作者：格隆匯·海岸線
1月19日， 和諧汽車發佈盈喜， 稱集團2017年度業績和16年相比實現扭虧為盈， 並預計去年淨利潤將不低於10億元（相當於港幣約12.15億元）。
對於業績大幅增長， 公告稱主要歸因於：（1）集團的4S店業務收入持續增長；（2）集團的費用下降；及（3）集團持有的智慧電動汽車公司Future Mobility Corporation Limited股權大幅增值而為集團帶來投資收益。
關於業績增長的幾句簡單概括，
雖然具體資料和最新年報還沒出來， 不過我們可以從17年半年報入手。
▌回歸4S經銷主業是業績扭虧的關鍵
針對業績的大幅扭虧， 這裡面其實有一個關鍵， 就是2017上半年和諧確立起了"一體兩翼"發展戰略， 其中的核心就是把經營重心回歸到4S經銷主營業務（"一體"）， 以及為新能源汽車和綜合售後業務（"兩翼"）引入外部資金支援， 加速專案發展進度。
而回顧2017年國內乘用車市場表現， 豪華車銷售正好是最突出的亮點， 這極大推動和諧去年核心4S經銷業務的快速增長。
2017年國內豪華車累計銷量為245萬輛， 同比增速高達17.9%（整體乘用車銷量增速僅1.4%）。
那麼調整的結果如何？2017上半年和諧業績實現了扭虧為盈， 效果確實不錯。
2017上半年和諧新車銷售復蘇顯著， 新車銷量同比增長8.9%至1.17 萬台， 新車銷售收入同比增速也轉正， 達到7.6%， 實現收入43 億元。
分品牌看， 公司新車銷售的增長由寶馬、瑪莎拉蒂和雷克薩斯等豪華品牌推動， 其中寶馬銷量增長5.2%至9491 台， 瑪莎拉蒂銷量增長40.3%至668 台， 雷克薩斯銷量增長40.6%至1116 台。
而受新車銷售回暖帶動（營收占比84.8%）， 上半年集團營收同比增長3.2%至50.9 億元；歸屬于股東的淨利潤增長84.5%至5.6 億元， 其中核心的4S 經銷業務貢獻2.7億元。 其餘則分別由綜合售後、新能源項目在獨立分拆和引入外部投資者後， 分別貢獻投資收益0.36億元和2.53億元。
之前在中期業績會上，和諧也表示公司從2015到2016年基本沒有開新店，2017上半年的業績增長主要來自于單店營收的提高。考慮到去年豪華車銷量的持續走好，可以猜想4S經銷業務的回暖和快增長確實是去年業績扭虧的最核心作用。
另外，前面我們說到2017年和諧還對新能源汽車和獨立綜合售後（"兩翼"）進行拆分和引入外部投資者，這也是"一體兩翼"戰略的重要內容。
雖然在2017上半年和諧的"兩翼"業務沒有貢獻實際經營業績，但這樣的調整其實對該公司整年的業績反轉起到重要作用。因為和諧16年業績大幅虧損3.7億元就是來自於綜合售後的經營虧損（2億）和新能源汽車項目計提前期研發運營費用及一次性減值損失（2.9億）。
和諧汽車的綜合售後業務始於2013年，經過4年發展，已經在全國42個城市開業151家獨立綜合售後服務網點，其中：47家中心店，104家快修社區店，並且運營9個特斯拉特約鈑噴服務中心。而新能源汽車專案是從2015年開始佈局的，隨後在2016年發起成立FMC、2017年發佈全新品牌BYTON拜騰，並在今年1月的美國拉斯維加斯CES展上發佈首款BYTON拜騰品牌概念車BYTON Concept。
在去年的6月和8月，和諧先後對綜合售後、新能源汽車項目進行獨立分拆和完成第一輪、第二輪融資，受益項目估值上升，分別確認0.36億和2.53億的投資收益。同時，對綜合售後進行分拆使得17上半年的銷售、管理及財務費用大幅下降。相信費用率回歸正常水準對和諧18年、未來的經營發展也是很重要的。
▌18年增長邏輯：寶馬迎來產品大年
分析完和諧17年的發展，我們看到該公司在主營業務調整上確實取得不錯的成效，但其實投資者更關心的是這樣的業績改善是否可持續？
大環境上，包括和諧的整個港股經銷商板塊從去年10月份開始迎來回檔。很明顯龍頭（正通、永達）股價的過快增長帶動整個板塊的估值已經處在一個較高的位置（約16倍），尤其是業績繼續大幅增長的可能性降低，市場情緒開始轉向和分化。
