2005—2007的公募大牛市
中國公募基金行業從1998年起步， 到了明年就正式步入第二十個年頭。
要說長， 和美國的百年歷史相比肯定不長， 要說短， 和中國整個經濟繁榮週期來看也不算短。 事實上在這二十年時間中， 國內公募基金發展最快的就是2005到2007年的大牛市中。 大量的公募基金都是在那幾年奠定了自己的行業定位。 甚至我們看2007到2017的十年間， 國內公募基金前十五大基金並沒有發生多大變化， 除了兩個基金。 一個是通過餘額寶， 全球最大的單一體量基金， 進入到最大規模體量的天弘基金。 另一個是2007年初創，
那麼哪些因素導致了上一輪公募基金的大發展呢？我個人覺得有幾個原因。 首先， 當然是因為牛市。 2005到2007年， 指數從最低點到最高點上漲了6倍。 後面無論哪一次的大牛市， 都無法打破如此巨大的漲幅。 2015年的牛市， 其實指數最終也就上漲10%左右。 大量的個人投資者在2007年開始瘋狂買入基金， 因為當時每一檔基金都在賺錢！無論是美國， 歐洲， 日本還是其他國家， 公募基金規模大幅度增長肯定要有一個牛市做支撐。
最後， 是投資方法更加先進。 在2005年之前， A股其實還是一個靠“坐莊”操縱股價的時代。
雖然知道巴菲特， 市場上絕大多數投資者都不懂怎麼做價值投資。 大部分投資者只會看K線， 然後認為市場有一個無形的“主力”在和他博弈。 甚至2007年牛市入場的那一批股民， 也是用這種模式在炒股。 而當時的公募基金就開始了基本面研究的方法。 用市盈率做估值， 算企業的現金流， 甚至用DCF模型去算長期價值。
前一段時間有一批文章， 提到有一批收益率超過10倍的基金產品。 其中大部分都享受到了2005到2007年的牛市， 那時候機構投資者的優勢非常大。
過去十年的公募基金震盪期
我們再看2007到2017年， 基本上是一輪公募基金的震盪期。
2007年公募基金主動管理規模達到了巔峰的3.28萬億， 但是到了今天雖然號稱10萬億， 裡面主動管理規模卻是下滑的。 和公募基金發展形成鮮明對比的是， 私募基金規模在行業牌照放開後， 已經超過了10萬億， 一度規模比公募基金的盤子還要大。 過去幾年公募基金大的變化主要在兩方面， 一種是以餘額寶為代表的產品創新， 另一個是以中歐基金事業部模式為代表的制度創新。 管理規模中， 貨幣和債券規模大幅度上升， 不過最重要的股票管理規模其實變化不大。 整個行業依然是靠天吃飯， 無奈A股過去十年沒有什麼太像樣的大牛市。
1、大量優秀的公募基金經理去了私募。
2、股票型產品的同質性很強， 除了名字不同， 基本上沒啥區別。
4、銀行管道的定價權越來越高， 導致公募基金通過銀行發產品根本賺不到多少錢
那麼， 未來的行業會怎麼發展， 這些痛點能夠解決嗎？從一個大方向來看， 中國A股市場可能會經歷一次美國80年代的牛市。 從1982年到2000年， 美國經歷了一次百年歷史上最長久的牛市。 在這個過程中， 道鐘斯從1000點上漲到14000點， 漲幅超過14倍。 同時， 由於美國養老金401K制度出臺， 養老金成為了全美最大的投資機構。 他們通過將資金委託給不同公募基金管理， 迅速帶來了行業規模的提升。 整個美國公募基金從400億美元規模增長到了2000年的7000億美元，是規模增長最快的一個階段。
當時美國經濟的特徵和國內很像。嬰兒潮崛起之後帶來了一輪消費升級，長端利率不斷下行，經濟增長的品質更高，流動性維持比較寬鬆的狀態。根據橋水達裡奧的描述，他曾經認為80年底初的美國會因為債務危機崩盤，卻沒想到進入了一輪大牛市。中國這幾年在名義GDP回落後，經濟增長的品質提高了。而且看未來幾年，依然是全球經濟增長中最大的亮點。海外資金對於中國的配置也在增加。A股市場無論估值，還是成交量都在向海外模式看齊：大股票，好公司獲得更高的溢價；殼公司的成交量越來越少，價值大幅下滑。未來也將新上市一批代表中國經濟未來的企業。整體看，推動公募基金發展的根基是存在的。
