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作者 | 陳南方
流程編輯 | 劉博鈺
雅戈爾， 大眾熟知的印象還停留在這是一家品牌服裝企業，
雅戈爾自己官網披露的經營領域是“紡織服裝、地產開發以及金融投資”。
世易時移， 一家企業面對浩浩湯湯的經濟浪潮， 審時度勢而不坐以待斃， 這絕對無可厚非；而且根據叢林法則， 能活下來的， 都牛逼， 不管用什麼手段吧——只要能善始善終， 有命賺還有命花， 就是成功。
我們今天要討論的， 無關是非判斷， 無關價值取向， 只是想還原一下雅戈爾這位A股老司機的“轉型之路”， 極其驚人“炒股秘笈”， 和非常了得的“財技之技”。
是非功過， 留待後人和買了他家股票的人去評說吧。
一、“不務正業”雅戈爾在雅戈爾官網首頁的“雅戈爾大事記”中， 有三個關鍵歷史年：
1998年， 雅戈爾集團股份有限公司最初以5500萬社會流通股在上海證券交易所掛牌上市；
1999年開始斥資3.2億元參股中信證券；
2000年， 在西服市場佔有率躍居市場第一的背景下，
這三年， 基本上可以代表雅戈爾在品牌服裝、地產開發、金融投資這三大業務上的起跑之年。
對於雅戈爾的外部投資者來說， 其戰略佈局一直搖擺不定， 三駕馬車齊驅， ， 認為這是“不務正業”的做法。
但從雅戈爾自身來講， 卻是順勢而為的一種調整戰略佈局：
在紡織服裝行業興盛的時候， 做大做強服裝行業， 鞏固行業龍頭地位；
在房地產市場快速增長的時期開始進軍房地產；
在資本市場呈現改革機遇及巨大價值時， 又著力投資， 而且買的居然是中信證券……
主業副業兼營， 齊抓並舉， 不失為一種“變通之舉”。
1、核心利潤來源
如各位所知， 雅戈爾的主要業務包括：品牌服裝、地產、投資業務。
我們來分析下近年來這三大業務的淨利潤貢獻及占比情況：
(附表：三大板塊業務淨利潤貢獻及占比情況)
(附注：基礎資料均來源巨潮資訊網定期報告資料)
從上述圖表以及2017年年度業績快報披露三大業務歸母淨利潤情況（服裝業務為7.44億、投資業務16.36億（剔除計提中信股份資產減值準備的金額 33.08億元影響），
這與雅戈爾董事長李如成所說的“未來經營重心仍然是要回歸到服裝業務上”的戰略規劃貌合神離——這顯然有人沒說真話。
在董事長沒說真心話的前提下， 後續服裝板塊的發展態勢如何， 似乎可想而知。
2、拖後腿的服裝業
另外由於受服裝行業和地產行業剛性成本費用上升、庫存高企以及激烈的市場競爭壓力， 雅戈爾的服裝、地產業務的營收走勢及毛利率走勢趨緩， 增長疲乏，進而影響了公司財務狀況和經營業績。
(附表：服裝、地產業務營收走勢圖)
(附表：服裝、地產業務毛利率走勢圖)
對於企業來說，淨利潤越多越好，盈利才是王道；對於投資者來說，希望的是公司的經營所得的收益占比越多越好，這是考量一個上市公司經營能力和可持續發展能力的重要因素。
而投資收益的變化，與上市公司自身的經營能力和努力程度無關了，與決策者的投資眼光有關，無疑，雅戈爾可算作是服裝行業中的投資小能手。
三、跟雅戈爾學炒股那麼雅戈爾近年來的對外投資情況怎樣呢？投資業務為什麼能夠給上市公司帶來如此豐厚的淨利潤？
且聽風雲君慢慢道來。
(附注：基礎資料來源於巨潮資訊網雅戈爾定期報告)
結合上述圖表分析可知，公司的股權投資資產占總資產的比例高達40%以上，其中可供出售金融資產份額最高，另外投資收益對歸母淨利潤的影響比例高達90%以上，可見其投資運作可以帶來的效益巨大。
另外，我們再結合近年來淨資產收益率的情況進行分析：
(附表：淨資產收益率分析及說明)
(附表：加權平均淨資產收益率、扣非淨資產收益率走勢圖)
根據2016年Q3至2018年Q1期間的定期報告及業績快報，統計這段期間內的淨資產收益率以及扣非淨資產收益率，分析得之，扣非淨資產收益率與淨資產收益率走勢基本相同。
但在2017Q4與2018Q1季度，二者卻呈現相反走勢：2017年Q4季度扣非淨資產收益率呈現急速下降趨勢，並且與淨資產收益率呈現巨大反差，主要原因在於巨額的非經常性損益。
