在泛資管技術服務這個賽道， 美國市場的發展逐漸成熟， 目前已有多家上市公司， 除了Envestnet， 還有像SS&C、SEI等公司。 Envestnet主要定位中端理財師，
指導 | 張揚 劉馥亮
撰寫 | 吳永哲
全美領先的理財師服務平臺
對於美國的理財師而言， 投資帳戶管理的繁雜混亂、複雜嚴苛的合規要求和大量財務資料的整理等都會阻礙其進一步解放生產力。
如何用科技取代人工， 提高效率？或許金融資訊服務綜合提供商Envestnet, Inc（NYSE:ENV）可以解答這個問題。
Envestnet是美國財富管理行業技術服務領域的市場領導者之一。 1999年創立， 從一款協助理財師工作的桌面管理工具開始做起。
從2002年開始， Envestnet進軍服務RIAs（Registered Investment Advisors）、信託機構和大型銀行裡的理財師， 並一直通過不斷地兼併收購和戰略合作等方式來擴大潛在客戶群。
2003年-2009年， Envestnet圍繞理財師的需求不斷完善產品和服務。
資產組合和管理方面， Envestnet引入和發佈新的投資組合策略（以公募基金、ETF為主）和解決方案， 比如退休計畫、主動稅收管理等。
經過十餘年發展， Envestnet在2010年7月正式IPO登陸紐交所（股票代碼：ENV）， 最新市值在22億美元左右。
為了加快發展的步伐， Envestnet開啟“買買買”的模式。
2012年分別收購了財富管理行業的綜合服務商Prima Capital和Tamarac。 2014年收購了Placemark Holdings， 一家為銀行、券商和RIAs提供UMA的發展商。 2015年收購了Yodlee（原NASDAQ:YDLE， 已退市）， 一家領先的金融資料收集和分析平臺。
至此， Envestnet實現了從2011年底平臺管理資產規模1390億增長至2016年底1.09萬億， 5年增長近10倍。
管理超萬億資產， 服務中端理財師
根據Cerulli Associates的研究報告， 美國2009年一共有理財師309,964名， 到2016年這一數字是313,024名， 增長了1%， 整體規模變化不大。
其中獨立理財師（包含RIAs）占比從原來的42%微降至41%， 不過其中RIAs理財師從2009年的18,582名迅速增長至61,249名， 增長了229%。 其他在傳統金融機構（銀行、券商、保險公司等）裡的理財師數量則基本沒有太多變化。
Envestnet主要採用2B模式獲取理財師資源， 目前服務超過2500家公司， 其中包括16家美國Top20的銀行、38家美國Top50的財富管理公司和證券經紀公司。
覆蓋的理財師總數已經超過5.9萬， 投資者帳戶數量超過670萬， 平臺管理資產規模1.3萬億美元。
Envestnet平臺上的理財師所服務的終端投資者以中產階級家庭為主。 按照最新披露資料計算， 平均帳戶資產規模在19.4萬美元。
作為一家以提供金融資訊技術服務為核心的公司， Envestnet的收入高度依賴大客戶， 2009年Top10客戶占總收入66%， 近幾年有所下降， 但是仍有40%左右的比例， 其中最大的客戶是富達投資集團， 2016年貢獻收入高達8672萬美元， 占總收入15%。
大客戶對Envestnet的粘性很高， 自2005年以來前十大客戶的留存率一直是100%。 這也符合類企業服務公司的基本邏輯。
產品覆蓋理財師的工作全流程， 按AUM收取管理費更好
從提供的產品服務來看， 除獲客以外， Envestnet覆蓋理財師全部的工作流程， 從客戶諮詢、資產配置、投資組合管理到定期報告， 在每個環節都提供各項產品和工具， 釋放理財師能量。
Envestnet還提供理財師不同的投資策略和資管產品，起到類似“投研中心”的角色功能。譬如為理財師輔助提供市場盡職調查和諮詢服務等個性化服務。
在提供產品和解決方案方面，Envestnet擁有各類投資產品組合4000餘種，比如多重經理人投資組合（multi-manager portfolios）、基金策略組合和自主研發的專利產品組合Quantitative Portfolios，另外還提供專利組合覆蓋（patented portfolio overlay）、稅收優化服務和退休金計畫等等。