未來公募行業的幾大變化
產品創新帶來的變化。我們看到公募基金過去十年的發展中，杠杆最高的就是產品創新。可惜真正的產品創新並不多。
未來產品創新的本質是根據不同客戶需求，提供符合他們風險特徵的產品。為什麼大量的基民買基金都是虧錢的。一個原因是對產品不瞭解，另一個原因就是需求和產品本身沒有實現匹配。許多基金產品非常同質化，導致了基民買產品也是追漲殺跌。未來產品創新會根據使用者本身的風險特徵，收益率需求來做。在資產管理行業，資金端和收益端的匹配是最重要的，這也是許多人說的資金性質。比如海外非常常見的Target Date養老金產品，根據使用者越來越接近退休年齡，調整產品中的風險暴露。未來對於用戶來說，他們不同的收益率需求，都會有不同的產品匹配。單個產品需要嚴格按照名稱，對用戶的承諾來做。而不是過去，起一個好賣的產品名稱，然後大家就是主動選股，沒有任何差異。
定價創新帶來的變化。
過去10年，大量公募基金行業中最優秀的一批投資人離開公墓平臺，去了私募基金。這個潮流背後的原因到底是什麼？從單純的職業生涯發展路徑來看，其實海外並沒有出現特別典型的公募基金人才流向私募基金的情況。
像之前我做《Black Edge》好書共讀中提到的，美國大量對沖基金人才來自于券商自營的交易員，和公募基金經理是兩個不同的體系。國內公墓去私募背後最重要的一個原因是定價不合理。簡單來說，優秀的公募基金產品定價過於便宜，管理人自己只能通過去做私募基金來實現更高的定價機制。傳統公募基金僅僅是收管理費，沒有任何的收益率提成，優秀的基金經理其實Alpha賣得很便宜。而且很多時候，管理費還要被銀行管道分掉大頭，自己真正能給公司賺取的少得可憐。
隨著這幾年事業部模式的推行，公募基金內部的考核和利益分配越來越市場化。這給未來定價產品的創新鋪平了道路。我認為，未來公募基金可以推出一系列Beta收管理費，Alpha收業績報酬的模式。假設我是一個跟蹤滬深300的公募基金，今年大盤上漲了20%，我的產品上漲了30%。那我就可以在10%的超額收益上收取一部分的提成。當然這是一種最簡單的計算，未來產品可以更加全面，將Smart Beta的風格因數也放入考量。對於使用者來說，最終是願意為好的產品支付更高昂的費用，特別是基金經理的Alpha。如果Alpha的能力能夠合理被定價，未來公募基金行業的人才也會變得更加穩定。
互聯網對於傳統管道的變革。互聯網的本質就是打破中間環節，衝擊傳統的管道。從商業的角度看，電商衝擊的就是傳統零售管道。過去十年，美國消費品公司的市值其實沒有變化，但亞馬遜（在美股，亞馬遜屬於消費品類公司）市值增長了幾十倍，然後梅西百貨，JC Penny，百思買等傳統零售百貨店市值下跌。
互聯網吃掉了傳統零售管道的蛋糕，但是零售市場其實還是那麼大。
從大而全轉向嚴選模式。試問一下，這個市場上真的需要那麼多基金產品嗎？成千上萬同質化嚴重的產品，最終只能阻礙使用者的選擇。這時候，基金產品的挑選價值就體現出來。在海外，有非常成熟的investment consultant給客戶挑選基金，基於使用者的風險偏好，年齡，收入情況等。
在中國，無論是線上還是線下，一定從大而全轉向嚴選模式。
如果我們把基金看做一種商品，過去20年全球零售的模式也是大而全的沃爾瑪，向嚴選模式的Costco轉型。國內這幾年，無論是網易嚴選，盒馬鮮生，無印良品等，都通過主打嚴選商品模式，獲得了更多的用戶。過去超市都是超級賣場，買一瓶醬油要逛半天。今天，在盒馬鮮生你能迅速找到商品然後迅速買單。優秀的基金公司，優秀的管理人最終都是稀缺的。對於用戶來說，長期持有一批市場上最優質的基金產品就是最好選擇，然後定期做動態微調。把基金作為股票交易，長期也是無法賺到錢的，在美國都是如此！
下圖我們看到，從97到2016年，美國標普年化收益率7.7%，債券年化收益率都有5.3%，但個人投資者回報率只有2.3%。背後的原因就是持有週期太短，換手太高。對於持有的品種，無論是股票還是基金，都沒有深刻的認知。
