等不及IPO，天使投資人要如何實現退出？
鈦媒體 TMTPost.com
TMT ｜創新｜ 創業
創投從來都是一門生意，隨著滴滴、美團等巨型獨角獸公司IPO日漸推遲，
鈦媒體記者 ︳ 韓佩
資本的耐心，是有限的，從2015年開始的合併大潮起，已經有無數的例子說明了這一點。
創投從來都是一門生意，隨著滴滴、美團等巨型獨角獸公司IPO日漸推遲，投資機構面臨的壓力越來越大，“如何退出”成其最大問題。（此前根據鈦媒體TMTBase全球資料庫，鈦媒體Pro專業版發佈的《中國TMT一級市場創投白皮書》中發現，
資料顯示，中國過去15年，股權投資存量市場至少積累4萬億資金，起碼50%的投資沒有退出。也就是說，整個中國股權投資市場至少積累著2萬億資金。據統計，全國甚至全球最頂級基金，
對於投資方來說，尤其是管理資金有限的天使投資機構，這些存量資本急需流動。“ 投進去退不出來，你估值都是假的，退出才是創投本質！” 達晨創投執行合夥人肖冰如此感歎道。
3月19日，由“潛力股”，中國股權轉讓研究中心主辦，鈦媒體協辦的中國第二屆股權轉讓論壇在北京召開，並發佈了《2016中國股權轉讓藍皮書》，
新三板掛牌退出，是目前最為主要的退出管道
根據《2016中國股權轉讓藍皮書》顯示，儘管2016年一直被稱為資本寒冬，但事實上去年資本市場募集資金總額相比2015年來說，還是有所上升的。
資料顯示，2016年前三季度,中國股權投資市場上新成立基金(天使/VC/PE)1266家，同比減少49.5%。但募集金額卻達到了8296.91億元，
2016年前三季度中國股權投資市場情況
2016年1-9月份，中國股權投資市場投資案例數為5403例，同比減少22.8%。而投資總額為 5562.65億元人民幣，同比增長30.6%。這意味著，在這所謂的“資本寒冬”中，投資人們投案子的態度越來越謹慎了，但資本也更集中——比如直播和共用單車這樣瘋狂吸金的行業。
近兩年的天使投資情況
在天使投資方面，也是在2015年達到了頂峰，2016年略有回歸。
新三板是過去兩年最主要的退出管道
但在過去兩年，退出和投資回報的情況卻並不容樂觀。在過去兩年，天使投資的主要退出途徑都是新三板，分別達到了52%和71%的比例。不過，由於目前新三板的流動性較差，即便企業掛牌新三板, 其投資機構所持有的股份也無法在短期內變現。
A股IPO的退出收益持續走低
通過A股IPO退出的回報率也在持續走低。資料統計顯示，通過在A股IPO實現退出的回報從2014年的8.08，降到2015年的3.26，直至2016年9月底底2.53。
並且據預測，根據A股目前以及未來12個月底預計大盤水準，通過IPO退出的回報仍將保持在2倍的低位水準。(由於2013年A股IPO關停，所以當年等IPO退出的帳面回報是0。)
由於以上原因，分階段進行股權轉讓和多樣化的退出方式，正被認為是下一個趨勢。
通過股權轉讓分階段退出，或許可使天使投資回報最大化
梅花天使創始合夥人吳世春認為對於天使投資人來說，最應該關注兩個資料:
第一是投資一個項目的回報率，投中一家獨角獸或者一個IPO項目當然是一件十分值得驕傲的事情，它能為投資人帶來上百倍的回報；第二是成功退出項目占所投項目的比例，簡稱為退出項目比例。
用數學的方法來說，一個IPO代表的是極值，而退出項目比例代表的是方差，對於天使投資人，既要追求極值的無限大(代表運氣),也要追求方差的相對平均(代表實力)。
“如果投資100個天使專案，那麼應該有2-3個 IPO,有10-30個是通過其他方式退出。”他表示，IPO是頭部，其他退出是腰部，作為天使投資人，不應該過分追求頭部，更應該擴大腰部(其他退出)項目的比例。
而中國股權轉讓研究中心認為，在天使投資者當中，這些機構可以適當的留有一部分股份等待公司IPO，而另外一部分股份可以在該項目B輪融資之後，公司商業模式清晰風險減小時，可以逐漸嘗試分階段退出，來實現回報最大化。