對於和諧的後市表現，短期來說我認為有一條很重要的邏輯，就是18年寶馬產品大年的到來（和諧是寶馬品牌銷量占比最高的經銷商）。當然長期來看，19年以後新能源汽車項目投產相信會在更長時間裡給集團帶來更豐厚的業績。
在這樣的預期下，對比同行正通、中升分別13倍（17E）、12倍（17E）估值，目前的和諧（17年預測7.6倍）其實是被嚴重低估的。
18年寶馬將迎來產品大年，這對於和諧汽車來說是很重要的機遇。
優秀新車產品推出通常能在1-3年內保持以產定銷，並在產品價格方面維持半年甚至一年的價格強勢（由於供不應求而導致的平價甚至加價銷售），因此代理相應品牌的經銷商在產品週期開始後的3年裡盈利能力大概率表現優秀。
最新資料顯示，和諧去年上半年累計銷售新車11，662台，其中寶馬品牌的銷量占比、新車銷售收入占比分別達到81.4%和72.0%，這兩項資料在香港上市的經銷商集團中均為最高。
2017年6月，寶馬在國內推出了第7代5系，由於推出時點在年中，以及受產能爬坡影響，新5系對去年品牌銷量增長推動有限。預計隨著18年第一季度入門級525Li也投放市場，新5系的推動作用將開始充分釋放。
另外按照寶馬品牌規劃，18 年6月第3代寶馬X3 SUV將實現國產、19年第7代3系將推出，以及2020年寶馬X2 SUV也將國產，寶馬強產品週期將持續2-3年，所以在產品週期開始後的2018年-2020年，和諧的業績預計會維持高增長。
與2017年受益于整體豪華車熱銷不同，18年核心寶馬品牌強產品週期可能給和諧帶來更加明顯的業績驅動效應。
對於這一前景，市場或許已經投出肯定的一票。
上個月21日和諧公告目前獲授權在建、待建的4S店達到新高的21家，很明顯這是為了迎接更加顯著的"寶馬產品大年"而加大擴展銷售網路。緊接著在22日，華晨中國（1114.HK）主席吳小安稱華晨寶馬18年銷量預計將增長兩成以上。在這兩大利好消息的作用下，22日當天和諧股價大漲近15%。
2017上半年和諧持有的現金餘額為10.4億元，這些資金預計將保證經銷網點的擴建計畫穩步推進。在上個月格隆匯決戰港股活動上，和諧首席運營官楊磊透露到18年公司將新增加30家網點，到時整個4S店網路數量達到82家。
根據工信部預計，未來3年國內整體乘用車市場約維持在3%的低增，但受消費升級因素影響，未來豪華和超豪華品牌的銷量增速則有望維持高位，因此這一細分領域的結構性機會將是和諧實現業績快速增長的重要推動力。
以2017上半年為例，和諧的4S經銷業務貢獻淨利潤達2.7億元，增長了22.1%。隨著去年下半年及18年新店增加，預計2017全年核心業務將貢獻淨利潤約5-5.5億元，2018年保守估計達7-7.5億元。
▌對近期合作大地保險的一些思考
1月15日，和諧與大地保險（中國大地財產保險股份有限公司）簽署了合作協定，稱計畫在車保、投融資、創新交流等領域進行深入合作。
為什麼要聯手保險公司？
大地保險成立於2003年，是中國再保險 （集團）股份有限公司（股票代碼：01508.HK）旗下唯一的財險直保公司，註冊資本金104億元。根據A.M.Best資料，以2013年再保險保費規模計算，中再集團是亞洲最大、全球第八大再保險集團，而中再集團的背後則是中央匯金（持股71.56%）。
可以猜想，依託大地保險以及其背後中再、匯金的強大金融央企背景，雙方未來大概率會在汽車金融（車險、融資租賃）、"兩翼"業務發展融資等方面有更大的動作，這裡面將有很大的想像空間。至於大地保險會以怎樣的形式參與，現在還不得而知，雙方暫時只表態可能採用股權/債權/股債結合、公募/私募/金融產品等模式進行投融資業務的合作。
就在前幾日，在正通汽車最新配股公告的承配人中出現了中國人保及人保香港資產所管理的基金，而所募得資金（近4億港幣）計畫用於發展該正通的汽車金融業務。雖然和諧此前曾表態不會配股，但考慮到新能源汽車和綜合售後"兩翼"業務正處於快速發展階段，所以不管未來採用何種方式與大地保險合作，借助後者的強大金融實力擴充發展資金將成為一個重要的途徑。
