11月14日消息， 泰合資本創始合夥人郭如意在今天的一次活動上分享了泰合資本對一級和二級市場的觀點。 他認為， 二級市場價值回歸， 一級市場的風口週期越來越短， 大錢謹慎， 進入理性投資時代。
泰合資本創始合夥人郭如意
以下是郭如意的演講全文
今天跟大家分享一個話題：“價值回歸， 精益創業， 理性時代的融資之道”。 對於現在的一級市場， 我們的整體觀察認為可以給這個時代定義為“理性時代”， 這個詞是怎麼來的呢？我後面會通過這幾個環節跟大家分享一下：
一、對於二級市場我們自己的研究和觀察。
二、泰合觀察下來最一線的、行業中我們服務的最精品的專案和最好品牌的投資人之間的對接， 和各種融資過程中我們觀察到的一些現象， 看到的一級市場的回饋。
三、在市場大環境下今天我們服務的優秀創業者呈現出了什麼樣的狀態，
2017年初我們發表了一個觀點， “創業者要用過冬的心態來迎接資本春天的到來”。 這個觀點到今天為止我們也依然堅持， 當時一個論斷是“資本的春天”正在到來， 整個資本市場在回暖， 但我們整個泰合的基調是謹慎樂觀的情緒， 所以那時候我們的建議還是大家應該以過冬的心態去應對可能回暖的市場。 現在， 我們回顧過去這一年的狀態有這樣一個切身的感受， 就是中後期市場實際上是慢熱的， 看起來全年熱點很多， 但一直在切換， 而且投資人雖然有了更多的錢， 卻投的更加謹慎， 整個投資市場的理性時代已經到來。
二級市場明顯價值回歸：
納指PS比泡沫期下降20倍， 深證A股平均PE首次低於納指
我們先看一下二級市場， 首先從美股的表現來看， 大家都知道2017年下半年開始， 一直到2018年會是中概股赴美、赴港上市的大年。 今年比較成功的有幾家， 明年預計還有愛奇藝、小米這樣的超級獨角獸， 都有這樣的可能去國外的二級市場上市。
但這樣一片熱鬧的狀態下也有人提出隱憂， 你看納斯達克的指數在2016年7月份（包括2017年）之後就開始不斷攀升， 2016年7月突破歷史高位。 大家開始追溯， 歷史高位出現在什麼時候？出現在2000年， 互聯網泡沫破裂的前夜， 大家會想又到了這樣一天， 又到了這樣一個熟悉的點位， 會不會出現熟悉的泡沫破裂， 有人變得非常擔憂，
但從我們自己的研究來看， 我們倒覺得這樣的顧慮可以稍微放鬆一點， 主要看微觀的互聯網企業， 我發現一個很有意思的現象， 就是現在股市整體基本面資料是大幅改觀的。 比如， 股市中有一個數字叫P/S比率， 指的每股價格除以每股營業收入， 比例越低， 代表著價格越有收入的支撐。 我們看現在的美股互聯網高科技公司的PS比率， 相比2000年互聯網泡沫的時候， 整整低了20倍以上， 現在平均的PS比率大概在5.3倍左右， 這比起當年的110多倍來講， 其實是差得很遠。 這就意味著其實互聯網企業的業績更加做實， 這一點來講就是真正做實業績的， 基本面健康的公司， 即便是有風險或者是下行週期到來，
回過頭來再看國內市場也就是A股， P/E的概念大家應該都很熟悉了， 指的是每股價格除以每股利潤， 指數越高就意味著著市場給的估值倍數越高。 通常而言， 大家總說A股PE遠比美股高， 同樣的利潤在A股可以換來更高的市值， 也因此過去兩年曾有一波在美國上市的中概股回歸熱潮。 但我們今天看到， 深證A股總體的PE指數首次低於納斯達克指數， 在過去兩年， 這還是難以想像的。 我們可以看到創業板市盈率比起上一個高峰、2015年股災之前， 已經降到三分之一左右的水準了。 我們再看下面一張圖， 就是打新回報率， 過去由於國內上市默認PE倍數不會太高， 而A股市場估值又普遍偏高， 導致新股發行後往往出現連續漲停，買新股即“打新”成為生財之道。但現在，連續漲停天數在逐漸減少，新股IPO的回報率總體下降超過了三分之二，A股靠打新獲得高回報的日子已經一去不復返了。這也是一個特別典型的案例，就是整體的A股市場開始趨於理性。
為什麼要提這兩點呢？很有意思，我們認為二級市場和一級市場其實是有一定的傳導機制的，其實就來自於投資人對價差的預期，如果二級市場上市能帶來極高的價差，一級市場今天貴也就忍了，但今天二級市場是這樣的態勢，雖然美國的二級市場還比較熱鬧，但整個全球的二級市場估值有可能出現一碗水端平的趨勢，最近有投資人跟我們講，你們的專案好是好，但太貴了。但貴總得有一個對標，投資人看什麼公司，就會搬出一套，比如在歷史上看美國同領域的上市公司最後落到什麼價格區間，我們看到大家會用更加貼近二級市場的邏輯來看，或者以退出的最終回報邏輯來看這個事情，這時候大家就會變得更加理智，而不是簡單追逐概念。這是二級市場的情況。
一級市場的“狂熱”只是假像：
募易投難，大錢紮堆在頭部項目
回到一級市場，我們有一個什麼樣的觀察呢？我們認為這個狂熱可能是一級市場的假像。為什麼這麼說呢？我們來分享一下我們的觀察：第一個我們看到一個有意思的現象，就是2017年募資容易、投資反而變難，而且中後期投資，馬太效應依然非常明顯。為什麼這麼說？我們來看一下，其實2017年的1月份到9月份，市場上總體募集資金的規模是1804億，比起2016年全年的募資規模已經有了明顯的超越。但是在投資規模上來講，2017年的1月到9月，同比2016年的1月到9月，反倒下降了17%左右，投資規模反而是下降的。
這點來看，就是說明了資金在大量的湧到頭部機構手裡，但是機構的手還是比較緊的，投的規模並沒有同比放大，這是我們觀察到的一個現象。
另外，以前我們說天使機構化，VC PE化，現在已經是“天使PE化，大錢沒處花”。什麼意思呢？我們可以看到過去這幾年有一個特別有意思的現象，就是有明星光環的個人天使都在成立自己的班子、團隊，借用自己當年的影響力，在市場上拿到更充裕的資金，開始參與到中後期的一些項目中。這些曾經在天使投資領域赫赫有名的機構，今天在我們很多中後期專案裡也出現了他們的身影，會通過成長期基金或者合作基金基金一筆投出來1億人民幣甚至更多金額，這是曾經他們管理的整個天使基金的規模，這是一個很有意思的現象。
VC領域裡，無論是傳統的強勢品牌還是新興的有活力的VC品牌，他們紛紛都在成立自己的中後期基金，動輒就是50億、上百億的規模，但看到一個很有意思的現象，這些基金他們投出的專案，今天沒有聽到哪一個基金出現在某個新興領域新興項目的大投資裡，反而是比如紅杉，它可以去領投自己投過的項目，比如瓜子，融幾億美金的項目，紅杉可以站出來跟大家一起領投，比如經緯可以在瓜子項目裡投大幾千萬美金，還有IDG在最新美團點評的投資裡這麼高的估值他們也投了比較多的資金。這些機構在投項目的過程中，其實還是偏謹慎的，更加傾向於中後期這些相對穩定的，或者大家經常說的已經跑出來的“proven leader”，就是已證明的市場領先者。大家有了大錢，但依然是找不到好的標的，錢依然會湧入到那些大家耳熟能詳的好項目中去。
板塊輪動，熱點和風口的壽命更短
一級市場這個假熱的第二個表現是什麼呢？就是投資的總量其實是持平的，但是熱點主要是在各個不同的板塊之間切換。與此同時又有一個有意思的現象，就是熱點領域本身它的生命力是匱乏的。舉例講，2017年前三季度，市場披露的融資案例數量與2016年同期其實是基本持平的，2016年是430例左右，2017年是429例。在這種個別熱點的領域，比如汽車交通，其實就是出行這個領域。比如說物流這些領域，投資項目的數量都實現了接近百分之百的增長。但是與此同時，比如說去年熱點的企業服務，反而總體的投資融資比例有所下降，這是一個市場投資總量持平，但是熱點領域轉換的一個過程。
要注意的是這個現象背後，其實反倒是有一些引人深思的一些資料。舉例講，投資熱點或者主題切換的速度我們發現明顯的加快了。過去可能一年或者半年，最多半年是一個大家關注投資熱點或者主題的一個通常的週期，但是今天來看其實基本上每個季度都會有意的市場熱點湧出來，而且它們的生命力總體來講其實還是相對短暫的。
