見智研究 | 雖然嘴上不願承認，但若縮表提前，聯儲確是為了“防特朗普”

美聯儲之前反復強調， 貨幣政策與政治無關， 在對外溝通上也極力避免涉及政治層面。 最近聯儲官員又開始“放口風”縮表， 理由當然也是經濟層面的。 但 “提早”在2017年就開始縮表進程仿佛並無經濟層面的緊迫性。

但考慮到耶倫的任期將在2018年2月結束， 且“二把手”費希爾也將在4個月後卸任；再加上已經請辭離任的美聯儲理事Tarullo和目前美聯儲空餘的兩個職位， 屆時特朗普將任命5位美聯儲高官， 包括主席和副主席。

在特朗普競選期間， 其就公開“攻擊”聯儲的低利率政策， 並“揚言”要用共和黨人代替耶倫。 在可能代替耶倫的特朗普候選人中，

所有人對貨幣政策都是持鷹派觀點。 如候選人泰勒， 其提出的泰勒規則顯示， 合適的利率水準應該是目前的三倍。

所以美聯儲“提前”準備縮表更多地是要“防特朗普”：如果縮表終要發生， 那美聯儲寧願在在可能出現的“大換血”之前， 定下縮表的“基調”， 以防因市場預期鷹派官員上任， 在交接班的時留下巨大的不確定性真空， 對市場和經濟產生不必要的衝擊。

縮表在2017年並無緊迫性

美聯儲在3月會議上討論了資產負債表再投資政策變化的事宜， 數個聯儲官員也發聲支持縮表。 長期來看， 要實現貨幣政策“正常化”， 縮表勢在必行。 但從短期來看， 單單依靠加息這一手段足矣。

首先， 未來加息的上方仍有較大的空間。

即便在今年3月份加息之後， 美聯儲當前的政策利率水準至少落後“應有”利率水準1%。 這種“保持距離”的方式為經濟短期波動留足了容錯空間。 但隨著就業達到充分水準， 通脹也極為接近目標， 且兩者都已展現出穩健改善的趨勢， 美聯儲需要縮小“距離”， 防止在產出缺口已基本消失的情況下， 寬鬆貨幣政策讓經濟過熱， 矯枉過正。

圖：美聯儲此前在刻意與“應有”利率水準保持距離， 為經濟短期波動留足容錯空間

 

當然， 如果通脹“意外”加速回升衝破目標值， 單靠加速升息不僅“藥效”不夠， 還會給經濟帶來巨大的負面衝擊， 所以在這種情況下， 採用加息配合縮表的配方既可以防止利率過快上升， 還可以獲得合意的緊縮效果。

但目前通脹未出現加速回升衝破目標值的態勢， 所以並沒有緊迫性， 需要將升息與縮表這兩大緊縮工具共用， 來給通脹“滅火”。 所以， 短期內按當前步調升息， 逐步縮小與“應有”利率水準的距離是合適的。

此外， 從風險角度看目前也無縮表緊迫性。

從2013年美聯儲宣佈要逐步退出QE後出現的市場劇震來看， 面對非常規貨幣政策的變動， 市場心理是沒底的， 美聯儲在與市場溝通方面也無法做到像溝通利率一樣“得心應手”。 耶倫自己也在3月的會議上承認：傳統利率政策更加容易與市場溝通。 目前在沒有經濟需求的情況下縮表， 而且還與加息“混在一起”， 兩者的綜合效果因無歷史經驗可循， 會加大美聯儲與市場溝通的難度， 風險收益較差。

反觀目前先單純依賴升息的策略， 除了可以逐步縮小“距離”防止經濟過熱外， 還可以積累對應下一次危機可以降息的空間。 等利率升到“應有”水準， 再根據實際經濟需求縮表， 可以將利率保持在有利於經濟平穩增長的水準上，

同時通過縮表防止經濟過熱。 這顯然是比“現在”就升息加縮表更好的策略。

“提前”準備縮表更多地是要“防特朗普”

但要等到利率升到“應有”水準後再縮表， 按照目前合意的加息速度， 也是2018年的事情了。 問題是， 美聯儲的“如意算盤”打得雖好， 但到了2018年可能已經“物是人非”：耶倫任期將在2018年2月到期， 副手費希爾也將在2018年年中卸任。 此外2018年年中前， 美聯儲決策機構中7名執行委員中另外還有3個空缺。 也就是說， 2018年年中前， 特朗普將任命聯邦儲備委員會中5/7的執行委員。

考慮到目前特朗普言出必行的“良好記錄”， 讓人不得不認真看待其在競選過程中稱要用共和黨人代替耶倫的“誓言”。 問題是， 特朗普的候選人都是清一色的鷹派人物。 其中最有可能接替耶倫的人選包括曾擔任小布希政府經濟顧問委員會主席的葛籣·哈伯德（Glenn Hubbard）、曾在2006年至2011年擔任過美聯儲執行委員的凱文·沃許（Kevin Washe）和“發明”泰勒規則的泰勒。

這些特朗普的共和黨人候選人如果在2018年2月接替耶倫，無疑會對市場對美聯儲未來緊縮路徑的預期產生重大影響：這些人非常有可能以比耶倫更快的速度升息和縮表。基於這種預期，或產生像2013年美聯儲宣佈退出QE時的市場巨震，甚至有過之而無不及。

所以，如果縮表長期來看勢在必行，且在“交接班”後可能以更加激進的方式發生，那耶倫為了“站好最後一班崗”需要提前行動，在“下班”之前就開啟縮表，並為縮表定下“基調”，防止人事交接造成的不確定性對市場產生大震。

當然，耶倫也完全有可能繼續連任。首先從特朗普的角度來看，讓鷹派共和黨人擔任美聯儲主席可能會影響其實現3.5-4%的經濟增長目標；而從真正做出人事決策的參議院來看，很難找到理由來替換一直“表現良好”的耶倫。

其中最有可能接替耶倫的人選包括曾擔任小布希政府經濟顧問委員會主席的葛籣·哈伯德（Glenn Hubbard）、曾在2006年至2011年擔任過美聯儲執行委員的凱文·沃許（Kevin Washe）和“發明”泰勒規則的泰勒。

這些特朗普的共和黨人候選人如果在2018年2月接替耶倫，無疑會對市場對美聯儲未來緊縮路徑的預期產生重大影響：這些人非常有可能以比耶倫更快的速度升息和縮表。基於這種預期，或產生像2013年美聯儲宣佈退出QE時的市場巨震，甚至有過之而無不及。

所以，如果縮表長期來看勢在必行，且在“交接班”後可能以更加激進的方式發生，那耶倫為了“站好最後一班崗”需要提前行動，在“下班”之前就開啟縮表，並為縮表定下“基調”，防止人事交接造成的不確定性對市場產生大震。

當然，耶倫也完全有可能繼續連任。首先從特朗普的角度來看，讓鷹派共和黨人擔任美聯儲主席可能會影響其實現3.5-4%的經濟增長目標；而從真正做出人事決策的參議院來看，很難找到理由來替換一直“表現良好”的耶倫。