而汽車金融方面，和諧的相關業務起步於2017下半年，初期主要是與廠商金融開展業務合作，截至去年三季度末，和諧的4S店汽車金融滲透率約為60 %。根據最新半年報數據，2017上半年和諧來自於保險代理及汽車金融業務的收入為1.45億元，占總營收比例僅2.85%，低於行業平均水準。
這次簽署的合作協定已經計畫利用大地保險自身電網銷平臺的優秀管理模式、專業話術經驗，對和諧店內續保專員進行專業性培訓和指導。通過與大地保險合作，將對公司現有的保險業務進行有效強化。
結合國內汽車消費客戶日趨年輕化，以及對汽車金融的接受程度日漸提升，未來和諧汽車的汽車金融業務潛力巨大。《2017中國汽車金融行業發展報告》預計2020年國內的汽車金融消費信貸規模將達到2.1萬億元。
▌總結
2017對於和諧來說確實是很關鍵的一年，通過確立起"一體兩翼"發展戰略，4S經銷業務顯著復蘇，並帶動整體業績大幅扭虧，同時還為新能源汽車和綜合售後業務引入外部投資，加速專案推進。而近期與大地保險的合作，參考同行正通的例子，可以有很大把握地說雙方會在汽車金融（車險、融資租賃）、"兩翼"業務發展融資等方面有更大的動作。和諧目前已擁有上游研發、汽車設計、製造能力和穩定的管道，如在後市場與大地財產保險強強聯手，那麼想像力不可估量。
短期來講，這樣的業績改善能否持續，18年寶馬產品大年是回答這個問題的關鍵。與2017年受益于整體豪華車熱銷不同，18年核心寶馬品牌強產品週期將給和諧帶來更加明顯的業績驅動效應。而從中長期來看，公司新能源汽車項目首款量產車將在2019年量產上市。產能方面FMC一期年產10萬輛工廠已經開工建設，並預計於2019年完工時，剛好能滿足首款量產車的生產進程，屆時新能源專案將在長時間裡為集團貢獻更豐厚的業績。
2017上半年和諧的核心4S經銷業務貢獻淨利潤2.7億元，伴隨去年下半年及18年的新店增加，預計去年全年的核心業務淨利潤5-5.5億元，18年7-7.5億元。考慮集團新能源汽車項目的廣闊前景，給予18年12倍估值，那麼核心業務價值約84-96億元。此外，集團的綜合售後和新能源專案也正在加速推進。尤其本月8號，和諧在美國拉斯維加斯CES展上發佈了首款BYTON拜騰品牌概念車BYTON Concept，強勁的產品實力引發業內巨大關注。同時近期市場上也有消息稱FMC正再加緊B輪融資，預計18年完成，投後估值達15億美元以上。但其實作為市場上的兩家重要可比新能源汽車標的，從產品競爭力和專案進度上，和諧FMC與蔚來進展差距並不大，尤其和諧的自建工廠已經投入建設，但蔚來目前估值卻已高達60億美元。
姑且按綜合售後和FMC公司17年投後估值分別約8億元人民幣和7.5億美元計算，那麼根據18年業績，加上持有"兩翼"業務的價值，公司18年整體價值約120-127億港元（現市值91億）。但可以肯定"兩翼"業務，尤其是新能源汽車項目會在未來給集團帶來巨大的驚喜。
之前在中期業績會上，和諧也表示公司從2015到2016年基本沒有開新店，2017上半年的業績增長主要來自于單店營收的提高。考慮到去年豪華車銷量的持續走好，可以猜想4S經銷業務的回暖和快增長確實是去年業績扭虧的最核心作用。
另外，前面我們說到2017年和諧還對新能源汽車和獨立綜合售後（"兩翼"）進行拆分和引入外部投資者，這也是"一體兩翼"戰略的重要內容。
雖然在2017上半年和諧的"兩翼"業務沒有貢獻實際經營業績，但這樣的調整其實對該公司整年的業績反轉起到重要作用。因為和諧16年業績大幅虧損3.7億元就是來自於綜合售後的經營虧損（2億）和新能源汽車項目計提前期研發運營費用及一次性減值損失（2.9億）。
和諧汽車的綜合售後業務始於2013年，經過4年發展，已經在全國42個城市開業151家獨立綜合售後服務網點，其中：47家中心店，104家快修社區店，並且運營9個特斯拉特約鈑噴服務中心。而新能源汽車專案是從2015年開始佈局的，隨後在2016年發起成立FMC、2017年發佈全新品牌BYTON拜騰，並在今年1月的美國拉斯維加斯CES展上發佈首款BYTON拜騰品牌概念車BYTON Concept。