比如，2016年下半年，非常火熱的直播這個領域，大家已經看到從2017年初到現在，已經開始出現市場的收割、整合和退出了。比如講宣亞國際收購映客，最近大家看到的消息，頭條收購Musical.ly，這些其實都是印證了我們當時的一些判斷，就是快速沖起的to C的流量平臺，到最後自己獲取流量，可能會遇到一些瓶頸，那麼很有可能這種擁有流量的，有合理的變現場景的機構變成他們最好的歸宿，這是我們當時看到的一點感受。
再看到其實2017年的二季度，4到6月最熱的主題共用充電寶，總共發生了有資料記載的，大概有25筆以上的融資，有50多家機構投資到這個領域裡來，總的融資金額超過了15億人民幣。再就是7到10月，最近大家耳熟能詳的這個領域叫新零售，到目前為止公開信息可查的就已經出現了30多筆融資，有30多家機構入局，總的融資金額也超過了30億。這個領域一方面確實大方向存在機會，也有一些真正的創新在，但是另一方面，大家也比較公認，這將是一個需要持續投入且慢慢培養的領域。實際上新零售我們最近也明顯感覺到，早期融到資的很多公司在後續輪次的時候已經感受到壓力，一方面是競爭層面的壓力，很多類似解決方案裡甚至出現了十幾家幾十家相似的公司在做；另一方面是自身增長的壓力，一旦走入線下，再好的解決方案都需要花時間和精力去複製。所以結果就是，在B或C輪之後，要說服投資機構相信為什麼你相比競爭對手有差異化優勢，業務也能比其他人增長的更快，就變成了很多創業公司最大的課題。直觀說，就是很多新零售創業項目符合天使和A、B輪機構的投資標準——看方向、看團隊，但是尚未達到C、D輪機構的心理門檻——也就是看資料、看規模。
造成這樣壓力的主要原因，等真正深入到這個業務中去看的時候大家才明白，其實新零售不管是有人還是無人、架子還是盒子，插著互聯網翅膀的零售本質上還是零售，互聯網層面的打法大家或多或少都會，最終比拼的是供應鏈能力和運營效率。大家到最後還是看的傳統的這幾個最關鍵的因素，比如說商品選品與供應鏈、線下選址與複製這些話題。與此對應的可能就是一些經濟型的指標，比如說日商、增長、成熟期、盈虧平衡點之類關鍵資料。但是如果是純互聯網的團隊，對零售缺乏敬畏，希望純粹靠燒錢的互聯網打法去做，就可能導致這個行業，或者這個領域中間的公司生命力的持續性受到挑戰。
中後期項目的過熱？頭部項目才有這待遇
再說一級市場慢熱的另外一個現象，蠻有意思的，我們的感受特別明顯，就是我們天天在市場上跟一線機構打交道，明顯能感覺到今年中後期項目裡面，個別的機構投資加速，都在爭奪我們的優質客戶，帶來了這個市場過熱的假像。舉例來講，某家規模大的國際品牌美元基金在2016年全年到2017年的Q1沒投過一個項目，在過去的小半年裡面投出來五個項目，而且每個項目都還給term給的都比較堅決。另一家國際大PE更是這樣，在過去兩年裡面都沒有投到這麼多量的專案的情況下，今年是大舉進攻，開始在各個領域做投資和佈局，他們也成立了專門的中國基金，有個20億美金的中國基金要花出來，所以他們變得更加踴躍。
因為這些機構在中後期項目中間出term出的比較積極，或者是說某一個專案上彼此見到，經常遇到這樣的情況，就是搶起專案來的時候，幾家中後期的機構到最後彼此一看說怎麼又是你？因為其實就是這幾家，這個市場的頭部項目又不足夠多，導致最後大家看到的好項目，願意出offer的可能都是比較集中的。這時候大家就會產生一個搶項目的假像，貌似是中後期的項目被好多人熱捧、去追，而實際並不是這樣的，其實就是少數的機構在少數的項目上營造了一個氛圍，讓大家對整個市場熱度產生了幻想。並且這些機構本身對於所投項目的判斷標準一點都沒有降低，反而是他們自己變得更加勤奮。他們在“搶專案”的過程中對基本面的分析依然非常全面和嚴謹，比如他們要用大量的協力廠商機構對創業公司做調研，做資料分析，打成百上千個調研電話，對這些機構來講他們該做的這些事情一點都沒減少。
“BAT”和國家隊才是新的深口袋
一級市場還有一個有意思的現象，就是我們看到所謂新的“深口袋”出現了。在這裡給大家解釋一下深口袋，在中後期融資裡面我們常用一個詞叫deep pocket，翻譯過來就叫深口袋。什麼意思呢？就是說你融資最好是找這種口袋深，有大錢的主兒，一旦他們投了你，那你基本上後續的發展就會比較把穩了。舉例講，2014年我們在幫快的融資的時候，快的在合併之前融的那一輪就是軟銀直接領投了幾億美金進去，而後續如果有需要，軟銀可能還可以繼續支持你五億、八億、十億美金這樣的規模，就保證你能持續的發展，這個叫深口袋。
這種深口袋過去都是些耳熟能詳的名字，比如DST，今天你跟這樣的機構交流他們都會變得非常謙遜，不不不，我們不是深口袋，騰訊、軟銀才是，國家隊才是。就是我們看到BAT逐漸變成了一個新的深口袋。舉例講，蔚來汽車最近一輪Pre IPO的融資融了十幾億美金，這中間騰訊領投，這是通常大家很難去理解的。因為新能源汽車造車這個領域，可能跟騰訊的戰略或者主業都不一定有多大的契合度，但是單就投資而言，騰訊可以一把投出幾億美金，比所有的財務投資人都更霸氣一些，這就是他們深口袋的表現。
還有一些是國家隊，今年其實出現了一些名字也很霸氣，口袋也很深的國家隊隊員，比如說中國風險投資有限公司，我們叫它國風投，這家機構最近也很出名，因為他們剛剛領投了face++新一輪的融資。還有一個叫長江產業基金，這個是由湖北省政府發起的引導基金，他們的基金總盤子是兩千億。還有一個名字非常長，我們通常叫它誠通基金，叫國有企業結構改制基金。這個基金是三千多億，他們參與了京東金融的投資。當然還有廣州基金，前一段時間給我們一個專案也出過term。
就是這樣的一些基金動輒都是上千億的規模，上千億的規模他們怎麼去做？當然這中間有一部分他們會用母基金的方式投出來，但與此同時他們也會在私募市場上找一些好的標的去做投資。與此同時我們看到還有一些所謂的產業資本，他們的主題叫擁抱融合，這是什麼意思呢？就是我們看到一些很有意思的現象，我們的一些偏互聯網的，或者TMT的項目，最近一些地產、傳統金融機構，包括銀行、保險這樣的一些機構的投資部門在主動找我們看。從我們內部的資料來看，我們今年已經完成和收到投資意向的專案裡面，有超過55%的專案有戰投和產業資本的參與，其中一半以上是有傳統產業資本來參與的。
其實之前，通常互聯網的創業者可能還會對他們有一些偏見，但是我們交流下來，感覺到一個趨勢就是，傳統的產業資本本身他們對商業的把握，對基本面的思考還是非常完善和充分的，在中國他們起起落落，經歷過週期，他們對政策的敏感度、對經濟週期的探知是你想像不到的，他們甚至能帶著更多對終局的判斷給到年輕創業者很多指引，這是讓我們需要對他們重新認識和充滿尊重的一個機會。
當然了，大家會說市面上出現了這麼多的深口袋，我們是不是應該想辦法去榨他們點錢回來？實際上我們看下來並不是這樣的，當然一方面也跟我們去接觸機構比較謹慎，會做篩選有關係。我們所去接觸的這些真正對我們項目感興趣的，無論是國家隊還是產業資本，他們去判斷項目還是非常審慎的，而且是非常專業的，他們內部有非常嚴格的審核和風控的流程，會很認真的去嚴謹的判斷專案，從專業的角度，算投資回報，各種測算，他們都會做非常深入的工作。
最近有一個比較特殊的案例，我們有一個項目，一家“國家隊”要來投這個項目，他們立項到最後作出判斷投資三四個月時間，驚為天人，第一次發現國家隊三四個月時間能投出這麼大一筆錢，但後來我們發現也不意外，因為這個項目跟國家隊從第一次接觸、建立聯繫到現在已經過了一年半，也就意味著它追蹤項目、觀察產業內部變化、行業和政策分析等等人家已經做了整整一年的時間了，表面來看是一拍腦袋作出的判斷，實際上依然是非常謹慎作出的判斷。
