今年以來， 債券市場走出一波行情， 收益率連續下行兩個多月， 10年國債收益率從年初3.97%左右的高位下行至4月初的3.71%附近， 下行幅度達到20多bp。 我們認為， 一季度的這波行情主要受益於資金面超預期的寬鬆。
從貨幣政策角度來看， 回顧一季度公開市場操作， 可以看出投放量較大的時點及原因分別是1月中旬為緩解稅期資金利率走高， 2月中旬以應對春節期間社會公眾對現金的大量需求， 3月中旬維穩兩會期間流動性水準。 中長期資金的投放央行也做得非常積極， 連續4個月MLF淨投放超過1000億以上， 而且是在流動性穩定、定向降准疊加CRA投放的背景下，
從監管政策角度來看， 流動性新規雖然有新增指標要求， 但仍未正式發佈實施， 暫時沒有對資金面形成衝擊, 而且新規意圖限制銀行體系過度依賴貨幣市場的批發性融資， 不會對貨幣市場形成新增壓力。 在政府部委調整之後， 銀保監和證監會、央行的協同性會更強， 監管層對於金融機構無序的信用派生擁有更強的管控力。 在這種情況下， 既然央行能夠管控好信用的派生， 就不再需要像過去那樣通過基礎貨幣直接去調控廣義信貸。 所以從這個角度來看， 今年央行在貨幣投放方面將呈現穩健中性態勢， 資金面將維持平穩偏寬鬆態勢。
對於債市後續走勢， 市場多空觀點分歧加大， 流動性和中美貿易戰成為短期市場關注焦點。 我們認為， 大環境仍然偏利好， 資金面方面預計央行會繼續維護穩定， 風險因素需要觀測市場上是否有明顯加杠杆的行為使得監管層做出反應， 收緊流動性。
債券熊市經常跟流動性有關， 但債券牛市則需要配合基本面的驅動。 因此後續公佈的經濟資料和資金面表現非常重要， 因為年初以來的資料引發了市場對基本面的分歧， 4月尤為關鍵， 主要觀察復工之後經濟資料的表現， 目前來看， 我們認為基本面不會成為債券市場的利空因素。
展望中期， 基本面並不存在大幅下滑的基礎， 我們並不認同寄望於央行對沖經濟下行風險、轉向大幅寬鬆的觀點。
首先， 本輪行情始於流動性， 流動性也將成為後續債市行情走勢的關鍵因素， 需要密切關注市場流動性狀況， 避免對階段性寬鬆線性外推， 形成過度樂觀的觀點；其次， 當前貨幣政策穩健中性的目的是為了配合去杠杆和防風險， 防止“處置風險的風險”， 而不是轉向寬鬆。 央行對資金面的呵護會否發生變化， 是一個非常值得關注的問題。 如果銀行等機構同業杠杆再起、或者“滾隔夜”的比例上升， 可能會引發貨幣政策的反應；再者， 今年以來一系列對非標的限制從基本面、配置需求的角度來說對債券都是有利的，
總體而言， 對債券來說， 今年有一定的機會， 但大概率不會是急功近利的快牛。 因此在後期的債券投資策略， 我們將保持細水長流的慢牛樂觀， 同時堅持穩健投資的理念， 密切關注市場風險點， 為客戶創造穩健收益。
作者系天弘基金副總經理兼固定收益總監
理財有風險， 投資需謹慎