從公司整體的收入結構看，Envestnet 2016年收入4.47億美元。根據收費模式主要分為兩種。
一種是按照資產管理規模AUM（Asset Under Management or Administration）收費，這是目前平臺主要的收費模式，占80%左右。這類付費客戶從幾個人的獨立理財師團隊到大型金融機構都有。
經過愛分析計算，按照AUM付費的客戶，理財師平均管理帳戶數量42.2個，平均單個帳戶資產規模22萬美元，管理費率在0.1%左右（相當於每管理1000美元收取1美元管理費）。
另一種是按照訂閱和付費帳戶數量S&L（Subscription and License）收費，這類付費客戶以部分中等規模以上的公司為主（公司理財師規模>50人），客戶可以在平臺上定制所需要的投資工具、軟體和資訊服務等，具體收費方式上分為基礎服務費和附加服務費，一般簽訂3年以上的合同。這部分收入占比不到20%。
經愛分析計算，按照S&L付費的客戶，理財師平均管理帳戶數量255.4個，平均單個帳戶資產規模19萬美元。如果將其合同收入換算成類似AUM的管理費率，將在0.01%左右的水準。
愛分析認為，從客群上看，按照S&L付費的理財師與按照AUM付費的理財師都定位中端理財師，服務中產家庭，兩者並無差異。
從規模上看，按照S&L付費的理財師所管理的帳戶數是按照AUM付費的6倍左右，足見前者比後者的規模效益要好很多，基本上這與企業客戶的規模有直接關係。
另外，按照S&L付費的客戶我們可以理解為使用的是Envestnet部分的產品和服務，同時由於付費方式不受其管理資產市場價值變動的影響，所以換算成管理費率時僅為按照AUM付費客戶的十分之一。
當然對於Envestnet來說，按AUM付費會是一個更好的選擇。
理財師滲透率已經較高，天花板明顯
前文提到全美理財師基數在30萬左右，其中獨立理財師的規模也穩定在12-13萬，而Envestnet上的理財師數量已經突破5.9萬名。
按照獨立理財師作為Envestnet的主要目標客戶群體計算，這意味著Envestnet的市場滲透率已經達到45%，即使按全部理財師數量計算，這一數字也有18.4%。
與此同時，我們關注過去22個季度Envestnet上理財師數量的增長情況，排除不同季度波動和受到兼併收購、戰略合作影響外，其理財師的原生增長趨勢是在緩慢遞減的。
愛分析認為，從未來Envestnet的理財師數量的市場滲透率考慮，這一數位具有比較明顯的天花板。另外，過去四年的資料顯示，Envestnet單個理財師平均貢獻的收入一直穩定在0.8-1萬美元之間，增長幅度有限。
管理費率僅SEI的1/6，單個理財師經濟模型遠不如SEI
同賽道的SEI是一家有著近50年歷史的上市公司，從90年代開始推出財富管理運營平臺，為理財師展業賦能。不過區別於Envestnet服務中端理財師，SEI服務的終端投資者以高淨值客戶（平均資產規模500萬美元以上）為主。
愛分析通過對比Envestnet和SEI的相關運營和財務資料，分析客群定位的不同對公司發展的影響。
2016年SEI針對理財師的業務板塊，其AUM管理資產規模達到550億美元，合作理財師7300個。相比之下，Envestnet的AUM規模3520億美元，理財師數量3.6萬個，基本上都是前者的5-7倍，但是兩家最終的收入幾乎是一樣的。
我們把時間軸拉長，進一步看兩家公司過去四年的兩個核心指標資料：平均理財師管理資產規模（用“aum”表示）和平均理財師貢獻收入（用“r”表示）。
Envestnet和SEI兩家的aum基本差不多，在一個數量級。但是SEI的r值是Envestnet的5-6倍。而且根據SEI的招股書披露，以2016年資料為例，7300個理財師中主要貢獻收入的大概只有1900個，如果按照這一數字計算，r的差距將達到15-20倍。
不過事實上，Envestnet的管理費並不一直都是這麼低的水準，早期2006-2008年的管理費都穩定在0.25%，隨後開始逐年下降，差不多10年時間縮水了一大半。
愛分析認為，相比于高端理財師收入空間高，管理費率高的特點，中低端理財師行業的競爭更為激烈，議價空間有限，Envestnet作為行業龍頭公司仍然無法改變管理費率逐年下降的趨勢。
營業利潤率比SEI低，淨利潤微薄