投研方式對於工具的使用。我們看《富可敵國》，看投資大師回憶錄，從巴菲特價值投資，到西蒙斯量化，到橋水的風險配平模型，海外過去幾十年來，就是通過對工具的使用來提高自己的競爭優勢。超額收益的來源，一定是某種競爭優勢。否則大家都是同樣聰明，同樣勤奮，接受的資訊也是一樣的，不存在長期的競爭優勢。國內公募基金競爭優勢最顯著的是05到07年的牛市，那時候他們最早通過做基本面研究，挖掘了一批優秀的公司。
但是很快，這個方法被大規模應用，今天許多個人投資者也知道DCF模型，只要考過CFA就知道怎麼做資產負債表。然後到了2012到2015年，產業鏈研究的模式開始被推廣。許多公司看似估值非常貴，單純自下而上不知道如何去算公司的價值。但是通過對於行業的研究，產業鏈的研究，會對公司價值理解更加深刻。包括那時候的傳媒，手遊，到後來的互聯網金融，新興產業等都是通過這種模式去研究。這時候一二級聯動，用一級市場的認知打二級就變得很有效。那未來，必然是對一種新的工具和方法的時候，才能保持長期的競爭優勢。我看到海外基金公司大量投入在IT的研發，風險控制管理，量化模型的建立等。今天是科技的時代，已經無法依靠人和人之間的差異，而是通過系統來優化人的決策，提高基金經理的效率。
最後總結一句話吧，整個公募基金行業大概率迎來新一輪的黃金十年。
自己一些粗淺思考，和大家交流，希望給朋友們帶來幫助。
作者交流，請加微信：dianshi830，請告知職業和公司。
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整個美國公募基金從400億美元規模增長到了2000年的7000億美元，是規模增長最快的一個階段。當時美國經濟的特徵和國內很像。嬰兒潮崛起之後帶來了一輪消費升級，長端利率不斷下行，經濟增長的品質更高，流動性維持比較寬鬆的狀態。根據橋水達裡奧的描述，他曾經認為80年底初的美國會因為債務危機崩盤，卻沒想到進入了一輪大牛市。中國這幾年在名義GDP回落後，經濟增長的品質提高了。而且看未來幾年，依然是全球經濟增長中最大的亮點。海外資金對於中國的配置也在增加。A股市場無論估值，還是成交量都在向海外模式看齊：大股票，好公司獲得更高的溢價；殼公司的成交量越來越少，價值大幅下滑。未來也將新上市一批代表中國經濟未來的企業。整體看，推動公募基金發展的根基是存在的。
未來公募行業的幾大變化
產品創新帶來的變化。我們看到公募基金過去十年的發展中，杠杆最高的就是產品創新。可惜真正的產品創新並不多。
未來產品創新的本質是根據不同客戶需求，提供符合他們風險特徵的產品。為什麼大量的基民買基金都是虧錢的。一個原因是對產品不瞭解，另一個原因就是需求和產品本身沒有實現匹配。許多基金產品非常同質化，導致了基民買產品也是追漲殺跌。未來產品創新會根據使用者本身的風險特徵，收益率需求來做。在資產管理行業，資金端和收益端的匹配是最重要的，這也是許多人說的資金性質。比如海外非常常見的Target Date養老金產品，根據使用者越來越接近退休年齡，調整產品中的風險暴露。未來對於用戶來說，他們不同的收益率需求，都會有不同的產品匹配。單個產品需要嚴格按照名稱，對用戶的承諾來做。而不是過去，起一個好賣的產品名稱，然後大家就是主動選股，沒有任何差異。
定價創新帶來的變化。
過去10年，大量公募基金行業中最優秀的一批投資人離開公墓平臺，去了私募基金。這個潮流背後的原因到底是什麼？從單純的職業生涯發展路徑來看，其實海外並沒有出現特別典型的公募基金人才流向私募基金的情況。
像之前我做《Black Edge》好書共讀中提到的，美國大量對沖基金人才來自于券商自營的交易員，和公募基金經理是兩個不同的體系。國內公墓去私募背後最重要的一個原因是定價不合理。簡單來說，優秀的公募基金產品定價過於便宜，管理人自己只能通過去做私募基金來實現更高的定價機制。傳統公募基金僅僅是收管理費，沒有任何的收益率提成，優秀的基金經理其實Alpha賣得很便宜。而且很多時候，管理費還要被銀行管道分掉大頭，自己真正能給公司賺取的少得可憐。
