文/科科
本週五晚， 宣亞國際發佈的一紙公告宣佈終止收購映客， 同時也為這場歷時7個月， 被業界視作“蛇吞象”的重組案劃上句號。
今年9月4日， 帳面現金只有3.3億的宣亞國際以向股東借款的方式， 以28.95億收購估值70億的映客約48%股權， 其中約21億元借款來自映客的原股東。 宣亞國際卻僅需付7.39億。
這也引起了監管的重視。
9月6日， 深交所曾對宣亞國際下達重組問詢函， 要求宣亞國際在9月10日回復。 同時， 深交所還要求宣亞國際補充披露映客2017年1到6月的主要財務指標;並披露映客對簽約主播的分類機制及簽約主播收入的區間分佈情況。
但截至重組終止， 宣亞國際都未披露對深交所問詢的回復。
這場從一開始就不被外界看好的婚姻最終還是沒有走到盡頭， 到底是宣亞承受不住壓力退婚， 還是映客對這場豪門下架的婚姻突生不滿？
不被看好的開始：一場豪門的“下嫁”
“不管是從營收、現金流還是企業的估值來看， 宣亞國際都不具備收購映客的能力。 ”某位直播行業人士對網易科技表示。
在營收上， 映客遠遠高於宣亞國際。 根據9月4日重組方案公佈的資料， 2016年， 映客營業收入43.38億元， 淨利潤達4.8億元。 2017年Q1， 映客收入位10.35億元， 淨利潤為2.44億元。
反觀宣亞國際， 2016年營收額為4.67億元， 淨利潤為5871.01萬元。 2017年Q1， 宣亞國際營業收入9792.93萬元， 淨利潤753.14萬元。
從估值上看， 兩家公司似乎相差不大。 2016年9月， 昆侖萬維轉讓在映客持有的3%股份， 套現2.1億元， 以此對照， 映客當時的估值約70億元。 宣亞國際目前市值71.64億元。
在現金流方面， 宣亞國際帳面資金遠低於收購所需29億資金。 根據宣亞國際的2017年上半年財報， 截至今年6月30日， 該公司總資產為5.27億元，
但結果卻是映客被賺錢能力遠不及的宣亞收購了。 戲劇的是宣亞國際收購映客的現金， 74%都來自於映客創始團隊。 而宣亞國際只需要拿出7.39億元的借款就能完成收購。 “或者換句話說， 映客僅作價7.39億， 入股宣亞國際。 ”
此外， 這場被外界稱為是“自己借錢給被人來收購自己“的財務遊戲， 在行業內爭議極大。
挑戰監管埋下了失敗的禍根？
實際上， 早在宣亞國際公佈收購方案之初， 就埋下了隱患。
今年四月， 市場上就傳出證監會將會全部勸退影視、娛樂、文化類再融資項目， 並購重組項目也將被叫停。 此後， 就湧現了多起影視文娛行業並購失敗的案例。 如11月17日，
而宣亞國際以29億的總價收購映客直播的主體公司蜜萊塢48.25%股權， 採用的是全現金而非股份交易（現金並購不必通過監管部門審核）， 雖然規避了監管， 但顯然是要承擔很大風險的。
另外， 根據重組方案， 宣亞國際向其大股東宣亞投資等四位股東借款28億元， 用於收購交易對方的48%的股份， 交易對方均為映客的創始人及管理團隊。 此後映客創始人團隊又將其中的21億元現金對宣亞投資等四位股東進行增資。
因此， 巨大的爭議也使監管問詢如期而至。
9月6日， 深交所曾對宣亞國際下達重組問詢函， 要求宣亞國際在9月10日回復。 同時， 深交所還要求宣亞國際補充披露映客2017年1到6月的主要財務指標;並披露映客對簽約主播的分類機制及簽約主播收入的區間分佈情況。
但截至重組終止， 宣亞國際都未披露對深交所問詢的回復。
根據自媒體並購汪的說法， 宣亞國際設計了一個或許A股歷史上從來沒有出現過的現金收購方案。
首先， 宣亞國際可收購蜜萊塢的控股權， 蜜萊塢的創始人股東奉佑生等人， 將通過入股成為宣亞國際股東的股東， 而宣亞國際的控制權不變。 這也是收購規避了借殼的模式。
