鋁價有望繼續走高。 採暖季限產力度不斷加強,四季度鋁錠庫存有望迎來下降,電解鋁價格有望繼續走高。
1)錯峰限產量增加:環保部表態環保限產的基數與違規停產產能不重疊,擴大了限產的基數。 如果重疊,影響電解鋁產量47萬噸;如果不重疊,影響電解鋁產量108.4萬噸。
2)限產時間延長:其中河南省安陽市限產時間增加了2個月,焦作萬方鋁業和中鋁中州鋁業從9月19日起提前實行錯峰生產,同樣延長將近2個月。
3)新增產能受限:其一置換指標不足360萬噸,較為有限且價格昂貴,在2000-3000元/噸;其二新增產能大部分規劃自備電廠,煤電限產影響新增產能的建設和投放的進度。
公司收購曲靖鋁業,合規產能繼續提升。 8月31日公司公告將以3500萬左右的價格控股收購雲南東源煤業集團曲靖鋁業有限公司94.3467%的股權。 曲靖鋁業擁有電解鋁產能38萬噸/年,均為合規產能,收購後公司電解鋁產能規模由120萬噸/年提升至158萬噸/年。 對照市場上主流的產能置換指標2000-3000元/噸的成本,公司收購價格便宜。 曲靖鋁業之前受制於鋁價低迷和財務成本過重,2016年1-10月開工率僅為33%。 後東源煤業對其實施債權轉股權後,資產負債率由303%降至57%,疊加鋁價回暖,現階段38萬噸的產能已接近滿產。 此外,並購完成後,曲靖鋁業受益於雲鋁股份統一用水電的優勢,電價成本降低。
公司未來可投放的新增產能總計91 萬噸,權益產能58.6 萬噸。
司還分別擁有昭通魯甸 70 萬噸/年和鶴慶溢鑫 21 萬噸/年水電鋁
項目64.08%和65.92%的控股股權,其中昭通魯甸一期35萬噸的水電鋁項目預計最快2018年下半年就可以投產。
上游原材料新增產能投放在即,自給率提高,公司水電專案不受繳納政府性基金及附加影響。 公司全資子公司文山鋁業文山二期60萬噸/年氧化鋁擴建項目2017年下半年可以投產,公司氧化鋁產能將達到140萬噸/年。 公司還擁有炭陽極產能約50萬噸/年,目前正在加快實施源鑫公司炭素二期年產35萬噸炭陽極項目,預計2018年可以投產,投產後炭陽極產能達到85萬噸/年。 2017年7月25日,國家發改委和國家能源局要求全面清繳自備電廠欠繳的國家政府性基金及附加費用,公司無自備電廠,不受任何負面影響。
維持買入評級:公司電解鋁合規產能不斷提升,後續儲備項目未來逐漸放量,同時受益於鋁價的快速上漲,量價齊升盈利有望快速上漲;公司上游氧化鋁和炭陽極新建產能的投放有利於部分抵消原材料價格持續上漲的成本壓力;最後公司採用水電且無自備電廠,不受自備電廠繳納欠繳的政府性基金及附加費用的負面影響。 我們預計公司2017-2019的EPS分別為0.33元、0.92元、1.01元,對應當前股價的PE 分別為39.0、13.9倍12.6倍。 維持“買入”評級。
風險提示:採暖季限產力度不及預期;電解鋁下游需求受環保影響不及預計;鋁價下跌;燒鹼、煤瀝青、石油焦等氧化鋁和預焙陽極的原材料價格大幅上漲;公司產能投放不及預期。