比較最近三年SEI和Envestnet的營業利潤率情況。
過去三年，SEI的平均營業利潤率達到46%，接近一半的水準。而Envestnet只有9.8%。
愛分析認為，二者營業利潤率的差異，可以從收入和成本兩端去分析。
從收入端考慮，SEI能收取更高的管理費率，可能的原因有以下兩個方面。
一、SEI同時開展資產管理的業務，通過發起和分發各類產品，比如公募基金、私募對沖基金、另類投資等，收取更高管理費。雖然Envestnet也有類似業務，但是更偏諮詢屬性。
二、理財師服務客群的不同決定了理財師收入水準的不同，最終影響了理財師付費能力的差異。SEI服務高端理財師，終端定位高淨值客戶，付費能力高。
從成本端分析，Envestnet主營業務成本近三年略有下降，但下降空間有限。主要部分是支付給協力廠商合作機構的各項費用，包括諮詢、清算、託管和經紀費用等。
工資/福利部分，近三年受雇員數量的增長和人力成本上升的因素上漲4-5%。目前公司共有近3200人，其中運營部門占到近1300人。
經常性費用、折舊攤銷和其他費用的加總基本穩定在20%左右，變化不大。
以上，愛分析認為，Envestnet營業利率低來自收入、成本兩方面的擠壓。首先，由於管理費率偏低導致收入上浮空間有限。其次，大量支付給協力廠商的費用和人力成本的上升導致營業成本偏高，最終雙向壓縮利潤空間，營業利潤率低於10%，淨利潤不足5%。
最後映射到中國，國內除了興起一波借鑒LPL模式的獨立理財師平臺外，逐漸也有一些對標Envestnet、SEI等，定位財富管理行業綜合技術服務商的創業公司出現。對於這類模式是否能在中國落地並跑通，還有待市場的檢驗。
愛分析將持續關注財富管理領域，並期待下一個獨角獸的出現。
聲明：本報告所有內容，包括趨勢預測等，由愛分析根據公開資料獨立分析得出，僅供讀者參考，不構成投資建議，據此入市風險自擔。
Envestnet還提供理財師不同的投資策略和資管產品，起到類似“投研中心”的角色功能。譬如為理財師輔助提供市場盡職調查和諮詢服務等個性化服務。
在提供產品和解決方案方面，Envestnet擁有各類投資產品組合4000餘種，比如多重經理人投資組合（multi-manager portfolios）、基金策略組合和自主研發的專利產品組合Quantitative Portfolios，另外還提供專利組合覆蓋（patented portfolio overlay）、稅收優化服務和退休金計畫等等。
從公司整體的收入結構看，Envestnet 2016年收入4.47億美元。根據收費模式主要分為兩種。
一種是按照資產管理規模AUM（Asset Under Management or Administration）收費，這是目前平臺主要的收費模式，占80%左右。這類付費客戶從幾個人的獨立理財師團隊到大型金融機構都有。
經過愛分析計算，按照AUM付費的客戶，理財師平均管理帳戶數量42.2個，平均單個帳戶資產規模22萬美元，管理費率在0.1%左右（相當於每管理1000美元收取1美元管理費）。
另一種是按照訂閱和付費帳戶數量S&L（Subscription and License）收費，這類付費客戶以部分中等規模以上的公司為主（公司理財師規模>50人），客戶可以在平臺上定制所需要的投資工具、軟體和資訊服務等，具體收費方式上分為基礎服務費和附加服務費，一般簽訂3年以上的合同。這部分收入占比不到20%。
經愛分析計算，按照S&L付費的客戶，理財師平均管理帳戶數量255.4個，平均單個帳戶資產規模19萬美元。如果將其合同收入換算成類似AUM的管理費率，將在0.01%左右的水準。
愛分析認為，從客群上看，按照S&L付費的理財師與按照AUM付費的理財師都定位中端理財師，服務中產家庭，兩者並無差異。
從規模上看，按照S&L付費的理財師所管理的帳戶數是按照AUM付費的6倍左右，足見前者比後者的規模效益要好很多，基本上這與企業客戶的規模有直接關係。
另外，按照S&L付費的客戶我們可以理解為使用的是Envestnet部分的產品和服務，同時由於付費方式不受其管理資產市場價值變動的影響，所以換算成管理費率時僅為按照AUM付費客戶的十分之一。
當然對於Envestnet來說，按AUM付費會是一個更好的選擇。
理財師滲透率已經較高，天花板明顯