在2017Q4季度業績快報中，披露投資板塊實現扣非淨利潤 11.21億，其中由於計提中信股份資產減值準備影響金額達33.08億，在2018Q1季度業績快報中對中信股份的會計核算方法由可供出售金融資產變更為長期股權投資、並以權益法確認損益，並將所持中信股份對應的淨資產可辨認公允價值與帳面價值的差額 93.02億，全額計入當期損益，對淨利潤影響金額達93.02億！
這一“神來之筆”導致卸妝前和卸妝後的雅戈爾存在巨大反差，讓看官們不禁唏噓一片。
淨資產收益率是衡量一個上市公司盈利能力及經營管理水準的核心指標，結合上述三大業務的分析，更像是衡量雅戈爾盈餘管理能力的一項指標。其運用投資業務對淨利潤的影響，已經完全可以稱之為一家貨真價實的投資公司了。
另外通過對近年來“非經常性損益”專案的分析，發現非經常性損益在歸母淨利潤中的占比一直較高，絕對值的占比影響可高達749%！
通過其構成分析，主要涉及收購、處置、變更會計處理方法、計提減值等操作帶來的影響，其中在2016Q2、2017Q4、2018Q1季度均採用了會計手段給上市公司上了一層濃妝，影響額度分別是9.3億、33.08億與93億。
四、財技之王接下來我們簡單分析下這三筆業務背後的動因所在。
1、2016年4月8日雅戈爾集團股份有限公司披露了《關於變更對聯創電子科技股份有限公司會計核算方法的公告》，大致內容如下：
聯創電子，原名為漢麻產業投資股份有限公司，為雅戈爾的聯營企業。
於2015年12月完成了重大資產重組，雅戈爾的持股比例由30.08%下降到13.18%，且加上後續董事會的決策及參與權的變化, 雅戈爾將對聯創電子的長期股權投資變更為可供出售金融資產。
並將公司對聯創電子投資的公允價值與帳面價值的差額 114,429.92 萬元以及原計入資本公積以及其他綜合收益的 9,863.29 萬元，計入2016Q2當期投資收益，相應增加公司淨資產85,822.44 萬元，增加公司淨利潤 9.32億元。
這一神操作，還未為其在2016Q4季度的對聯創電子的可供出售金融資產的處置埋下了伏筆。通過扣非淨利潤的環比，2016Q4季度處置了聯創電子及其他聯營企業的金融資產，共計5.8億，反轉實現了歸母淨利潤的增長，扭轉了淨利潤下滑局勢。
通過對雅戈爾2016Q4-2017Q2的非經常性損益的研究發現：只要公司實際經營出現增長下滑時，就通過大幅處置金融資產來進行挽救；在局勢好轉之後，處置資產額度則大幅降低。
可見雅戈爾對投資資產運用手法的嫺熟程度。
2、2018年1月31日雅戈爾披露了《關於計提中信股份資產減值準備的公告》，內容如下：
在公告披露日後，股價便進行了一波連續跳水，在股價下行期間內，雅戈爾又連續多次披露公司大股東李如成增持的公告，增持股份達35,814,502 股，占公司總股本的 1%，公告稱本次增持股份的目的“主要基於李如成先生對公司長期投資價值的認可及對公司未來持續穩健發展的信心。”
風雲君看到這段也是憋不住想笑，苦澀的淚水打濕了後腦勺。至於李老闆是安撫投資者的受傷情緒還是為後續低買高賣的操作做鋪墊，風雲君也不好妄自猜測——反正風雲君現在的後腦勺都是濕的。
3、 2018年4月10日雅戈爾披露《關於變更對中國中信股份有限公司會計核算方法的公告》，如下：
此次公告一出，結合幾家其他上市公司的業績預告顯示，雅戈爾、開能環保、光線傳媒這三家公司預告淨利潤分別為99.42億、3.55億、19.93億。在2018Q1季度業績快報中均披露因非經常性損益帶來的淨利潤影響額度分別為93億、3.5億、19億，占比均高達90%以上。
與開能環保、光線傳媒的以及雅戈爾歷年來的操作不同，此次雅戈爾採用的是會計核算方法的變更，與2016年Q2季度有異曲同工之妙，但其帶來的杠杆效應卻不同：
(附表：2017年半年報數據)
（附表：2017三季度報告資料）
通過2017年半年報、2017Q3季報披露的股權投資情況來看，寧波銀行、中信股份以及浦發銀行對其雅戈爾的報告期損益以及所持股份期末市值影響屬於排名前三的地位，而資產結構中唯一劃分為長期股權投資的只有寧波銀行，持股比例為11.64%，浦發銀行持股比例僅為0.54%，且近年來都屬於雅戈爾進行資產處置的物件，貌似沒有再增持的意向。
