前言
2018年4月17日， 星美控股發佈公告表示， 由於公司戰略安排和交易方式的商業考量， 決定終止和宇順電子的重組。
同時， 在今年4月初，
那麼， 星美控股為何要終止和宇順電子之間的重組框架協議？這一協議的終止又意味著什麼？其回歸A股的計畫又會有怎樣的新情況？
我們帶著一系列的疑問， 在本週三（4月18日）對星美集團執行董事鄭吉崇進行了深度的訪問。 而在採訪當中， 鄭吉崇亦對星美控股2018年的發展規劃作出了詳盡解答。
未來星美控股的路該怎麼走？管道、內容與新零售這“三板斧”又是否真的能夠帶領它開拓出一片新天地？
本文將逐步解開這一個又一個的問題。
第一部分
為何年報虧損， 又為何終止重組？
2018年3月29日， 星美控股發佈了2017年年報， 報告顯示公司2017年實現總營收37.89億港元（以2018年4月18日1人民幣兌1.25港元的匯率為換算標準，
對於2017年度星美控股虧損的原因， 鄭吉崇回應到：
虧損的主要原因有三：一是商譽的撥備計提；二是為加強星美控股對子公司星美文旅的控制， 便將其納入合併財務報表的合併範圍；三是星美在2017年的融資成本較高， 未來會重點通過更長期、成本更低的方案（例如BP、股權融資和發行債轉股等方式）並聯繫境外的信評機構， 進行融資。
所以， 星美控股雖在2017年盈利虧損， 但實際上公司的整體運轉情況良好， 旗下365家影院和2290塊銀幕的規模在影投公司中依然位居前列， 主營業務在高速增長，
因此， 星美控股在2017年錄得虧損的真實原因， 並非外界所作出的惡意評估那般， 其本身的經營與業務情況是穩健向好的。
但是， 星美控股又為何突然之間終止了和宇順電子之間的重組框架協議？在一切向好的情況之下，
對這一問題， 鄭吉崇也提到：
停止重組是基於整個公司交易方式的商業考量和兩地合作環境的考量， 這是在雙方相互理解的前提下共同做出的決定， 並不會對星美控股的發展產生任何影響。 在我們主營業務持續向好的情況下， 需要市場給予更加公允的解讀。 未來， 星美會繼續堅持自身差異化的發展戰略， 在以股東利益最大化的前提下， 不排除繼續通過其他資本運作途徑進行重組。
那麼， 在拋開了宇順電子之後， 星美控股未來的路該怎麼走？面對大環境向好，
第二部分
美麗背後， 暗藏危機
根據國家新聞出版廣電總局電影局發佈的資料顯示， 全國總票房收入在2017年突破了559億元大關， 同比增長22.31%；根據藝恩電影智庫資料顯示， 2017年我國內地電影銀幕新增9597塊， 總數已達50776塊， 全國的影院數也達到了9342家。
若以電影票房收入衡量，我國電影市場已經成為僅次於美國的全球第二大電影市場；而以電影銀幕數量衡量，我國則已經超過美國（根據美國全國影院業主協會資料，目前美國銀幕總數為40759塊），成為全世界電影銀幕數量最多的國家。
然而，看似如此巨大且可口的蛋糕，其背後卻面臨著票房天花板的問題：近年來全國整體的影院數量、票房收入和觀影人次雖然在不斷地增長，但出現了單店的票房增速、平均票價以及觀眾在店停留時間有所下降的問題，這顯然與影院數量的增長並不匹配。
根據國家新聞出版廣電總局電影局發佈的資料顯示，2010年至2017年間，全國單銀幕票房產出在7年間一直處於震盪狀態，2017年更是達到了近些年來的最低值，單影院票房產出也遇到了天花板。
與此同時，平均票價的下降情況也觸目驚心，即使2017年的全國平均票價有所反彈，但終究擋不住下降的大趨勢，根據藝恩電影智庫發佈的《2017年-2018年全國影院市場十大觀察》資料顯示，2017年單廳影院的平均票價已降至34.5元水準。
