中國經濟的潛在風險
【2017年全年，中國經濟增速維持在6.5%以上的難度不大，尤其是上半年經濟超預期表現，反而增強了對下半年經濟下行的容忍度】
□劉向東
2017年以來，中國經濟保持住穩中向好的態勢。據國家統計局資料顯示，
潛在風險
1.金融去杠杆進一步加大經濟下行風險。2017年以來，中國將去杠杆的重點放在金融領域。尤其是4月份以來，銀監會、證監會、保監會、財政部等部門採取一系列政策措施開展聯合整治，
2.房地產市場正在發生擠泡沫的風險。
相比于房地產開發投資下降引發的經濟下行壓力，房地產泡沫破裂風險帶來的危害更大。受按揭貸款利率上行的影響，各地住房需求基本被抑制，市場降溫的跡象相當明顯。這將會引發連鎖反應，特別是堵住房地產市場持續融資的管道。倘若這種高強度的限購、限貸、限價政策持續一段時間，意味著住房資產的流動性變得更差，房地產市場高成本融資的能力減弱，預計房價將會很快鬆動，泡沫將會被擠出。倘若這種擠出效應過於激烈，也會引發家庭資產暴跌的財富縮水風險。中國地產已經繁榮二三十年，而房價高漲造成資源配置扭曲進一步加劇，信貸資金向房地產傾斜加劇資金脫離實體經濟的程度。隨著金融去杠杆阻斷了資金流向房地產領域的主要通道，未來兩三年內房地產市場將會有較大幅度調整。可以說，從超級繁榮到回歸居住功能將會經歷一個較長的陣痛期。
3.財政收支不平衡加劇赤字風險。受經濟增速放緩、減稅降費政策效應顯現等影響，中央財政收入增速出現一定下降。2017年5月全國一般公共預算收入同比增長3.7%，較4月繼續下滑。其中，中央收入增速大跌轉負至-3.6%，而地方收入增速則反彈至12%；與此同時，全國一般性公共預算支出同比增長9.2%，較4月小幅反彈。在財政收支增減變化下，財政赤字將會走高。特別是要全面兌現全年為企業減負萬億元的承諾，還要發揮好擴張性財政政策的效果，預計財政收支不平衡將會加劇。雖然中央政府年初提出擴大財政支持以發揮財政在補短板等領域的作用，但仍要確保財政赤字3%的底線，因此不發生財政赤字風險就要保證這一底線不被突破。對地方政府而言，在營改增後因增值稅和改征增值稅跌幅擴大，消費稅增速出現回落，地方財政收入壓力仍較大，而地方政府一般債券付息支出增加較多，債務付息支出增長較快，2017年前5個月增速高達39.4%，而同時地方政府性基金收入和土地出讓收入增速持續回落，這可能會進一步讓地方政府在開展PPP專案時捉襟見肘。通常在PPP項目中，財政部門負有股權投資、運營補貼、風險承擔、配套投入等財政支出責任。近期，財政部再次發文堅決制止地方以政府購買服務的名義違法違規融資，地方政府將不再通過隱性融資上馬專案，這進一步讓支出負擔壓力轉移到財政部門。
4.美國政策調整帶來的不確定性風險。中國經濟當前面臨的最大不確定性風險是美國特朗普政府的政策調整。2017年4月初，習近平主席與特朗普總統會晤後，中美通過實施百日計畫降低了發生貿易戰的幾率，但美國的政策調整造成的不確定性風險仍在加大。如美國加息的節奏比過去兩年明顯加快，2017年以來已經兩次加息，雖然美國經濟表現並不如預期的那麼強勁，但美聯儲仍在穩步加息。而且美國年內還要啟動縮表，這種外部變化風險將會加劇中國貨幣政策調整的難度，尤其是穩定匯率的難度加大。再如，美國正在啟動實施大規模減稅計畫，在短期內雖不會有什麼效果，但是長期將會提升美國吸引資金回流的競爭力，從而相應地弱化中國的投資環境，增加資本外流壓力。