中信股份公允價值連續下降帶來的公允價值變動一直未作為損益處理，而是計入其他綜合收益，作為公司淨資產的組成部分。
為避免其持續下跌帶來的不利影響，以及考慮到轉換日對公司淨利潤大增的這一因素，雅戈爾再次秀了一波神財技：
通過增持0.01%的股份達到對中信股份5%的控股比例，並披露對其經營決策具有重大影響，使得其持有的中信股份 145,451,400 股，期末帳面值折合人民幣 128.32億元，與所持股份對應的淨資產可辨認公允價值221.34億元之間的差額93.02億元，於2018Q1季度全部計入當期損益，實現對當期淨利潤的影響同比增長687.95%左右。
這種通過採用會計核算方法變更的手段實現了利潤的大漲，既符合法律法規，也遵守了會計準則的相關規定，不光是炒股高手，還是財技專家。
可惜這種通過會計手法來實現利潤大幅增長的做法也只能是煙花易冷，曇花一現，不具備可持續性。
至於下一個被雅戈爾玩弄於“股掌”之中的是誰，以及後續更新更精彩的財務演技，敬請各位投資者們默默欣賞。
即使在股票上賺不到錢，能看到這麼精彩的大師表演，也是人生一大幸事。
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增長疲乏，進而影響了公司財務狀況和經營業績。
(附表：服裝、地產業務營收走勢圖)
(附表：服裝、地產業務毛利率走勢圖)
對於企業來說，淨利潤越多越好，盈利才是王道；對於投資者來說，希望的是公司的經營所得的收益占比越多越好，這是考量一個上市公司經營能力和可持續發展能力的重要因素。
而投資收益的變化，與上市公司自身的經營能力和努力程度無關了，與決策者的投資眼光有關，無疑，雅戈爾可算作是服裝行業中的投資小能手。
三、跟雅戈爾學炒股那麼雅戈爾近年來的對外投資情況怎樣呢？投資業務為什麼能夠給上市公司帶來如此豐厚的淨利潤？
且聽風雲君慢慢道來。
(附注：基礎資料來源於巨潮資訊網雅戈爾定期報告)
結合上述圖表分析可知，公司的股權投資資產占總資產的比例高達40%以上，其中可供出售金融資產份額最高，另外投資收益對歸母淨利潤的影響比例高達90%以上，可見其投資運作可以帶來的效益巨大。
另外，我們再結合近年來淨資產收益率的情況進行分析：
(附表：淨資產收益率分析及說明)
(附表：加權平均淨資產收益率、扣非淨資產收益率走勢圖)
根據2016年Q3至2018年Q1期間的定期報告及業績快報，統計這段期間內的淨資產收益率以及扣非淨資產收益率，分析得之，扣非淨資產收益率與淨資產收益率走勢基本相同。
但在2017Q4與2018Q1季度，二者卻呈現相反走勢：2017年Q4季度扣非淨資產收益率呈現急速下降趨勢，並且與淨資產收益率呈現巨大反差，主要原因在於巨額的非經常性損益。
在2017Q4季度業績快報中，披露投資板塊實現扣非淨利潤 11.21億，其中由於計提中信股份資產減值準備影響金額達33.08億，在2018Q1季度業績快報中對中信股份的會計核算方法由可供出售金融資產變更為長期股權投資、並以權益法確認損益，並將所持中信股份對應的淨資產可辨認公允價值與帳面價值的差額 93.02億，全額計入當期損益，對淨利潤影響金額達93.02億！
這一“神來之筆”導致卸妝前和卸妝後的雅戈爾存在巨大反差，讓看官們不禁唏噓一片。
淨資產收益率是衡量一個上市公司盈利能力及經營管理水準的核心指標，結合上述三大業務的分析，更像是衡量雅戈爾盈餘管理能力的一項指標。其運用投資業務對淨利潤的影響，已經完全可以稱之為一家貨真價實的投資公司了。
另外通過對近年來“非經常性損益”專案的分析，發現非經常性損益在歸母淨利潤中的占比一直較高，絕對值的占比影響可高達749%！
通過其構成分析，主要涉及收購、處置、變更會計處理方法、計提減值等操作帶來的影響，其中在2016Q2、2017Q4、2018Q1季度均採用了會計手段給上市公司上了一層濃妝，影響額度分別是9.3億、33.08億與93億。
四、財技之王接下來我們簡單分析下這三筆業務背後的動因所在。
1、2016年4月8日雅戈爾集團股份有限公司披露了《關於變更對聯創電子科技股份有限公司會計核算方法的公告》，大致內容如下：
