36氪領讀 | 中國投資者如何篩選“好私募”?
36氪專門為讀書設立了【36氪領讀】欄目，篩選一些值得讀的書，並提供一些書摘。希望你手邊有一本稱心的書，讓讀書這場運動繼續下去。
沒有公募基金的背景和資源，缺乏法律方面的明確定位，私募行業完全憑藉自身對於市場的洞察及對投資理念的堅守，從灰暗的角落躍居到歷史舞臺的中央，成為基金領域的執牛耳者。適值行業十周年之際，私募基金“超級智囊”格上研究中心以全方位的視角，再現中國私募行業波瀾壯闊的發展歷程，
發展路徑不同、進入市場的契機不同、秉持的理念不同，但他們都經受住了市場的磨練，成為私募行業的翹楚。價值、趨勢、擇時、量化……市場的豐富性決定，只有整體式的鳥瞰，才能完整地發現它的運行邏輯。風控、投研、團隊……成功者的共性表明，依靠一套完善的投資框架，才能發現市場中的長久生存之道。
格上研究中心
格上研究中心隸屬於北京格上理財顧問有限公司（簡稱“格上財富”），擁有50人的研究團隊，對金融市場進行長期跟蹤研究，研究範圍包括宏觀、全球股市、債市、商品等，覆蓋私募基金、公募基金、信託、海外基金等多類產品。
格上研究中心已經成為國內私募基金研究領域的標杆，在投資者和資產管理機構眼中很具專業口碑，研究成果備受關注。
格上財富成立於2007年，致力於成為以研究驅動的資產配置與財富管理機構。集團旗下3家公司登記備案為私募管理人，1家公司獲得證監會頒發的基金銷售牌照，
從初期游走於灰色地帶，到現在的陽光合法化，並成為金融行業的重要組成部分，私募在我國的發展已有10年。目前，證券類私募基金數量在3萬隻以上，證券類私募基金管理人超過8000家，在眾多龐大的私募機構和私募產品中，我們中國投資者到底該如何篩選“好私募”？
科學的定量分析
在對於私募基金產品的評價過程中，過往的量化資料可以給出一個客觀而又直接的答案。然而由於私募的私密性，在做定量分析時一般面臨較大困難。
一方面，為了提高量化分析的有效性，需要儘量完善資料庫。不僅要實現產品資料的完整性覆蓋，還要對資料屬性進行梳理，形成科學、統一的分析口徑，並對待分析資料進行無效或錯誤資料剔除，清洗掉資料的噪音。
另一方面，需要正視量化分析在基金篩選中的有效程度。比如，相較於公募基金，對私募進行量化分析時，缺乏完整的持倉資料，淨值資料體量也偏小，進而導致量化模型失效或顯著性不高。因而，在量化分析的應用上，格上研究中心僅將其篩選比重降為20%，更多用於私募基金的初選階段，畢竟過往實現豐厚收益的機構，未來繼續實現豐厚收益的概率，比過往業績並不優秀的機構要高一些。
鑒於此定量分析目的，量化分析體系更多著眼于投資者的投資體驗，並將長期持續投資理念注入其中，綜合考慮私募基金的中長期收益、最大回撤、淨值波動和風險調整後收益等指標，在關注盈利能力的同時，增加了對下行風險、業績持續性、風格延續性等方面的考量。
前瞻的定性分析
面對未來的諸多不確定性，在定性分析之後，我們有必要對私募基金進行定性分析，並將主客觀分析結果相結合，進而幫助我們對私募基金做出更全面、完整的評價和判斷。
經過多年的沉澱，格上研究中心逐漸形成了5P 原則，分別對公司的投資哲學、管理人團隊、決策流程、投資組合以及過往業績進行綜合評估。
1.投資哲學
私募基金的投資邏輯應該是最先被考慮的因素。成熟、穩定、適應市場的投資邏輯，是決定基金表現的原始動因，直接影響著私募基金未來業績的確定性和持續性。
歷經多輪市場考驗的投資理念，更容易形成穩定的投資風格。一方面在風險上，經過長時間的市場浸潤，基金經理從骨子裡打上了敬畏風險的烙印，進而全方位地體現在投研風控的各個環節，而不僅僅是幾條硬性止損措施。另一方面則體現在投資上，正所謂“專注創造價值”。長期磨煉的技能，更能在熟悉的領域或行情中，精確地把握投資機會。
◎成熟性。投資邏輯成熟性體現在是否有一套行之有效的投資邏輯和投資體系；是否經歷了長時間各種行情的檢驗；是否建立在對事件和市場的真知灼見基礎之上
