低估值高成長，這兩支股票業績即將爆發！
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引言:平高電氣和許繼電氣於3月24日同日公佈2016年年報,其中許繼電氣實現營業收入96.07億元,同比增長30.77%;歸屬於母公司的淨利潤8.69億元,同比增長20.58%,財報公佈後,第二個交易日(3月27日)逆勢收漲4.5%;平高電氣3月24日公佈年報,營收88.7億元,同比增長31.40%,歸母淨利潤12.19億元,同比增長37.85%,3月27日收漲0.12%。
1.概述
投資邏輯:
l 均為國家電網旗下特高壓領域細分龍頭,2017年是收入確認大年,將延續較高增長。
l 兩家公司靜態估值僅20倍,其中平高電氣派息強勁,股息率吸引。
l 許繼電氣有充電樁概念,在國網充換電設備中,中標情況僅次於國電南瑞。
平高電氣和許繼電氣均為國網旗下上市公司,其中許繼電氣是國網系的一、二次設備龍頭,國內綜合配套能力最強。產品覆蓋發電、輸電、配電、用電等電力系統各個環節,橫跨一二次、高中壓、交直流裝備領域,是特高壓直流細分領域絕對龍頭。
2.基本面分析
平高電氣和許繼電氣的主要客戶均為國家電網、南方電網等。
2.1 平高電氣
平高電氣的看點主要是特高壓交流GIS(gas insulated switchgear,氣體絕緣開關設備)市場龍頭、一帶一路產能輸出、中低壓開關設備產品線的完善並進入配網市場。下面分別來看。
GIS絕對龍頭:
公司在特高壓設備市場主要供應組合電器GIS、斷路器、接地開關、避雷器等,其中GIS 價值最高。
而平高電氣的優勢在於其在特高壓GIS市場上為絕對龍頭,保持40%左右市占率,競爭對手包括西電、新東北電氣及新進入者山東電工,公司2015年共確認20間隔特高壓GIS,對應收入16億,2016年確認31間隔GIS的收入,對應收入27億,而根據目前在手訂單,2017年將確認約33億。
公司在特高壓交流輸電線路中,按照GIS市場占設備投資5%計算;直流輸電線路,公 司提供的斷路器、GIS設備價值占比略低,按照占線路設備總投資的3%。“十三五”期間,按照國網規劃的“五交八直”、“十交兩直”特高壓建設,公司交流GIS及直流斷路器、GIS設備,在2017~2020年將對應186億收入。
一帶一路產能輸出:
一帶一路沿線國家有很多電力發展落後于世界平均水準,如巴西、越南、印度、菲律賓等。2015年我國對外承包工程新簽合同總額2100.7億美元,其中電力工程建設合同額456.7億美元,占 21.7%,同比增長高達76.7%。
國家電網先後成功投資和運營菲律賓、巴西、葡萄牙、澳大利亞、中國香港、義大利等6個國家和地區的骨幹能源網公司,組建成立國家電網巴西控股公司與國網澳洲資產公司。2016國家電網年與“一帶一路”沿線國家新簽訂合同金額23億美元。預計2020年國家電網的海外資產規模將達到10%,平均每年投入80億美元,國際業務利潤貢獻率超過20%。
平高電氣2015年定增收購並增資國際工程子公司,出資6.5億在印度設立海外子公司,抓住印度及周邊南亞、東南亞地區電力基礎設施建設發展視窗期。對於未來,我們假設輸配電投資占比42%,預計未來國際項目這一塊可以為公司提供10-30億人民幣的營收。
配網市場:
平高通用於2015年10月設立,系平高集團以相關業務的淨資產出資,公司借此完善中低壓開關設備產品線,進入配網市場。
2015 年能源局發佈《配電網建設改造行動計畫(2015 年-2020 年)》,規劃到 2020 年 配電網改革投資 2 萬億,其中 2015 年投入 3000 億,“十三五”期間投資 17000 億。未來 配網改革將派生出很大的配網設備需求,這不僅包括國網招標增量,配電網薄弱的地縣級更是配網市改革的市場。