其次， 本次交易中宣亞國際不需要自己出一分錢， 就能收購蜜萊塢近半數的股權。 再次， 罕見對賭設計。 本次交易的業績承諾方， 不是交易對手奉佑生等人， 而是宣亞國際的4個大股東宣亞投資等， 其承諾蜜萊塢2017年至2019年的淨利潤分別不低於4.92億、5.75億和6.65億。 而業績承諾的補償方式，將是豁免債務的形式。也就是說如果2017年蜜萊塢的業績沒有達標，宣亞國際對上述4名股東的21.56億元15年期貸款將得到部分豁免。補償金額超過貸款上限，就需要用現金向上市公司補償。
“在監管變嚴期間，這種左手倒右手的方式，是在挑戰監管部門的底線。”某業內認識對網易科技表示。
巨大的盈利壓力是最後一根稻草嗎？
根據映客披露的收入資料顯示，2016年映客的直播業務收入為43.26億元，占到了總營收的99.71%，廣告收入占比極少。
因此，直播業務是映客的重中之重。
根據艾瑞諮詢《中國泛娛樂直播平臺發展盤點報告(2017)》，至2019年，泛娛樂直播市場增長幅度開始呈現明顯下滑趨勢，市場規模為872.6億元，增幅降至31%。整個直播市場活力在未來三年呈現明顯走衰趨勢。
而經歷過2016年的百播大戰後的直播行業競爭更加激烈，因此除了要接受整個直播行業監管趨嚴、流量緊縮、資本退去等大環境的壓力外，映客還要面對來自競品們的前後夾擊。
今年以來，映客先後斥資數億元，重點推出了幾大IP，上半年的“櫻花女神”和下半年的“映客先生”，映客都把它們做成了可持續的“大IP”，意圖通過與IP、泛娛樂綁定，拓展業務邊界。但這種外延，花椒直播、一直播等均在此方面有所涉足。
除了要接受第一梯隊的背靠大平臺的花椒直播和一直播正面攻擊外，第二梯隊的鬥魚、虎牙、熊貓TV等平臺也在發力，傳統的秀場直播平臺也成功轉型，並找到新的盈利點。
在映客已顯現出一定程度的疲態時，如何尋找新的盈利點也是映客已經其他直播平臺們所要關注的。
“宣亞國際在上市後久不久，便停牌籌畫資產重組的原因之一是宣亞國際業務的增長緩慢。”某位元接近宣亞國際高層認識對網易科技表示。
根據上市前的財務資料，宣亞國際上市前3年的營收分別為2.67億、3.91億、4.67億，歸屬母公司淨利潤分別為814.2萬元、5355.01萬元、5871.01萬元。營收保持著年均超過30%的增速，而在今年，宣亞國際的營收增速卻大幅下降，今年前三季度宣亞國際營收3.03億元，較往年同期僅增加3.22%。在淨利潤上，2016年的淨利潤僅增加9.64%。
而在重組公告中，映客團隊做出了業績對賭，承諾2017年、2018年及2019年的淨利潤分別不低於4.92億元、5.75億元、6.65億元。
這也意味著，收購了映客之後的宣亞，還要再解決映客的盈利問題。
這可能是為交易失敗鋪路。
或許獨立IPO？
對於此次宣亞國際和映客的收購終止，映客表示對於其經營發展不構成實質性影響，“對於仍然方興未艾的直播市場，未來不管是創新商業模式還是繼續尋求資產證券化，留給映客的道路仍很多。”
“將內容方、使用者連接在一起，通過優質內容獲得更多優質付費的C端用戶，從而吸引更多的B端商家為其流量買單。”這是映客選擇同宣亞結合的邏輯。目前，雖然重組遇到了阻礙，但是並不影響映客的商業邏輯。
紫輝投資創始人鄭剛也表示，映客是一塊“香餑餑”，市場歷練的盈利模式、海量的互聯網用戶、強大且健康的現金流，這些互聯網企業重要估值維度，映客一個都不差。所以，他對此次收購終止相當淡然，因為質地優良的公司從來不愁資產證券化的路徑。
作為估計70億的獨角獸企業，映客或許在再次考慮自身的商業價值，以及證券資產化之路。
根據接近內部的投資人士透露，映客之前選擇與宣亞曲線上市，財務成本非常高，走獨立上市之路也可能是一個更好的選擇。