逐步退出獲取的投資收益
比如，天使投資人在所投項目進入B輪之後，就開始有計劃地通過股權轉讓對投資項目進行退出的話，其最終的回報要高於單純地等待IPO退出。假設從B輪開始，每輪退出1/2，則總回報為2*50%+5*25%+4*12.5%+1*12.5%=2.875。
紫輝創投的退出案例
紫輝創投就曾在陌陌投資案上用這種股權轉讓“賣老股”的方式，兩年內成功的套現3500萬美元，IRR達到490%。2012年4月，紫輝創投向陌陌投資了約105萬美元。隨後，紫輝創投分3次以賣老股的形式退出了在陌陌的投資。
選擇賣老股這種退出方式時，需要注意些什麼？
遺憾的是，在國內，賣老股這一退出方式尚不是很成熟，僅有1%的天使投資採取這樣的方式，而在美國市場上，這個數字是15%。
但股權轉讓平臺“潛力股”的創始人李剛強認為，中國的股權轉讓市場在近兩年可能會出現爆發。按照他的估算，從2009年開始的全民天使和PE時代，如果按照5+2的發展週期，有超過五千億級基金的退出期將會集中在2017和2018年。
那麼，在這些股權轉讓過程中，天使投資人又如何解決尋找買家、估值、交易等這些實操問題呢？
什麼時候轉讓最佳？
潛力股首席研究總監徐祥君表示，股權轉讓一般最好在B輪之後，投資人可以在新一輪融資進行時同時進行股權轉讓，或者在企業增資半年後，社會信心較足且定價有參考的情況下進行——股權的轉讓時間點也直接決定了股權估值的確定辦法。
如何進行轉讓定價？
根據徐祥君介紹，如果股權轉讓是與最近一輪融資（6個月內）一起進行，則轉讓價格通常會因為保護性條款減弱、流動性折扣等原因出現6-8折的折扣。比如市場上目前搶手的ofo、摩拜單車等，其老股往往會溢價轉讓。
退出比例應該如何分配？
首次退出的比例應該覆蓋本金並獲得合理的回報。如果單純從回報倍數的角度來看的話，1-3倍是可以接受的。假設天使機構擁有10%的股份，那麼賣 3%的股份就能回本並獲得2倍的回報，同時，手裡還剩下7%的股份比例。
而在後續的轉讓中，可以每次轉讓天使投資人所持有份額的30-50%，最後留有一部分等待IPO。
如何尋找買家？
此外，在股權轉讓市場上，買方市場也是非常龐大的。據瞭解，全國有3萬多家中小投資機構都是老股的潛在買家。另外一些追求穩定回報的投資機構，如接盤基金、母基金產品或產業集團、上市公司都可能成為“接盤俠”。
雖然買方和賣方市場需求都比較旺盛，但徐翔君仍然不是很建議通過朋友圈等小眾關係來進行股權轉讓，因為畢竟股權轉讓還是一件較為複雜的事情，可能需要投資人投入大量的時間精力，並且還要考慮提供合理的避稅（個人股東在股權轉讓時面臨的20%的個人所得稅企業股東為25%的企業所得稅）。
因此，這也催生了不少的協力廠商股權轉讓交易平臺，如潛力股、股權通、因果樹、雲創股等各個創業平臺，他們既成了資金的進口，也成了出口。
瞭解這個新奇世界
《2016中國股權轉讓藍皮書》全文戳“閱讀原文”即可查看
但在過去兩年，退出和投資回報的情況卻並不容樂觀。在過去兩年，天使投資的主要退出途徑都是新三板，分別達到了52%和71%的比例。不過，由於目前新三板的流動性較差，即便企業掛牌新三板, 其投資機構所持有的股份也無法在短期內變現。
A股IPO的退出收益持續走低
通過A股IPO退出的回報率也在持續走低。資料統計顯示，通過在A股IPO實現退出的回報從2014年的8.08，降到2015年的3.26，直至2016年9月底底2.53。
並且據預測，根據A股目前以及未來12個月底預計大盤水準，通過IPO退出的回報仍將保持在2倍的低位水準。(由於2013年A股IPO關停，所以當年等IPO退出的帳面回報是0。)
由於以上原因，分階段進行股權轉讓和多樣化的退出方式，正被認為是下一個趨勢。
通過股權轉讓分階段退出，或許可使天使投資回報最大化
