史大頂了。
現在低PB的代表就是銀行股，保險股。為什麼今年以來銀行、保險股漲得最好？就是因為銀行、保險股既是大市值，又是低PB。鋼鐵股PB也低，像寶鋼股份也沒什麼大問題，但我一般不推薦鋼鐵股，因為ROE不高。
一條財經：ROE多少算高？哪類股票是高ROE？
郝聯峰： A股ROE中位數大概在9%左右，加權平均在11%左右，我認為股票ROE高一般要求是15%以上。 目前A股裡面高ROE代表是家電、白酒、醫藥龍頭股票，這幾個行業龍頭股盈利能力特別強，如美的集團ROE達到26%左右，格力電器ROE超過30%，貴州茅臺ROE達到24%，恒瑞醫藥ROE23%。這些股票是高ROE，也是大市值，但PB不一定低，因為它們消費屬性強，護城河高。高ROE股票淨資產內生增長快，如果PB大致不變，股價也就上漲快。
大資料分析顯示6月底或是價值股較好的買點
一條財經：那麼價值投資就是按照您說的三個指標選股就可以了？
郝聯峰：不是買股票一定要看這三個指標，而是價值投資風格階段可以看這三個指標。投資風格週期性在變化，從2015年5月到2021年7月是價值投資風格，主要看這三個指標。如果是成長投資風格，可能有些指標剛好相反，比如要小市值而不是大市值。
一條財經：現在可以買了嗎？
郝聯峰：今年 6月底有一個較好的買點，9月份還有一個買點，或許那時更安全一些。
一條財經：為什麼呢？有具體根據嗎？
郝聯峰：這有大資料模型支撐。
一條財經：主要有哪些參數了？
郝聯峰：有宏觀經濟、資金、估值等等基本面因素，大概六十萬資料。資金最緊的時候通常是市場的買點，6月底價值股相對比較安全。
一條財經：和基金的倉位有關係嗎？
郝聯峰：關係不大，因為基金倉位是一個市場的反向指標，比如市場漲了，基金也在加倉，市場跌了，基金的倉位隨後也降了。基金倉位不是先行指標，不是一致指標，是滯後指標和反向指標。