規範公募基金流動性管理 風控紅線劃在何處最恰當

證監會近日就《公開募集開放式證券投資基金流動性風險管理規定（徵求意見稿）》（下稱《管理規定》）對外徵求意見。 為了防止基金投資過於集中某些個股而造成流動性風險， 該稿對基金持有流通股比例作了限制。

現行《公開募集證券投資基金運作管理辦法》對基金投資設置了雙十紅線， 即“一檔基金持有一家公司發行的證券， 其市值不得超過基金資產淨值的10%；同一基金管理人管理的全部基金持有一家公司發行的證券， 不得超過該證券的10%”。 其中“證券的10%”是指總股本的10%， 並沒有考慮流通股比例。 假若上市公司流通股只占總股本的10%，

一家基金管理公司甚至可將一家上市公司所有流通股都買下， 這在實際運作中已產生了較大風險。 比如2015年公募基金紮堆投資中小創公司， 但在行情下跌過程中缺少接盤、流動性近乎枯竭， 險些釀出行業悲劇。

開放式基金需每日接受投資者申購贖回， 基金流動性風險主要指基金管理人未能及時變現基金資產以應對投資者的贖回申請。 由於A股市場主要股東被限售， 大量上市公司的總股本與流通股本差異較大， 從避免基金過度集中持有流通個股引致流動性隱患角度考慮， 證監會此次擬在《管理規定》第十五條打上補丁：“同一基金管理人管理的全部開放式基金持有一家上市公司發行的股票，

不得超過可流通股票的15%；同一基金管理人管理的全部投資組合（公募基金和專戶組合）持有一家上市公司發行的股票， 不得超過可流通股票的30%”。 也即在原來對基金投資上市公司總股本比例“雙十比例”限制基礎上， 證監會更加務實地對基金投資上市公司流通股的比例也作出限制。 而且， 證監會指出， 該條第二款“30%紅線”規定， 是為了控制流動性風險， 防範管理人利用持股優勢實施市場操縱等違法違規行為。

“30%紅線”等新條款， 其規範、糾偏的方向完全正確。 在筆者看來， 2015年股市大幅波動期間基金發生流動性風險， 實質就是市場操縱導致股價過度偏離內在價值， 股價一旦泡沫破裂、投資者極度恐慌導致沒有人敢於接盤。

因此， 總結2015年股市大幅波動教訓， 防範基金流動性風險， 關鍵要防範市場操縱。 說到底， 市場操縱才是引發流動性風險的根源。

當然， 對《管理規定》所設置的15%及30%兩條紅線， 筆者認為依然比較寬鬆， 力度還太小。 尤其30%紅線太過寬鬆， 因為在達到30%持股比例前， 基金每一次加碼增持都可能對股價形成巨大推動力， 某只個股持續被大資金買入， 不漲才怪， 這其中都可能誘發市場操縱。 比如安碩資訊(300380,買入)2015年一季度每股收益僅4分錢， 但股價最高卻炒到每股400多元， 而該年一季度某基金旗下多隻產品共持有安碩資訊約581萬股， 占公司總股本的8.7%， 占流通股本的24.07%， 如此比例或已可基本控盤了。

那麼， 紅線到底該設在多少比例才合適？《證券法》第77條第一款規定了連續交易操縱，

“單獨或者通過合謀， 集中資金優勢、持股優勢或者利用資訊優勢聯合或者連續買賣， 操縱證券交易價格或者證券交易量”， 此前《證券市場操縱行為認定辦法》明晰了“持股優勢”的定量， 指直接、間接、聯合持有“相關證券總量的5%；相關證券實際流通總量的10%”。 也就是說， 持有一家上市公司10%的流通股就具有了持股優勢， 就可能產生市場操縱。 由此筆者建議， 同一基金管理人管理的全部投資組合持有一家上市公司發行的股票， 不得超過可流通股票的10%。

不僅如此， 由於公募基金圈太小， 只有百十來家， 而市場盛行諸多公募基金紮堆一家中小公司的投資手法， 很可能產生聯手操縱行為。

為此， 筆者提出第二條建議， 所有公募基金管理人管理的全部投資組合持有一家上市公司發行的股票， 不得超過可流通股票的30%。 一旦達此比例， 公募基金就應停止買入。

目前滬深兩市上市公司已超過3000家， 值得投資的股票標的範圍越來越廣， 對公募基金做出上述嚴格限制， 不會對其投資選擇產生太大影響。 一些大盤股市盈率較低、公募基金即使紮堆也難以觸碰紅線， 倒是公募基金紮堆炒作小盤股， 容易觸及紅線。 這麼看來， 如此規定也可抑制過度投機操縱小盤股的勢頭。