在去年的6月和8月，和諧先後對綜合售後、新能源汽車項目進行獨立分拆和完成第一輪、第二輪融資，受益項目估值上升，分別確認0.36億和2.53億的投資收益。同時，對綜合售後進行分拆使得17上半年的銷售、管理及財務費用大幅下降。相信費用率回歸正常水準對和諧18年、未來的經營發展也是很重要的。
▌18年增長邏輯：寶馬迎來產品大年
分析完和諧17年的發展，我們看到該公司在主營業務調整上確實取得不錯的成效，但其實投資者更關心的是這樣的業績改善是否可持續？
大環境上，包括和諧的整個港股經銷商板塊從去年10月份開始迎來回檔。很明顯龍頭（正通、永達）股價的過快增長帶動整個板塊的估值已經處在一個較高的位置（約16倍），尤其是業績繼續大幅增長的可能性降低，市場情緒開始轉向和分化。
對於和諧的後市表現，短期來說我認為有一條很重要的邏輯，就是18年寶馬產品大年的到來（和諧是寶馬品牌銷量占比最高的經銷商）。當然長期來看，19年以後新能源汽車項目投產相信會在更長時間裡給集團帶來更豐厚的業績。
在這樣的預期下，對比同行正通、中升分別13倍（17E）、12倍（17E）估值，目前的和諧（17年預測7.6倍）其實是被嚴重低估的。
18年寶馬將迎來產品大年，這對於和諧汽車來說是很重要的機遇。
優秀新車產品推出通常能在1-3年內保持以產定銷，並在產品價格方面維持半年甚至一年的價格強勢（由於供不應求而導致的平價甚至加價銷售），因此代理相應品牌的經銷商在產品週期開始後的3年裡盈利能力大概率表現優秀。
最新資料顯示，和諧去年上半年累計銷售新車11，662台，其中寶馬品牌的銷量占比、新車銷售收入占比分別達到81.4%和72.0%，這兩項資料在香港上市的經銷商集團中均為最高。
2017年6月，寶馬在國內推出了第7代5系，由於推出時點在年中，以及受產能爬坡影響，新5系對去年品牌銷量增長推動有限。預計隨著18年第一季度入門級525Li也投放市場，新5系的推動作用將開始充分釋放。
另外按照寶馬品牌規劃，18 年6月第3代寶馬X3 SUV將實現國產、19年第7代3系將推出，以及2020年寶馬X2 SUV也將國產，寶馬強產品週期將持續2-3年，所以在產品週期開始後的2018年-2020年，和諧的業績預計會維持高增長。
與2017年受益于整體豪華車熱銷不同，18年核心寶馬品牌強產品週期可能給和諧帶來更加明顯的業績驅動效應。
對於這一前景，市場或許已經投出肯定的一票。
上個月21日和諧公告目前獲授權在建、待建的4S店達到新高的21家，很明顯這是為了迎接更加顯著的"寶馬產品大年"而加大擴展銷售網路。緊接著在22日，華晨中國（1114.HK）主席吳小安稱華晨寶馬18年銷量預計將增長兩成以上。在這兩大利好消息的作用下，22日當天和諧股價大漲近15%。
2017上半年和諧持有的現金餘額為10.4億元，這些資金預計將保證經銷網點的擴建計畫穩步推進。在上個月格隆匯決戰港股活動上，和諧首席運營官楊磊透露到18年公司將新增加30家網點，到時整個4S店網路數量達到82家。
根據工信部預計，未來3年國內整體乘用車市場約維持在3%的低增，但受消費升級因素影響，未來豪華和超豪華品牌的銷量增速則有望維持高位，因此這一細分領域的結構性機會將是和諧實現業績快速增長的重要推動力。
以2017上半年為例，和諧的4S經銷業務貢獻淨利潤達2.7億元，增長了22.1%。隨著去年下半年及18年新店增加，預計2017全年核心業務將貢獻淨利潤約5-5.5億元，2018年保守估計達7-7.5億元。
▌對近期合作大地保險的一些思考
1月15日，和諧與大地保險（中國大地財產保險股份有限公司）簽署了合作協定，稱計畫在車保、投融資、創新交流等領域進行深入合作。
為什麼要聯手保險公司？
