導讀：2018如期迎來開門紅， 申萬房地產新年第一周指數表現相當靚麗， 漲幅7.71%， 跑贏大盤（滬深300）5.04 個百分點， 其中泰禾集團漲幅高達38.4%。 為什麼地產股能夠在春季躁動中如此活躍？並且值得注意的一個現象是， 儘管自去年初以來， 地產行業調控政策不斷升級加碼， 從限購到限貸再到租售並舉及棚改計畫的出臺， 調控成為從中央到地方共同主導的大勢所趨， A股地產板塊在過去一年裡的相對收益持續走弱， 但密集性政策出臺之余， 龍頭房企的銷售情況卻不斷超預期， 近期股價躁動也引發了市場的分歧，
2018年政策基調中性偏溫和， 去庫存+因城因地差異化調控是關鍵
作為週期型行業， 行業政策是決定地產板塊漲跌以及基本面走勢最重要的影響因素。 回顧歷年地產板塊相對與全部A股的漲跌幅度可以發現， 在行業調控政策出臺的階段， 行業相對整體負收益明顯， 隨著政策邊際收緊的空間減小至逐步放鬆階段， 板塊整體超額收益水準逐步提升。
1.調控大概率維持現狀， 大幅加碼或放鬆可能性均不大
2016 年下半年以來， 核心城市密集出臺限購、限貸、限價等樓市緊縮政策， 2017 年延續政策緊縮政策， 3 月北京進一步升級為認房認貸， 同時以廈門為開端超過多個城市出臺 2-5 年的限售政策。 相比前幾輪調控， 本輪調控無論在廣度、力度及維度上都全面加強， 但平安證券地產楊侃在關於2018地產行業的十大猜想中首先預測， 調控政策大概率維持現狀， 大幅加碼或放鬆可能性均不大。
最為明顯的信號是， 剛結束不久的中央經濟工作會議強調， 要保持房地產市場調控政策的連續性和穩定性。 事實上， 歲末年初地產行業的正面催化就陸續顯現， 武漢、蘭州、南京等地的限購與落戶政策鬆綁釋放監管邊際緩和的信號， 去年12月的銷售資料顯示：一二線城市降幅收窄， 棚改規劃、建築業PMI達到近5年景氣高點也預示著18年房地產新開工與投資存在超預期可能， 這些都意味著2018年地產或將進入規模平穩增長和流動性機會並存的發展時期。
再細究， 2017 年九部委出臺《關於在人口淨流入的大中城市加快収展住房租賃市場的通知》， 在長效機制建設完成之前， 仍需調控換取時間；儘管經濟下行壓力仍在，
2.調控或放鬆僅增加短期波動， “穩定房價”和“去庫存”在差異化調控中並存
目前最新的地方限制放寬的信號消息來自， 天津實行引人才“租房落戶”政策， 青島全面放開城鎮落戶限制、租房即可落戶；蘭州正式對部分區域取消限購。
海通證券塗力磊通過進門財經APP線上路演表達了對這一現象的核心看法，市場調控或者放鬆的各類資訊更多是增加短期波動，“穩定房價”和“去庫存”在今年將不會改變，“穩定房價”和“去庫存”會繼續在2018年的差異化調控中同時存在。在此背景下，地產行業的結構性機會將非常明顯，從另一個角度，集中度提升、優質企業競爭力提升和龍頭溢價的邏輯也不會發生改變，我們仍會看到優質藍籌業績、股票表現持續跑贏市場。且由於當前A股和H股的藍籌公司都集中在二線城市佈局，這將支持其在2018年同漲同跌。
3.2018 年政策重心將進一步轉移到住房制度改革和長效機制建設
伴隨調控政策初見成效的另一個重要的長效機制是，十九大報告在明確“堅持房子是用來住的、不是用來炒的定位基礎上”，提出“加快建立多主體供給、多管道保障、 租購並舉的住房制度，讓全體人民住有所居”；接著中央政治局會議強調加快住房制度改革和長效機制建設；中央經濟工作會議再次點明“加快建立多主體供應、多管道保障、租購並舉的住房制度。要發展住房租賃市場特別是長期租賃，保護租賃利益相關方合法權益，支援專業化、機構化住房租賃企業發展。”
而2017年12月23召開的全國住房城鄉建設工作會議呈現三大亮點則更為細緻：把深化住房制度改革，推動租賃市場發展擺在第一位；18 年棚改套數計畫580萬套，高於市場預期的500萬套；強調差別化調控政策，滿足首套剛需、支持改善需求、 遏制投機炒房。
通過盤點，目前包括地產開發商、地產服務仲介、“互聯網+資本”平臺以及酒店集團均有佈局長租公寓。近期深業集團宣佈進軍長租公寓，隨著持續的政策収力和租賃用地供應放量，預計更多開發商將試水長租市場。
