編者按：近日， “第四屆（2017）中國資管精英大會”在深圳召開， 凱豐投資管理有限公司宏觀研究總監曹博做主題演講時指出， 週期行業強勢至少維持到上半年， 成長股下半年有結構性機會， 三四線消費升級加速為股市最重要選股邏輯。 會有， 他接受華爾街見聞獨家對話時表示， 2008-2012年間， 中國工業產能大躍進造成產能過剩， 而這個期間大家忽視了農林牧副漁的產能也大幅增加， 這會長期壓制食品價格。 CPI波動率大幅降低， 而PPI會維持在相對平緩的高位， 這對股市最為有利。
要點：
週期行業強勢至少維持到上半年，
A股生態在逐漸發生重大變化， 市場波動率的下降加強了其持續性， 提高了籌碼穩定性， 波動性越大的市場越不可持續。
企業的利潤指標還會維持改善， 而PPI高企且後期下滑的幅度有限， 股市的配置衝動仍然會持續下去。
MPA考核的推廣可能都會抑制基建的融資， 這個作用到下半年可能會顯現出來。
PVC、黑色和有色供應釋放相對弱、黑色與有色還將圍繞需求端的消費升級， 因此行情相對看好。
市場忽視了農林牧副漁的產能也大幅增加， 這會長期壓制食品價格， 導致CPI維持在一個平緩的水準。
中國經濟與市場參與部門有反身性，
以下為對話實錄：
華爾街見聞：近期市場都在討論PPI向CPI的傳導， 二月份經濟資料非常引關注， PPI漲幅7.8%， 但CPI只有0.8%。 如果後續通脹加大， 農產品會否是下一個“風口”？
曹博：二月份PPI漲幅7.8%、CPI漲幅0.8%是一個黃金組合。 全年來看， CPI很難超過2%很多， 區間將在2%-2.5%。 未來一兩年， CPI食品價格將保持低位， 波動率會大幅降低， 而PPI會維持在相對平緩的高位。 這樣一個組合對股市最為有利。
2008年2012年， 中國工業產能大躍進造成產能過剩， 而這個期間大家忽視的是農林牧副漁的產能也大幅增加， 這會長期壓制食品價格， 導致CPI維持在一個平緩的水準。
華爾街見聞：如何判斷中國經濟週期的力量？會否在一季度接近尾聲？
曹博：對於中國週期力量， 中短期來看就是庫存週期。 去年這個時點， 經濟處在一個相對底部， 下跌動能已經衰竭， 具有反彈的動力。 但市場和政府認為經濟都很差。 因此， 客觀上形成了一個組合：經濟基本面不差且要反彈， 而政府和市場認為都經濟很差， 導致的結果經濟的內生性反彈疊加政府較大力度的刺激， 從而造成了去年黑色為代表的大宗商品波瀾壯闊的上漲行情。
對於庫存週期的後期演變，
比如， 截止到去年12月， 去除掉價格因素後， 整個上、中、下游補庫存力度是極其微弱。 而市場預期的庫存週期就會在二季度見頂， 整個中國經濟再次進入下行的一致預期， 但是由於補庫存力度的有限， 這次庫存週期見頂之後的下行力度也會有限， 全年經濟和庫存週期的波動會比較平緩。
華爾街見聞：新一輪的經濟和政治週期中，
曹博：對於需求端的力度（地產、汽車和家電）， 去年基數非常高， 今年環比會減弱， 這都是正常回落， 但仍會維持在高位。 因此， 短週期看， 整個經濟會維持在比較高的水準。 觀察當前中國經濟運行， 要看總量資料和中觀微觀資料， 而中觀和微觀資料要比客觀資料好很多。 今年中國宏觀資料將比較平穩， 一季度實際GDP可能比6.7%還要高一點， 名義GDP甚至接近10%。 今年全年經濟增速可能是一季度6.8%， 二季度6.7%， 三四季度6.6%， 全年GDP6.7%上下。
此外， 基建力度全年來看可能大概率減弱， 原因在於中央政府要加強金融監管、防止金融風險。 以往規律來看， 基建力度主要取決於地方政府的動力， 今年確實地方政府動力是極強的， 過去一年地方政府完成了換屆。但如果力度過大，中央政府可能會抑制，因為在現有背景下繼續高投資會加劇資產泡沫壓力和匯率壓力。因此，中央政府可能通過貨幣和財政政策壓制基建力度，例如MPA考核的推廣可能都會抑制基建的融資，這個作用到下半年可能會顯現出來。
