非銀金融行業 通道的煙雲 資管的格局

一、通道業務成為昨日黃花

輝煌的通道曾經：銀信合作、銀證合作、基金子公司。 自2008年影子銀行爆發以來， 通道主體幾經更迭， 從信託機構到券商資管、基金子公司， 通道載體從信貸資產轉讓、信託貸款到定向資管計畫。 借助通道， 銀行將表內資產轉表外， 規避信貸規模和資本約束；將資金投向限制性行業企業， 規避政策管制。 2016年前， 資管行業在通道的助力下大幹快上， 連續4年總規模增速超50%。 至2016年底， 非銀金融機構通道類業務總規模（含嵌套）約31.5萬億元。

二、通道的危與機

通道的危與機：回歸本源， 發展主營。

通道系統下資金影子化， 風險未能有效控制。 當市場波動、信用風險爆發時， 整個金融體系都將面臨擠兌風險。 2016年後， 央行、銀監會、證監會、保監會密集出臺檔， 通道業務集中壓縮。 防範金融風險成為“三大攻堅戰”之首， 狂奔突進浪潮退卻， 回歸本源成了金融行業的主題。 資管行業重新思考發展的根本動力與長期趨勢——為居民財富保值增值， 為經濟發展創造價值。

拆除了通道， 資管行業還能如何把握利潤。 2016年公募基金管理公司ROE平均值達到23%， 遠高於券商、信託、保險公司整體ROE水準。 因此發展主動管理能力不僅能彌補通道消減的缺口， 更能提升盈利水準， 拉動金融子行業的利潤回報。 經測算， 當券商、信託公司主動管理資產提升25%時，

不僅能彌補即期通道清理損失， 更可帶來 10%-15%的收入增長。

三、投資建議

個股推薦：1、保險：協力廠商資產管理發展初期， 空間廣闊+資產端與負債端雙端改善、內含價值的持續增長帶來估值提振， 推薦中國太保、新華保險、中國平安。 2、券商：傳統業務大幅改善+創新業務提升抬高 ROE 水準。 推薦在轉型中具有資源、資金優勢的中信證券、華泰證券、廣發證券、招商證券；以及業務特點鮮明、股東資源支持的東方證券、長江證券。

風險提示。 政策落地進一步收緊， 轉型不達預期。