中國建築：PPP+一帶一路，壞賬準備的增加主要源於應收賬款賬齡結構的變化

中國建築發佈2016年年報：2016年公司實現收入9597.65億元， 同比增長8.99%；實現歸母利潤298.7億元， 同比增長14.6%；對應的EPS為0.96元。 利潤分配預案：擬每10股派送人民幣2.15元（含稅）現金股息。

點評2016年度公司新簽合同額18796億元， 同比增長23.7%， 主要源於PPP加速落驅動基建投資回暖， 公司基建訂單大幅增長所致。 房屋建築業務、基礎設施業務、勘察設計業務新簽合同分別同比增長8.4%、83.1%、-4.5%， 基建訂單大幅增長主要源於2016年PPP加速落地所致；國內、境外新簽合同分別同比增長23.9%、4.3%， 隨著“一帶一路”國際合作高峰論壇的召開， 公司海外訂單預計將迎來加速增長。

公司2016年度實現營業收入9598億元，

同比增長9.0%。 Q1、Q2、Q3、Q4收入分別同比增長10.47%、16.21%、1.47%、7.55%；房屋建築工程、基礎設施建設與投資、房地產開發與投資、勘察設計和其他收入分別同比增長5.4 %、23.0 %、6.8 %、12.7 %和40.7 %， 基建業務提速主要由於集團進行產業結構轉型、大力向基建業務傾斜；境內和境外地區收分別同比增長7.4 %和30.3%， 境外收入增速明顯高於國內。

2016年度公司實現綜合毛利率10.1%， 較上年下降2.3%， 主要系“營改增”所致；實現淨利率4.29%， 較去年上升0.21%， 主要系營業稅金及附加占比下降所致。 房屋建築工程、基礎設施建設與投資、房地產開發與投資、勘察設計和其他業務的毛利率分別同比提升- 1.5%、-3.4%、-4.6%、-0.4%和-2.1%， 房地產業務毛利率下降明顯主要受港澳地區地產形勢和國內“營改增”的影響。

由於“營改增”的影響， 2016年公司的營業稅金及附加占比較上年同期下降1.72%，

但是值得注意的是， 公司Q4的營業稅金及附加占比達到了4.38%， 較Q1-Q3大幅回升。

公司2016年度期間費用率為3.03%， 較去年同期下降0.15%。 銷售費用率同比提升0.06%， 主要系房地產銷售業務擴張所致；管理費用率同比降低0.1%；財務費用率同比降低0.11%， 主要系匯兌損失減少及利息收入增加

公司2016年的資產減值損失達到53.66億元， 同比增長42.86%， 是公司上市以來的歷史新高。 由於壞賬準備同比增速39.02%>應收賬款同比增速19.98%， 因此我們認為應收賬款壞賬準備的增加主要源於應收賬款賬齡結構的變化。 考慮到公司的專案結構正在逐漸改善， PPP項目占比逐步提升， 我們認為公司2017年的資產減值損失將有所回落。

源於地產銷售的超預期，

公司預收款的大幅增加導致現金流大幅改善， 公司2016年度每股經營性現金流淨額為3.57元， 較去年提升1.75元/股。 建築業務和地產業務的經營性現金流淨額分別較去年同期增加45億元、452億元， 兩項主要業務的經營性現金流都得到了大幅的改善。

從資產負債表端來看：報告期末， 其他應收款餘額較期初增長44.80%， 主要系新簽合同額增長導致工程押金、投標保證等隨之增加；預收款項餘額較期初增長57.38%， 主要系地產業務預售房產款增長較大。

盈利預測與估值：預計公司2017-2019年EPS分別為1.21元、1.42元、1.66元， 對應的PE分別為8.5倍、7.2倍、6.2倍， 維持公司“增持”評級。