政策建議
從微觀資料來看，2017年以來經濟增速已經出現見頂回落跡象，發電量、汽車銷量、商品房銷量等均呈現見頂後逐步下滑的態勢。從整體情況看，經濟發展勢頭還不錯，金融去杠杆的視窗仍然存在。2017年全年，中國經濟增速維持在6.5%以上的難度不大，尤其是上半年經濟超預期表現，反而增強了對下半年經濟下行的容忍度。下半年，我們重點關注的是金融去杠杆要防範發生系統性風險，但也要謹防為“防風險”而“防”出來的風險。
1.堅定地去杠杆，還要保持金融政策的靈活性。在經濟穩中向好的時候，仍要堅定地去杠杆，重點要約束住金融市場的舉債工具，特別是繼續嚴查同業負債占比，同時壓縮商業銀行的資產擴張速度，尤其是確保中小銀行信貸增速規模不超過其總資本的約束，堵住通過通道業務對資本的監管。這樣做的目的是讓信貸資金需求與經濟增速相匹配，降低資金在金融機構空轉的比例，引導更多信貸資源流向實體經濟。同時注意加強監管協調，把握好政策的力度、節奏，穩定市場預期，避免因過激去杠杆和“防風險”不當而引發新風險。在經濟出現較大幅度下行風險時，去杠杆要保持靈活度，在保證金融市場出清和打破剛性兌付的同時，還要根據經濟基本面和市場供求變化，靈活運用多種貨幣政策工具組合，把握好去杠杆與維護流動性基本穩定之間的平衡，切實滿足實體經濟的流動性需求。而對金融去杠杆過程中遭受壓力較大的金融機構，各級政府部門應不採取特殊的救助政策，確保金融去杠杆遵循市場化和法制化規則，降低央行最後貸款人和各級政府最後兜底的可能性。
2.加快構建促進房地產市場健康發展的長效機制。隨著各城市實施更加嚴格的調控政策，社會資金炒房的熱度暫時被冷卻下來，但現有政策並沒有改變住房的投資品屬性，要讓住房回歸居住屬性，還需要建立促進房地產市場健康發展的長效機制。在當前各個城市房價尚未出現大幅下降的情況下，剛好是加快推進房地產稅立法進程、加快推進不動產統一登記工作、完善住房資訊聯網制度和住房信用體系建設的視窗期，應儘早完善房地產持有環節稅收體系，使其成為地方收入的主稅種。同時，當前也是讓房地產與金融資本脫鉤的關鍵階段，有必要將金融去杠杆與房地產去庫存政策結合起來，構建房地產領域長效的融資機制，加快完善公共租賃住房建設管理制度，公平解決剛需者和低收入者的居住需求，並下定決心將各類資金從房地產泡沫中抽回，使其自然流入實體經濟領域。
3.有效發揮財政資金的補短板作用。當前在中央和地方財政收入增速出現下降的情形下，各地要量入為出，不超過財政赤字的底線。要結合補短板，重點加大對生態環保、城市地下管網、軌道交通、健康養老、醫療、教育等領域的投入，落實財政資金促進基礎性創新的相關措施，加強對高校、科研院所等基礎性科研的支持。政府要在容忍失敗的基礎上，始終保持對新生事物的關切心態。政府主導的投資要保持適度，保持適度的財政赤字，減少過度舉債或寅吃卯糧的做法，同時依法提升政府公信力，提升民營資本投資的信心，鼓勵支援採取PPP模式，積極引導民間資本參與。
4.做好應對美國政策變動風險的預案。美國正在實施加息、縮表和減稅計畫，這無疑會對中國經濟產生外溢影響。政策制定部門應做好預案，抵禦美國加息和縮錶帶來的緊縮效應，利用好時間視窗，採取嚴控金融風險、做強實體經濟的方法對沖美國的外溢影響。同時中國還應繼續實施結構性減稅，包括降低增值稅、企業所得稅、社保費用等，進一步降低實體經濟的成本，提高可貿易部門的競爭力。此外，對美國經濟政策變動帶來的金融風險，中國金融部門需通過強身健體去杠杆操作，降低自身的脆弱性，增強金融系統的穩定性和提高風險抵禦能力。
