原油減產的邏輯你們搞錯啦！美國銀行：OPEC的終極目標是達成現貨升水

OPEC和以俄羅斯為首的組織外產油國將於5月25日（下週四）在維也納開會， 商討去年11月底簽署的減產協議是否再行延期的事宜。

大多數市場人士均相信減產協議會延期， 但驚訝于沙特和俄羅斯石油官員本週一放出延期九個月的言論。 再加上美國EIA商用原油庫存連降六周， 被市場解讀為OPEC減產產生了一定效果， 都有力提振了油價本周累漲5%， 進入5月第二周以來的漲幅創下年內最佳。

美國銀行分析師Francisco Blanch在研報中分析了下周OPEC大會可能有的三個結局， 並得出“減產協議將延期6到9個月， 且減產目標仍為180萬桶/日不變”的結論。 他認為擺在OPEC面前的這三個選項其實都不太好， OPEC只能在硬下心腸減產的同時祈求全球油需快些上漲， 否則真成了“賠了夫人（市場份額）又折兵（油價）”。

庫存下降尚需時日 是支撐繼續減產的理論基礎

研報將今年的全球油需下調了50萬桶/日，

外加美國油產快速復蘇， 導致2017年全球原油的超供量上調至61萬桶/日。 美國銀行因此將今明兩年的油價均值預期下調了7到10美元/桶， 不過預計2018年全球油市逐漸實現供求平衡。

研報雖然承認OPEC減產協議有助於抬高今年油價， 但在印度和墨西哥油需疲軟、今年遭遇暖冬、OPEC去年四季度產量過高等因素的影響下，

經合組織（OECD）地區的原油庫存無法像OPEC預期的那樣快速下調。

同時， 今年一季度WTI和布倫特的價差並不太大， 導致美國原油在全球範圍內的價格競爭優勢降低， 限制了同期出口量， 也增加了美國的在岸原油庫存量。

這令OPEC意識到， 要想把OECD國家的原油庫存降至五年均值水準， 需要比六個月更長的時間， 成為支援其將減產協議延期的基礎之一。

OPEC希望達成現貨升水 而不是特定油價目標

研報認為， OPEC減產的目標並不是為了達到一個特定的油價區間，

而是為了轉變目前原油市場期貨升水（contango）的現象， 即遠期價格高於近期價格。

OPEC希望能夠通過減產達到現貨升水（backwardation）， 即近期價格高於遠期價格， 以求打擊賣出遠期原油合約（forward selling）的投機者， 並壓縮煉油廠商的利潤。

也就是說， OPEC減產的真正目的是為了改變全球油市期貨的期限結構（term structure）， 因為油價最終仍會上漲， 定價權已經交給了美國葉岩油等邊際成本更高的一方。

事實上， 今年以來的第一次減產已經初步實現了這一目的。 布倫特原油期貨的遠期曲線已經在55到57美元/桶的區間內更為平緩。

這意味著，只要沙特能夠避免同美國葉岩油產商和OPEC其他成員國的價格大戰，沙特未來10年間的石油收入將上調，對該國形成利好。

同時，出於對遠期油價走高的預期和原油期貨升水的現狀，美國原油產商還沒有充分對沖掉遠期油價下跌的可能性。這導致伴隨5月底到來的夏季駕駛高峰期，近月原油合約的價格將因需求抬升而漲幅更大，也逐漸接近OPEC對現貨升水的構想。

矮子裡面拔將軍 OPEC沒有更好的選擇

綜上所述，美國銀行認為擺在OPEC面前的有三種可能：擴大減產目標、維持目標不變，或乾脆增產重啟價格大戰。

如果OPEC將減產目標從180萬桶/日放大，不僅會丟失更多的市場份額給美國葉岩油產商，也無法實現將局面扭轉成現貨升水的目標。

因為市場會預期擴大減產目標後的遠期市場原油供給量更小，導致遠期油價被抬得更高，加深期貨升水的趨勢。再加上美國油產加速復蘇的現狀，也不會對提振油價有多大助益。

而如果OPEC放棄減產、轉而增產，將令油價再度潰敗至35美元/桶的近10年低位，從而減少石油收入，加深沙特和OPEC其他成員國的財政危機，勢必無法得到統一的贊成票。

因此擺在OPEC面前的只有一種可能：維持現有減產目標不變（180萬桶/日），並再延期6到9個月。希望在全球油需復蘇的情況下，完成現貨升水的目標。

不過金融博客Zerohedge認為，這也意味著到了今年底或明年3月，市場又要重新經歷一輪OPEC究竟減不減產、減產力度到底有多大的猜測煎熬。市場波動風險也將隨著減產協議的延期而一同延長，是福是禍還真不好說。

這意味著，只要沙特能夠避免同美國葉岩油產商和OPEC其他成員國的價格大戰，沙特未來10年間的石油收入將上調，對該國形成利好。

同時，出於對遠期油價走高的預期和原油期貨升水的現狀，美國原油產商還沒有充分對沖掉遠期油價下跌的可能性。這導致伴隨5月底到來的夏季駕駛高峰期，近月原油合約的價格將因需求抬升而漲幅更大，也逐漸接近OPEC對現貨升水的構想。

矮子裡面拔將軍 OPEC沒有更好的選擇

綜上所述，美國銀行認為擺在OPEC面前的有三種可能：擴大減產目標、維持目標不變，或乾脆增產重啟價格大戰。

如果OPEC將減產目標從180萬桶/日放大，不僅會丟失更多的市場份額給美國葉岩油產商，也無法實現將局面扭轉成現貨升水的目標。

因為市場會預期擴大減產目標後的遠期市場原油供給量更小，導致遠期油價被抬得更高，加深期貨升水的趨勢。再加上美國油產加速復蘇的現狀，也不會對提振油價有多大助益。

而如果OPEC放棄減產、轉而增產，將令油價再度潰敗至35美元/桶的近10年低位，從而減少石油收入，加深沙特和OPEC其他成員國的財政危機，勢必無法得到統一的贊成票。

因此擺在OPEC面前的只有一種可能：維持現有減產目標不變（180萬桶/日），並再延期6到9個月。希望在全球油需復蘇的情況下，完成現貨升水的目標。

不過金融博客Zerohedge認為，這也意味著到了今年底或明年3月，市場又要重新經歷一輪OPEC究竟減不減產、減產力度到底有多大的猜測煎熬。市場波動風險也將隨著減產協議的延期而一同延長，是福是禍還真不好說。