匯添富基金袁建軍：A股估值提升動力來自於三方面

展望2018年， 中國的資產價格將得到持續重估， 重估的動力來自於三個方面。

匯添富基金袁建軍， A股估值提升動力來自於三方面

首先是中國經濟增長的可持續性得到了全球投資者的認可。

2017年的資本市場上發生了幾件比較有意思的事情。 下半年財政部在香港發行的沒有評級的美元主權債， 獲得了追捧， 利率水準創2017年亞洲美元主權債新低；2017年人民幣連續升值， 一舉扭轉了過去一年多的貶值趨勢；2017年恒生指數漲幅達到35.99%， 在全球主要股票市場中表現最優。 考慮到香港股市70%的市值的企業來自於內地， 這更多反映的是中國資產的估值提升， 本質上反映了國際投資者對於中國經濟增長的信心。

就在兩年前， 看空中國經濟的觀點還非常流行， 中國相關的資產被全面做空。 這兩年中國政府採取了一系列有力的舉措， 實行了“三去一降一補”， 由於中國政府執行力強，

取得了明顯成效。 中國經濟表現了超預期的韌性， 經濟增長資料持續超預期。 特別是金融去杠杆， 取得了明顯進展， 而且相關部門反復表達了堅定持續進行去杠杆的決心， 大幅緩解了投資者對於中國爆發債務危機的擔心。

中國已為未來五年的發展制定了合理和完整的路線圖， 尤其是將防範化解重大風險作為三大攻堅戰之一。 只要控制好並且逐步降低中國經濟的杠杆水準， 就能保持中國經濟可持續增長。

第二是中國優質上市公司的估值依然具有吸引力。

供給側改革、去杠杆和環保的力度加大， 均大大提升了各個行業龍頭的市場佔有率， 加快了各個行業出清的速度， 提升了行業龍頭公司的盈利能力和盈利穩定性，

甚至降低了很多週期性行業龍頭公司的週期性。 在政府組合拳的推動下， 行業整合的速度在加快。 在一些出清效率高出清較為徹底的行業中， 伴隨著市場佔有率的提高， 龍頭公司的盈利能力快速上升， 龍頭公司的估值提升有望持續。

中國擁有全球人數最多的中產階層， 帶來的消費市場容量未來也有望比肩美國。 改革開放以來， 隨著經濟的增長， 中國的消費升級從未停止， 2017年以來還有加速跡象， 從高端消費到大眾消費全面復蘇， 包括中高端白酒、家電家居、乳製品、餐飲和中高端酒店等。 高端消費與最近兩年經濟活動的復蘇有直接的關係。 大眾消費的復蘇則與三、四線城市消費升級有著更加緊密的關係。

應該說三、四線城市房地產價格最近兩年的大幅上漲， 帶來了明顯的財富效應， 是一個非常重要的推手。 目前中國消費龍頭的投資吸引力還很大。

中國製造業的升級也從未停滯。 只要中國人掌握了某項高端製造技術， 基本上都能夠做到“全世界性價比最優”。 中國在越來越多的高端製造領域做到了世界領先， 包括通訊設備、安防、家電和光伏等等。 首先， 中國人非常聰明和勤奮， 學習能力強， 尤其體現在一些技術更新快的領域， 追趕和超越的速度更快， 比較典型的例子是互聯網領域， 目前中國在該領域的整體發展水準僅次於美國。 其次， 中國有工程師紅利， 中國人非常重視教育， 每年畢業的大學生數量達到幾百萬人。

中國還出現了一批勤奮的企業家。 中國各級政府成立了各種產業基金， 還有幾萬億的市場化股權基金。 中國的巨大市場潛力為中國企業提供了持續成長做大的空間。 對於很多企業起來， 只要在中國市場競爭中勝出了， 往往在世界上也領先了。 所以競爭勝出的中國企業往往是先完成進口替代， 然後再通過出口提升全球市場份額。

金融行業的估值也有望得以提升， 特別是銀行。 銀行估值得以提升的邏輯非常清晰， 因為中國宏觀經濟企穩， 再加上供給側改革也取得了非常顯著的效果， 過剩產業的壞賬下降甚至轉回， 提升估值的空間被打開。 由於過剩產能去除有效， 2017年以來很多工業產品價格出現了比較明顯的回升。 目前，原先產能過剩行業的產能利用率已普遍維持在高位，盈利水準大幅回升。供給側改革是中國長期的國策，可以預見即使經濟增長有所放緩，只要供給側改革保持相應力度不放鬆，週期性行業的盈利能力還能保持在較高水準。

最後是中國資本市場的改革和開放的速度在加快，有利於估值水準的提升。

中國的資本市場最近兩年出臺了一系列正本清源的政策，扭轉了市場的各種亂象，規範了市場各方主體包括上市公司、投資者和仲介機構的行為，特別是打擊過度投機和套利，鼓勵中長期投資和價值投資。

隨著中國資本市場開放程度的不斷提升，外資進入A股市場的步伐還將加快。

滬港通和深港通的機制也改善兩地資本市場的定價效率和機制。特別是對於香港市場，港股通開通以來，內地投資者大舉南下。由於香港股市大多數企業來自內地，內地投資者更加熟悉，來自內地的資金的定價更為有效，改變了香港市場長期邊緣化的困境。目前香港市場的估值還是偏低，估值提升過程還在持續。

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目前，原先產能過剩行業的產能利用率已普遍維持在高位，盈利水準大幅回升。供給側改革是中國長期的國策，可以預見即使經濟增長有所放緩，只要供給側改革保持相應力度不放鬆，週期性行業的盈利能力還能保持在較高水準。

最後是中國資本市場的改革和開放的速度在加快，有利於估值水準的提升。

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