對於影院來講，傳統票房業務隨著影院數量的增加已經出現飽和態勢，如果影院繼續純靠賣票業務，必將難以為繼。面對這一潛在危機，整個行業的壓力可想而知，大部分龍頭企業也正在尋找著化解之法，例如萬達電影、橫店影視、金逸影城和星美控股等同屬於第一梯隊的影投公司。
從表面上看，在遇到的天花板問題上星美控股與相關影投企業具有相似之處，但實際上其擁有自身的差異化屬性。
根據北美院線的資料來看，其主要院線的非票收入占比超30%，從2013年-2017年，各大院線非票收入占比逐年提升，2017年AMC、Regal、Cinemark非票收入占比分別為36.4%、36.5%和40.0%。
北美幾大院線的非票收入主要包括食品飲料等賣品銷售、廣告、場地租賃等。
而通過星美控股2017年的年報來看，“非票業務”正是其長項：
根據資料顯示，在2016年與2017年，星美控股的非票收入在影院總營收中的占比分別為38.84%和41.29%，在行業內屬領先水準。
這裡值得一提的是星美控股正在下沉的影院佈局。
近年來，我國三四五線城市觀影人次、票房收入增速超過一二線城市，且增長潛力遠高於市場相對飽和的一二線城市。根據藝恩電影智庫資料顯示，2017年一二線城市票房同比增速為8%和13%，低於全國總票房13.45%的增長水準；而隨著三四五線城市消費者觀影習慣的養成和優質影片的不斷增多，2017年三四五線城市票房增速分別為20%、23%和25%，成為拉動票房增長的主要力量。
為了緊抓“票房持續下沉”這一大行業發展趨勢，截止2017年底，星美控股在全國擁有約365家影院、2290塊銀幕中，一二線城市的影院數約為80家，三四五線城市擁有影院數占比達78%；預計至2018年底，星美全國影院總數將達450家，增加的影院主要集中於三四五線城市。
因此，星美不管是已開業影院的數量情況，還是三四五線城市影院的占比情況都領先於市場，公司影院項目的戰略佈局與中國電影發展趨勢相吻合。
而對於這一情況，鄭吉崇也在採訪中提到實現這一目標的方式：
第一是擴大自建影院的比例，即在自建影院和收購影院的過程中，自建影院的占比相對增加；
第二是繼續對影院進行收購，不排除對已實現盈利的中等規模優質影管公司（優質資產）進行收購；
第三是我們會繼續保持目前的獲利趨勢，不會脫離“一縣一院”策略的框架。目前單個影院的獲利能力隨著地域的變化而不同，例如一線城市的市場已趨於飽和，公司不會再增加進入量，但三四線城市依然有較大的獲利空間，“一縣一院”這一策略正好填補了這一市場的空白點。
同時，我們尚不排除引進重資產文旅專案，目前也已經對一些文旅地產專案開展了評估工作。
而且星美以新零售為主軸，影院為特色，“地域性”為關鍵，我們以影院的周邊受眾為主軸，一直遵循著單個影院周圍能夠覆蓋到30萬民眾的邏輯（按這一邏輯，目前星美影院已覆蓋中國人群超過1個億），發揮地緣性優勢。
因此，對於星美控股而言，三四五線城市是一片重中之重的藍海，長期來說未來業績可期。但是，單靠建設影院發展非票業務是不夠的，所以星美還將通過什麼樣的方式實現真正的差異化經營，並且拿下這一片藍海呢？管道、會員運營與新零售這三張手裡的王牌實力又如何？
第三部分
三大王牌拿下未來？
每年新增100家影院、4000萬+會員、新零售佈局，如果將這三大板塊各自拆分、相互獨立，則是“雖有亮點，但無特點”，那麼將這三者揉在一起呢？是否足以推動星美控股的生態與產業互融互促？三大王牌是否能成為領先業界的“組合拳”招式？
根據星美2017年年報顯示，公司將繼續積極佈局影院擴張，同時重點加大傳統影院的升級改造，“致力打造‘新行銷、新零售、新發展’的影院新生態，攜手各方合作夥伴共同打開影院發展的嶄新局面……未來，觀影將只是星美業務鏈條上的基礎業務之一，而‘星美生活’新零售平臺將會引領傳統影院進行全要素、多維度、系統化的創新變革。”