梅花天使創始合夥人吳世春認為對於天使投資人來說，最應該關注兩個資料:
第一是投資一個項目的回報率，投中一家獨角獸或者一個IPO項目當然是一件十分值得驕傲的事情，它能為投資人帶來上百倍的回報；第二是成功退出項目占所投項目的比例，簡稱為退出項目比例。
用數學的方法來說，一個IPO代表的是極值，而退出項目比例代表的是方差，對於天使投資人，既要追求極值的無限大(代表運氣),也要追求方差的相對平均(代表實力)。
“如果投資100個天使專案，那麼應該有2-3個 IPO,有10-30個是通過其他方式退出。”他表示，IPO是頭部，其他退出是腰部，作為天使投資人，不應該過分追求頭部，更應該擴大腰部(其他退出)項目的比例。
而中國股權轉讓研究中心認為，在天使投資者當中，這些機構可以適當的留有一部分股份等待公司IPO，而另外一部分股份可以在該項目B輪融資之後，公司商業模式清晰風險減小時，可以逐漸嘗試分階段退出，來實現回報最大化。
逐步退出獲取的投資收益
比如，天使投資人在所投項目進入B輪之後，就開始有計劃地通過股權轉讓對投資項目進行退出的話，其最終的回報要高於單純地等待IPO退出。假設從B輪開始，每輪退出1/2，則總回報為2*50%+5*25%+4*12.5%+1*12.5%=2.875。
紫輝創投的退出案例
紫輝創投就曾在陌陌投資案上用這種股權轉讓“賣老股”的方式，兩年內成功的套現3500萬美元，IRR達到490%。2012年4月，紫輝創投向陌陌投資了約105萬美元。隨後，紫輝創投分3次以賣老股的形式退出了在陌陌的投資。
選擇賣老股這種退出方式時，需要注意些什麼？
遺憾的是，在國內，賣老股這一退出方式尚不是很成熟，僅有1%的天使投資採取這樣的方式，而在美國市場上，這個數字是15%。
但股權轉讓平臺“潛力股”的創始人李剛強認為，中國的股權轉讓市場在近兩年可能會出現爆發。按照他的估算，從2009年開始的全民天使和PE時代，如果按照5+2的發展週期，有超過五千億級基金的退出期將會集中在2017和2018年。
那麼，在這些股權轉讓過程中，天使投資人又如何解決尋找買家、估值、交易等這些實操問題呢？
什麼時候轉讓最佳？
潛力股首席研究總監徐祥君表示，股權轉讓一般最好在B輪之後，投資人可以在新一輪融資進行時同時進行股權轉讓，或者在企業增資半年後，社會信心較足且定價有參考的情況下進行——股權的轉讓時間點也直接決定了股權估值的確定辦法。
如何進行轉讓定價？
根據徐祥君介紹，如果股權轉讓是與最近一輪融資（6個月內）一起進行，則轉讓價格通常會因為保護性條款減弱、流動性折扣等原因出現6-8折的折扣。比如市場上目前搶手的ofo、摩拜單車等，其老股往往會溢價轉讓。
退出比例應該如何分配？
首次退出的比例應該覆蓋本金並獲得合理的回報。如果單純從回報倍數的角度來看的話，1-3倍是可以接受的。假設天使機構擁有10%的股份，那麼賣 3%的股份就能回本並獲得2倍的回報，同時，手裡還剩下7%的股份比例。
而在後續的轉讓中，可以每次轉讓天使投資人所持有份額的30-50%，最後留有一部分等待IPO。
如何尋找買家？
此外，在股權轉讓市場上，買方市場也是非常龐大的。據瞭解，全國有3萬多家中小投資機構都是老股的潛在買家。另外一些追求穩定回報的投資機構，如接盤基金、母基金產品或產業集團、上市公司都可能成為“接盤俠”。
雖然買方和賣方市場需求都比較旺盛，但徐翔君仍然不是很建議通過朋友圈等小眾關係來進行股權轉讓，因為畢竟股權轉讓還是一件較為複雜的事情，可能需要投資人投入大量的時間精力，並且還要考慮提供合理的避稅（個人股東在股權轉讓時面臨的20%的個人所得稅企業股東為25%的企業所得稅）。
因此，這也催生了不少的協力廠商股權轉讓交易平臺，如潛力股、股權通、因果樹、雲創股等各個創業平臺，他們既成了資金的進口，也成了出口。
瞭解這個新奇世界
《2016中國股權轉讓藍皮書》全文戳“閱讀原文”即可查看