隨著這幾年事業部模式的推行，公募基金內部的考核和利益分配越來越市場化。這給未來定價產品的創新鋪平了道路。我認為，未來公募基金可以推出一系列Beta收管理費，Alpha收業績報酬的模式。假設我是一個跟蹤滬深300的公募基金，今年大盤上漲了20%，我的產品上漲了30%。那我就可以在10%的超額收益上收取一部分的提成。當然這是一種最簡單的計算，未來產品可以更加全面，將Smart Beta的風格因數也放入考量。對於使用者來說，最終是願意為好的產品支付更高昂的費用，特別是基金經理的Alpha。如果Alpha的能力能夠合理被定價，未來公募基金行業的人才也會變得更加穩定。
互聯網對於傳統管道的變革。互聯網的本質就是打破中間環節，衝擊傳統的管道。從商業的角度看，電商衝擊的就是傳統零售管道。過去十年，美國消費品公司的市值其實沒有變化，但亞馬遜（在美股，亞馬遜屬於消費品類公司）市值增長了幾十倍，然後梅西百貨，JC Penny，百思買等傳統零售百貨店市值下跌。
互聯網吃掉了傳統零售管道的蛋糕，但是零售市場其實還是那麼大。
從大而全轉向嚴選模式。試問一下，這個市場上真的需要那麼多基金產品嗎？成千上萬同質化嚴重的產品，最終只能阻礙使用者的選擇。這時候，基金產品的挑選價值就體現出來。在海外，有非常成熟的investment consultant給客戶挑選基金，基於使用者的風險偏好，年齡，收入情況等。
在中國，無論是線上還是線下，一定從大而全轉向嚴選模式。
如果我們把基金看做一種商品，過去20年全球零售的模式也是大而全的沃爾瑪，向嚴選模式的Costco轉型。國內這幾年，無論是網易嚴選，盒馬鮮生，無印良品等，都通過主打嚴選商品模式，獲得了更多的用戶。過去超市都是超級賣場，買一瓶醬油要逛半天。今天，在盒馬鮮生你能迅速找到商品然後迅速買單。優秀的基金公司，優秀的管理人最終都是稀缺的。對於用戶來說，長期持有一批市場上最優質的基金產品就是最好選擇，然後定期做動態微調。把基金作為股票交易，長期也是無法賺到錢的，在美國都是如此！
下圖我們看到，從97到2016年，美國標普年化收益率7.7%，債券年化收益率都有5.3%，但個人投資者回報率只有2.3%。背後的原因就是持有週期太短，換手太高。對於持有的品種，無論是股票還是基金，都沒有深刻的認知。
投研方式對於工具的使用。我們看《富可敵國》，看投資大師回憶錄，從巴菲特價值投資，到西蒙斯量化，到橋水的風險配平模型，海外過去幾十年來，就是通過對工具的使用來提高自己的競爭優勢。超額收益的來源，一定是某種競爭優勢。否則大家都是同樣聰明，同樣勤奮，接受的資訊也是一樣的，不存在長期的競爭優勢。國內公募基金競爭優勢最顯著的是05到07年的牛市，那時候他們最早通過做基本面研究，挖掘了一批優秀的公司。
但是很快，這個方法被大規模應用，今天許多個人投資者也知道DCF模型，只要考過CFA就知道怎麼做資產負債表。然後到了2012到2015年，產業鏈研究的模式開始被推廣。許多公司看似估值非常貴，單純自下而上不知道如何去算公司的價值。但是通過對於行業的研究，產業鏈的研究，會對公司價值理解更加深刻。包括那時候的傳媒，手遊，到後來的互聯網金融，新興產業等都是通過這種模式去研究。這時候一二級聯動，用一級市場的認知打二級就變得很有效。那未來，必然是對一種新的工具和方法的時候，才能保持長期的競爭優勢。我看到海外基金公司大量投入在IT的研發，風險控制管理，量化模型的建立等。今天是科技的時代，已經無法依靠人和人之間的差異，而是通過系統來優化人的決策，提高基金經理的效率。
最後總結一句話吧，整個公募基金行業大概率迎來新一輪的黃金十年。
自己一些粗淺思考，和大家交流，希望給朋友們帶來幫助。
作者交流，請加微信：dianshi830，請告知職業和公司。
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