“非票業務”作為星美一直以來的業務亮點，正是通過這樣的“組合拳”得到進一步提升。因此，對於星美而言，“影院”更像是一個“管道”，而非簡單的“觀影場所”。
那麼，這三大張王牌究竟將如何對星美控股的業務產生助推力呢？
作為“兵家必爭之地”的“影院”，其重要性不必多言，隨著星美將通過對影院的“場景改造”連接會員與品牌，品牌將在影院當中變得無處不在，這表明“影院”的轉化率將踏上一個新的臺階。
而正是具備了“影院”、“會員”和“影院再造”三大條件，使得星美擁有了進擊新零售的基礎。
新零售作為新時代的風口，星美控股借之完成自身資產結構的優化，特別是在基礎條件成熟的情況之下：影院作為管道，形成了一個大型的流量池，而會員則是流量池中的“大頭”，場景改造完善了線下服務與使用者體驗，使得流量池中充滿了大量的變現因數，最終新零售結合大資料打通線上與線下，使流量池進行“裂變”，“非票業務”由此獲益。
星美在將流量通過場景變現的同時，也是對其4000萬會員的經營。通過大資料（星美生活、星美票務、星美通信、線下影商城收集到的使用者消費資料）實現個人定制化服務，例如主打一家人、一張卡、全年365天免費觀影概念的“隨影卡”。
隨著三四五線城市的潛在用戶被逐漸挖掘與開發出來，星美的隱藏潛力亦將逐漸顯現，從長期發展來看，值得跟蹤與關注。
但是，面對星美控股如此良好的發展態勢，為何近期又頻繁地出現一些負面消息？星美控股對此又會作出了怎樣的回應？
第四部分
流言or真相？
2017年9月，一篇名為《邊賣邊買邊還債 星美控股為何如此激進?》的文章在網路上獲得了熱議與廣泛傳播；2018年2月，網路上又連續爆出了《火火的票房高高的債台 星美未來不美？》和《爆發的春節檔也救不了四面楚歌的星美，百億市值被麥格理砍了四分之一》這兩篇引起熱議的文章。“估值”與“負債”成了這些消息的核心關鍵字。
那麼，就先來講講“估值”問題。
根據相關資料顯示，截至2018年2月28日，星美控股持有41.34%成都潤運的股份，其中，成都潤運在2018年初時的總估值為200億元。
若按照上述資料進行估算，那麼星美控股單是擁有41.34%成都潤運的股份，就已相當於擁有了約82.7億元的資產（並且這一資產相對優質）。
同時，根據星美控股2017年年報資料顯示，截至2017年12月31日，公司的資產總額為150.65億港元（約120.32億元），減去總負債的資產淨值為81億港元（約65.28億元）。
通過粗略計算，星美控股的估值最低應為160億元，與橫店影視不相上下，而並非目前港股市場對其給出的90億港元估值（約人民幣71.89億元）。
而對於“負債”，目前有流言認為星美控股的負債率高達84%，但事實卻並非如此：據年報統計顯示，截至2017年12月31日，星美控股的負債率由2016年的46%減少至33%。
33%的負債率與萬達電影接近65%的負債率相比是小巫見大巫，並且還低於大地影院40%以上的負債率，在行業中尚處相對較低的負債範圍，“高負債”這一流言自然不攻自破。
其實，在能夠保證長期的業務增長與穩健向好的情況之下，只要企業負債在合理的區間之內，其估值也必將回歸正軌。
因此，對於星美控股來說，需要面對的實際問題是，究竟應該如何在日趨激烈的市場競爭之中，避免其他的競爭者對公司經營模式的複製才是關鍵。
根據資料顯示，目前進行“影院+新零售”的影投公司除了星美之外，還有大地影院，而且未來也會有更多的影投躍入這一風口，可以預見的是，未來行業內在新零售的佈局和競爭上都將更加激烈。
