聚焦“人工智慧+國改+雄安”
紅刊財經 楊光
近期，各大券商陸續發佈下半年A股投資策略，大多數券商對A股趨勢並不樂觀，流動性偏緊、利率上行、金融去杠杆成為制約市場走強的外因，同時估值偏高、盈利趨勢同比逐季下行等內因是A股自身的“軟肋”。
流動性偏緊疊加利率上行
長江證券指出，決定市場中長期走勢的一個核心變數是股票市場流動性，兩個判斷條件是金融市場流動性和政策環境取向，金融市場流動性在未來半年內擴張增速拐點已接近。
另一方面，長江證券預計四季度經濟增長或需宏觀流動性支持，而且監管在過去數年的合理整肅下，金融市場亂象已有改善，對市場形成的風險偏好約束或將逐步減弱，金融市場流動性有階段性寬鬆機會。
中信證券也整體看空下半年A股，他們表示兩大原因將制約A股大勢：首先，下半年國內利率中樞依然有抬升空間，信用環境趨緊是利率上行的主要原因，趨嚴的金融監管節奏決定利率上行節奏，實體與政策忍耐程度決定利率上行幅度。這種利率上升是金融去杠杆和信用緊縮引發的被動上行，不取決於央行的貨幣政策取向和加息與否，A股估值水準將面臨的壓力可能會比較明顯。
其次，PPI和名義GDP同比增速2017年1季度沖頂，預計A股非金融營收增速也在該季見頂，而其毛利率全年穩定。2017年全部A股的盈利增速將從2016年的8.4%上升至12.8%，但季度同比高點在2016年4季度，2017年逐季下行，1至4季度的增速分別為21.6%(實際)/11.5%/10.8%/7.2%。
金融去杠杆導致高估值下移
招商證券提出的投資策略是“蟄伏”：首先，他們認為從歷史經驗分析，A股估值水準的提升總是伴隨著寬鬆的貨幣政策和銀行資金的流入。2016年下半年開始，金融監管開始趨嚴，其本質是將商業銀行“被動負債—主動負債—各種通道—各類底層資產”的鏈條打掉。從負債端和資產端全方位約束商業銀行負債無限擴張的能力，不可避免地造成銀行負債增速下滑，帶來整個資產增速下滑，也導致資金進入各種資產速度放緩，甚至是回流銀行體系，宣告了基於商業銀行信用無限擴張催生的金融資產繁榮謝幕。
另外，他們認為當前A股的估值水準偏高也制約了市場走強的可能。根據測算，當前全部A股估值（TTM）19.4倍，剔除金融後估值（TTM）31.4倍，距離2010年以來估值的低點（分別為11.48和16.8倍）還有較大的距離，且高於2010年以來的均值（分別為17.7和29.2倍）；當前創業板剔除東方財富、溫氏股份後估值（TTM）53.4倍，距離2010年以來的估值低點28.9倍亦有較大的距離，但低於均值的63倍。
但中金公司表示，下半年A股走勢偏積極且不乏個股機會，原因有三點：2016年是中國本輪經濟降速的拐點、中國增長正邁向新週期的判斷在上半年進一步被驗證。地產投資增速穩健、製造業產能週期已經見底復蘇、出口恢復勢頭繼續，在此背景下，預計今年GDP實現6.8%增長，保守預估A股非金融盈利今年將增長21.1%；當前金融去杠杆推進、市場流動性偏緊、債市長短端收益率倒掛。但考慮到當前通脹水準不高、去杠杆持續性更依賴升級監管規則而並非持續緊流動性、下半年重要的政治議程也需要穩定的市場環境、一二線地產受壓後資金也需要再配置、MSCI納入A股也將改善A股預期，市場流動性相比當前有緩解空間，重點在於把握時點；在強大的內需市場、依然相對便宜的高端勞動力、全球最大的高鐵網及無線互聯網等優勢的支援下，中國的產業升級和消費升級趨勢愈發明顯。
優先配置消費和白馬龍頭股
由於整體看淡下半年市場，券商提出抱團“白馬股和防禦股”兩條下半年行業配置的思路。中信證券指出，存量的配置以價值為本，如果市場繼續保持低波動、投資者對於指數波動仍然是“窄幅震盪”的預期，那麼能夠提供穩定且確定預期回報率的白馬龍頭股仍然有很高的配置價值。