“某直播平臺據說要IPO了。”在被問到這起並購案失敗之後，對直播行業的發展及未來走向有何影響時，上述業內對網易科技表示。
而業績承諾的補償方式，將是豁免債務的形式。也就是說如果2017年蜜萊塢的業績沒有達標，宣亞國際對上述4名股東的21.56億元15年期貸款將得到部分豁免。補償金額超過貸款上限，就需要用現金向上市公司補償。“在監管變嚴期間，這種左手倒右手的方式，是在挑戰監管部門的底線。”某業內認識對網易科技表示。
巨大的盈利壓力是最後一根稻草嗎？
根據映客披露的收入資料顯示，2016年映客的直播業務收入為43.26億元，占到了總營收的99.71%，廣告收入占比極少。
因此，直播業務是映客的重中之重。
根據艾瑞諮詢《中國泛娛樂直播平臺發展盤點報告(2017)》，至2019年，泛娛樂直播市場增長幅度開始呈現明顯下滑趨勢，市場規模為872.6億元，增幅降至31%。整個直播市場活力在未來三年呈現明顯走衰趨勢。
而經歷過2016年的百播大戰後的直播行業競爭更加激烈，因此除了要接受整個直播行業監管趨嚴、流量緊縮、資本退去等大環境的壓力外，映客還要面對來自競品們的前後夾擊。
今年以來，映客先後斥資數億元，重點推出了幾大IP，上半年的“櫻花女神”和下半年的“映客先生”，映客都把它們做成了可持續的“大IP”，意圖通過與IP、泛娛樂綁定，拓展業務邊界。但這種外延，花椒直播、一直播等均在此方面有所涉足。
除了要接受第一梯隊的背靠大平臺的花椒直播和一直播正面攻擊外，第二梯隊的鬥魚、虎牙、熊貓TV等平臺也在發力，傳統的秀場直播平臺也成功轉型，並找到新的盈利點。
在映客已顯現出一定程度的疲態時，如何尋找新的盈利點也是映客已經其他直播平臺們所要關注的。
“宣亞國際在上市後久不久，便停牌籌畫資產重組的原因之一是宣亞國際業務的增長緩慢。”某位元接近宣亞國際高層認識對網易科技表示。
根據上市前的財務資料，宣亞國際上市前3年的營收分別為2.67億、3.91億、4.67億，歸屬母公司淨利潤分別為814.2萬元、5355.01萬元、5871.01萬元。營收保持著年均超過30%的增速，而在今年，宣亞國際的營收增速卻大幅下降，今年前三季度宣亞國際營收3.03億元，較往年同期僅增加3.22%。在淨利潤上，2016年的淨利潤僅增加9.64%。
而在重組公告中，映客團隊做出了業績對賭，承諾2017年、2018年及2019年的淨利潤分別不低於4.92億元、5.75億元、6.65億元。
這也意味著，收購了映客之後的宣亞，還要再解決映客的盈利問題。
這可能是為交易失敗鋪路。
或許獨立IPO？
對於此次宣亞國際和映客的收購終止，映客表示對於其經營發展不構成實質性影響，“對於仍然方興未艾的直播市場，未來不管是創新商業模式還是繼續尋求資產證券化，留給映客的道路仍很多。”
“將內容方、使用者連接在一起，通過優質內容獲得更多優質付費的C端用戶，從而吸引更多的B端商家為其流量買單。”這是映客選擇同宣亞結合的邏輯。目前，雖然重組遇到了阻礙，但是並不影響映客的商業邏輯。
紫輝投資創始人鄭剛也表示，映客是一塊“香餑餑”，市場歷練的盈利模式、海量的互聯網用戶、強大且健康的現金流，這些互聯網企業重要估值維度，映客一個都不差。所以，他對此次收購終止相當淡然，因為質地優良的公司從來不愁資產證券化的路徑。
作為估計70億的獨角獸企業，映客或許在再次考慮自身的商業價值，以及證券資產化之路。
根據接近內部的投資人士透露，映客之前選擇與宣亞曲線上市，財務成本非常高，走獨立上市之路也可能是一個更好的選擇。
“某直播平臺據說要IPO了。”在被問到這起並購案失敗之後，對直播行業的發展及未來走向有何影響時，上述業內對網易科技表示。