那麼星美未來將會通過什麼樣的方式與它們進行競爭？如何達到長期避免其他競爭者對公司經營模式進行複製的目的呢？
第五部分
內容反哺戰略佈局
企業成功的原因各有不同：每個壟斷企業都是靠解決一個獨一無二的問題獲得壟斷地位。
——《從0到1》
所以面對著來勢洶湧的競爭者，星美將會通過什麼樣的方式與之競爭、抓住什麼樣的點才算是抓住核心？基於這一問題，鄭吉崇做出了如下回應：
除了之前提到的非票業務、管道佈局、會員運營和新零售戰略等優勢外，星美還有基於線上大資料的產品行銷、對電影產業上游（投資、製作、發行、宣發和整體內容端等板塊）的大力投入與支持。近年來也持續參與出品和發行了眾多票房和口碑雙贏的作品，如：《原諒他77次》、《美人魚》、《火鍋英雄》等。而今年由星美影業和香港天馬共同出品的電影《黃金花》一舉斬獲第37屆香港電影金像獎最佳女主角及最佳新演員兩項大獎。
目前星美能夠通過“五個統一”，暨：統一運營、統一排片、統一行銷、統一運維、統一品推）來實現對優質內容的高效輸出。
當然，所有的戰略佈局都需要一步步地去驗證，星美未來的路究竟怎麼走？未來的發展又將達到一個什麼的高度？終究是要看其實力與執行力，我們也尚需時間與精力去觀察他們接下來的市場表現。
不管星美控股在未來究竟會怎樣, 都願我們不會辜負期待！
若以電影票房收入衡量，我國電影市場已經成為僅次於美國的全球第二大電影市場；而以電影銀幕數量衡量，我國則已經超過美國（根據美國全國影院業主協會資料，目前美國銀幕總數為40759塊），成為全世界電影銀幕數量最多的國家。
然而，看似如此巨大且可口的蛋糕，其背後卻面臨著票房天花板的問題：近年來全國整體的影院數量、票房收入和觀影人次雖然在不斷地增長，但出現了單店的票房增速、平均票價以及觀眾在店停留時間有所下降的問題，這顯然與影院數量的增長並不匹配。
根據國家新聞出版廣電總局電影局發佈的資料顯示，2010年至2017年間，全國單銀幕票房產出在7年間一直處於震盪狀態，2017年更是達到了近些年來的最低值，單影院票房產出也遇到了天花板。
與此同時，平均票價的下降情況也觸目驚心，即使2017年的全國平均票價有所反彈，但終究擋不住下降的大趨勢，根據藝恩電影智庫發佈的《2017年-2018年全國影院市場十大觀察》資料顯示，2017年單廳影院的平均票價已降至34.5元水準。
對於影院來講，傳統票房業務隨著影院數量的增加已經出現飽和態勢，如果影院繼續純靠賣票業務，必將難以為繼。面對這一潛在危機，整個行業的壓力可想而知，大部分龍頭企業也正在尋找著化解之法，例如萬達電影、橫店影視、金逸影城和星美控股等同屬於第一梯隊的影投公司。
從表面上看，在遇到的天花板問題上星美控股與相關影投企業具有相似之處，但實際上其擁有自身的差異化屬性。
根據北美院線的資料來看，其主要院線的非票收入占比超30%，從2013年-2017年，各大院線非票收入占比逐年提升，2017年AMC、Regal、Cinemark非票收入占比分別為36.4%、36.5%和40.0%。
北美幾大院線的非票收入主要包括食品飲料等賣品銷售、廣告、場地租賃等。
而通過星美控股2017年的年報來看，“非票業務”正是其長項：
根據資料顯示，在2016年與2017年，星美控股的非票收入在影院總營收中的占比分別為38.84%和41.29%，在行業內屬領先水準。
這裡值得一提的是星美控股正在下沉的影院佈局。
近年來，我國三四五線城市觀影人次、票房收入增速超過一二線城市，且增長潛力遠高於市場相對飽和的一二線城市。根據藝恩電影智庫資料顯示，2017年一二線城市票房同比增速為8%和13%，低於全國總票房13.45%的增長水準；而隨著三四五線城市消費者觀影習慣的養成和優質影片的不斷增多，2017年三四五線城市票房增速分別為20%、23%和25%，成為拉動票房增長的主要力量。
