諾德基金：耐心等待債券市場的機會

截至2017年3月31日， 十年期國債到期收益率較年初上行18BP至3.28%， 三年期AA+級信用債到期收益率上行42BP至4.60%。 造成一季度債券市場調整的原因較多。 首先， 經濟基本面短期企穩。 2017年3月， 官方製造業PMI為51.8%， 創2012年5月來新高。 2017年1-2月， 規模以上工業企業利潤總額同比增長31.5%， 增速比上年全年加快23個百分點。 其次， 央行今年提出要保持貨幣政策穩健中性， 並在貨幣市場“加息”。 今年以來， 央行已兩次上調公開市場逆回購利率和MLF利率。 當前， 7天、14天、28天逆回購利率分別為2.45%、2.6%和2.75%， 6個月、12個月MLF利率分別為3.05%和3.20%， 全部較年初增加20BP。 再次， 監管趨嚴， 如銀行表外理財納入MPA（宏觀審慎評估體系）考核、“一行三會”擬統一資管業務監管標準、同業存單可能納入同業負債考核等。

其他的利空因素包括資金面持續緊平衡、美聯儲2017年加息節奏加快、信用風險依然存在等。

目前， 投資者對債券市場未來的走勢分歧較大。 我們認為， 隨著房地產市場調控不斷加碼， 未來限購、限貸的影響將進一步顯現， 房地產銷售及投資可能再次放緩。 現階段政府為穩增長， 財政支出保持較高水準， 但前期財政過於積極， 透支後財政收入掣肘財政支出， 疊加高基數效應， 基建投資難以維持高增速。 消費是宏觀經濟增長的中流砥柱， 2016年消費對GDP增長的貢獻率達64.6%。 2017年1-2月， 社會消費品零售總額同比增長9.5%， 增速創2006年3月來新低，

消費增速開始下滑。 乘用車購置稅優惠政策自2015年10月實施， 高基數效應開始顯現：2017年1-2月， 汽車銷售額從去年兩位數增長驟降至-1%， 預計未來汽車零售繼續拖累消費增速。 房地產市場降溫的背景下， 未來房地產相關消費如家電、傢俱、建築裝飾等消費將走弱。 此外， 高房價也對消費形成“擠出效應”。 經濟降溫的苗頭可能已經出現， 未來宏觀經濟下行的壓力較大。

通脹方面， 供給側結構性改革引發的供給缺口導致PPI大漲。 2017年2月， PPI同比增長7.8%。 由於總需求並未擴張、食品價格回落、PPI向CPI傳導不順暢等因素， CPI資料遠低於預期。 2017年2月， CPI同比僅增長0.8%， 預期為1.7%。 同時， 受EIA（美國能源資訊署）原油庫存與產量資料不斷高企的負面影響， 近期國際油價有所下跌，

輸入型通貨膨脹的壓力減小。 總體上看， 年內通脹的壓力不大。

現階段， 債券市場還存在一些重大利空因素， 投資者需要耐心等待。 當經濟基本面拐點出現、同業存單納入同業負債考核等監管政策“靴子落地”後， 債券市場將迎來新的機會。