（作者為中國國際經濟交流中心副研究員）
相比于房地產開發投資下降引發的經濟下行壓力，房地產泡沫破裂風險帶來的危害更大。受按揭貸款利率上行的影響，各地住房需求基本被抑制，市場降溫的跡象相當明顯。這將會引發連鎖反應，特別是堵住房地產市場持續融資的管道。倘若這種高強度的限購、限貸、限價政策持續一段時間，意味著住房資產的流動性變得更差，房地產市場高成本融資的能力減弱，預計房價將會很快鬆動，泡沫將會被擠出。倘若這種擠出效應過於激烈，也會引發家庭資產暴跌的財富縮水風險。中國地產已經繁榮二三十年，而房價高漲造成資源配置扭曲進一步加劇，信貸資金向房地產傾斜加劇資金脫離實體經濟的程度。隨著金融去杠杆阻斷了資金流向房地產領域的主要通道，未來兩三年內房地產市場將會有較大幅度調整。可以說，從超級繁榮到回歸居住功能將會經歷一個較長的陣痛期。
3.財政收支不平衡加劇赤字風險。受經濟增速放緩、減稅降費政策效應顯現等影響，中央財政收入增速出現一定下降。2017年5月全國一般公共預算收入同比增長3.7%，較4月繼續下滑。其中，中央收入增速大跌轉負至-3.6%，而地方收入增速則反彈至12%；與此同時，全國一般性公共預算支出同比增長9.2%，較4月小幅反彈。在財政收支增減變化下，財政赤字將會走高。特別是要全面兌現全年為企業減負萬億元的承諾，還要發揮好擴張性財政政策的效果，預計財政收支不平衡將會加劇。雖然中央政府年初提出擴大財政支持以發揮財政在補短板等領域的作用，但仍要確保財政赤字3%的底線，因此不發生財政赤字風險就要保證這一底線不被突破。對地方政府而言，在營改增後因增值稅和改征增值稅跌幅擴大，消費稅增速出現回落，地方財政收入壓力仍較大，而地方政府一般債券付息支出增加較多，債務付息支出增長較快，2017年前5個月增速高達39.4%，而同時地方政府性基金收入和土地出讓收入增速持續回落，這可能會進一步讓地方政府在開展PPP專案時捉襟見肘。通常在PPP項目中，財政部門負有股權投資、運營補貼、風險承擔、配套投入等財政支出責任。近期，財政部再次發文堅決制止地方以政府購買服務的名義違法違規融資，地方政府將不再通過隱性融資上馬專案，這進一步讓支出負擔壓力轉移到財政部門。
4.美國政策調整帶來的不確定性風險。中國經濟當前面臨的最大不確定性風險是美國特朗普政府的政策調整。2017年4月初，習近平主席與特朗普總統會晤後，中美通過實施百日計畫降低了發生貿易戰的幾率，但美國的政策調整造成的不確定性風險仍在加大。如美國加息的節奏比過去兩年明顯加快，2017年以來已經兩次加息，雖然美國經濟表現並不如預期的那麼強勁，但美聯儲仍在穩步加息。而且美國年內還要啟動縮表，這種外部變化風險將會加劇中國貨幣政策調整的難度，尤其是穩定匯率的難度加大。再如，美國正在啟動實施大規模減稅計畫，在短期內雖不會有什麼效果，但是長期將會提升美國吸引資金回流的競爭力，從而相應地弱化中國的投資環境，增加資本外流壓力。
政策建議