根據年報,剛剛加入的中低壓及配網板塊營收14.8億元,同比增長63.72%,毛利率17.73%,同比增加1.96個百分點。但與許繼相同,我們認為配網運營方面給公司帶來的業績增量將不會太多,2016年雖然比2015年有較大增長,但2017年及以後應該會保持平穩的窄幅增長。理由參考之後對許繼電氣的分析。
注意到管理層在年報中給出的2017年經營目標,即95-112億營收與13-17億淨利潤,與我們的預測基本一致。
2.2 許繼電氣
直流輸電龍頭:
許繼電氣是國內唯一直流輸電系統集成商,公司換流閥市場佔有率30%,在直流控制保護系統方面,2015年和2016年國網招標中占50%市場份額。2015年至2016年,公司與國家電網簽訂直流輸電線路建設相關合同合計48.1億。根據專案核准時間以及特高壓項目建設週期,2016 年公司將確認10億左右特高壓收入,30億左右特高壓項目收入將在2017年確認。預計2017年至2020年,國內每年將有2-3條的特高壓直流線路核准,海外將有1-2個特高壓直流項目落地,後續特高壓項目將為公司帶來每年20億左右的特高直流訂單(包含換流閥、控制保護以及直流場設備),為公司直流輸電業務發展提供充分保障。
配網運營:
公司配電業務的主要執行主體是珠海許繼有限公司。在配網自動化領域,公司國內市場佔有率30%以上。“十三五”規劃的配電網建設改造計畫提出到2020年實現配電網自動化90%的覆蓋率(2016年國家電網公佈的城市配電網的自動化覆蓋率僅38%),在這一進程中,公司將繼續維持龍頭地位。但我們對配網業務給公司業績帶來的增量不樂觀,根據計畫,雖然十三五期間總量在1.7萬億,但2016年投資3000億,以後每年僅比前一年略多一點,2020年當年預計投資3900億。因此我們認為配網運營方面給公司帶來的業績增量將不會太多,2016年雖然比2015年有較大增長,但2017年及以後應該會保持平穩的窄幅增長。
充電樁建設:
國家能源局提出,力爭2017年新增充電樁80萬個,其中專用樁70萬個、公共樁10萬個,位現在保有量的4倍,行業空間巨大。而國家電網也提出,在十三五末,將基本建成“七縱四橫兩網格”高速公路快充網路,2016 年,國家電網建成充電樁2.2萬個,累計建成充電樁4.2萬個,規劃2017年將建設2.9萬個;到2020年,建成12萬個充電樁。
那麼許繼電氣能獲益多少呢?我們從2016年國家電網充電設備招標結果來看,許繼集團中標率僅次於國電南瑞和華商三優,許繼集團中標套數接近總招標套數的 10%。
根據2016年年報,充電樁板塊營業收入近9億元,同比增長62%,與充電樁行業增速相似。
3.風險分析
3.1未來增速風險
在配網方面,平高電氣和許繼電氣今年都有一個較大的增長,但我們認為這是不可持續的,未來根據配電網建設改造計畫,直到2020年每年市場總體增長率不會超過10%。
在特高壓市場方面,2017年是兩家公司收入確認的大年,但在未來,預計2017年至2020年,國內每年將有2-3條的特高壓直流線路核准,海外將有1-2個特高壓直流項目落地,對許繼電氣這一塊的營收貢獻大概在20億左右。而對於平高電氣,按照國網規劃的“五交八直”、“十交兩直”特高壓建設,公司交流GIS及直流斷路器、GIS設備,在2017~2020年將對應186億收入。因此許繼電氣的淨利潤可能會在2018年以後遭遇一個較大的斷層,但平高電氣會略好一些。
國際業務方面,雖然受益於一帶一路,但帶給上市公司的增量仍然比較謹慎,包括平高電氣的印度公司方面,預計2017年尚不能給公司帶來利潤。