所以其實我們也希望創業者一方面去關注所謂的產融結合，去擁抱產業資本，擁抱國家隊。但是另一方面也要務實一些，在融資的過程中不能孤注一擲的去想辦法綁定這樣的深口袋，而是管理好自己的現金流，與其他的財務投資機構同時去考慮，來把握自己的融資節奏，讓自己的融資變得更順暢，更健康。
內部真實資料：
基本面為王，投資進入理性時代
下面重點來了，我們會分析一下我們內部的一些真實資料，根據這些真實資料，先說一下我們的結論，就是基本面為王。為什麼是這樣的一個結論呢？我們來一一看一下。
第一個重點資料是熱點領域專案的融資週期。
這是2017年全年我們操作下來所有項目的統計，從中我們看到熱點領域的中後期投資人其實是更加理性的，並不是大家想像的這樣，有熱點我們就拼命撲上去追。
舉例講，最近比較熱的兩個大的領域，我們內部叫法一個叫智慧，一個叫大消費。什麼叫智慧，就是包括人工智慧和大資料這個方向；所謂的大消費，就是比如說新零售和教育兩個to C領域。我分別來說一下，比如說智慧這個領域，我們看到在我們內部智慧裡面偏AI這樣的項目，他們平均的交割週期，從這個項目啟動到最終交割的週期其實是六個半月，大資料項目目其實是三個半月。
怎去區分呢？其實AI的項目很多時候都是技術和團隊驅動的項目，他們可能離商業化，或者是說離應用場景還是有一些距離。大資料的專案可能不一樣，比如我們服務的幾個大資料項目目，他們要麼就是有成熟的客戶，比如銀行，有一個相對明確的實施的場景，另外又有比較清晰的商業化的合同。還有就是比如說説明互聯網的公司去做客戶行為分析的大資料公司，也是一樣的，它有大量的客戶，它有明確的商業價值和商業合同。
這兩個的差別就在於，其實AI的項目雖然融資的節奏到了中後期，比如說B輪、C輪之後，融資的金額也變得比較大，但是因為整個的應用場景還沒有那麼成熟，商業化的節奏、進度也還沒有那麼清晰，即便是有了商業化，那你的可複製性又沒有得到驗證，所以投資人去考量這樣的專案會變得更加謹慎。反倒是大資料項目目，其實商業化的場景比較清楚，並且商業化有了一定的進度，後續的可複製性也可以得到驗證，因為它都是to B的生意。所以反而是這樣的項目更容易去融到資。
大消費的專案也很有意思，新零售的專案，通常大家的考察週期會變得非常長，比如我們有兩三個新零售方向的中後期項目，從啟動到現在也過了小半年，所以其實我們預計總體的融資的節奏會是大概六個月以上，才會close。這些項目並不是代表它不會最終融資成功，而是說我們看得到中後期的投資人，大家確實很現實，大家都會去仔細的考察這個公司應有的一些資料，比如說日商、坪效，比如說單店的成長以及你的供應鏈的成熟程度、比如你的毛利，會看很多這方面的資訊和資料。
當一個零售的專案，比如說你線上下已經有兩三百家店的時候，單就這些資料的梳理和準備可能都是一個相對長的週期，所以投資人對這些項目的判斷可能會變得更加的理性，和花更多的時間去從資料中間，從結果中來看到你這個項目的真實價值。
為什麼教育項目在大消費類項目裡面，這個融資週期變得非常短呢？其實也非常好理解，就是教育項目在過去，尤其是線上教育，都一直是一個叫好不叫座的過程。什麼意思呢？就是說教育專案大家線上上攏了大量的流量，但是一直沒有等到變現的爆發點。但是就是在今年開始，整個80後父母教育意識的增強，以及互聯網基礎設施的逐漸的滲透，大家在支付能力、支付意願都起來之後，互聯網教育裡大家的付費率開始急速提升，最終帶來的是教育這個行業整體融資變得熱鬧起來。最主要的原因還是整個行業本身迎來了變現的高潮，就是真正的有商業價值的機會終於來了，所以才帶來了整個教育領域的融資機會，融資的節奏變得非常的快。根本原因還是在於他們有機會看到規模的變現和潛在的利潤了。
盈利成為機構判斷中後期項目的重要標準
另外一個我們內部的真實資料可以看到，虧損收窄，或者是否盈利，成為了中後期項目重要的一個判斷標準。什麼意思呢？我們會拿兩個指標來看，一個叫項目的週期，一個叫每個項目term sheet的數量。這中間我們看到，持續虧損的項目，平均的融資週期都在七個半月，就是說投資人就會持續的考察你，遲遲不敢下手，因為你一直在虧損，投資人不知道什麼時候是個頭兒。這個時候他們的信心就會受到影響。但是如果是在投資人考察專案的過程中，或者融資過程中能看到虧損的收窄，或者能看到轉盈利的那天，馬上這個情況就會有所變化。
比如我們有個項目，在融資啟動的時候，它單月的虧損是非常高的，在它融資真正完成的時候，它的虧損降到了當時單月虧損的五分之一、六分之一，收窄的幅度非常大。它又是一個非常大規模的專案，一定程度上驗證了自己能夠控制自己的盈利能力的這樣一個團隊的水準，所以在這個狀態下，投資人就非常踴躍的開始認購，後續的融資就遠超預期。但是在這個公司前面的半年時間裡面，一直是處於一個投資人不溫不火，大家坐在旁邊觀察這個專案的這種狀態，直到這個虧損收窄，這個狀態出現，它的速度會突然加快，這是關於項目週期。
每一個項目收到term sheet的數量，這也是一個很有意思的現象，就是持續虧損的項目，平均我們能收到的也就是四個term sheet，而這四個term sheet，因為大家的信心不太足，很有可能品質會受到影響。但是虧損收窄，或者有盈利的項目，我們平均收到term sheet會在10.5個。這是什麼概念？其實我們在處理任何項目的過程中，第一從來不鼓勵我們的客戶多收term sheet。因為對你來講，這個offer不是多多益善的，只要拿到你想要的offer，最終鎖定，並且轉化成投資你的那個投資機構，這就足夠了。反倒不是說我應該收更多的term，最後還要一一的去跟機構拒絕。
因為我們合作的還都是行業中間的頂尖機構，我們不希望這樣讓我們的客戶在機構中間口碑受損。所以通常遇到一個項目比較火熱的時候，我們會非常坦誠的跟投資機構溝通說，不好意思，後面可能再出term的價值就不一定大了，因為公司前面已經有比較穩妥的，或者已經有比較確定的投資人了，但即便是在這種情況下，我們攔著的情況下，還會出現收到超量term sheet的情況。
比如我們前一兩個月前剛close的一個交易類的專案，即使我們同事大量攔著，它都收到了十四五個term，如果不是我們這樣攔著的話，可能小二十個term都收到了，這就是我們看到的一個真實的狀態。大家都說是不是投資機構過於跟風？其實也並不是，還是因為項目自己做的足夠好，基本面有了非常健康的一個狀態，大家才會趨之若鶩。
持續虧損的項目就沒有這麼幸運了，其實我們所服務的持續虧損的專案，也都是項目中間精挑細選的，至少在自己的領域做得非常好的項目，它的虧損可能是因為這個項目階段的問題，正處在一個相對持續投入期，並不代表說這個項目本身有什麼樣的問題，但即便是這樣，投資人對這種虧損的考察，或者在一程度，是遠超大家想像的。所以其實到最後依然有投資人願意給這樣的項目出term，但是這樣的項目收到的term的數量，要比虧損收窄或者盈利的項目差得遠。
這裡面分享兩個我們內部很有意思的資料，一個叫飛單指數，什麼叫飛單指數呢？我先解釋一下飛單。飛單的意思就是說投資機構通常會給公司首先出一個投資意向書，我們說叫term sheet。在個term sheet之後，投資機構可能會進行一系列的更深入的，比如說協力廠商的盡調，在那樣的基礎上，投資機構最終決定來投資這個項目。但是有的投資機構出完了term sheet之後，還有可能不會去做投 資，因為這個term sheet通常都不是去綁定的。在這種情況下我們就會把這個投資機構成為飛單，或者是我們叫放鴿子。
在我們內部我們看到的一個現象就是說，持續虧損的項目被飛單率超過50%。什麼意思？就是說並不代表個飛單就是這個項目最終沒有融成，有可能是有一家機構出了term但最後這家機構沒有投資，但是有其他機構依然認可這個項目，做了投資。但是這個項目依然會被我們認定為被飛單，因為有機構出了term沒投它。