◎穩定性。具有堅定的投資理念是至關重要的，唯有這樣才能使其在跌宕起伏的市場環境中頂住壓力，堅持自己的判斷和立場。
◎適應性。投資邏輯的形成和發展是與特定時期經濟發展水準、市場運行特徵和投資者結構等狀況緊密相關的。沒有一種投資方法或邏輯可以適用所有市場，都需要根據市場環境的轉變進行微調。
2.管理人團隊
私募的核心是人，需要對全部私募從業人員進行評估。其中，基金經理是私募的靈魂。對基金經理進行評判時，除了對其投資理念、思維深度進行考量外，還需要考察其作為企業管理者的能量。同時，對於其團隊的考察評價也必不可少，只有擁有專業穩定的投研支持，獨當一面的綜合保障，基金經理才能將其能力發揮到最大。
公司治理是私募管理人做好投資業績的核心保障，一個行之有效的公司治理模式，有助於私募機構的長遠發展，也能夠讓基金經理專注于投資，避免精力分散。對於公司治理方式的評價，格上研究中心主要從以下三點著眼：
◎股權結構的合理性。股東不僅能給予資金上的支援，還能夠在投資、經營方面影響頗深。如，很多機構的核心投研團隊本身就是主要持股人，這類私募一般擁有較高的投資積極性和團隊穩定性。又如，有的機構存在潛在的實際控制人，需要抽絲剝繭地瞭解公司真正的經營意圖或投資方法。
◎激勵機制的有效性。這是保證公司員工的積極性與忠誠性的最直接手段。合適的激勵機制包括給予員工股權激勵、和業績掛鉤的績效和提成、恰當的獎金、升職的空間等，將員工和公司的利益捆綁在◎一起。
◎管理的合規性。在評估私募機構時，合規管理也是必須考慮的一環，否則一旦觸碰底線，能力越強，導致的惡劣影響越大。在考察時，其運作基金的透明度、管理帳戶的結構、組織架構的完整性、公司的法律問題等均應納入測評體系。
3.決策流程
投資是個完整的體系，程序控制也很重要。一個高效、合規、完備的決策流程，是投資策略有力執行的保障。
首先，決策的形成講求高效，在投決會或決策人員安排上，並非人員越多越好，而是涵蓋關鍵部門、關鍵人物即可；在投資決策流程上，並非越長越好，儘量做到精簡、高效；在決策的執行上，則追求近乎于完美的執行力。
其次，決議的形成講求科學。例如，到底應該採用高度集權的決策機制，還是彰顯集體智慧的全體投票，兩種方式本身孰優孰劣並無定論，但需要與其採用的投資理念相通、與表決人員的投資實力相匹配。
最後，在決策全過程中均要體現出風險控制和合規管理的理念，即使可能影響到決策的效率，必要的投資底線和經營紅線仍堅決不能碰。這些均是在實際對私募進行評價過程中要考慮的問題。
4.投資組合與過往業績
對於私募基金最直接的評價指標，自然是其所持有的資產組合以及其過往的投資業績。
基金業績是基金表現最直觀的體現，通過量化分析體系可以分析出一些投資特徵。而觀察基金的投資組合，則是印證基金業績與基金經理表述的投資邏輯是否一致的有效方式，即是否“言行合一”。通常，不同時點的重倉股、持倉明細、交易記錄都是考察投資組合重要檔。例如，從重倉股中我們能夠更加精准地窺探其重點行業佈局和持股脈絡，有助於進一步瞭解基金經理的投資能力和交易方式，也是驗證基金經理是否言行合一或者眼高手低的直接方法。
另一方面，需要正視量化分析在基金篩選中的有效程度。比如，相較於公募基金，對私募進行量化分析時，缺乏完整的持倉資料，淨值資料體量也偏小，進而導致量化模型失效或顯著性不高。因而，在量化分析的應用上，格上研究中心僅將其篩選比重降為20%，更多用於私募基金的初選階段，畢竟過往實現豐厚收益的機構，未來繼續實現豐厚收益的概率，比過往業績並不優秀的機構要高一些。
鑒於此定量分析目的，量化分析體系更多著眼于投資者的投資體驗，並將長期持續投資理念注入其中，綜合考慮私募基金的中長期收益、最大回撤、淨值波動和風險調整後收益等指標，在關注盈利能力的同時，增加了對下行風險、業績持續性、風格延續性等方面的考量。
前瞻的定性分析
面對未來的諸多不確定性，在定性分析之後，我們有必要對私募基金進行定性分析，並將主客觀分析結果相結合，進而幫助我們對私募基金做出更全面、完整的評價和判斷。