而在充電樁方面,許繼電氣會強于平高電氣,但根據國家電網規劃以及公司過往中標套數占比的測算,這一塊帶來的增量也不宜太過樂觀。
4.估值分析
根據同行業上市公司的對比,我們本著謹慎的原則,給平高電氣和許繼電氣估值:
平高電氣:
鑒於平高電氣未來淨利潤可能更加穩定,同時擁有強勁的派息記錄支撐,我們以19年20倍市盈率估值,並以10%的股權成本貼現回2017年,得到296億的目標市值,即目標價21.8元。上漲空間28%。
附:平高電氣派息預測
許繼電氣:
許繼電氣2017年將是收入確認大年,但預計2018年將會有較大幅度的下降。保守起見,以2017年15倍市盈率估值,即218億市值。若以2019年20倍市盈率估值並以10%股權成本貼現,則估值207億市值。綜合來看,給許繼電氣20.8元的目標價。上漲空間16%。
5.投資建議
2017年許繼電氣可能會有短期的炒作(較高的增長以及充電樁業務加速),但應當警惕18年預期業績下滑的風險。平高電氣未來增速更加穩定平緩,國際業務如能超預期放量也會是一個看點,作為長期投資標的更加穩健。
綜上,我們給出的投資建議是,短期炒作(如每年報、季報出來後的炒作)可以關注許繼電氣,長線投資更加看好平高電氣。
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國家電網先後成功投資和運營菲律賓、巴西、葡萄牙、澳大利亞、中國香港、義大利等6個國家和地區的骨幹能源網公司,組建成立國家電網巴西控股公司與國網澳洲資產公司。2016國家電網年與“一帶一路”沿線國家新簽訂合同金額23億美元。預計2020年國家電網的海外資產規模將達到10%,平均每年投入80億美元,國際業務利潤貢獻率超過20%。
平高電氣2015年定增收購並增資國際工程子公司,出資6.5億在印度設立海外子公司,抓住印度及周邊南亞、東南亞地區電力基礎設施建設發展視窗期。對於未來,我們假設輸配電投資占比42%,預計未來國際項目這一塊可以為公司提供10-30億人民幣的營收。
配網市場:
平高通用於2015年10月設立,系平高集團以相關業務的淨資產出資,公司借此完善中低壓開關設備產品線,進入配網市場。
2015 年能源局發佈《配電網建設改造行動計畫(2015 年-2020 年)》,規劃到 2020 年 配電網改革投資 2 萬億,其中 2015 年投入 3000 億,“十三五”期間投資 17000 億。未來 配網改革將派生出很大的配網設備需求,這不僅包括國網招標增量,配電網薄弱的地縣級更是配網市改革的市場。
根據年報,剛剛加入的中低壓及配網板塊營收14.8億元,同比增長63.72%,毛利率17.73%,同比增加1.96個百分點。但與許繼相同,我們認為配網運營方面給公司帶來的業績增量將不會太多,2016年雖然比2015年有較大增長,但2017年及以後應該會保持平穩的窄幅增長。理由參考之後對許繼電氣的分析。
注意到管理層在年報中給出的2017年經營目標,即95-112億營收與13-17億淨利潤,與我們的預測基本一致。
2.2 許繼電氣
直流輸電龍頭:
許繼電氣是國內唯一直流輸電系統集成商,公司換流閥市場佔有率30%,在直流控制保護系統方面,2015年和2016年國網招標中占50%市場份額。2015年至2016年,公司與國家電網簽訂直流輸電線路建設相關合同合計48.1億。根據專案核准時間以及特高壓項目建設週期,2016 年公司將確認10億左右特高壓收入,30億左右特高壓項目收入將在2017年確認。預計2017年至2020年,國內每年將有2-3條的特高壓直流線路核准,海外將有1-2個特高壓直流項目落地,後續特高壓項目將為公司帶來每年20億左右的特高直流訂單(包含換流閥、控制保護以及直流場設備),為公司直流輸電業務發展提供充分保障。