前文提到全美理財師基數在30萬左右，其中獨立理財師的規模也穩定在12-13萬，而Envestnet上的理財師數量已經突破5.9萬名。
按照獨立理財師作為Envestnet的主要目標客戶群體計算，這意味著Envestnet的市場滲透率已經達到45%，即使按全部理財師數量計算，這一數字也有18.4%。
與此同時，我們關注過去22個季度Envestnet上理財師數量的增長情況，排除不同季度波動和受到兼併收購、戰略合作影響外，其理財師的原生增長趨勢是在緩慢遞減的。
愛分析認為，從未來Envestnet的理財師數量的市場滲透率考慮，這一數位具有比較明顯的天花板。另外，過去四年的資料顯示，Envestnet單個理財師平均貢獻的收入一直穩定在0.8-1萬美元之間，增長幅度有限。
管理費率僅SEI的1/6，單個理財師經濟模型遠不如SEI
同賽道的SEI是一家有著近50年歷史的上市公司，從90年代開始推出財富管理運營平臺，為理財師展業賦能。不過區別於Envestnet服務中端理財師，SEI服務的終端投資者以高淨值客戶（平均資產規模500萬美元以上）為主。
愛分析通過對比Envestnet和SEI的相關運營和財務資料，分析客群定位的不同對公司發展的影響。
2016年SEI針對理財師的業務板塊，其AUM管理資產規模達到550億美元，合作理財師7300個。相比之下，Envestnet的AUM規模3520億美元，理財師數量3.6萬個，基本上都是前者的5-7倍，但是兩家最終的收入幾乎是一樣的。
我們把時間軸拉長，進一步看兩家公司過去四年的兩個核心指標資料：平均理財師管理資產規模（用“aum”表示）和平均理財師貢獻收入（用“r”表示）。
Envestnet和SEI兩家的aum基本差不多，在一個數量級。但是SEI的r值是Envestnet的5-6倍。而且根據SEI的招股書披露，以2016年資料為例，7300個理財師中主要貢獻收入的大概只有1900個，如果按照這一數字計算，r的差距將達到15-20倍。
不過事實上，Envestnet的管理費並不一直都是這麼低的水準，早期2006-2008年的管理費都穩定在0.25%，隨後開始逐年下降，差不多10年時間縮水了一大半。
愛分析認為，相比于高端理財師收入空間高，管理費率高的特點，中低端理財師行業的競爭更為激烈，議價空間有限，Envestnet作為行業龍頭公司仍然無法改變管理費率逐年下降的趨勢。
營業利潤率比SEI低，淨利潤微薄
比較最近三年SEI和Envestnet的營業利潤率情況。
過去三年，SEI的平均營業利潤率達到46%，接近一半的水準。而Envestnet只有9.8%。
愛分析認為，二者營業利潤率的差異，可以從收入和成本兩端去分析。
從收入端考慮，SEI能收取更高的管理費率，可能的原因有以下兩個方面。
一、SEI同時開展資產管理的業務，通過發起和分發各類產品，比如公募基金、私募對沖基金、另類投資等，收取更高管理費。雖然Envestnet也有類似業務，但是更偏諮詢屬性。
二、理財師服務客群的不同決定了理財師收入水準的不同，最終影響了理財師付費能力的差異。SEI服務高端理財師，終端定位高淨值客戶，付費能力高。
從成本端分析，Envestnet主營業務成本近三年略有下降，但下降空間有限。主要部分是支付給協力廠商合作機構的各項費用，包括諮詢、清算、託管和經紀費用等。
工資/福利部分，近三年受雇員數量的增長和人力成本上升的因素上漲4-5%。目前公司共有近3200人，其中運營部門占到近1300人。
經常性費用、折舊攤銷和其他費用的加總基本穩定在20%左右，變化不大。
以上，愛分析認為，Envestnet營業利率低來自收入、成本兩方面的擠壓。首先，由於管理費率偏低導致收入上浮空間有限。其次，大量支付給協力廠商的費用和人力成本的上升導致營業成本偏高，最終雙向壓縮利潤空間，營業利潤率低於10%，淨利潤不足5%。
最後映射到中國，國內除了興起一波借鑒LPL模式的獨立理財師平臺外，逐漸也有一些對標Envestnet、SEI等，定位財富管理行業綜合技術服務商的創業公司出現。對於這類模式是否能在中國落地並跑通，還有待市場的檢驗。
愛分析將持續關注財富管理領域，並期待下一個獨角獸的出現。
聲明：本報告所有內容，包括趨勢預測等，由愛分析根據公開資料獨立分析得出，僅供讀者參考，不構成投資建議，據此入市風險自擔。