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VIP折戟、中場競爭加劇 永利澳門(01128)彈性空間仍不足

本文編選自“翩翩看天下”微信公眾號,原標題為《【天風海外】永利澳門:VIP折戟,中場競爭加劇,業績彈性小,維持“持有”》。

業績低於預期,VIP顯著低於行業,高端中場支撐永利皇宮

美國上市的永利(WYNN.US)發佈18Q1財報,

子公司香港上市永利澳門(01128)18Q1淨營收12.8億美元,低於市場預期的13.4億美元,同比增長28%,物業EBITDA為4.22億美元,符合預期的4.13億美元,同比增長44%,環比增12%。EBITDA Margin為32.8%,對比去年同期的29.2%。本季度公司VIP業務放緩,VIP毛收入8.45億美元,同比僅增9%,低於行業的21%,因為部分VIP客戶下沉為高端中場,加上本季贏率2.60%較低(v.s.17Q1 3.18%和17Q4 2.96%);公司中場發力,毛收入5.67億美元,同比增49%,贏率22.3%(v.s.17Q1 20.0%和17Q4 20.81%)。公司VIP增速乏力、中場成營收主力,佐證了我們對於2018-2019年VIP客戶有望下沉至高端中場的觀點,
因此我們對永利VIP未來的增速持謹慎態度。

舊永利18Q1業績復蘇放緩,淨營收6.2億美元,同比增12%,

物業EBITDA為2.1億美元,同比增16%。博☆禁☆彩方面,VIP流水171億美元,同比增29%,但毛收入同比僅增2%達4.45億美元。中場毛收入2.56億美元(同比增21%)。三季度入住率達99%,高於去年同期95.7%。公司宣佈斥資1億美元改造舊永利,主要針對房間升級和設施更新,預計將在2019年完成改裝。

永利皇宮本季淨營收為6.66億美元,

同比增47%,物業EBITDA為2.12億美元,同比增89%。博☆禁☆彩方面,VIP毛收為4億美元,同比增20%。中場毛收入3.1億美元,同比增85%。入住率達96.8%(v.s.17Q1 95.6%)。公司表示高端中場客戶粘性、停留時間和人均消費不斷提高是中場提升的主動力,因此永利皇宮18Q1的EBITDA Margin為31.8%,對比17Q1的24.8%。此外,公司擴充銷售團隊,積極擴展客戶群體維護客戶關係,提高房間供應和活動贈送,讓高端中場流量顯著增加。

美股永利引入女性董事欲挽回形象,進軍日本仍前途渺茫

永利度假(WYNN.US)為進駐日本近日動作頻頻,包括:1)3月10日以24億美元與Kazuo Okada達成和解;2)與Steve Wynn劃清界限,Steve Wynn已退出公司董事會,並售出自己所有股份;3)戰略定增引入銀河娛樂,改善自身股權結構,合作增加競爭力。

4月16日,公司又宣佈引入3名女性獨立董事,

希望進一步消弱Steve Wynn對公司的負面影響。但我們認為永利獲得日本賭牌的概率較低,永利曾與其早期日本投資人Kazuo Okada因股權對簿公堂,目前雖然和解但留下不好印象,此外Steve Wynn性醜聞也是日本社會大忌,相對於國際背景和豐富的度假村經營經驗的金沙集團(LVS.US)和美高梅集團(MGM.US),永利概率較小。

估值:Morpheus與永利硬碰硬,18年業績彈性不大,維持“持有”

我們一直強調2018年VIP下沉高端中場的趨勢,永利本季VIP業務下滑屬情理之中,對公司VIP未來增速我們保持謹慎。我們認為6月開幕的新濠Morpheus酒店將會對永利高端中場業務產生威脅。新濠天地新總監David Sisk在VIP和高端中場運營經驗豐富,Q1主管新濠天地以來不斷加強公關人員數量和力度,而Morpheus設計與定位又十分接近永利皇宮,無論從引入大型仲介和吸引高端中場能力,都可能對永利皇宮造成直接威脅。

永利皇宮二期的開發仍需時間,加上進軍日本前途渺茫,整體來看永利從業績和估值角度看彈性空間並不大。由於永利皇宮在2016年8月開幕後快速ramp up,低基數效應下公司2017年EBITDA同比大增66%,我們認為高基數下2018年公司EBITDA增長25%達106億港元較為合理,根據2018年行業平均16.4x估值,我們認為2018年EV/EBITDA 17x比較合理,目標價從27港元提至30港元,維持“持有”評級。

風險提示:國內經濟不景氣,公司市場份額分流等永利本季VIP業務下滑屬情理之中,對公司VIP未來增速我們保持謹慎。我們認為6月開幕的新濠Morpheus酒店將會對永利高端中場業務產生威脅。新濠天地新總監David Sisk在VIP和高端中場運營經驗豐富,Q1主管新濠天地以來不斷加強公關人員數量和力度,而Morpheus設計與定位又十分接近永利皇宮,無論從引入大型仲介和吸引高端中場能力,都可能對永利皇宮造成直接威脅。

永利皇宮二期的開發仍需時間,加上進軍日本前途渺茫,整體來看永利從業績和估值角度看彈性空間並不大。由於永利皇宮在2016年8月開幕後快速ramp up,低基數效應下公司2017年EBITDA同比大增66%,我們認為高基數下2018年公司EBITDA增長25%達106億港元較為合理,根據2018年行業平均16.4x估值,我們認為2018年EV/EBITDA 17x比較合理,目標價從27港元提至30港元,維持“持有”評級。

風險提示:國內經濟不景氣,公司市場份額分流等