我們發現這種持續虧損的項目，單拎出來看，它們的被飛單率會超過50%。這是一個什麼概念呢？也就意味著本來持續虧損的項目收到term的概率就相對小，比如平均就收到四個term，這中間又有兩個其實這個term是不那麼牢靠的，很有可能要飛掉單的。在這種情況下可能對這個專案來講，他們可選擇的投資機構就會相對的範圍就會窄很多，大概就是這樣的一個狀態。
還有一個是我們自己定義的，叫超額指數。超額的意思是什麼？就是你想融資，比如想融一個億美金的融資額，但是投資機構願意來投資你的機構，他們認購的總金額數加在一起可能超過了四億美金，這個就叫超額認購。我們看了一下，我們內部盈利的項目，他們的融資金額超額認購超過375%。這是什麼概念？就是意味著說，我們盈利的項目在市場上去面向機構，去融資的時候，通常能有超過它需要資金的接近四倍，來認購它想融資的份額。就是它是有十足的保障，來保證它的融資成功的，甚至它有機會去把所謂想要投資它的機構排個序，挑自己最喜歡的一兩家，讓他們來做投資，這就是一個比較現實的狀態。
投資回歸商業基本邏輯
盈利的專案依然受到追捧，曾經有很多互聯網的創業者會很鄙視咱們人民幣資金的投資人，會說哎呀，他們只認收入利潤，我們其實不看重這個，我們有的是夢想。但是今天看來說實話，美元機構大家對於收入利潤的關注度不亞於這些人民幣機構。最終所有的投資還是會回歸到看基本面這個話題上，所以永遠不要嘲笑任何一個潛在的投資機構，他們是有自己的投資哲學和投資邏輯的。
還有一個有意思的現象就是我們看到，個別的領域投資人對政策的敏感度變得非常高。甚至最近我們看到一些有意思的項目，他們其實目前並不在有政策風險的行業範疇內，但是依然有投資人會問到說，會有什麼政策風險嗎？這是一個突然變得很常見的話題。我們看一下我們服務的專案中間，其實我們今年到目前為止平均的項目成功率依然在90%以上。但是當看到政策敏感的項目中，我們會發現這個數字會驟減到75%。
這是什麼原因呢？我們看到目前為止，在金融、內容、醫療這幾個偏政策敏感的領域裡面，我們大概有四分之一的項目是處在這樣的一些領域裡。這中間有兩個項目，因為投資人擔心政策的影響，尤其是影響他們未來的退出，融資就會變得有些困難。並不是說這兩個項目到最後可能融資失敗，但是至少投資人在這個層面上關注的點就會非常的聚焦，全都是在政策。如果政策上面有一定的寬鬆，這些項目本身還是非常好的項目。但是因為今天政策的不確定性，導致這些項目自己去做融資會變得有些困難了。這是我們看到的一個趨勢，就是很多領域的投資人對國家政策的敏感度變得非常的高。
所以總的來說，根據剛才我們看到的無論是二級市場我們自己的研究，一級市場我們的感受，還有我們自己內部資料的分析，一級市場中後期融資呈現出“錢多、人精、慢熱”的理性時代，和當年大家說的“錢多人傻速來”的情況完全相反，中後期投資人其實沒有那麼傻，最主要的原因是優質標的缺乏，導致投資人更加焦慮，大錢開始越來越集中地湧入到優質項目中來。
我們服務的優質專案天天被一些非常優質的投資人追逐，大家逐漸形成了一個小圈子。這就是一個很明顯的效應，優質項目和優質投資人之間，變得越來越集中。
我們這樣就可以定義，這其實就是一個理性的時代，“錢多、人精、慢熱”的時代，其實是投資人講的，投資要到2.0了，我們要回歸價值投資了，從我們的角度來講我們也希望做價值賦能，對創業者來講，我們希望創業者更加關注公司的基本面，說白了就是回到認真考慮價值創造的話題中來。
創業者應該真正敬畏市場
那怎麼做到關注公司的基本面呢？我們是這樣幾個建議：
第一回歸常識，這是一個回歸價值的過程，什麼叫回歸常識？舉例講我們前段時間內部複盤互聯網金融過去兩年的情況，我們看到有些公司上市了，有些機會我們抓住了非常好的標的，有些機會我們主動放棄了，為什麼？記得在現金貸領域當時有很多項目，但我們最後一個項目都沒有做，什麼原因呢？當時我們內部討論大家提到一個很有意思的現象，某一個領域裡面所有在創業的公司都在掙錢，都在盈利，並且每個人都掙到了大量的錢，哪個行業出現過這麼好的狀態？為什麼？事出無常必有妖，回到常識來看這件事情有不對的地方，我們來反思一下不對在哪？比如我們回顧美國，美國鼎盛時期企業出現過七個信貸公司，出現過百億美金的兩家上市公司，今天已經一家都不存在，它的系統性風險，拆東牆補西牆的共債風險帶來了很大的行業壓力。這個過程其實很簡單。還有一點就是沒有調研就沒有發言權，我們主張創業者要有充分的使用者視角，這個使用者視角並不是創業者個人的使用者視角，比如自己有需求就判斷市場上大家有剛需，而是你要服務的使用者長什麼樣子，他在哪裡，他有沒有這樣的需求，通過挖掘他的需求，你是不是通過先提供一點產品和服務去滿足他，再經過不斷的反覆運算精進讓它變得更加有價值，所以回歸常識是我們認為至關重要的第一點。
第二個是精益管理，這裡其實主要是這麼幾層意思：第一就是首先注重公司的內部管理和預算。比如說前一段時間看到有天使投資人在感慨，說我投了這個項目，就應該讓他們單點突破、擴大規模、捨命狂奔，精細管理可能是以後的事情。其實我們是不認同這樣的觀點的，因為其實任何一個企業在一開始都是可以通過管理，把這個業務做得更聚焦，或者是說更有價值。
舉例講，如果一家公司一開始訂了一個大方向，就全力去拼，但是沒有瞭解清楚用戶的需求的話，很有可能會踏空。但是如果很清晰的制定好、瞭解好自己的用戶是誰，並且不斷地去打磨和獲取用戶的回饋，很有可能在小範圍的測試內就找到了正確的方向，然後再去放大，再去快速的成長，很有可能就在行業中間很快的找到了自己的立足之地。
精益管理還有一層意思，就是重視自己的預算和現金流。這一點上其實很多初創企業的創業者，甚至是到中後期的創業者都是不那麼重視的。我們經常遇到新服務的專案，看到他們上一輪融資的財務報表，為了滿足投資人的需求，把後面幾年的財務預算調的非常高，甚至有些地方是有違常識的。比如說前面一年虧損一個億，後面一年就可以做到盈利兩個億。這種違反常識的事情，其實只能更多的害到創業者自己，所以我們通常都是會説明我們的客戶和創業者朋友，在預算的制定過程中，大家一起以業務作為出發點，去找到業務增長中的關鍵增長點是什麼，以及怎麼樣去把控這些增長點，並且最終幫助公司實現成長。
在這個過程中大家要重視關鍵的運營指標，也就是我們說的一些KSF，比如說單位經濟模型，比如說生命週期模型，比如說消費者推薦指數之類的這樣的一些關鍵資料。這樣才能幫助自己在對自己的企業瞭解中變得更加的清晰。
第三個點是擁抱融合，這一點上其實剛才也有提到，就是很多傳統產業的機構開始對新興產業表示出一些擁抱的態度和興趣。在這種情況下，新興的創業者或者互聯網創業者在一定程度上，應該去考慮自己的業務跟傳統業務中間可能存在的協同，要抱著一種擁抱融合心態去跟他們積極的溝通和合作。
第四個是叫敬畏市場。這個敬畏市場的意思就是說，不能逆勢而動，首先你的業務戰略要切實可行，不能為了融資而定戰略。充分尊重市場規律，不能說我想要融資了，我就出來融，而不考慮我的現金流是怎麼樣的、市場環境是怎麼樣的，這樣的話很有可能讓自己的業務發展節奏和融資節奏都受到極大的影響。
