研報｜次新股破發的背後：競爭加劇侵蝕利潤，股權激勵又翻花樣
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作者 | 蓑笠翁
編輯 | 湯包子
次新股破發早已經不是新聞，早在步長製藥那篇文章中就已提及（一名新財富金牌分析師燒掉700億現金需要多長時間？“次新股之王”步長製藥700億市值覆滅記）；事實上，破發其實算回歸正常，畢竟漲停拉上去的不止是股價，還有估值。
那破發之後又蘊含著多大的投資機會，就成了投資者關注的另一個焦點。
然而，對於次新股又存在另外一個問題，就是上市時間短，
投資不僅是要選好標的，也是要選好時機。
那對於破發的次新股呢？風雲君覺得投資者期盼也不要太大。我們知道市場是反復無常的，但有時候還是講道理的。能夠較早破發的，一般都已經是有跡可循的。基本上，這些上市公司某些方面已顯現出頹勢，
所以，沿著這條線好好梳理，還是能摸清點門道的。今天風雲君就跟大家一起探討賽托生物。
注：賽托生物敲鐘現場。
一、產品競爭加劇，侵蝕利潤
賽托生物（300583.SZ）成立於2010年1月19號，並於2017年1月6日登陸深交所創業板，是一家用基因工程技術和微生物轉化技術製造甾體藥物原料的企業。
甾體藥物原料為何物？風雲君（ID：mvlegend）也是一臉懵。剛剛還說要從產品方面入手的，貌似在打臉？No，No，No，投資者千萬不要誤會，咱們不是從醫學院畢業的，就不要嘗試從醫者的角度來理解這個產品，況且做投資面臨的行業和產品多著呢！
真要一個一個學，得等到一千年以後？
所以，咱還是從投資角度看產品，那邏輯就是相通的：那就弄清楚產品在產業鏈的位置，產品市場有多大，產品的技術含量、競爭力如何，產品有無新的替代品，競爭對手情況等，也就差不多了。
一般而言，可以依託公司對產品的界定，然後再慢慢論證：
賽托生物設立後，以甾體藥物核心原料——雄烯二酮為突破口，
並利用基因工程技術，對微生物轉化技術所需的菌種進行基因改造，獲得了高轉化率的菌種，並開發了相適應的工藝技術，該菌種基因改造技術和工藝技術在國內居於領先地位，依託上述優勢，公司目前已成為國內採用生物技術制取甾體藥物原料的重要供應商。
從公司的描述來看，個別字眼是非常有吸引力的。但不巧的是，風雲君在競爭對手那裡也找到了類似的描述。這就有點尷尬了。而且對行業做整體瞭解之後發現：
甾體藥物是僅次於抗生素的第二大類藥物，在國外有400多種，我國現有品種僅為其三分之一，且大多為中低檔產品，離世界先進水準還有一定的差距。許多甾體藥物，特別是技術含量高的甾體藥物的研究在我國仍是空白。
這樣一來就明朗了，這個市場確實很大，但是賽托生物處在了食物鏈的底端。
在這個位置，最明顯的特徵就是競爭激烈，而競爭激烈就意味著隨著進入者的增加，這錢會越來越難賺。
這點不難論證，從毛利率與淨利潤的資料上可以得到佐證。毛利率從2014年的46.46%已經下降到了2016年的33.62%，而公佈的2017年3季報，毛利率再次下滑到了19.11%。
扣非後淨利潤見下圖。雖然是2017年上市，實際上2016年的淨利潤同比就降了將近一半。到2017年前三季度共實現扣非後淨利潤只有2016年全年的三分之一，且與2016年前三季度相比下降了53.87%，可見，2017年全年的盈利情況不容樂觀。
二、替代產品出現，推出股權激勵
看淨利潤降幅如此之大，投資者就得警惕起來了。
