過去三年， 中國資本市場過得極不平淡——2015年發生股災， 2016年發生債災， 2017年房地產市場凍結。
2017年， 中國已經度過了“雷曼時刻”。 從資產荒到負債荒， 金融市場翻越了杠杆的頂點。 事後回看， 2015-16年的一系列震盪和風險事件， 其實就是本輪金融週期的頂點特徵。
2017年的中國， 相當於2009年的美國， 度過了“明斯基”時刻， 開始了全面的金融、信用、債務、杠杆的收縮期。
中國並沒有像2008年的美國一樣經歷市場化的完全出清， 而是在行政手段的調節下提前出清， 並相對平穩地過渡到金融收縮的週期中。
從2015年嚴查股票配資， 2016年整治債券代持， 到2017年金融監管全面升級， 進一步規範影子銀行、打破剛兌、統一大資管業務， 曾經迅速拉長的銀行的影子開始全面收縮。
從2017年開始計算， 中國的金融收縮期可能會持續5年。 5年間， 各類資產都將面臨確定性溢價和流動性溢價的上升， 利率會先升後降——先是金融去杠杆帶來的利率上升， 然後是經濟去杠杆帶來的利率下降。
一、房地產週期結束
房地產大週期的背後是24-45歲年齡段人口購房居住的需求。
新中國成立後的第一波嬰兒潮出現在1962-1972年， 也就是三年饑荒結束之後。 1962-1972年全國出生了2.97億人， 當時很多家庭有三到四個子女。
1997年國家停止福利房分配時， 這群“60/70後嬰兒潮”的年齡在25-35歲， 恰好都在首次置業的年齡。 1998年商品房市場開放， 釋放了第一波嬰兒潮人群的購房剛需， 中國房地產市場開啟了第一個房地產大週期。 1998年至今， 房價指數除了2008-09年和2014-15年發生過不超過3%的回撤外， 幾乎是18年沒有回撤的大牛市。
第二波嬰兒潮出現在1985-1991年， 是“1962-1972嬰兒潮”的次生潮。 1992-1998年， 出生人數逐年下降， 1999-2010年是生育低谷期。
2017年， 第一波“60/70後嬰兒潮”人群已經45-55歲， 不僅完全過了安家置業的年齡段， 他們中的大部分經過了多年的奮鬥還有了一套到幾套房子， 這些房產也成了第二波“80/90後嬰兒潮”人群的稟賦。
2017年開始， 嬰兒潮1代（35-45歲）的改善性需求下降， 嬰兒潮2代（25-35歲）的婚育置業的剛性需求飽和， 房地產大週期結束。
下一波由人口年齡結構帶來的大規模購房置業需求， 要等到嬰兒潮3代（2010-2020年出生的10後）結婚生子， 時間大致在2035年之後。
二、債務風險逐漸釋放
大國崛起離不開製造， 製造需要有完備的基礎設施保障， 基建投入需要初期大量的財政支出。 房地產大週期下， 地方政府依靠土地財政快速積累原始資本， 中國的基礎設施僅用了二十年的時間就趕上了發達國家水準。
這個發展模式的正面是經濟的快速增長， 反面是債務擴張。
2014-2016年是房地產大週期的尾部，
2017年， 中國GDP占全球GDP的18%， 而A股在MSCI新興市場指數所占權重還不到1%。 外資對中國資產的低配， 反映出海外投資者對中國債務風險的擔憂。 外資實際上擔心的就是中國的房地產泡沫和地方政府隱性債務負擔。
2017年， 房子從“不動產”變成了“凍產”。 居民新增貸款和地產銷售增速雙雙回落， 居民從在房子上“主動加杠杆”到“被動加杠杆”。 但這一次不僅僅是三年的房地產後週期， 房地產長效機制正在從房住不炒的交易規則制定， 逐步延伸到培育租賃市場和扭轉土地財政等針對房地產供給側的長期改革。
2017年，中國經濟的兩頭灰犀牛（房地產和地方債務）看起來已經歸於平靜。
政府下決心逐步打破制度剛兌，債務問題的系統性風險逐漸下降。在犧牲了一部分中小企業市場份額和家庭加杠杆的情況下，中國舊經濟的資產品質事實性發生了改善，以銀行為代表的舊經濟資產的估值面臨系統性提升。
三、重視盈利及現金流能力
2017年之前的金融擴張期，貨幣和信用條件寬鬆，“炒來炒去加杠杆”和“講故事空手套白狼”的盈利模式都能活得不錯。
許多中小銀行和激進的房地產開發商搭上了金融自由化的便利，通過加杠杆擴張資產負債表做大盈利。
2017年，金融去杠杆帶來企業的財務費用上升和債務被迫壓縮，靠加杠杆驅動的盈利模式難以為繼。
無論是過去瘋狂加杠杆的中小銀行和房地產商，還是靠講故事做估值的成長型企業，都發現原來很容易賺錢的方法靠不住了。
2017年開始，創造自由現金流的能力成為評估資產品質的核心。金融收縮期開始，加杠杆風光不再，債務驅動的盈利模式難以為繼，這時候能活下來的才是核心資產，而這些核心資產有一個共同點——就是創造自由現金流。
