作者：林凜 ／ 微信公眾號：qspyq2015
這是秦朔朋友圈的第1720篇原創首發文章
今年， 全球市場屢創新高， 美股、港股的強勢令人驚歎， 而A股則在波動中緩慢攀升，
各界關注的是， 海外的狂熱行情在2018年能否持續？中國的“漂亮50”還會否繼續跑贏？
對此， 交銀國際董事總經理、研究部主管洪灝在CFA協會上海年會期間表示， 儘管美股估值高企， 但它的等權重廣義市場指數突破50多年新高， 顯示小盤股也開始強勢， 反映出美國的金融週期仍在擴張， 因此股價、薪資還有上升空間， 外加稅改利好， 2018年美股還有新高。
| 美東時間2017年12月22日， 美國總統特朗普在白宮的橢圓形辦公室正式簽署了日前經美國國會參眾兩院通過的共和黨版本降稅法案， 正式啟動未來10年間總規模達1.5萬億美元的降稅計畫。
就A股市場而言， 洪灝認為， 中小創業績增速始終快於大盤股， 但2017年大盤股業績改善的速度快於中小創。 而在高基數、去杠杆的背景下， 大盤股盈利增速的改善速度將很難和2017年那樣快。 “中小盤股的相對收益壓抑程度已經回到了2012年四季度， 即回到了中小盤將要爆發的前夜。
回顧2017年， 投資邏輯可謂“簡單粗暴”， 全球股市是逢跌買入（buy the dips）， A股市場則是買入“漂亮50”， 但到了2018年， 洪灝認為， “明年對市場的把握難度將非常大， 但拐點也正是考驗投資能力的時候。 ”洪灝個人在2017年《亞洲貨幣》 （Asia Money）囊括了六個個人大獎， 最佳策略師第一名、香港（地區）最佳經濟學家第一名等等。
美股明年還有新高
2017年3月9日， 美股正式迎來了“牛市八周年”。 然而， 此後的漲勢並未停滯或減速， 反而表現為“你追我趕”， 即板塊輪動超常加速， 而做空波動率或做空標普500看跌期權則成了最簡潔的盈利方式。
目前， 一些美股的估值指標處於歷史最高水準：標普500指數在過去12個月的市盈率為25倍， 而長期中樞為15倍；席勒週期性調整市盈率（CAPE）已經接近30倍， 而歷史中值為16倍， 這個倍數過去只有在爆發金融危機的1929年和2000年才會被超越；被稱為“恐慌指數”的VIX指數處於27年來的歷史最低位。
不過， 洪灝並不認為漲勢會戛然而止。 他分析稱， 根據其追蹤的一個廣義等權重指標， “即沒有按照市值來做指數權重， 而是把所有股票等權重分佈而得出的走勢線，
對此， 洪灝的解釋是， “這反映出美國的金融週期所處的階段比中國稍慢一步， 美國金融週期仍在擴張， 因此失業率在下降， 房價、股價在上升， 薪資還有上升空間。 ”
眼下， 美國經濟正處於歷史上最長的擴張週期之一， 亦被稱為“甜蜜期”， 即失業率創新低、貨幣政策仍然寬鬆、通脹仍然溫和。 除了當前美國經濟的強勢之外， 市場似乎對特朗普稅改持非常樂觀的態度。 洪灝認為， 如果這種廣基市場價格動能強勢持續下去的話， 2018年大小盤將一起推動海外市場進一步升至新高。
中國小盤股或跑贏
不同於各板塊普漲的全球市場格局，今年A股表現分化，滬深300中近100個價值白馬股跑贏，包括消費、醫藥、保險等板塊，似乎今年只要抓住市值的大小，就能跑贏大盤。然而，剩下的中小盤股則較為慘澹，因此也被稱為了“要命3000”。
洪灝表示，“2017年是存量博弈的行情，因此投資機會都跑到大盤股裡去。到了2018年，屆時將不再是存量博弈的行情，而是縮量博弈，因為全球央行都開始了貨幣政策正常化的計畫。”
值得一提的是，洪灝的資料分析顯示，中國經濟有一個內生的三年迴圈週期。中國的三年經濟週期可以解釋中國宏觀經濟裡所有的主要變數，如中國股市週期以及中國狹義貨幣供給（M1），盈利週期，大宗商品價格週期等等；同樣，中國的三年庫存投資經濟週期很好地解釋了非食品通脹週期。
這個三年週期也顯示，房地產投資週期的高點在不斷降低，投資週期也在今年二季度運行到頂部。
在中國經濟週期不斷見頂的過程中，“今年大盤股跑贏的邏輯在於，供給側改革拉動了上游的盈利，假如將2000多家上市公司分成上、中、下游，藍色這條線是上游的實際盈利的變化情況，上漲了接近600%。”