2018市場面和基本面邊際變化向好，流動性帶來更強的機構性機會
作為拉動力最強的支柱產業，A股房地產行業與其他行業表現的相關性的變化，反映的是宏觀層面盈利與流動性分配的變化。
1.流動性呵護帶來較暖的市場環境，地產超額收益對宏觀流動性短期變化高度敏感
元旦假期前，央行推出“臨時準備金動用安排”，以滿足春節前商業銀行因現金大量投放而產生的臨時流動性需求。華泰證券策略分析師曾岩認為，在年末資金面異常緊張的情況下，這一全新降准機制，除了釋放充足的流動性以外，最為重要的是，基本穩定了春節前市場對於流動性的預期，消除了不確定性的擔憂，而後者恰恰是抑制風險偏好的關鍵所在。
另一方面，良好的經濟資料為新年一季度經濟總體平穩運行，有助於風險偏好的觸底修復提供了支撐。年末12月的PMI繼續維持相對較高水準，其中主要原材料購進價格再次反彈，新鮮出爐的2017年12月PPI資料顯示同比增長4.9%，環比0.8%，年全上漲6.3%，結束了連續5年下降態勢。華泰證券認為，整體看，在嚴格的環保限產情況下，經濟處於小幅回落而非斷崖式下跌的狀態。對整體的非金融 A 股盈利而言，很大可能維持18年利潤增速小幅回落，但ROE持續處於高位。
而自2016 年以來，地產行業整體盈利能力持續修復，淨資產收益率也持續回升，行業相對收益在 2017 年的流動性中性環境裡，對流動性邊際變化高度敏感，每一次流動性的短期改善，地產行業都能取得較顯著的超額收益。
短期在調倉切換的背景下，市場資金對待相對收益的理解也開始向房地產傾斜，從其上下游板塊流出，觸發了上漲。這將是在元旦假期中，預判流動性將邊際改善後，堅定推薦配置地產行業的重要短期邏輯之一。
此外，華泰證券認為今年房地產行業的限售股解禁量將是10年來的最高值，從而有望顯著改善板塊的流動性，交易活躍度會上升。
2.地產龍頭是行業集中度提升邏輯的滯後反應品種
從去年起，A 股市場對行業集中度提升這一中期邏輯形成了較一致的認可，行業集中度顯著提升的一些消費行業、週期性行業也都因此取得了超額收益。但華泰證券認為行業集中度在同樣提升的房地產板塊卻反應滯後。 在此背景下，行業龍頭的三大優勢凸顯，即高門檻下的拿地優勢、管道收緊背景下多元化融資優勢和高品牌溢價優勢，龍頭房企在 2018 年有望迎來價值重估。
根據克爾瑞資料，2012年以來房地產行業集中度不斷提升，而2017年市占率提升速度明顯加快。2017 年1-11 月房地產銷售金額TOP 5的房企市場份額為17.65%，相比去年同期提高5.12個百分點；TOP 10的集中度為24.85%，相比去年同期提升5.64個百分點；TOP 20市場份額相比2016年增加6.91個百分點至33.10%。預計2018年TOP10房企銷售市占率將超過30%,且龍頭房企2017年12月的銷量增速大幅上升也繼續反映這一現象。因此華泰證券判斷在元旦至春節期間的暖冬市場環境下，行業集中度提升邏輯的滯後反應品種地產龍頭股值得買入持有。
不過，招商證券地產首席趙可通過進門財經APP線上路演提醒投資者，此時應忘掉集中度，回歸週期本質，因為集中度的提高是長邏輯，很難説明投資者進行左側佈局。
正如我們如上所述，從2012年起行業集中度就已經提高，且週期調整階段更明顯，而集中度提高其實和城鎮化程度密切相關，其中，龍頭房企在週期調整和底部階段較板塊而言上漲相對更明顯，在本質上又和公司模式有關。以萬科為例，類似於股票市場中量化對沖的產品，通過合適杠杆率+高周轉實現對行業的空頭，資金的管控能力+上下游的溢價能力+整體系統的協調能力維持較高毛利率和淨利率，17年萬科上漲不錯的區間剛好對應於行業總量調整的時間。
所以，並非所有龍頭都受益于集中度提高，它將偏向于為萬科這樣的龍頭帶去更多紅利。
3.房企銷售業績應獲得比2011年-2014年間更高的估值
2015年以來的房地產銷售，主要源於剛需和改善房需求帶動為主，當時的商品房銷售增速帶動了家電銷量增速回升、汽車銷量增速回升、傢俱企業庫存下降； 但2011年至2014年間的房地產銷售，在剛需和投資的雙重需求下，儘管商品房銷售增速回升，但並未帶動家電和汽車銷量增速顯著回升，傢俱企業庫存未顯著下降。為什麼？