另外尊重市場還有一層意思，就是要尊重投資人，大家去跟投資機構交流，如果你對對方的品牌不夠瞭解，或者是說不夠認可，那你寧可多花一點時間瞭解一下這個機構，而不要輕易地去跟對方交流，最後因為不熟悉這樣的機構，又不去尊重別人，這樣的話其實長期來看很有可能會影響到創業者的口碑。與此同時尊重投資人並不代表需要去盲從，舉例講我們曾經服務過的一個客戶，他比較喜歡探究投資人比較喜歡聽什麼樣的故事，如果這個投資人喜歡這樣的一個角度，我就可以從這樣的角度去闡釋我的創業模式。但是這個客戶本身他是一個金融性質的業務，當他遇到投過很多電商領域的一個非常有經驗的投資人，遇到這樣的投資人的時候，對方問他說，你是不是一個電商平臺，他就以為對方喜歡電商，那就主動迎合去說，是的，我是一個電商平臺。但是這個投資人挑戰到說，那你怎麼去做選品，怎麼去做供應鏈管理，怎麼去做前端一直到後端的品控，各個環節的問題的時候，他就完全回答不了了，因為這並不是他擅長的領域，並不是他正在做的業務。所以我們通常是建議創業者，要以自己真實存在的業務狀態為出發點，去對外闡釋自己的價值，而不應該去盲從投資人的一些疑問或者是他們的一些建議。
以上就是我們對創業者融資和業務，更重要的是業務的一些建議。
One more thing
最後我們有這麼一個建議，Dream Big，Think Small，Last Long，什麼意思呢？Dream big，我們今天所服務的很多創業者很多已經把自己公司做到了百億美金市值，小獨角獸，還有一些在爬坡的過程中，但每個人都有一個特別典型的特點，他們都有非常強的使命感，都有非常大的夢想，要去改造自己所處的行業中的至少是某一個環節，我們非常敬重他們。我們更在意的是希望創業者think small，就是從最精細的、最小的一個點開始抓起，做好自己每一環節包括產品、運營、用人各個環節的設計，把各個單點的增長要素抓到。如果能從創業的第一天開始，就不把自己當成大手大腳的創業者，而是當成一個精打細算的企業家，用這樣的心態去創業，最終我們能看到他就能last long，基業長青，他的企業才更有生命力。因為真正持續的價值創造，都是來自於精益求精的管理。所以我們更多的還是希望在融資之外，希望我們服務的這些未來的商業領袖，大家都能有這樣的一種心態，在創業的過程中越走越遠。
導致新股發行後往往出現連續漲停，買新股即“打新”成為生財之道。但現在，連續漲停天數在逐漸減少，新股IPO的回報率總體下降超過了三分之二，A股靠打新獲得高回報的日子已經一去不復返了。這也是一個特別典型的案例，就是整體的A股市場開始趨於理性。為什麼要提這兩點呢？很有意思，我們認為二級市場和一級市場其實是有一定的傳導機制的，其實就來自於投資人對價差的預期，如果二級市場上市能帶來極高的價差，一級市場今天貴也就忍了，但今天二級市場是這樣的態勢，雖然美國的二級市場還比較熱鬧，但整個全球的二級市場估值有可能出現一碗水端平的趨勢，最近有投資人跟我們講，你們的專案好是好，但太貴了。但貴總得有一個對標，投資人看什麼公司，就會搬出一套，比如在歷史上看美國同領域的上市公司最後落到什麼價格區間，我們看到大家會用更加貼近二級市場的邏輯來看，或者以退出的最終回報邏輯來看這個事情，這時候大家就會變得更加理智，而不是簡單追逐概念。這是二級市場的情況。
一級市場的“狂熱”只是假像：
募易投難，大錢紮堆在頭部項目
回到一級市場，我們有一個什麼樣的觀察呢？我們認為這個狂熱可能是一級市場的假像。為什麼這麼說呢？我們來分享一下我們的觀察：第一個我們看到一個有意思的現象，就是2017年募資容易、投資反而變難，而且中後期投資，馬太效應依然非常明顯。為什麼這麼說？我們來看一下，其實2017年的1月份到9月份，市場上總體募集資金的規模是1804億，比起2016年全年的募資規模已經有了明顯的超越。但是在投資規模上來講，2017年的1月到9月，同比2016年的1月到9月，反倒下降了17%左右，投資規模反而是下降的。
這點來看，就是說明了資金在大量的湧到頭部機構手裡，但是機構的手還是比較緊的，投的規模並沒有同比放大，這是我們觀察到的一個現象。
另外，以前我們說天使機構化，VC PE化，現在已經是“天使PE化，大錢沒處花”。什麼意思呢？我們可以看到過去這幾年有一個特別有意思的現象，就是有明星光環的個人天使都在成立自己的班子、團隊，借用自己當年的影響力，在市場上拿到更充裕的資金，開始參與到中後期的一些項目中。這些曾經在天使投資領域赫赫有名的機構，今天在我們很多中後期專案裡也出現了他們的身影，會通過成長期基金或者合作基金基金一筆投出來1億人民幣甚至更多金額，這是曾經他們管理的整個天使基金的規模，這是一個很有意思的現象。
VC領域裡，無論是傳統的強勢品牌還是新興的有活力的VC品牌，他們紛紛都在成立自己的中後期基金，動輒就是50億、上百億的規模，但看到一個很有意思的現象，這些基金他們投出的專案，今天沒有聽到哪一個基金出現在某個新興領域新興項目的大投資裡，反而是比如紅杉，它可以去領投自己投過的項目，比如瓜子，融幾億美金的項目，紅杉可以站出來跟大家一起領投，比如經緯可以在瓜子項目裡投大幾千萬美金，還有IDG在最新美團點評的投資裡這麼高的估值他們也投了比較多的資金。這些機構在投項目的過程中，其實還是偏謹慎的，更加傾向於中後期這些相對穩定的，或者大家經常說的已經跑出來的“proven leader”，就是已證明的市場領先者。大家有了大錢，但依然是找不到好的標的，錢依然會湧入到那些大家耳熟能詳的好項目中去。
板塊輪動，熱點和風口的壽命更短
一級市場這個假熱的第二個表現是什麼呢？就是投資的總量其實是持平的，但是熱點主要是在各個不同的板塊之間切換。與此同時又有一個有意思的現象，就是熱點領域本身它的生命力是匱乏的。舉例講，2017年前三季度，市場披露的融資案例數量與2016年同期其實是基本持平的，2016年是430例左右，2017年是429例。在這種個別熱點的領域，比如汽車交通，其實就是出行這個領域。比如說物流這些領域，投資項目的數量都實現了接近百分之百的增長。但是與此同時，比如說去年熱點的企業服務，反而總體的投資融資比例有所下降，這是一個市場投資總量持平，但是熱點領域轉換的一個過程。
要注意的是這個現象背後，其實反倒是有一些引人深思的一些資料。舉例講，投資熱點或者主題切換的速度我們發現明顯的加快了。過去可能一年或者半年，最多半年是一個大家關注投資熱點或者主題的一個通常的週期，但是今天來看其實基本上每個季度都會有意的市場熱點湧出來，而且它們的生命力總體來講其實還是相對短暫的。
比如，2016年下半年，非常火熱的直播這個領域，大家已經看到從2017年初到現在，已經開始出現市場的收割、整合和退出了。比如講宣亞國際收購映客，最近大家看到的消息，頭條收購Musical.ly，這些其實都是印證了我們當時的一些判斷，就是快速沖起的to C的流量平臺，到最後自己獲取流量，可能會遇到一些瓶頸，那麼很有可能這種擁有流量的，有合理的變現場景的機構變成他們最好的歸宿，這是我們當時看到的一點感受。
再看到其實2017年的二季度，4到6月最熱的主題共用充電寶，總共發生了有資料記載的，大概有25筆以上的融資，有50多家機構投資到這個領域裡來，總的融資金額超過了15億人民幣。再就是7到10月，最近大家耳熟能詳的這個領域叫新零售，到目前為止公開信息可查的就已經出現了30多筆融資，有30多家機構入局，總的融資金額也超過了30億。這個領域一方面確實大方向存在機會，也有一些真正的創新在，但是另一方面，大家也比較公認，這將是一個需要持續投入且慢慢培養的領域。實際上新零售我們最近也明顯感覺到，早期融到資的很多公司在後續輪次的時候已經感受到壓力，一方面是競爭層面的壓力，很多類似解決方案裡甚至出現了十幾家幾十家相似的公司在做；另一方面是自身增長的壓力，一旦走入線下，再好的解決方案都需要花時間和精力去複製。所以結果就是，在B或C輪之後，要說服投資機構相信為什麼你相比競爭對手有差異化優勢，業務也能比其他人增長的更快，就變成了很多創業公司最大的課題。直觀說，就是很多新零售創業項目符合天使和A、B輪機構的投資標準——看方向、看團隊，但是尚未達到C、D輪機構的心理門檻——也就是看資料、看規模。