從微觀資料來看，2017年以來經濟增速已經出現見頂回落跡象，發電量、汽車銷量、商品房銷量等均呈現見頂後逐步下滑的態勢。從整體情況看，經濟發展勢頭還不錯，金融去杠杆的視窗仍然存在。2017年全年，中國經濟增速維持在6.5%以上的難度不大，尤其是上半年經濟超預期表現，反而增強了對下半年經濟下行的容忍度。下半年，我們重點關注的是金融去杠杆要防範發生系統性風險，但也要謹防為“防風險”而“防”出來的風險。
1.堅定地去杠杆，還要保持金融政策的靈活性。在經濟穩中向好的時候，仍要堅定地去杠杆，重點要約束住金融市場的舉債工具，特別是繼續嚴查同業負債占比，同時壓縮商業銀行的資產擴張速度，尤其是確保中小銀行信貸增速規模不超過其總資本的約束，堵住通過通道業務對資本的監管。這樣做的目的是讓信貸資金需求與經濟增速相匹配，降低資金在金融機構空轉的比例，引導更多信貸資源流向實體經濟。同時注意加強監管協調，把握好政策的力度、節奏，穩定市場預期，避免因過激去杠杆和“防風險”不當而引發新風險。在經濟出現較大幅度下行風險時，去杠杆要保持靈活度，在保證金融市場出清和打破剛性兌付的同時，還要根據經濟基本面和市場供求變化，靈活運用多種貨幣政策工具組合，把握好去杠杆與維護流動性基本穩定之間的平衡，切實滿足實體經濟的流動性需求。而對金融去杠杆過程中遭受壓力較大的金融機構，各級政府部門應不採取特殊的救助政策，確保金融去杠杆遵循市場化和法制化規則，降低央行最後貸款人和各級政府最後兜底的可能性。
2.加快構建促進房地產市場健康發展的長效機制。隨著各城市實施更加嚴格的調控政策，社會資金炒房的熱度暫時被冷卻下來，但現有政策並沒有改變住房的投資品屬性，要讓住房回歸居住屬性，還需要建立促進房地產市場健康發展的長效機制。在當前各個城市房價尚未出現大幅下降的情況下，剛好是加快推進房地產稅立法進程、加快推進不動產統一登記工作、完善住房資訊聯網制度和住房信用體系建設的視窗期，應儘早完善房地產持有環節稅收體系，使其成為地方收入的主稅種。同時，當前也是讓房地產與金融資本脫鉤的關鍵階段，有必要將金融去杠杆與房地產去庫存政策結合起來，構建房地產領域長效的融資機制，加快完善公共租賃住房建設管理制度，公平解決剛需者和低收入者的居住需求，並下定決心將各類資金從房地產泡沫中抽回，使其自然流入實體經濟領域。
3.有效發揮財政資金的補短板作用。當前在中央和地方財政收入增速出現下降的情形下，各地要量入為出，不超過財政赤字的底線。要結合補短板，重點加大對生態環保、城市地下管網、軌道交通、健康養老、醫療、教育等領域的投入，落實財政資金促進基礎性創新的相關措施，加強對高校、科研院所等基礎性科研的支持。政府要在容忍失敗的基礎上，始終保持對新生事物的關切心態。政府主導的投資要保持適度，保持適度的財政赤字，減少過度舉債或寅吃卯糧的做法，同時依法提升政府公信力，提升民營資本投資的信心，鼓勵支援採取PPP模式，積極引導民間資本參與。
4.做好應對美國政策變動風險的預案。美國正在實施加息、縮表和減稅計畫，這無疑會對中國經濟產生外溢影響。政策制定部門應做好預案，抵禦美國加息和縮錶帶來的緊縮效應，利用好時間視窗，採取嚴控金融風險、做強實體經濟的方法對沖美國的外溢影響。同時中國還應繼續實施結構性減稅，包括降低增值稅、企業所得稅、社保費用等，進一步降低實體經濟的成本，提高可貿易部門的競爭力。此外，對美國經濟政策變動帶來的金融風險，中國金融部門需通過強身健體去杠杆操作，降低自身的脆弱性，增強金融系統的穩定性和提高風險抵禦能力。
（作者為中國國際經濟交流中心副研究員）