11月3-4日， 由杭州市人民政府、《財經》雜誌主辦的“2017杭州灣論壇”在杭州舉行， 重陽投資總裁王慶兼首席經濟學家王慶就中國經濟高杠杆與金融穩定的話題發表演講。
以下為演講全文。
隨著經濟增長的確定性增強， 當前我們越來越關注金融的穩定， 美國的加息和中國的金融去杠杆都是在這樣的宏觀經濟背景下出現的新現象。
理解加強金融監管的背景， 很重要的一點是要理解中國所謂的杠杆率和負債率不斷攀升的原因。 大家注意一點， 我們負債率、杠杆率的攀升主要來自於企業的負債。
大家更多關注了負債的一端， 其實中國企業資產的上升速度更快。
因此， 分析中國的負債率和杠杆率上升的問題， 應該說中國有特殊性， 跟發達國家美國、歐洲的負債上升不一樣， 他們的負債上升更多的是由家庭部門和政府部門造成的， 借的錢是吃光喝淨的， 而中國借的錢是投資投出去的， 這是很大的不同。
如果做更細的分析， 可以用“杜邦分析法”將杠杆率(負債/GDP)分解為負債/資產、資產/銷售額、銷售額/利潤、利潤/GDP四個相乘的因數。
經研究， 上述公式中工業企業第一個、第四個因數是下降的， 而第二個因數、第三個因數是上升的， 兩者是工業企業杠杆率上升的主要原因。
關於中國負債率上升的另外一個需要關注的問題是資金的來源。 我們看各國的經驗， 往往是一個國家的儲蓄率越高， 負債率就越高， 因為經濟的生產活動是要把儲蓄轉為投資的， 尤其是如果轉換的過程是通過間接融資， 高儲蓄就會變成高負債， 這是一個恒等式性質的規律性。
中國的特點是什麼呢？中國企業的資金是來自銀行， 銀行的錢哪裡來？百姓和企事業單位的存款。
對比一下， 你會發現經歷金融危機國家的一個共同特點是什麼？首先它的銀行資金的貸存比要高於1， 意味著存款量不足以支撐貸款量， 銀行要依賴其他的不穩定的非存款類資金支援。 第二， 這個國家的銀行體系只靠國內資金不夠， 還要從國外吸引資金。 所以當一個國家， 他依賴更多的不穩定的非銀行存款類資金來源， 同時這個不穩定資金來源，
總的來說， 中國的高杠杆與其說是絕對水準問題， 不如說是上升速度問題， 因為儲蓄率高， 上升速度就快；與其說是總量問題， 不如說是結構問題， 因為企業的負債率比較高， 而居民和政府的負債率相對低；與其說是負債問題， 不如說是資產問題， 因為歸根結底是企業效率下降造成的；與其說是資產回報問題， 不如說是債務資金問題， 因為如果資金是穩定的、長期的， 金融體系的脆弱性是降低的。
如果我們對負債率和杠杆上升有一個準確的認識， 就可以更客觀地看待新一輪金融監管的加強以及下一步行動。 第一， 需要降低對高增長的訴求。 因為前幾年的負債率上升， 主要是內生經濟增長動力下降，只能依靠加杠杆來維持不可持續的高增長，現在需要降低這方面的訴求。第二，我們需要加強供給側結構性改革，處置僵屍企業提升資產回報率。第三，我們需要適當放緩金融創新的步伐，降低批發資金，而提高零售資金在融資結構中的比重。零售資金對於金融體系的穩定非常重要，我們如果過多依賴批發資金，比如說現在一些同業的資金，甚至依賴外資，以短期的資金流動來支持經濟增長，這是不穩定的。所以說現在加強金融監管，是為了改變融資結構。
最後，需要打破剛性兌付，更好地定價風險。金融系統性風險上升的一個原因是我們的金融市場沒有充分地定好兌付風險，我們需要打破剛性兌付，更準確的定價風險，市場主體也會自我調整，會在加杠杆方面有所約束和顧慮。
在宏觀經濟改善背景下來理解加強金融監管，對於無論是資本市場還是實體經濟發展都會有個更準確的認識，尤其在做投資方面，可能會做得更從容看得更長遠一點。
本文源自重陽投資
更多精彩資訊，請來金融界網站(www.jrj.com.cn)
主要是內生經濟增長動力下降，只能依靠加杠杆來維持不可持續的高增長，現在需要降低這方面的訴求。第二，我們需要加強供給側結構性改革，處置僵屍企業提升資產回報率。第三，我們需要適當放緩金融創新的步伐，降低批發資金，而提高零售資金在融資結構中的比重。零售資金對於金融體系的穩定非常重要，我們如果過多依賴批發資金，比如說現在一些同業的資金，甚至依賴外資，以短期的資金流動來支持經濟增長，這是不穩定的。所以說現在加強金融監管，是為了改變融資結構。最後，需要打破剛性兌付，更好地定價風險。金融系統性風險上升的一個原因是我們的金融市場沒有充分地定好兌付風險，我們需要打破剛性兌付，更準確的定價風險，市場主體也會自我調整，會在加杠杆方面有所約束和顧慮。
在宏觀經濟改善背景下來理解加強金融監管，對於無論是資本市場還是實體經濟發展都會有個更準確的認識，尤其在做投資方面，可能會做得更從容看得更長遠一點。
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