其次，防禦型配置放在抱團之後，原因在於利率趨勢性變動可能帶來的估值壓制作用遠超過基本面的影響，歷史上最近的例子就是2011年的後三個季度。他們建議防禦性配置可以從兩個方向展開：直接受益於利率上升和利差擴大的金融板塊，首選保險，次選銀行；純防禦性配置則從低估值和高現金流板塊下手。
消費股作為A股歷史中熊市主要的防禦板塊，在中期策略中也被眾多機構看好。其中招商證券是其中的典型代表，認為大眾消費升級是三季度乃至未來三年最確定的方向之一。究其原因，2016年以來，內地企業盈利大幅改善，帶來了居民實際可支配收入的大幅回升，零售資料從今年一季度以來持續反彈，部分商品銷售增速明顯改善。同時，剔除食品CPI持續反彈，目前已經回到2010年以來的高位，大眾消費品行業兩個催化劑已經具備。
大眾消費升級需要關注五個方向：品質消費、健康消費、孩童消費、娛樂（精神）消費、便捷消費。這些領域上市公司的營收規模和市值普遍偏小，市場空間巨大，具備了產生大牛股的條件。其中，已經具備較高管理水準、品牌壁壘、產品品質優秀的上市公司將會成為其中的翹楚。
下半年跟蹤三大投資主題
一些政策性主題投資機會被券商反復提及，主要集中在人工智慧、國企改革和雄安。安信證券建議下半年持續跟蹤國企改革中的軍工及油氣改革；人工智慧主題關注其政策環境不斷優化及產業推進。
安信證券表示，首先，今年政府工作報告首提人工智慧，政策助推產業發展趨勢下，主題催化劑密集：BAT均已佈局AI領域，厲兵秣馬蓄勢待發。人工智慧行業應用空間廣，想像力無限，將率先在消費、金融、交通等行業湧現，市場規模具有足夠想像空間，建議關注相關公司科大訊飛、同花順、東方網力。
其次，預計近期國企第二批混改試點將密集落地，第二批試點方案的批復和第三批試點名單的確定將基本完成。軍工混改方面，前兩批19家試點企業中國防軍工領域較多，預計軍工混改前期以純民品和競爭性強的領域為主，逐步引入非核心軍品，混改級別以集團旗下二級或以下企業為主。安信證券建議重點關注兵器工業（北化股份、長春一東等）、兵器裝備（西儀股份、湖南天雁等）兩大集團。
安信證券同時建議第三批重點關注油氣混改。油氣改革方案主體檔或已正式印發，油氣管道、LNG接收站、油品碼頭、儲氣庫、原油儲備庫等基礎設施有望引入社會資本參與投資建設，重點關注中下游（泰山石油、大慶華科等）。地方國改重點關注排頭兵上海：今年2~3家競爭類企業上市，8家企業職業經理人試點，5~10家員工持股試點，重點關注萬業企業、上工申貝、光明地產、百聯股份。
最後，雄安未來會有具體規劃的出臺及相關公司的入駐。安信證券建議從規劃、建設、產業三個視角持續挖掘投資機會。規劃視角：雄安定位生態、綠色、智慧城市，建議關注環保（創業環保等）、地熱（漢鐘精機等）、智慧城市（數字政通等）；建設視角：基建採用PPP模式，住房推行新加坡模式，建議關注地下管廊（青龍管業等），軌道交通（銀江股份等），常規基建（冀東裝備等）；產業視角：金融、科創等現代服務業將成為支柱產業，建議關注棲霞建設。
另外，他們認為當前A股的估值水準偏高也制約了市場走強的可能。根據測算，當前全部A股估值（TTM）19.4倍，剔除金融後估值（TTM）31.4倍，距離2010年以來估值的低點（分別為11.48和16.8倍）還有較大的距離，且高於2010年以來的均值（分別為17.7和29.2倍）；當前創業板剔除東方財富、溫氏股份後估值（TTM）53.4倍，距離2010年以來的估值低點28.9倍亦有較大的距離，但低於均值的63倍。