華泰證券分析稱，剛需帶動為主的時期，大部分售出的商品房在相當長的時間裡會退出市場流通與交易， 對房企意味著大部分的庫存風險隨銷售實現實質性轉移；而剛需+投資帶動的時期，售出的商品房中，可能有較高比例的房子以次新房的形式留在了市場上，成為了社會庫存，對房企的未來銷售產生負面影響，這部分比例的風險事實上並沒有真正轉移。
就中期形勢看，商品房的投資性收益較難顯著上升，投資性房地產需求占比仍會較低，剛需和改善型住房需求占比仍會較高，那麼在此情況下，房地產企業的銷售業績在A股市場上應獲得比 2011年-2014年間更高的估值。然而當前，A 股房地產板塊的PB估值並沒有隨過去一年多ROE的回升而修復，也未因風險實際轉移比例更高的銷售業績而獲得更高的估值，所以當前的房地產板塊與其他行業相比仍是估值窪地。
4.企業自身的業績增長會成為帶動股價上升的核心要素
廣發證券樂加棟通過進門財經APP路演表示戰略性看好地產板塊的重要原因之一在於企業自身的業績增長會成為帶動股價上升的核心要素。他認為政策與利率的壓制減輕之下龍頭公司低估值下的業績內生性增長將帶來超額收益。
而根據海通證券塗力磊的進一步分析，當我們回顧2017年12月底，萬科、保利等龍頭的銷售資料時，就已經能確定其未來三年25%以上的增速，換句話說在不漲增速的情況下，三年之內也能翻一倍，這樣的公司為什麼不買呢？
地產股在2018是否有持續性的行情？
招商證券地產首席趙可通過進門財經APP線上路演強調，每輪6-10年的中週期中僅有兩輪小週期，也就是說，6-10年中僅有兩撥最好配置房地產股的機會。在本輪中週期中，第一波機會在14末-15年（當時並未有人提市場集中度邏輯），第二波機會則就在2018年。
那這輪超額收益到底會延續多長？根據歷史上超額收益區間和行業週期的關係來看，趙可認為起碼今年前3季度都是具備較好超額收益區間。但因為股票彈性比較大，短期上漲或有過猛，但也同時意味著在超額收益區間內，股票出現調整反而是較好的佈局點。因此再次強調務必重視18年板塊超額收益的大好機會。
配置策略一覽
值得一聽的話外音
1月7日2018中城聯盟論壇在北京國貿舉行，這場號稱全年唯一的全董事長級別地產盛會的本期主題被定為“和未來好好談談”。在一眾大佬們的演講中，有一些形而上的觀點值得分享：
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免責聲明：本號所推送資訊或所表述的意見僅供參考，並不構成對任何人的投資建議。市場有風險，投資需謹慎！
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3.2018 年政策重心將進一步轉移到住房制度改革和長效機制建設
伴隨調控政策初見成效的另一個重要的長效機制是，十九大報告在明確“堅持房子是用來住的、不是用來炒的定位基礎上”，提出“加快建立多主體供給、多管道保障、 租購並舉的住房制度，讓全體人民住有所居”；接著中央政治局會議強調加快住房制度改革和長效機制建設；中央經濟工作會議再次點明“加快建立多主體供應、多管道保障、租購並舉的住房制度。要發展住房租賃市場特別是長期租賃，保護租賃利益相關方合法權益，支援專業化、機構化住房租賃企業發展。”
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根據克爾瑞資料，2012年以來房地產行業集中度不斷提升，而2017年市占率提升速度明顯加快。2017 年1-11 月房地產銷售金額TOP 5的房企市場份額為17.65%，相比去年同期提高5.12個百分點；TOP 10的集中度為24.85%，相比去年同期提升5.64個百分點；TOP 20市場份額相比2016年增加6.91個百分點至33.10%。預計2018年TOP10房企銷售市占率將超過30%,且龍頭房企2017年12月的銷量增速大幅上升也繼續反映這一現象。因此華泰證券判斷在元旦至春節期間的暖冬市場環境下，行業集中度提升邏輯的滯後反應品種地產龍頭股值得買入持有。
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