造成這樣壓力的主要原因，等真正深入到這個業務中去看的時候大家才明白，其實新零售不管是有人還是無人、架子還是盒子，插著互聯網翅膀的零售本質上還是零售，互聯網層面的打法大家或多或少都會，最終比拼的是供應鏈能力和運營效率。大家到最後還是看的傳統的這幾個最關鍵的因素，比如說商品選品與供應鏈、線下選址與複製這些話題。與此對應的可能就是一些經濟型的指標，比如說日商、增長、成熟期、盈虧平衡點之類關鍵資料。但是如果是純互聯網的團隊，對零售缺乏敬畏，希望純粹靠燒錢的互聯網打法去做，就可能導致這個行業，或者這個領域中間的公司生命力的持續性受到挑戰。
中後期項目的過熱？頭部項目才有這待遇
再說一級市場慢熱的另外一個現象，蠻有意思的，我們的感受特別明顯，就是我們天天在市場上跟一線機構打交道，明顯能感覺到今年中後期項目裡面，個別的機構投資加速，都在爭奪我們的優質客戶，帶來了這個市場過熱的假像。舉例來講，某家規模大的國際品牌美元基金在2016年全年到2017年的Q1沒投過一個項目，在過去的小半年裡面投出來五個項目，而且每個項目都還給term給的都比較堅決。另一家國際大PE更是這樣，在過去兩年裡面都沒有投到這麼多量的專案的情況下，今年是大舉進攻，開始在各個領域做投資和佈局，他們也成立了專門的中國基金，有個20億美金的中國基金要花出來，所以他們變得更加踴躍。
因為這些機構在中後期項目中間出term出的比較積極，或者是說某一個專案上彼此見到，經常遇到這樣的情況，就是搶起專案來的時候，幾家中後期的機構到最後彼此一看說怎麼又是你？因為其實就是這幾家，這個市場的頭部項目又不足夠多，導致最後大家看到的好項目，願意出offer的可能都是比較集中的。這時候大家就會產生一個搶項目的假像，貌似是中後期的項目被好多人熱捧、去追，而實際並不是這樣的，其實就是少數的機構在少數的項目上營造了一個氛圍，讓大家對整個市場熱度產生了幻想。並且這些機構本身對於所投項目的判斷標準一點都沒有降低，反而是他們自己變得更加勤奮。他們在“搶專案”的過程中對基本面的分析依然非常全面和嚴謹，比如他們要用大量的協力廠商機構對創業公司做調研，做資料分析，打成百上千個調研電話，對這些機構來講他們該做的這些事情一點都沒減少。
“BAT”和國家隊才是新的深口袋
一級市場還有一個有意思的現象，就是我們看到所謂新的“深口袋”出現了。在這裡給大家解釋一下深口袋，在中後期融資裡面我們常用一個詞叫deep pocket，翻譯過來就叫深口袋。什麼意思呢？就是說你融資最好是找這種口袋深，有大錢的主兒，一旦他們投了你，那你基本上後續的發展就會比較把穩了。舉例講，2014年我們在幫快的融資的時候，快的在合併之前融的那一輪就是軟銀直接領投了幾億美金進去，而後續如果有需要，軟銀可能還可以繼續支持你五億、八億、十億美金這樣的規模，就保證你能持續的發展，這個叫深口袋。
這種深口袋過去都是些耳熟能詳的名字，比如DST，今天你跟這樣的機構交流他們都會變得非常謙遜，不不不，我們不是深口袋，騰訊、軟銀才是，國家隊才是。就是我們看到BAT逐漸變成了一個新的深口袋。舉例講，蔚來汽車最近一輪Pre IPO的融資融了十幾億美金，這中間騰訊領投，這是通常大家很難去理解的。因為新能源汽車造車這個領域，可能跟騰訊的戰略或者主業都不一定有多大的契合度，但是單就投資而言，騰訊可以一把投出幾億美金，比所有的財務投資人都更霸氣一些，這就是他們深口袋的表現。
還有一些是國家隊，今年其實出現了一些名字也很霸氣，口袋也很深的國家隊隊員，比如說中國風險投資有限公司，我們叫它國風投，這家機構最近也很出名，因為他們剛剛領投了face++新一輪的融資。還有一個叫長江產業基金，這個是由湖北省政府發起的引導基金，他們的基金總盤子是兩千億。還有一個名字非常長，我們通常叫它誠通基金，叫國有企業結構改制基金。這個基金是三千多億，他們參與了京東金融的投資。當然還有廣州基金，前一段時間給我們一個專案也出過term。
就是這樣的一些基金動輒都是上千億的規模，上千億的規模他們怎麼去做？當然這中間有一部分他們會用母基金的方式投出來，但與此同時他們也會在私募市場上找一些好的標的去做投資。與此同時我們看到還有一些所謂的產業資本，他們的主題叫擁抱融合，這是什麼意思呢？就是我們看到一些很有意思的現象，我們的一些偏互聯網的，或者TMT的項目，最近一些地產、傳統金融機構，包括銀行、保險這樣的一些機構的投資部門在主動找我們看。從我們內部的資料來看，我們今年已經完成和收到投資意向的專案裡面，有超過55%的專案有戰投和產業資本的參與，其中一半以上是有傳統產業資本來參與的。
其實之前，通常互聯網的創業者可能還會對他們有一些偏見，但是我們交流下來，感覺到一個趨勢就是，傳統的產業資本本身他們對商業的把握，對基本面的思考還是非常完善和充分的，在中國他們起起落落，經歷過週期，他們對政策的敏感度、對經濟週期的探知是你想像不到的，他們甚至能帶著更多對終局的判斷給到年輕創業者很多指引，這是讓我們需要對他們重新認識和充滿尊重的一個機會。
當然了，大家會說市面上出現了這麼多的深口袋，我們是不是應該想辦法去榨他們點錢回來？實際上我們看下來並不是這樣的，當然一方面也跟我們去接觸機構比較謹慎，會做篩選有關係。我們所去接觸的這些真正對我們項目感興趣的，無論是國家隊還是產業資本，他們去判斷項目還是非常審慎的，而且是非常專業的，他們內部有非常嚴格的審核和風控的流程，會很認真的去嚴謹的判斷專案，從專業的角度，算投資回報，各種測算，他們都會做非常深入的工作。
最近有一個比較特殊的案例，我們有一個項目，一家“國家隊”要來投這個項目，他們立項到最後作出判斷投資三四個月時間，驚為天人，第一次發現國家隊三四個月時間能投出這麼大一筆錢，但後來我們發現也不意外，因為這個項目跟國家隊從第一次接觸、建立聯繫到現在已經過了一年半，也就意味著它追蹤項目、觀察產業內部變化、行業和政策分析等等人家已經做了整整一年的時間了，表面來看是一拍腦袋作出的判斷，實際上依然是非常謹慎作出的判斷。
所以其實我們也希望創業者一方面去關注所謂的產融結合，去擁抱產業資本，擁抱國家隊。但是另一方面也要務實一些，在融資的過程中不能孤注一擲的去想辦法綁定這樣的深口袋，而是管理好自己的現金流，與其他的財務投資機構同時去考慮，來把握自己的融資節奏，讓自己的融資變得更順暢，更健康。
內部真實資料：
基本面為王，投資進入理性時代
下面重點來了，我們會分析一下我們內部的一些真實資料，根據這些真實資料，先說一下我們的結論，就是基本面為王。為什麼是這樣的一個結論呢？我們來一一看一下。
第一個重點資料是熱點領域專案的融資週期。
這是2017年全年我們操作下來所有項目的統計，從中我們看到熱點領域的中後期投資人其實是更加理性的，並不是大家想像的這樣，有熱點我們就拼命撲上去追。
舉例講，最近比較熱的兩個大的領域，我們內部叫法一個叫智慧，一個叫大消費。什麼叫智慧，就是包括人工智慧和大資料這個方向；所謂的大消費，就是比如說新零售和教育兩個to C領域。我分別來說一下，比如說智慧這個領域，我們看到在我們內部智慧裡面偏AI這樣的項目，他們平均的交割週期，從這個項目啟動到最終交割的週期其實是六個半月，大資料項目目其實是三個半月。
怎去區分呢？其實AI的項目很多時候都是技術和團隊驅動的項目，他們可能離商業化，或者是說離應用場景還是有一些距離。大資料的專案可能不一樣，比如我們服務的幾個大資料項目目，他們要麼就是有成熟的客戶，比如銀行，有一個相對明確的實施的場景，另外又有比較清晰的商業化的合同。還有就是比如說説明互聯網的公司去做客戶行為分析的大資料公司，也是一樣的，它有大量的客戶，它有明確的商業價值和商業合同。