按理來說，低端產品的競爭都是拉鋸戰，短時間內是難以定勝負的。況且賽托生物前期在客戶上應該也是有一定積累或者說優勢的。但這形勢的不樂觀程度顯然是超預期的。
既然如此，那就得再從其他方面論證下。而從競爭對手入手又是最快途徑。風雲君仔細找了找，果不其然，賽托生物最大的危機原來在這等著呢：
替代產品來了！
據賽托生物介紹，其主要產品包括雄烯二酮（AD或4AD）、雄二烯二酮（ADD）、 9-羥基雄烯二酮（9OH-AD）、羥基黃體酮、 4-稀物、甲基羥孕酮等甾體藥物的核心原料。但事實上，從招股說明說披露的資料來看，主打產品是前兩種（注：後續年報中未披露各產品的情況）。
那替代產品在哪呢？就是排第三位的9-羥基雄烯二酮，可替代排第一位的雄烯二酮。而賽托生物雖將9-羥基雄烯二酮排在第三位，但實際上可查到的2015年的資料是收入10.26萬，相較而言，基本可忽略。
風雲君比較好奇的是，這替代品自家也有，為何還會吃敗仗？賽托生物給出的理由是競爭對手先其一步將該產品推入市場。
這也能說得通，畢竟賽托生物2017年IPO募資主打的就是年產700噸9-羥基雄烯二酮的項目。但看目前這進度，包括120噸4-烯物、180噸雙羥基黃體酮兩專案在內累計投資進度才到預計的2.76%。
就不知道等到建成了再來搶這份蛋糕，是不是黃花菜都涼了？
再者，還有一個技術問題，賽托生物並未提及。該產品的主要競爭對手新合新研發出了製備9-羥基雄烯二酮過程中最關鍵的菌種發酵技術，將行業內普遍的兩步發酵方法改為一步發酵即得到產品，達到了收率高、成本低的效果。那賽托生物在技術上是否已經達到同等水準？
如果沒有，那這虎口奪食就更難了。
所以，賽托生物後續發展前景著實讓人憂慮。而管理層似乎亦有此感，這上市一年不到就來了個股權激勵。對於此，投資者自行評判。
風雲君就帶大家看看行權條件，可以瞭解下在有激勵的情況下上市公司未來的發展速度。
在風雲課堂文章提過，這裡面的淨利潤增長率需要轉換，結果如下：
看起來似乎不錯，整體保持了兩位數的增長。但風雲君在上一篇長文裡說過，基數也很重要（風雲課堂 | 以安控科技為例，深度講解A股投資掃雷“三大指標”）。
果然，賽托生物在這裡鬼精明地耍了一個花招！
一般咱們看到的股權激勵，今年實施多以前一年度為基準；而賽托生物比較積極，2017年實施以2017年為基準。問題是，這實施之時2017年度還沒完呢，那後續給出的淨利潤基數靠譜不靠譜？實在不實在啊？
再者前面已經提到，2017年前三季度淨利潤同比大幅在降，而2016年的淨利潤同比亦是大幅下降，那這降了又降的基數再增長個30%、50%好似也多不到哪裡去。
所以，未來當投資者看到淨利潤增長速度好像還不錯時，先請冷靜下，看一看歷年的基數再做決斷。
END/本文為市值風雲APP原創作品 未經授權不得轉載！
從公司的描述來看，個別字眼是非常有吸引力的。但不巧的是，風雲君在競爭對手那裡也找到了類似的描述。這就有點尷尬了。而且對行業做整體瞭解之後發現：
甾體藥物是僅次於抗生素的第二大類藥物，在國外有400多種，我國現有品種僅為其三分之一，且大多為中低檔產品，離世界先進水準還有一定的差距。許多甾體藥物，特別是技術含量高的甾體藥物的研究在我國仍是空白。
這樣一來就明朗了，這個市場確實很大，但是賽托生物處在了食物鏈的底端。
在這個位置，最明顯的特徵就是競爭激烈，而競爭激烈就意味著隨著進入者的增加，這錢會越來越難賺。