華爾街見聞：一季度，重型卡車和挖掘機銷量的暴漲能否證明需求非常強勁？
曹博：需求確實不差，但也有特殊因素，一季度是去年四季度需求的延續，大量訂單四季度無法生產，一二季度其實是補四季度的缺口。
市場預期二季度是庫存週期的短期頂點，一季度需求下滑以及商品回檔是短空長多的邏輯，加大了商品行情的延續性，商品再次進入熊市的可能性不大。
華爾街見聞：一段時期以來的商品>股市>債券配置順序會否發生改變？
曹博：因為企業的利潤指標全年來看還會維持改善，而PPI高企且後期下滑的幅度有限。整體來看，股市的配置衝動仍然會持續下去。A股過去一年已經走出了“慢牛”——波動率低、震盪中樞向上，而且監管制度也在改革。波動率與市場走勢的持續性一定是成反比的，波動越大，持續性越弱，2015年的股災就是一個典型案例。因此，股票的配置將優於商品和債券。
華爾街見聞：經歷去年黑色系暴漲行情後，特別是短週期力量影響下，商品市場將有哪些機會？
曹博：商品市場有可能出現分化的行情。年初以來，這種格局已經體現出來了，下跌比較多的都是供應釋放能力比較強的品種，比如原油、化工中的PP和PE。而PVC、黑色和有色供應釋放相對弱、黑色與有色還將圍繞需求端的消費升級，因此行情相對看好。
但是，供應端受到產能釋放抑制的背景下，商品市場很難出現去年的行情。因為去年市場和政府對經濟預期很差，而經濟實際運行已經到了底部還要反彈，這種組合對商品最為有利。這種組合今年不復存在，整個工業品將呈現震盪分化格局，極端做空和極端做多都不可取。
此外，黑色系的需求端風險包括基建的減弱（下半年）、季節性因素以及環保因素，這都導致一季度的整體需求減弱。週邊風險還包括美聯儲加息、“反川普交易”。
因此，商品市場的行情將呈現寬幅震盪、有所分化的格局。
過去一年地方政府完成了換屆。但如果力度過大，中央政府可能會抑制，因為在現有背景下繼續高投資會加劇資產泡沫壓力和匯率壓力。因此，中央政府可能通過貨幣和財政政策壓制基建力度，例如MPA考核的推廣可能都會抑制基建的融資，這個作用到下半年可能會顯現出來。華爾街見聞：一季度，重型卡車和挖掘機銷量的暴漲能否證明需求非常強勁？
曹博：需求確實不差，但也有特殊因素，一季度是去年四季度需求的延續，大量訂單四季度無法生產，一二季度其實是補四季度的缺口。
市場預期二季度是庫存週期的短期頂點，一季度需求下滑以及商品回檔是短空長多的邏輯，加大了商品行情的延續性，商品再次進入熊市的可能性不大。
華爾街見聞：一段時期以來的商品>股市>債券配置順序會否發生改變？
曹博：因為企業的利潤指標全年來看還會維持改善，而PPI高企且後期下滑的幅度有限。整體來看，股市的配置衝動仍然會持續下去。A股過去一年已經走出了“慢牛”——波動率低、震盪中樞向上，而且監管制度也在改革。波動率與市場走勢的持續性一定是成反比的，波動越大，持續性越弱，2015年的股災就是一個典型案例。因此，股票的配置將優於商品和債券。
華爾街見聞：經歷去年黑色系暴漲行情後，特別是短週期力量影響下，商品市場將有哪些機會？
曹博：商品市場有可能出現分化的行情。年初以來，這種格局已經體現出來了，下跌比較多的都是供應釋放能力比較強的品種，比如原油、化工中的PP和PE。而PVC、黑色和有色供應釋放相對弱、黑色與有色還將圍繞需求端的消費升級，因此行情相對看好。
但是，供應端受到產能釋放抑制的背景下，商品市場很難出現去年的行情。因為去年市場和政府對經濟預期很差，而經濟實際運行已經到了底部還要反彈，這種組合對商品最為有利。這種組合今年不復存在，整個工業品將呈現震盪分化格局，極端做空和極端做多都不可取。
此外，黑色系的需求端風險包括基建的減弱（下半年）、季節性因素以及環保因素，這都導致一季度的整體需求減弱。週邊風險還包括美聯儲加息、“反川普交易”。
因此，商品市場的行情將呈現寬幅震盪、有所分化的格局。