這兩個的差別就在於，其實AI的項目雖然融資的節奏到了中後期，比如說B輪、C輪之後，融資的金額也變得比較大，但是因為整個的應用場景還沒有那麼成熟，商業化的節奏、進度也還沒有那麼清晰，即便是有了商業化，那你的可複製性又沒有得到驗證，所以投資人去考量這樣的專案會變得更加謹慎。反倒是大資料項目目，其實商業化的場景比較清楚，並且商業化有了一定的進度，後續的可複製性也可以得到驗證，因為它都是to B的生意。所以反而是這樣的項目更容易去融到資。
大消費的專案也很有意思，新零售的專案，通常大家的考察週期會變得非常長，比如我們有兩三個新零售方向的中後期項目，從啟動到現在也過了小半年，所以其實我們預計總體的融資的節奏會是大概六個月以上，才會close。這些項目並不是代表它不會最終融資成功，而是說我們看得到中後期的投資人，大家確實很現實，大家都會去仔細的考察這個公司應有的一些資料，比如說日商、坪效，比如說單店的成長以及你的供應鏈的成熟程度、比如你的毛利，會看很多這方面的資訊和資料。
當一個零售的專案，比如說你線上下已經有兩三百家店的時候，單就這些資料的梳理和準備可能都是一個相對長的週期，所以投資人對這些項目的判斷可能會變得更加的理性，和花更多的時間去從資料中間，從結果中來看到你這個項目的真實價值。
為什麼教育項目在大消費類項目裡面，這個融資週期變得非常短呢？其實也非常好理解，就是教育項目在過去，尤其是線上教育，都一直是一個叫好不叫座的過程。什麼意思呢？就是說教育專案大家線上上攏了大量的流量，但是一直沒有等到變現的爆發點。但是就是在今年開始，整個80後父母教育意識的增強，以及互聯網基礎設施的逐漸的滲透，大家在支付能力、支付意願都起來之後，互聯網教育裡大家的付費率開始急速提升，最終帶來的是教育這個行業整體融資變得熱鬧起來。最主要的原因還是整個行業本身迎來了變現的高潮，就是真正的有商業價值的機會終於來了，所以才帶來了整個教育領域的融資機會，融資的節奏變得非常的快。根本原因還是在於他們有機會看到規模的變現和潛在的利潤了。
盈利成為機構判斷中後期項目的重要標準
另外一個我們內部的真實資料可以看到，虧損收窄，或者是否盈利，成為了中後期項目重要的一個判斷標準。什麼意思呢？我們會拿兩個指標來看，一個叫項目的週期，一個叫每個項目term sheet的數量。這中間我們看到，持續虧損的項目，平均的融資週期都在七個半月，就是說投資人就會持續的考察你，遲遲不敢下手，因為你一直在虧損，投資人不知道什麼時候是個頭兒。這個時候他們的信心就會受到影響。但是如果是在投資人考察專案的過程中，或者融資過程中能看到虧損的收窄，或者能看到轉盈利的那天，馬上這個情況就會有所變化。
比如我們有個項目，在融資啟動的時候，它單月的虧損是非常高的，在它融資真正完成的時候，它的虧損降到了當時單月虧損的五分之一、六分之一，收窄的幅度非常大。它又是一個非常大規模的專案，一定程度上驗證了自己能夠控制自己的盈利能力的這樣一個團隊的水準，所以在這個狀態下，投資人就非常踴躍的開始認購，後續的融資就遠超預期。但是在這個公司前面的半年時間裡面，一直是處於一個投資人不溫不火，大家坐在旁邊觀察這個專案的這種狀態，直到這個虧損收窄，這個狀態出現，它的速度會突然加快，這是關於項目週期。
每一個項目收到term sheet的數量，這也是一個很有意思的現象，就是持續虧損的項目，平均我們能收到的也就是四個term sheet，而這四個term sheet，因為大家的信心不太足，很有可能品質會受到影響。但是虧損收窄，或者有盈利的項目，我們平均收到term sheet會在10.5個。這是什麼概念？其實我們在處理任何項目的過程中，第一從來不鼓勵我們的客戶多收term sheet。因為對你來講，這個offer不是多多益善的，只要拿到你想要的offer，最終鎖定，並且轉化成投資你的那個投資機構，這就足夠了。反倒不是說我應該收更多的term，最後還要一一的去跟機構拒絕。
因為我們合作的還都是行業中間的頂尖機構，我們不希望這樣讓我們的客戶在機構中間口碑受損。所以通常遇到一個項目比較火熱的時候，我們會非常坦誠的跟投資機構溝通說，不好意思，後面可能再出term的價值就不一定大了，因為公司前面已經有比較穩妥的，或者已經有比較確定的投資人了，但即便是在這種情況下，我們攔著的情況下，還會出現收到超量term sheet的情況。
比如我們前一兩個月前剛close的一個交易類的專案，即使我們同事大量攔著，它都收到了十四五個term，如果不是我們這樣攔著的話，可能小二十個term都收到了，這就是我們看到的一個真實的狀態。大家都說是不是投資機構過於跟風？其實也並不是，還是因為項目自己做的足夠好，基本面有了非常健康的一個狀態，大家才會趨之若鶩。
持續虧損的項目就沒有這麼幸運了，其實我們所服務的持續虧損的專案，也都是項目中間精挑細選的，至少在自己的領域做得非常好的項目，它的虧損可能是因為這個項目階段的問題，正處在一個相對持續投入期，並不代表說這個項目本身有什麼樣的問題，但即便是這樣，投資人對這種虧損的考察，或者在一程度，是遠超大家想像的。所以其實到最後依然有投資人願意給這樣的項目出term，但是這樣的項目收到的term的數量，要比虧損收窄或者盈利的項目差得遠。
這裡面分享兩個我們內部很有意思的資料，一個叫飛單指數，什麼叫飛單指數呢？我先解釋一下飛單。飛單的意思就是說投資機構通常會給公司首先出一個投資意向書，我們說叫term sheet。在個term sheet之後，投資機構可能會進行一系列的更深入的，比如說協力廠商的盡調，在那樣的基礎上，投資機構最終決定來投資這個項目。但是有的投資機構出完了term sheet之後，還有可能不會去做投 資，因為這個term sheet通常都不是去綁定的。在這種情況下我們就會把這個投資機構成為飛單，或者是我們叫放鴿子。
在我們內部我們看到的一個現象就是說，持續虧損的項目被飛單率超過50%。什麼意思？就是說並不代表個飛單就是這個項目最終沒有融成，有可能是有一家機構出了term但最後這家機構沒有投資，但是有其他機構依然認可這個項目，做了投資。但是這個項目依然會被我們認定為被飛單，因為有機構出了term沒投它。
我們發現這種持續虧損的項目，單拎出來看，它們的被飛單率會超過50%。這是一個什麼概念呢？也就意味著本來持續虧損的項目收到term的概率就相對小，比如平均就收到四個term，這中間又有兩個其實這個term是不那麼牢靠的，很有可能要飛掉單的。在這種情況下可能對這個專案來講，他們可選擇的投資機構就會相對的範圍就會窄很多，大概就是這樣的一個狀態。
還有一個是我們自己定義的，叫超額指數。超額的意思是什麼？就是你想融資，比如想融一個億美金的融資額，但是投資機構願意來投資你的機構，他們認購的總金額數加在一起可能超過了四億美金，這個就叫超額認購。我們看了一下，我們內部盈利的項目，他們的融資金額超額認購超過375%。這是什麼概念？就是意味著說，我們盈利的項目在市場上去面向機構，去融資的時候，通常能有超過它需要資金的接近四倍，來認購它想融資的份額。就是它是有十足的保障，來保證它的融資成功的，甚至它有機會去把所謂想要投資它的機構排個序，挑自己最喜歡的一兩家，讓他們來做投資，這就是一個比較現實的狀態。
投資回歸商業基本邏輯
盈利的專案依然受到追捧，曾經有很多互聯網的創業者會很鄙視咱們人民幣資金的投資人，會說哎呀，他們只認收入利潤，我們其實不看重這個，我們有的是夢想。但是今天看來說實話，美元機構大家對於收入利潤的關注度不亞於這些人民幣機構。最終所有的投資還是會回歸到看基本面這個話題上，所以永遠不要嘲笑任何一個潛在的投資機構，他們是有自己的投資哲學和投資邏輯的。