配網運營:
公司配電業務的主要執行主體是珠海許繼有限公司。在配網自動化領域,公司國內市場佔有率30%以上。“十三五”規劃的配電網建設改造計畫提出到2020年實現配電網自動化90%的覆蓋率(2016年國家電網公佈的城市配電網的自動化覆蓋率僅38%),在這一進程中,公司將繼續維持龍頭地位。但我們對配網業務給公司業績帶來的增量不樂觀,根據計畫,雖然十三五期間總量在1.7萬億,但2016年投資3000億,以後每年僅比前一年略多一點,2020年當年預計投資3900億。因此我們認為配網運營方面給公司帶來的業績增量將不會太多,2016年雖然比2015年有較大增長,但2017年及以後應該會保持平穩的窄幅增長。
充電樁建設:
國家能源局提出,力爭2017年新增充電樁80萬個,其中專用樁70萬個、公共樁10萬個,位現在保有量的4倍,行業空間巨大。而國家電網也提出,在十三五末,將基本建成“七縱四橫兩網格”高速公路快充網路,2016 年,國家電網建成充電樁2.2萬個,累計建成充電樁4.2萬個,規劃2017年將建設2.9萬個;到2020年,建成12萬個充電樁。
那麼許繼電氣能獲益多少呢?我們從2016年國家電網充電設備招標結果來看,許繼集團中標率僅次於國電南瑞和華商三優,許繼集團中標套數接近總招標套數的 10%。
根據2016年年報,充電樁板塊營業收入近9億元,同比增長62%,與充電樁行業增速相似。
3.風險分析
3.1未來增速風險
在配網方面,平高電氣和許繼電氣今年都有一個較大的增長,但我們認為這是不可持續的,未來根據配電網建設改造計畫,直到2020年每年市場總體增長率不會超過10%。
在特高壓市場方面,2017年是兩家公司收入確認的大年,但在未來,預計2017年至2020年,國內每年將有2-3條的特高壓直流線路核准,海外將有1-2個特高壓直流項目落地,對許繼電氣這一塊的營收貢獻大概在20億左右。而對於平高電氣,按照國網規劃的“五交八直”、“十交兩直”特高壓建設,公司交流GIS及直流斷路器、GIS設備,在2017~2020年將對應186億收入。因此許繼電氣的淨利潤可能會在2018年以後遭遇一個較大的斷層,但平高電氣會略好一些。
國際業務方面,雖然受益於一帶一路,但帶給上市公司的增量仍然比較謹慎,包括平高電氣的印度公司方面,預計2017年尚不能給公司帶來利潤。
而在充電樁方面,許繼電氣會強于平高電氣,但根據國家電網規劃以及公司過往中標套數占比的測算,這一塊帶來的增量也不宜太過樂觀。
4.估值分析
根據同行業上市公司的對比,我們本著謹慎的原則,給平高電氣和許繼電氣估值:
平高電氣:
鑒於平高電氣未來淨利潤可能更加穩定,同時擁有強勁的派息記錄支撐,我們以19年20倍市盈率估值,並以10%的股權成本貼現回2017年,得到296億的目標市值,即目標價21.8元。上漲空間28%。
附:平高電氣派息預測
許繼電氣:
許繼電氣2017年將是收入確認大年,但預計2018年將會有較大幅度的下降。保守起見,以2017年15倍市盈率估值,即218億市值。若以2019年20倍市盈率估值並以10%股權成本貼現,則估值207億市值。綜合來看,給許繼電氣20.8元的目標價。上漲空間16%。
5.投資建議
2017年許繼電氣可能會有短期的炒作(較高的增長以及充電樁業務加速),但應當警惕18年預期業績下滑的風險。平高電氣未來增速更加穩定平緩,國際業務如能超預期放量也會是一個看點,作為長期投資標的更加穩健。
綜上,我們給出的投資建議是,短期炒作(如每年報、季報出來後的炒作)可以關注許繼電氣,長線投資更加看好平高電氣。
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