聯創電子，原名為漢麻產業投資股份有限公司，為雅戈爾的聯營企業。
於2015年12月完成了重大資產重組，雅戈爾的持股比例由30.08%下降到13.18%，且加上後續董事會的決策及參與權的變化, 雅戈爾將對聯創電子的長期股權投資變更為可供出售金融資產。
並將公司對聯創電子投資的公允價值與帳面價值的差額 114,429.92 萬元以及原計入資本公積以及其他綜合收益的 9,863.29 萬元，計入2016Q2當期投資收益，相應增加公司淨資產85,822.44 萬元，增加公司淨利潤 9.32億元。
這一神操作，還未為其在2016Q4季度的對聯創電子的可供出售金融資產的處置埋下了伏筆。通過扣非淨利潤的環比，2016Q4季度處置了聯創電子及其他聯營企業的金融資產，共計5.8億，反轉實現了歸母淨利潤的增長，扭轉了淨利潤下滑局勢。
通過對雅戈爾2016Q4-2017Q2的非經常性損益的研究發現：只要公司實際經營出現增長下滑時，就通過大幅處置金融資產來進行挽救；在局勢好轉之後，處置資產額度則大幅降低。
可見雅戈爾對投資資產運用手法的嫺熟程度。
2、2018年1月31日雅戈爾披露了《關於計提中信股份資產減值準備的公告》，內容如下：
在公告披露日後，股價便進行了一波連續跳水，在股價下行期間內，雅戈爾又連續多次披露公司大股東李如成增持的公告，增持股份達35,814,502 股，占公司總股本的 1%，公告稱本次增持股份的目的“主要基於李如成先生對公司長期投資價值的認可及對公司未來持續穩健發展的信心。”
風雲君看到這段也是憋不住想笑，苦澀的淚水打濕了後腦勺。至於李老闆是安撫投資者的受傷情緒還是為後續低買高賣的操作做鋪墊，風雲君也不好妄自猜測——反正風雲君現在的後腦勺都是濕的。
3、 2018年4月10日雅戈爾披露《關於變更對中國中信股份有限公司會計核算方法的公告》，如下：
此次公告一出，結合幾家其他上市公司的業績預告顯示，雅戈爾、開能環保、光線傳媒這三家公司預告淨利潤分別為99.42億、3.55億、19.93億。在2018Q1季度業績快報中均披露因非經常性損益帶來的淨利潤影響額度分別為93億、3.5億、19億，占比均高達90%以上。
與開能環保、光線傳媒的以及雅戈爾歷年來的操作不同，此次雅戈爾採用的是會計核算方法的變更，與2016年Q2季度有異曲同工之妙，但其帶來的杠杆效應卻不同：
(附表：2017年半年報數據)
（附表：2017三季度報告資料）
通過2017年半年報、2017Q3季報披露的股權投資情況來看，寧波銀行、中信股份以及浦發銀行對其雅戈爾的報告期損益以及所持股份期末市值影響屬於排名前三的地位，而資產結構中唯一劃分為長期股權投資的只有寧波銀行，持股比例為11.64%，浦發銀行持股比例僅為0.54%，且近年來都屬於雅戈爾進行資產處置的物件，貌似沒有再增持的意向。
中信股份公允價值連續下降帶來的公允價值變動一直未作為損益處理，而是計入其他綜合收益，作為公司淨資產的組成部分。
為避免其持續下跌帶來的不利影響，以及考慮到轉換日對公司淨利潤大增的這一因素，雅戈爾再次秀了一波神財技：
通過增持0.01%的股份達到對中信股份5%的控股比例，並披露對其經營決策具有重大影響，使得其持有的中信股份 145,451,400 股，期末帳面值折合人民幣 128.32億元，與所持股份對應的淨資產可辨認公允價值221.34億元之間的差額93.02億元，於2018Q1季度全部計入當期損益，實現對當期淨利潤的影響同比增長687.95%左右。
這種通過採用會計核算方法變更的手段實現了利潤的大漲，既符合法律法規，也遵守了會計準則的相關規定，不光是炒股高手，還是財技專家。
可惜這種通過會計手法來實現利潤大幅增長的做法也只能是煙花易冷，曇花一現，不具備可持續性。
至於下一個被雅戈爾玩弄於“股掌”之中的是誰，以及後續更新更精彩的財務演技，敬請各位投資者們默默欣賞。
即使在股票上賺不到錢，能看到這麼精彩的大師表演，也是人生一大幸事。
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