金融開放邁大步，券商股危中有機

紅刊財經 特約作者 張俊鳴

“金融開放”成為近期博鼇論壇的關鍵字之一， 對於股市來說， 影響最直接的有兩項， 一是境外資金入市管道的擴大， 包括滬港通、深港通額度的增加， 以及未來可能的滬倫通等；二是證券業將大幅度開放， 外資持股比例將放寬至51%， 不再對合資證券公司業務範圍單獨設限的措施年內將出臺。 前者對A股來說屬於比較明確的利好， 資金供給增加讓股市“水位”增加；而後者的影響則比較複雜， 隨著外資券商加入戰局， 境內券商將面臨更加激烈的競爭局面。 在金融開放的大格局下，

券商股究竟是機會大還是風險大？筆者認為， 券商板塊具有明顯的週期性， 目前還有震盪築底的需求， 但龍頭券商和合資券商概念已經有佈局的價值， 長線分批佈局的買點已經來臨。

從券商股的行業特性來看， 屬於“強週期股”， 其股價漲跌的週期和股市的強弱密切相關， 表現為“牛市更牛、熊市更熊”， 其中原因也不難理解， 畢竟構成券商三大利潤來源的兩項， 經紀業務和投資業務（自營+資管）和股市牛熊密切相關， 而投行業務（IPO+再融資）雖然沒有直接關係， 也在很大程度上受到股市行情的制約， 只有在股市走好、交投活躍的情形下， 投行業務才會水漲船高。 2016年初見底以來， 雖然指數走出一輪緩慢的回升行情， 但個股份化較大，

2017年甚至出現“賺了指數不賺錢”的情形， 滬深兩市的日成交金額維持在4000-5000億元， 遲遲未能有效放大；融資融券總金額在到達一萬億元之後便踟躕不前， 和2015年最高超過兩萬億的巔峰狀態相比， 判若雲泥。 在“靠天吃飯”仍是券商股主要利潤來源的情形下， 行情如逆水行舟、不進則退， 市場對券商股予以較低估值， PE和PB雙雙接近歷史最低水準。 和2015年的最高峰相比， 證券板塊指數從2900多點下跌至1200點附近， 最大跌幅約60%， 和市場公認弱勢的創業板指數最大跌幅接近。

金融開放對券商股來說可謂好壞參半， 一方面境外資金入市的增加以及未來“獨角獸”上市等都構成了利好， 但另一方面越來越多的外資券商加入戰局也會瓜分現有境內券商的市場份額，

形成利空。 本質上來說， 這是“做蛋糕”的利好和“分蛋糕”的利空對決的結果， 最終多空天平往哪一方面傾斜， 還很難有量化的結果。 但從長遠來看， “做蛋糕”帶來的增量有望多於“分蛋糕”導致的流失。 特別是在券商板塊已經充分調整、估值處於歷史低位元的情況下， 利空反映比較充分， 而利好的效應尚在醞釀中， 未來利好對股價帶來的邊際效應， 將有望強於利空的影響， “否極泰來”的格局有望成型。

在通達信軟體中， 納入證券板塊共有35家公司。 如果以250日線即一般所稱的“年線”作為牛熊分水嶺， 截止目前僅有兩隻券商股的股價站在年線之上， 且均線系統呈現多頭排列， 這也是整體弱勢的券商板塊中相對較強的兩隻股，

值得投資者高度關注。 這兩隻股份別也代表了券商股潛藏的兩大機會， 即龍頭券商和合資券商。

龍頭券商的代表是中信證券（600030）。 2016年9月至今， 中信證券A股上漲約20%， 而同期證券板塊指數下跌約16%， 二者的差距接近36%， 中信證券不僅有絕對收益，

還有相對收益。 中信證券和券商板塊的分水嶺出現在2017年8月底， 從此之後中信證券的股價低點逐步抬高， 而證券板塊指數卻迭創新低， 異於尋常的背後顯然有中線大資金在積極吸納（見圖1）。 相比其它一線券商增長乏力甚至利潤減少， 中信證券在2017年的營業收入和淨利潤雙雙實現了兩位數的增長。

圖1：中信證券VS證券板塊指數（日線圖）

在金融開放的大背景下， 券商行業面臨大洗牌， 龍頭券商的競爭優勢將進一步凸顯。 中信證券除了在境內有明顯的競爭優勢之外， 海外營收也排名上市券商第一， 為未來和外資券商在境內的競爭累積了豐富的經驗。 從改革開放以來的歷史經驗看， 在平等競爭的情況下， 中國的企業長期看並不落下風， 行業中的龍頭企業尤其如此，這也讓中信證券等龍頭券商的表現值得期待。

而另一隻股價站在年線之上的則是華鑫股份（600621）。華鑫股份的前身是上海金陵，歷經多次重組，現在的主要利潤來源為房地產和金融業，而金融業包括其參股的華鑫證券以及華鑫證券和摩根士丹利合資成立的摩根士丹利華鑫證券。摩根士丹利作為華爾街知名投行，在金融開放的大格局下勢必會大舉進軍中國市場，在政策開放之後謀求摩根士丹利華鑫證券的控股權也是板上釘釘的事情。未來只需要華鑫證券出讓2%的股份，摩根士丹利將控制這家合資券商，華鑫股份和華爾街投行的合作將有望給公司股價注入新的活力。除了華鑫股份之外，一些具有合資概念的券商股，也具備較好的關注價值（見表1）。

表1：部分參股合資券商的券商股

除此以外，其它大部分券商股還處於探底或築底的階段，在未來金融開放的大勢下，也會有一部分券商成為市場競爭下的弱者。但從證券板塊整體來看，1200點附近屬於三重底支撐，2005年以來月線級別的上升趨勢線也正在向這一區域靠攏，左側買點已經浮現，“危中有機”的格局正在逐步形成（見圖2）。從長期的角度來看，定投或分批買入證券ETF（512880），耐心等待下一波板塊整體行情的到來，也不失為投資者佈局此次金融開放一種比較簡單的方法，也可以有效應對部分券商限售股解禁拋售的壓力。

圖2：證券板塊指數月線圖

行業中的龍頭企業尤其如此，這也讓中信證券等龍頭券商的表現值得期待。

而另一隻股價站在年線之上的則是華鑫股份（600621）。華鑫股份的前身是上海金陵，歷經多次重組，現在的主要利潤來源為房地產和金融業，而金融業包括其參股的華鑫證券以及華鑫證券和摩根士丹利合資成立的摩根士丹利華鑫證券。摩根士丹利作為華爾街知名投行，在金融開放的大格局下勢必會大舉進軍中國市場，在政策開放之後謀求摩根士丹利華鑫證券的控股權也是板上釘釘的事情。未來只需要華鑫證券出讓2%的股份，摩根士丹利將控制這家合資券商，華鑫股份和華爾街投行的合作將有望給公司股價注入新的活力。除了華鑫股份之外，一些具有合資概念的券商股，也具備較好的關注價值（見表1）。

表1：部分參股合資券商的券商股

除此以外，其它大部分券商股還處於探底或築底的階段，在未來金融開放的大勢下，也會有一部分券商成為市場競爭下的弱者。但從證券板塊整體來看，1200點附近屬於三重底支撐，2005年以來月線級別的上升趨勢線也正在向這一區域靠攏，左側買點已經浮現，“危中有機”的格局正在逐步形成（見圖2）。從長期的角度來看，定投或分批買入證券ETF（512880），耐心等待下一波板塊整體行情的到來，也不失為投資者佈局此次金融開放一種比較簡單的方法，也可以有效應對部分券商限售股解禁拋售的壓力。

圖2：證券板塊指數月線圖