還有一個有意思的現象就是我們看到，個別的領域投資人對政策的敏感度變得非常高。甚至最近我們看到一些有意思的項目，他們其實目前並不在有政策風險的行業範疇內，但是依然有投資人會問到說，會有什麼政策風險嗎？這是一個突然變得很常見的話題。我們看一下我們服務的專案中間，其實我們今年到目前為止平均的項目成功率依然在90%以上。但是當看到政策敏感的項目中，我們會發現這個數字會驟減到75%。
這是什麼原因呢？我們看到目前為止，在金融、內容、醫療這幾個偏政策敏感的領域裡面，我們大概有四分之一的項目是處在這樣的一些領域裡。這中間有兩個項目，因為投資人擔心政策的影響，尤其是影響他們未來的退出，融資就會變得有些困難。並不是說這兩個項目到最後可能融資失敗，但是至少投資人在這個層面上關注的點就會非常的聚焦，全都是在政策。如果政策上面有一定的寬鬆，這些項目本身還是非常好的項目。但是因為今天政策的不確定性，導致這些項目自己去做融資會變得有些困難了。這是我們看到的一個趨勢，就是很多領域的投資人對國家政策的敏感度變得非常的高。
所以總的來說，根據剛才我們看到的無論是二級市場我們自己的研究，一級市場我們的感受，還有我們自己內部資料的分析，一級市場中後期融資呈現出“錢多、人精、慢熱”的理性時代，和當年大家說的“錢多人傻速來”的情況完全相反，中後期投資人其實沒有那麼傻，最主要的原因是優質標的缺乏，導致投資人更加焦慮，大錢開始越來越集中地湧入到優質項目中來。
我們服務的優質專案天天被一些非常優質的投資人追逐，大家逐漸形成了一個小圈子。這就是一個很明顯的效應，優質項目和優質投資人之間，變得越來越集中。
我們這樣就可以定義，這其實就是一個理性的時代，“錢多、人精、慢熱”的時代，其實是投資人講的，投資要到2.0了，我們要回歸價值投資了，從我們的角度來講我們也希望做價值賦能，對創業者來講，我們希望創業者更加關注公司的基本面，說白了就是回到認真考慮價值創造的話題中來。
創業者應該真正敬畏市場
那怎麼做到關注公司的基本面呢？我們是這樣幾個建議：
第一回歸常識，這是一個回歸價值的過程，什麼叫回歸常識？舉例講我們前段時間內部複盤互聯網金融過去兩年的情況，我們看到有些公司上市了，有些機會我們抓住了非常好的標的，有些機會我們主動放棄了，為什麼？記得在現金貸領域當時有很多項目，但我們最後一個項目都沒有做，什麼原因呢？當時我們內部討論大家提到一個很有意思的現象，某一個領域裡面所有在創業的公司都在掙錢，都在盈利，並且每個人都掙到了大量的錢，哪個行業出現過這麼好的狀態？為什麼？事出無常必有妖，回到常識來看這件事情有不對的地方，我們來反思一下不對在哪？比如我們回顧美國，美國鼎盛時期企業出現過七個信貸公司，出現過百億美金的兩家上市公司，今天已經一家都不存在，它的系統性風險，拆東牆補西牆的共債風險帶來了很大的行業壓力。這個過程其實很簡單。還有一點就是沒有調研就沒有發言權，我們主張創業者要有充分的使用者視角，這個使用者視角並不是創業者個人的使用者視角，比如自己有需求就判斷市場上大家有剛需，而是你要服務的使用者長什麼樣子，他在哪裡，他有沒有這樣的需求，通過挖掘他的需求，你是不是通過先提供一點產品和服務去滿足他，再經過不斷的反覆運算精進讓它變得更加有價值，所以回歸常識是我們認為至關重要的第一點。
第二個是精益管理，這裡其實主要是這麼幾層意思：第一就是首先注重公司的內部管理和預算。比如說前一段時間看到有天使投資人在感慨，說我投了這個項目，就應該讓他們單點突破、擴大規模、捨命狂奔，精細管理可能是以後的事情。其實我們是不認同這樣的觀點的，因為其實任何一個企業在一開始都是可以通過管理，把這個業務做得更聚焦，或者是說更有價值。
舉例講，如果一家公司一開始訂了一個大方向，就全力去拼，但是沒有瞭解清楚用戶的需求的話，很有可能會踏空。但是如果很清晰的制定好、瞭解好自己的用戶是誰，並且不斷地去打磨和獲取用戶的回饋，很有可能在小範圍的測試內就找到了正確的方向，然後再去放大，再去快速的成長，很有可能就在行業中間很快的找到了自己的立足之地。
精益管理還有一層意思，就是重視自己的預算和現金流。這一點上其實很多初創企業的創業者，甚至是到中後期的創業者都是不那麼重視的。我們經常遇到新服務的專案，看到他們上一輪融資的財務報表，為了滿足投資人的需求，把後面幾年的財務預算調的非常高，甚至有些地方是有違常識的。比如說前面一年虧損一個億，後面一年就可以做到盈利兩個億。這種違反常識的事情，其實只能更多的害到創業者自己，所以我們通常都是會説明我們的客戶和創業者朋友，在預算的制定過程中，大家一起以業務作為出發點，去找到業務增長中的關鍵增長點是什麼，以及怎麼樣去把控這些增長點，並且最終幫助公司實現成長。
在這個過程中大家要重視關鍵的運營指標，也就是我們說的一些KSF，比如說單位經濟模型，比如說生命週期模型，比如說消費者推薦指數之類的這樣的一些關鍵資料。這樣才能幫助自己在對自己的企業瞭解中變得更加的清晰。
第三個點是擁抱融合，這一點上其實剛才也有提到，就是很多傳統產業的機構開始對新興產業表示出一些擁抱的態度和興趣。在這種情況下，新興的創業者或者互聯網創業者在一定程度上，應該去考慮自己的業務跟傳統業務中間可能存在的協同，要抱著一種擁抱融合心態去跟他們積極的溝通和合作。
第四個是叫敬畏市場。這個敬畏市場的意思就是說，不能逆勢而動，首先你的業務戰略要切實可行，不能為了融資而定戰略。充分尊重市場規律，不能說我想要融資了，我就出來融，而不考慮我的現金流是怎麼樣的、市場環境是怎麼樣的，這樣的話很有可能讓自己的業務發展節奏和融資節奏都受到極大的影響。
另外尊重市場還有一層意思，就是要尊重投資人，大家去跟投資機構交流，如果你對對方的品牌不夠瞭解，或者是說不夠認可，那你寧可多花一點時間瞭解一下這個機構，而不要輕易地去跟對方交流，最後因為不熟悉這樣的機構，又不去尊重別人，這樣的話其實長期來看很有可能會影響到創業者的口碑。與此同時尊重投資人並不代表需要去盲從，舉例講我們曾經服務過的一個客戶，他比較喜歡探究投資人比較喜歡聽什麼樣的故事，如果這個投資人喜歡這樣的一個角度，我就可以從這樣的角度去闡釋我的創業模式。但是這個客戶本身他是一個金融性質的業務，當他遇到投過很多電商領域的一個非常有經驗的投資人，遇到這樣的投資人的時候，對方問他說，你是不是一個電商平臺，他就以為對方喜歡電商，那就主動迎合去說，是的，我是一個電商平臺。但是這個投資人挑戰到說，那你怎麼去做選品，怎麼去做供應鏈管理，怎麼去做前端一直到後端的品控，各個環節的問題的時候，他就完全回答不了了，因為這並不是他擅長的領域，並不是他正在做的業務。所以我們通常是建議創業者，要以自己真實存在的業務狀態為出發點，去對外闡釋自己的價值，而不應該去盲從投資人的一些疑問或者是他們的一些建議。
以上就是我們對創業者融資和業務，更重要的是業務的一些建議。
One more thing
最後我們有這麼一個建議，Dream Big，Think Small，Last Long，什麼意思呢？Dream big，我們今天所服務的很多創業者很多已經把自己公司做到了百億美金市值，小獨角獸，還有一些在爬坡的過程中，但每個人都有一個特別典型的特點，他們都有非常強的使命感，都有非常大的夢想，要去改造自己所處的行業中的至少是某一個環節，我們非常敬重他們。我們更在意的是希望創業者think small，就是從最精細的、最小的一個點開始抓起，做好自己每一環節包括產品、運營、用人各個環節的設計，把各個單點的增長要素抓到。如果能從創業的第一天開始，就不把自己當成大手大腳的創業者，而是當成一個精打細算的企業家，用這樣的心態去創業，最終我們能看到他就能last long，基業長青，他的企業才更有生命力。因為真正持續的價值創造，都是來自於精益求精的管理。所以我們更多的還是希望在融資之外，希望我們服務的這些未來的商業領袖，大家都能有這樣的一種心態，在創業的過程中越走越遠。