這點不難論證，從毛利率與淨利潤的資料上可以得到佐證。毛利率從2014年的46.46%已經下降到了2016年的33.62%，而公佈的2017年3季報，毛利率再次下滑到了19.11%。
扣非後淨利潤見下圖。雖然是2017年上市，實際上2016年的淨利潤同比就降了將近一半。到2017年前三季度共實現扣非後淨利潤只有2016年全年的三分之一，且與2016年前三季度相比下降了53.87%，可見，2017年全年的盈利情況不容樂觀。
二、替代產品出現，推出股權激勵
看淨利潤降幅如此之大，投資者就得警惕起來了。
按理來說，低端產品的競爭都是拉鋸戰，短時間內是難以定勝負的。況且賽托生物前期在客戶上應該也是有一定積累或者說優勢的。但這形勢的不樂觀程度顯然是超預期的。
既然如此，那就得再從其他方面論證下。而從競爭對手入手又是最快途徑。風雲君仔細找了找，果不其然，賽托生物最大的危機原來在這等著呢：
替代產品來了！
據賽托生物介紹，其主要產品包括雄烯二酮（AD或4AD）、雄二烯二酮（ADD）、 9-羥基雄烯二酮（9OH-AD）、羥基黃體酮、 4-稀物、甲基羥孕酮等甾體藥物的核心原料。但事實上，從招股說明說披露的資料來看，主打產品是前兩種（注：後續年報中未披露各產品的情況）。
那替代產品在哪呢？就是排第三位的9-羥基雄烯二酮，可替代排第一位的雄烯二酮。而賽托生物雖將9-羥基雄烯二酮排在第三位，但實際上可查到的2015年的資料是收入10.26萬，相較而言，基本可忽略。
風雲君比較好奇的是，這替代品自家也有，為何還會吃敗仗？賽托生物給出的理由是競爭對手先其一步將該產品推入市場。
這也能說得通，畢竟賽托生物2017年IPO募資主打的就是年產700噸9-羥基雄烯二酮的項目。但看目前這進度，包括120噸4-烯物、180噸雙羥基黃體酮兩專案在內累計投資進度才到預計的2.76%。
就不知道等到建成了再來搶這份蛋糕，是不是黃花菜都涼了？
再者，還有一個技術問題，賽托生物並未提及。該產品的主要競爭對手新合新研發出了製備9-羥基雄烯二酮過程中最關鍵的菌種發酵技術，將行業內普遍的兩步發酵方法改為一步發酵即得到產品，達到了收率高、成本低的效果。那賽托生物在技術上是否已經達到同等水準？
如果沒有，那這虎口奪食就更難了。
所以，賽托生物後續發展前景著實讓人憂慮。而管理層似乎亦有此感，這上市一年不到就來了個股權激勵。對於此，投資者自行評判。
風雲君就帶大家看看行權條件，可以瞭解下在有激勵的情況下上市公司未來的發展速度。
在風雲課堂文章提過，這裡面的淨利潤增長率需要轉換，結果如下：
看起來似乎不錯，整體保持了兩位數的增長。但風雲君在上一篇長文裡說過，基數也很重要（風雲課堂 | 以安控科技為例，深度講解A股投資掃雷“三大指標”）。
果然，賽托生物在這裡鬼精明地耍了一個花招！
一般咱們看到的股權激勵，今年實施多以前一年度為基準；而賽托生物比較積極，2017年實施以2017年為基準。問題是，這實施之時2017年度還沒完呢，那後續給出的淨利潤基數靠譜不靠譜？實在不實在啊？
再者前面已經提到，2017年前三季度淨利潤同比大幅在降，而2016年的淨利潤同比亦是大幅下降，那這降了又降的基數再增長個30%、50%好似也多不到哪裡去。
所以，未來當投資者看到淨利潤增長速度好像還不錯時，先請冷靜下，看一看歷年的基數再做決斷。
END/本文為市值風雲APP原創作品 未經授權不得轉載！