大地保險成立於2003年，是中國再保險 （集團）股份有限公司（股票代碼：01508.HK）旗下唯一的財險直保公司，註冊資本金104億元。根據A.M.Best資料，以2013年再保險保費規模計算，中再集團是亞洲最大、全球第八大再保險集團，而中再集團的背後則是中央匯金（持股71.56%）。
可以猜想，依託大地保險以及其背後中再、匯金的強大金融央企背景，雙方未來大概率會在汽車金融（車險、融資租賃）、"兩翼"業務發展融資等方面有更大的動作，這裡面將有很大的想像空間。至於大地保險會以怎樣的形式參與，現在還不得而知，雙方暫時只表態可能採用股權/債權/股債結合、公募/私募/金融產品等模式進行投融資業務的合作。
就在前幾日，在正通汽車最新配股公告的承配人中出現了中國人保及人保香港資產所管理的基金，而所募得資金（近4億港幣）計畫用於發展該正通的汽車金融業務。雖然和諧此前曾表態不會配股，但考慮到新能源汽車和綜合售後"兩翼"業務正處於快速發展階段，所以不管未來採用何種方式與大地保險合作，借助後者的強大金融實力擴充發展資金將成為一個重要的途徑。
而汽車金融方面，和諧的相關業務起步於2017下半年，初期主要是與廠商金融開展業務合作，截至去年三季度末，和諧的4S店汽車金融滲透率約為60 %。根據最新半年報數據，2017上半年和諧來自於保險代理及汽車金融業務的收入為1.45億元，占總營收比例僅2.85%，低於行業平均水準。
這次簽署的合作協定已經計畫利用大地保險自身電網銷平臺的優秀管理模式、專業話術經驗，對和諧店內續保專員進行專業性培訓和指導。通過與大地保險合作，將對公司現有的保險業務進行有效強化。
結合國內汽車消費客戶日趨年輕化，以及對汽車金融的接受程度日漸提升，未來和諧汽車的汽車金融業務潛力巨大。《2017中國汽車金融行業發展報告》預計2020年國內的汽車金融消費信貸規模將達到2.1萬億元。
▌總結
2017對於和諧來說確實是很關鍵的一年，通過確立起"一體兩翼"發展戰略，4S經銷業務顯著復蘇，並帶動整體業績大幅扭虧，同時還為新能源汽車和綜合售後業務引入外部投資，加速專案推進。而近期與大地保險的合作，參考同行正通的例子，可以有很大把握地說雙方會在汽車金融（車險、融資租賃）、"兩翼"業務發展融資等方面有更大的動作。和諧目前已擁有上游研發、汽車設計、製造能力和穩定的管道，如在後市場與大地財產保險強強聯手，那麼想像力不可估量。
短期來講，這樣的業績改善能否持續，18年寶馬產品大年是回答這個問題的關鍵。與2017年受益于整體豪華車熱銷不同，18年核心寶馬品牌強產品週期將給和諧帶來更加明顯的業績驅動效應。而從中長期來看，公司新能源汽車項目首款量產車將在2019年量產上市。產能方面FMC一期年產10萬輛工廠已經開工建設，並預計於2019年完工時，剛好能滿足首款量產車的生產進程，屆時新能源專案將在長時間裡為集團貢獻更豐厚的業績。
2017上半年和諧的核心4S經銷業務貢獻淨利潤2.7億元，伴隨去年下半年及18年的新店增加，預計去年全年的核心業務淨利潤5-5.5億元，18年7-7.5億元。考慮集團新能源汽車項目的廣闊前景，給予18年12倍估值，那麼核心業務價值約84-96億元。此外，集團的綜合售後和新能源專案也正在加速推進。尤其本月8號，和諧在美國拉斯維加斯CES展上發佈了首款BYTON拜騰品牌概念車BYTON Concept，強勁的產品實力引發業內巨大關注。同時近期市場上也有消息稱FMC正再加緊B輪融資，預計18年完成，投後估值達15億美元以上。但其實作為市場上的兩家重要可比新能源汽車標的，從產品競爭力和專案進度上，和諧FMC與蔚來進展差距並不大，尤其和諧的自建工廠已經投入建設，但蔚來目前估值卻已高達60億美元。
姑且按綜合售後和FMC公司17年投後估值分別約8億元人民幣和7.5億美元計算，那麼根據18年業績，加上持有"兩翼"業務的價值，公司18年整體價值約120-127億港元（現市值91億）。但可以肯定"兩翼"業務，尤其是新能源汽車項目會在未來給集團帶來巨大的驚喜。