這是今年A股“漂亮50和要命3000”的邏輯，這樣的邏輯會持續5年。
2017年，無論是股票還是債券，都是價值投資的思路——買便宜的好資產。未來5年，這個思路會持續。不存在風格上的切換，只有好資產與壞資產的分化，有確定性和沒有確定性的分化，自己造血的資產和靠外部輸血的資產的分化。
（作者：天風證券宏觀宋雪濤團隊）
2018年中國資本市場將出現一輪“牛市”，三個核心驅動力如下：
第一、居民流動性資產占比很高
2017年，居民的資產配置發生變化。居民從房地產轉向流動性更好、確定性更高的銀行理財和貨幣基金。在房地產大週期推動的金融擴張期時，投資回報率高，居民傾向于增加投資、壓抑消費。當投資的邊際效益降低時，居民會減少風險資產的投資，通過保險、理財或基金分散化風險。
第二、機構穩健進場散戶持續退出
中國正在進入機構投資者為主的階段。80年代，美股進入機構投資者為主的時代，表面上看是越來越多散戶通過401k養老金計畫參與投資，背後的原因和2017年中國當前的狀況類似，全社會投資回報率下降，散戶越來越頻繁的被市場教育，然後離開市場。
第三、價值投資成市場風格主流
未來中國資本市場中機構投資者占比會進一步上升，A股在過去每幾年來一波全民大牛市的規律正在發生變化。A股的機構投資者結構也在發生變化，長期投資者（保險+社保+QFII）占比上升到2.77%，價值投資的風格會愈加確定。
往長遠看，企業的盈利增長和股票的賺錢效應靠的是產業的創新升級和經濟的內生增長。好資產靠的是自己創造利潤，而不是盲目融資輸血。我們將與更多的價值投資者一起去發現那些持續產生高品質自由現金流的“好公司”。——投資魔方
逐步延伸到培育租賃市場和扭轉土地財政等針對房地產供給側的長期改革。2017年，中國經濟的兩頭灰犀牛（房地產和地方債務）看起來已經歸於平靜。
政府下決心逐步打破制度剛兌，債務問題的系統性風險逐漸下降。在犧牲了一部分中小企業市場份額和家庭加杠杆的情況下，中國舊經濟的資產品質事實性發生了改善，以銀行為代表的舊經濟資產的估值面臨系統性提升。
三、重視盈利及現金流能力
2017年之前的金融擴張期，貨幣和信用條件寬鬆，“炒來炒去加杠杆”和“講故事空手套白狼”的盈利模式都能活得不錯。
許多中小銀行和激進的房地產開發商搭上了金融自由化的便利，通過加杠杆擴張資產負債表做大盈利。
2017年，金融去杠杆帶來企業的財務費用上升和債務被迫壓縮，靠加杠杆驅動的盈利模式難以為繼。
無論是過去瘋狂加杠杆的中小銀行和房地產商，還是靠講故事做估值的成長型企業，都發現原來很容易賺錢的方法靠不住了。
2017年開始，創造自由現金流的能力成為評估資產品質的核心。金融收縮期開始，加杠杆風光不再，債務驅動的盈利模式難以為繼，這時候能活下來的才是核心資產，而這些核心資產有一個共同點——就是創造自由現金流。
這是今年A股“漂亮50和要命3000”的邏輯，這樣的邏輯會持續5年。
2017年，無論是股票還是債券，都是價值投資的思路——買便宜的好資產。未來5年，這個思路會持續。不存在風格上的切換，只有好資產與壞資產的分化，有確定性和沒有確定性的分化，自己造血的資產和靠外部輸血的資產的分化。
（作者：天風證券宏觀宋雪濤團隊）
2018年中國資本市場將出現一輪“牛市”，三個核心驅動力如下：
第一、居民流動性資產占比很高
2017年，居民的資產配置發生變化。居民從房地產轉向流動性更好、確定性更高的銀行理財和貨幣基金。在房地產大週期推動的金融擴張期時，投資回報率高，居民傾向于增加投資、壓抑消費。當投資的邊際效益降低時，居民會減少風險資產的投資，通過保險、理財或基金分散化風險。
第二、機構穩健進場散戶持續退出
中國正在進入機構投資者為主的階段。80年代，美股進入機構投資者為主的時代，表面上看是越來越多散戶通過401k養老金計畫參與投資，背後的原因和2017年中國當前的狀況類似，全社會投資回報率下降，散戶越來越頻繁的被市場教育，然後離開市場。
第三、價值投資成市場風格主流
未來中國資本市場中機構投資者占比會進一步上升，A股在過去每幾年來一波全民大牛市的規律正在發生變化。A股的機構投資者結構也在發生變化，長期投資者（保險+社保+QFII）占比上升到2.77%，價值投資的風格會愈加確定。
往長遠看，企業的盈利增長和股票的賺錢效應靠的是產業的創新升級和經濟的內生增長。好資產靠的是自己創造利潤，而不是盲目融資輸血。我們將與更多的價值投資者一起去發現那些持續產生高品質自由現金流的“好公司”。——投資魔方