經過多年的沉澱，格上研究中心逐漸形成了5P 原則，分別對公司的投資哲學、管理人團隊、決策流程、投資組合以及過往業績進行綜合評估。
1.投資哲學
私募基金的投資邏輯應該是最先被考慮的因素。成熟、穩定、適應市場的投資邏輯，是決定基金表現的原始動因，直接影響著私募基金未來業績的確定性和持續性。
歷經多輪市場考驗的投資理念，更容易形成穩定的投資風格。一方面在風險上，經過長時間的市場浸潤，基金經理從骨子裡打上了敬畏風險的烙印，進而全方位地體現在投研風控的各個環節，而不僅僅是幾條硬性止損措施。另一方面則體現在投資上，正所謂“專注創造價值”。長期磨煉的技能，更能在熟悉的領域或行情中，精確地把握投資機會。
◎成熟性。投資邏輯成熟性體現在是否有一套行之有效的投資邏輯和投資體系；是否經歷了長時間各種行情的檢驗；是否建立在對事件和市場的真知灼見基礎之上
◎穩定性。具有堅定的投資理念是至關重要的，唯有這樣才能使其在跌宕起伏的市場環境中頂住壓力，堅持自己的判斷和立場。
◎適應性。投資邏輯的形成和發展是與特定時期經濟發展水準、市場運行特徵和投資者結構等狀況緊密相關的。沒有一種投資方法或邏輯可以適用所有市場，都需要根據市場環境的轉變進行微調。
2.管理人團隊
私募的核心是人，需要對全部私募從業人員進行評估。其中，基金經理是私募的靈魂。對基金經理進行評判時，除了對其投資理念、思維深度進行考量外，還需要考察其作為企業管理者的能量。同時，對於其團隊的考察評價也必不可少，只有擁有專業穩定的投研支持，獨當一面的綜合保障，基金經理才能將其能力發揮到最大。
公司治理是私募管理人做好投資業績的核心保障，一個行之有效的公司治理模式，有助於私募機構的長遠發展，也能夠讓基金經理專注于投資，避免精力分散。對於公司治理方式的評價，格上研究中心主要從以下三點著眼：
◎股權結構的合理性。股東不僅能給予資金上的支援，還能夠在投資、經營方面影響頗深。如，很多機構的核心投研團隊本身就是主要持股人，這類私募一般擁有較高的投資積極性和團隊穩定性。又如，有的機構存在潛在的實際控制人，需要抽絲剝繭地瞭解公司真正的經營意圖或投資方法。
◎激勵機制的有效性。這是保證公司員工的積極性與忠誠性的最直接手段。合適的激勵機制包括給予員工股權激勵、和業績掛鉤的績效和提成、恰當的獎金、升職的空間等，將員工和公司的利益捆綁在◎一起。
◎管理的合規性。在評估私募機構時，合規管理也是必須考慮的一環，否則一旦觸碰底線，能力越強，導致的惡劣影響越大。在考察時，其運作基金的透明度、管理帳戶的結構、組織架構的完整性、公司的法律問題等均應納入測評體系。
3.決策流程
投資是個完整的體系，程序控制也很重要。一個高效、合規、完備的決策流程，是投資策略有力執行的保障。
首先，決策的形成講求高效，在投決會或決策人員安排上，並非人員越多越好，而是涵蓋關鍵部門、關鍵人物即可；在投資決策流程上，並非越長越好，儘量做到精簡、高效；在決策的執行上，則追求近乎于完美的執行力。
其次，決議的形成講求科學。例如，到底應該採用高度集權的決策機制，還是彰顯集體智慧的全體投票，兩種方式本身孰優孰劣並無定論，但需要與其採用的投資理念相通、與表決人員的投資實力相匹配。
最後，在決策全過程中均要體現出風險控制和合規管理的理念，即使可能影響到決策的效率，必要的投資底線和經營紅線仍堅決不能碰。這些均是在實際對私募進行評價過程中要考慮的問題。
4.投資組合與過往業績
對於私募基金最直接的評價指標，自然是其所持有的資產組合以及其過往的投資業績。
基金業績是基金表現最直觀的體現，通過量化分析體系可以分析出一些投資特徵。而觀察基金的投資組合，則是印證基金業績與基金經理表述的投資邏輯是否一致的有效方式，即是否“言行合一”。通常，不同時點的重倉股、持倉明細、交易記錄都是考察投資組合重要檔。例如，從重倉股中我們能夠更加精准地窺探其重點行業佈局和持股脈絡，有助於進一步瞭解基金經理的投資能力和交易方式，也是驗證基金經理是否言行合一或者眼高手低的直接方法。