然而，近期的經濟資料顯示，貨幣供應和信貸增長、房地產投資增長和工業企業利潤增長環比都陸續出現了不同程度的下降。
因此，他也預計，中小板可能在2018年跑贏。同時，公共事業、醫療保健和必需消費品等防禦性板塊將有配置的機會。
“中小創業績增速始終快於大盤股，但2017年大盤股業績改善的速度快於中小創。而在高基數、去杠杆的背景下，大盤股盈利增速的改善速度將很難和2017年那樣快。中小盤股的相對收益壓抑程度已經回到了2012年四季度，即回到了中小盤將要爆發的前夜。”他稱。
更值得一提的是，大盤股相對回報趨向極限。隨著整個2017年全球範圍內大盤股的相對強勢不斷地演繹，當下，大盤股的相對回報在中港兩地已經達到極端，而在美國市場則迅速趨向極端。中國中小盤股相對收益的壓抑程度類似於2012年小盤股牛市開始的前夕。 而直到2015年泡沫的頂峰時期，中小盤漲了數倍。
（八個關鍵字回望2017年中國股市）
儘管如此，明年A股市場的整體環境或許並非想像得那麼樂觀。交銀國際預計，未來12個月，上證綜指的交易區間核心交易水準略高於3200點。同時，敏感性分析顯示，上證點位元在一半時間左右還將在目前大約3300水準以下運行。
洪灝認為，在清算杠杆對應資產的時候一定會產生對資本價格運行壓力，這種壓力已經顯現，例如一年期國開債收益率首次超過了一年期定存利率。而隨著降杠杆、信貸增速減緩，市場利率中樞將在近期保持高位，這樣的宏觀環境其實很難很快地看到大牛市的出現。
「 本文僅代表作者個人觀點 」
2018年大小盤將一起推動海外市場進一步升至新高。
中國小盤股或跑贏
不同於各板塊普漲的全球市場格局，今年A股表現分化，滬深300中近100個價值白馬股跑贏，包括消費、醫藥、保險等板塊，似乎今年只要抓住市值的大小，就能跑贏大盤。然而，剩下的中小盤股則較為慘澹，因此也被稱為了“要命3000”。
洪灝表示，“2017年是存量博弈的行情，因此投資機會都跑到大盤股裡去。到了2018年，屆時將不再是存量博弈的行情，而是縮量博弈，因為全球央行都開始了貨幣政策正常化的計畫。”
值得一提的是，洪灝的資料分析顯示，中國經濟有一個內生的三年迴圈週期。中國的三年經濟週期可以解釋中國宏觀經濟裡所有的主要變數，如中國股市週期以及中國狹義貨幣供給（M1），盈利週期，大宗商品價格週期等等；同樣，中國的三年庫存投資經濟週期很好地解釋了非食品通脹週期。
這個三年週期也顯示，房地產投資週期的高點在不斷降低，投資週期也在今年二季度運行到頂部。
在中國經濟週期不斷見頂的過程中，“今年大盤股跑贏的邏輯在於，供給側改革拉動了上游的盈利，假如將2000多家上市公司分成上、中、下游，藍色這條線是上游的實際盈利的變化情況，上漲了接近600%。”
然而，近期的經濟資料顯示，貨幣供應和信貸增長、房地產投資增長和工業企業利潤增長環比都陸續出現了不同程度的下降。
因此，他也預計，中小板可能在2018年跑贏。同時，公共事業、醫療保健和必需消費品等防禦性板塊將有配置的機會。
“中小創業績增速始終快於大盤股，但2017年大盤股業績改善的速度快於中小創。而在高基數、去杠杆的背景下，大盤股盈利增速的改善速度將很難和2017年那樣快。中小盤股的相對收益壓抑程度已經回到了2012年四季度，即回到了中小盤將要爆發的前夜。”他稱。
更值得一提的是，大盤股相對回報趨向極限。隨著整個2017年全球範圍內大盤股的相對強勢不斷地演繹，當下，大盤股的相對回報在中港兩地已經達到極端，而在美國市場則迅速趨向極端。中國中小盤股相對收益的壓抑程度類似於2012年小盤股牛市開始的前夕。 而直到2015年泡沫的頂峰時期，中小盤漲了數倍。
（八個關鍵字回望2017年中國股市）
儘管如此，明年A股市場的整體環境或許並非想像得那麼樂觀。交銀國際預計，未來12個月，上證綜指的交易區間核心交易水準略高於3200點。同時，敏感性分析顯示，上證點位元在一半時間左右還將在目前大約3300水準以下運行。
洪灝認為，在清算杠杆對應資產的時候一定會產生對資本價格運行壓力，這種壓力已經顯現，例如一年期國開債收益率首次超過了一年期定存利率。而隨著降杠杆、信貸增速減緩，市場利率中樞將在近期保持高位，這樣的宏觀環境其實很難很快地看到大牛市的出現。
「 本文僅代表作者個人觀點 」