但中金公司表示，下半年A股走勢偏積極且不乏個股機會，原因有三點：2016年是中國本輪經濟降速的拐點、中國增長正邁向新週期的判斷在上半年進一步被驗證。地產投資增速穩健、製造業產能週期已經見底復蘇、出口恢復勢頭繼續，在此背景下，預計今年GDP實現6.8%增長，保守預估A股非金融盈利今年將增長21.1%；當前金融去杠杆推進、市場流動性偏緊、債市長短端收益率倒掛。但考慮到當前通脹水準不高、去杠杆持續性更依賴升級監管規則而並非持續緊流動性、下半年重要的政治議程也需要穩定的市場環境、一二線地產受壓後資金也需要再配置、MSCI納入A股也將改善A股預期，市場流動性相比當前有緩解空間，重點在於把握時點；在強大的內需市場、依然相對便宜的高端勞動力、全球最大的高鐵網及無線互聯網等優勢的支援下，中國的產業升級和消費升級趨勢愈發明顯。
優先配置消費和白馬龍頭股
由於整體看淡下半年市場，券商提出抱團“白馬股和防禦股”兩條下半年行業配置的思路。中信證券指出，存量的配置以價值為本，如果市場繼續保持低波動、投資者對於指數波動仍然是“窄幅震盪”的預期，那麼能夠提供穩定且確定預期回報率的白馬龍頭股仍然有很高的配置價值。
其次，防禦型配置放在抱團之後，原因在於利率趨勢性變動可能帶來的估值壓制作用遠超過基本面的影響，歷史上最近的例子就是2011年的後三個季度。他們建議防禦性配置可以從兩個方向展開：直接受益於利率上升和利差擴大的金融板塊，首選保險，次選銀行；純防禦性配置則從低估值和高現金流板塊下手。
消費股作為A股歷史中熊市主要的防禦板塊，在中期策略中也被眾多機構看好。其中招商證券是其中的典型代表，認為大眾消費升級是三季度乃至未來三年最確定的方向之一。究其原因，2016年以來，內地企業盈利大幅改善，帶來了居民實際可支配收入的大幅回升，零售資料從今年一季度以來持續反彈，部分商品銷售增速明顯改善。同時，剔除食品CPI持續反彈，目前已經回到2010年以來的高位，大眾消費品行業兩個催化劑已經具備。
大眾消費升級需要關注五個方向：品質消費、健康消費、孩童消費、娛樂（精神）消費、便捷消費。這些領域上市公司的營收規模和市值普遍偏小，市場空間巨大，具備了產生大牛股的條件。其中，已經具備較高管理水準、品牌壁壘、產品品質優秀的上市公司將會成為其中的翹楚。
下半年跟蹤三大投資主題
一些政策性主題投資機會被券商反復提及，主要集中在人工智慧、國企改革和雄安。安信證券建議下半年持續跟蹤國企改革中的軍工及油氣改革；人工智慧主題關注其政策環境不斷優化及產業推進。
安信證券表示，首先，今年政府工作報告首提人工智慧，政策助推產業發展趨勢下，主題催化劑密集：BAT均已佈局AI領域，厲兵秣馬蓄勢待發。人工智慧行業應用空間廣，想像力無限，將率先在消費、金融、交通等行業湧現，市場規模具有足夠想像空間，建議關注相關公司科大訊飛、同花順、東方網力。
其次，預計近期國企第二批混改試點將密集落地，第二批試點方案的批復和第三批試點名單的確定將基本完成。軍工混改方面，前兩批19家試點企業中國防軍工領域較多，預計軍工混改前期以純民品和競爭性強的領域為主，逐步引入非核心軍品，混改級別以集團旗下二級或以下企業為主。安信證券建議重點關注兵器工業（北化股份、長春一東等）、兵器裝備（西儀股份、湖南天雁等）兩大集團。
安信證券同時建議第三批重點關注油氣混改。油氣改革方案主體檔或已正式印發，油氣管道、LNG接收站、油品碼頭、儲氣庫、原油儲備庫等基礎設施有望引入社會資本參與投資建設，重點關注中下游（泰山石油、大慶華科等）。地方國改重點關注排頭兵上海：今年2~3家競爭類企業上市，8家企業職業經理人試點，5~10家員工持股試點，重點關注萬業企業、上工申貝、光明地產、百聯股份。
最後，雄安未來會有具體規劃的出臺及相關公司的入駐。安信證券建議從規劃、建設、產業三個視角持續挖掘投資機會。規劃視角：雄安定位生態、綠色、智慧城市，建議關注環保（創業環保等）、地熱（漢鐘精機等）、智慧城市（數字政通等）；建設視角：基建採用PPP模式，住房推行新加坡模式，建議關注地下管廊（青龍管業等），軌道交通（銀江股份等），常規基建（冀東裝備等）；產業視角：金融、科創等現代服務業將成為支柱產業，建議關注棲霞建設。