輝常道
聯通混改這出大戲已經持續半年時間了， 股價都漲了近一倍， 依然不見靴子落地。 上周聯通A/H股雙雙停牌似乎意味著好事將近， 但不到24小時又一次公告稱“尚存在重大不確定性”——— 圍觀股民與消費者的熱情慢慢退去， 許多通信界專家又開始猜測， 這不會是運營商又一次無疾而終的改革吧？
聯通混改阻力重重， 但資本市場依然一路看好， 我們首先要瞭解下聯通混改為什麼呼聲那麼高？
其實聯通與BAT今年分別推出大小神/王/寶卡， 上周更與阿裡聯合推出“cBSS2.0集中號卡系統”， 其實從業務層面其與互聯網廠商的合作不可謂不緊密，
對於聯通， 新鮮血液的注入帶來的是改革的火力與信心。 去年利潤率大跌九成， 創下了上市15年最差業績， 在三大運營商裡已經明顯式微， 而資金投入體量的差距讓這個差距只會變大， 難以縮小， 民營資本的注入可以快速補充彈藥；從內部說， 因業績問題， 去年聯通士氣低落， 也需要新的管理方式來提振士氣。
對於民營資本而言， 聯通的業績確實有待提振， 但聯通的“三大運營商”資質卻可以給其業務帶來更多可能性。 現在互聯網講究“流量入口”， 而手機號碼無疑是源頭中的源頭；更重要的是， 運營商的前項收費能力以及線下網點資源都是互聯網廠商最大的短板，
同樣的， 對於國家層面及整個運營商市場， 混改帶來的收益也會遠大於風險。 從競爭角度說， 運營商一直是中國市場化程度最高的國企， 三家運營商“東方不亮西方亮”相互制衡， 保持著創新活力， 但4G以來， 移動一家獨大， 去年其淨利潤占整個運營商盤子86%， 電信、聯通需要新的力量加持。 這個月， 電信、聯通聯手推六模全網通， 但“聯吳抗魏”也需要“東風”送上天；反過來， 正因為運營商是國企市場化程度最高的領域， 在國企混合制改革的必然趨勢下， 拿運營商試點無疑是最具示範效應的。
既然是一件皆大歡喜的事情，
從內部來講， 運營商的主流收入模式是前向收費， 這是其最基本的現金奶牛， 但互聯網廠商更善於“補貼換市場”， 再通過巨大的使用者規模進行後向收費， 這個基本的收入差異決定團隊決策時的思考路徑截然相反。 運營商對內部最重要的指標是開卡量與AR PU值， 而互聯網廠商更看重日活躍用戶量。 如果互聯網廠商一旦注資聯通， 這種“怎麼賺錢”的關鍵問題聽誰的， 將是一個隱患。
筆者認為， 在聯通收入模式的問題上， 應該區別看待， 傳統的語音流量服務在原有機制上推進， 而互聯網業務則應該讓更“互聯網”的人制定戰略，
對外而言， 運營商並不是一個純粹的市場化企業， 在很多時候需要承擔行政與民生職能， 比如去年三大運營商整體收入下滑， 並不是因為市場競爭激烈， 主要還是“提速降費”的政策大方向；同樣的， 移動當年“移動夢網”、飛信等早于市場的創新舉措被BAT們後來居上， 這也體現體制內創新的持續性難度之大。 混改之後， 自下而上的市場回饋與自上而下的行政指令如果產生矛盾該如何權衡？資金也許是最有效的“補鍋”方式， 但這又是難以估算的一筆成本。
筆者認為， 在這個問題上， 需要建立更加市場化的董事會機制以及聆聽機制， 平等對待民營資本在話語權上的權責統一。
曾有運營商業內人士跟筆者交流， 運營商歷史上有無數次可以通過資本動作解決問題的， 都基本錯過機遇；有聯通內部人士也曾表達同樣的意思， 當時國際部計畫注資一家香港運營商， 但開會討論了數輪最後還是放棄了。
這歸根結底的一個關鍵問題， 也是這次聯通混改的最核心問題——— 定價。
按淨利潤來說， 聯通去年淨利潤6.25億， 每個聯通用戶貢獻不到3元錢， 但反過來， 去年聯通是4G大舉進攻， 全部部署基礎建設， 聯通總經理陸益民此前提到， 聯通過去兩年在4G部署及光纖改造上花了2000億， 按照互聯網廠商最習慣的“先投入再回報”的思維邏輯， 這個少得可憐的淨利潤並不能代表全部。
如果按照上市公司市盈率來看， 目前聯通H股市盈率超過20倍，位列三大運營商最高，但這個“最高”似乎也不是因為聯通的前景最好。從聯通A股看，去年10月宣佈聯通即將試點混改到現在股價已經漲了近一倍，這個估值的上漲更多是因為混改利好消息的釋放。
不管按什麼估值算，一個公司注資另一個公司理論上是商業談判，雙方協商的結果，但因為聯通的國企背景，定價高了民營資本不願意，但定價低了，卻是國有資產流失的大問題。
在筆者看來，二級企業“先行試點”或許可以減少定價風險。去年底，中國電信旗下上市公司號百控股收購四大基地資產被證監會通過，這是運營商後向收費的創新專案，可能不是其收入大頭，但也是一個次一級企業“混改”的思路，目前看來，聯通通過這個路徑來“由點及面”更有操作性。
●南都經濟研究員 蔡輝
目前聯通H股市盈率超過20倍，位列三大運營商最高，但這個“最高”似乎也不是因為聯通的前景最好。從聯通A股看，去年10月宣佈聯通即將試點混改到現在股價已經漲了近一倍，這個估值的上漲更多是因為混改利好消息的釋放。不管按什麼估值算，一個公司注資另一個公司理論上是商業談判，雙方協商的結果，但因為聯通的國企背景，定價高了民營資本不願意，但定價低了，卻是國有資產流失的大問題。
在筆者看來，二級企業“先行試點”或許可以減少定價風險。去年底，中國電信旗下上市公司號百控股收購四大基地資產被證監會通過，這是運營商後向收費的創新專案，可能不是其收入大頭，但也是一個次一級企業“混改”的思路，目前看來，聯通通過這個路徑來“由點及面”更有操作性。
●南都經濟研究員 蔡輝