為了緊抓“票房持續下沉”這一大行業發展趨勢，截止2017年底，星美控股在全國擁有約365家影院、2290塊銀幕中，一二線城市的影院數約為80家，三四五線城市擁有影院數占比達78%；預計至2018年底，星美全國影院總數將達450家，增加的影院主要集中於三四五線城市。
因此，星美不管是已開業影院的數量情況，還是三四五線城市影院的占比情況都領先於市場，公司影院項目的戰略佈局與中國電影發展趨勢相吻合。
而對於這一情況，鄭吉崇也在採訪中提到實現這一目標的方式：
第一是擴大自建影院的比例，即在自建影院和收購影院的過程中，自建影院的占比相對增加；
第二是繼續對影院進行收購，不排除對已實現盈利的中等規模優質影管公司（優質資產）進行收購；
第三是我們會繼續保持目前的獲利趨勢，不會脫離“一縣一院”策略的框架。目前單個影院的獲利能力隨著地域的變化而不同，例如一線城市的市場已趨於飽和，公司不會再增加進入量，但三四線城市依然有較大的獲利空間，“一縣一院”這一策略正好填補了這一市場的空白點。
同時，我們尚不排除引進重資產文旅專案，目前也已經對一些文旅地產專案開展了評估工作。
而且星美以新零售為主軸，影院為特色，“地域性”為關鍵，我們以影院的周邊受眾為主軸，一直遵循著單個影院周圍能夠覆蓋到30萬民眾的邏輯（按這一邏輯，目前星美影院已覆蓋中國人群超過1個億），發揮地緣性優勢。
因此，對於星美控股而言，三四五線城市是一片重中之重的藍海，長期來說未來業績可期。但是，單靠建設影院發展非票業務是不夠的，所以星美還將通過什麼樣的方式實現真正的差異化經營，並且拿下這一片藍海呢？管道、會員運營與新零售這三張手裡的王牌實力又如何？
第三部分
三大王牌拿下未來？
每年新增100家影院、4000萬+會員、新零售佈局，如果將這三大板塊各自拆分、相互獨立，則是“雖有亮點，但無特點”，那麼將這三者揉在一起呢？是否足以推動星美控股的生態與產業互融互促？三大王牌是否能成為領先業界的“組合拳”招式？
根據星美2017年年報顯示，公司將繼續積極佈局影院擴張，同時重點加大傳統影院的升級改造，“致力打造‘新行銷、新零售、新發展’的影院新生態，攜手各方合作夥伴共同打開影院發展的嶄新局面……未來，觀影將只是星美業務鏈條上的基礎業務之一，而‘星美生活’新零售平臺將會引領傳統影院進行全要素、多維度、系統化的創新變革。”
“非票業務”作為星美一直以來的業務亮點，正是通過這樣的“組合拳”得到進一步提升。因此，對於星美而言，“影院”更像是一個“管道”，而非簡單的“觀影場所”。
那麼，這三大張王牌究竟將如何對星美控股的業務產生助推力呢？
作為“兵家必爭之地”的“影院”，其重要性不必多言，隨著星美將通過對影院的“場景改造”連接會員與品牌，品牌將在影院當中變得無處不在，這表明“影院”的轉化率將踏上一個新的臺階。
而正是具備了“影院”、“會員”和“影院再造”三大條件，使得星美擁有了進擊新零售的基礎。
新零售作為新時代的風口，星美控股借之完成自身資產結構的優化，特別是在基礎條件成熟的情況之下：影院作為管道，形成了一個大型的流量池，而會員則是流量池中的“大頭”，場景改造完善了線下服務與使用者體驗，使得流量池中充滿了大量的變現因數，最終新零售結合大資料打通線上與線下，使流量池進行“裂變”，“非票業務”由此獲益。
星美在將流量通過場景變現的同時，也是對其4000萬會員的經營。通過大資料（星美生活、星美票務、星美通信、線下影商城收集到的使用者消費資料）實現個人定制化服務，例如主打一家人、一張卡、全年365天免費觀影概念的“隨影卡”。
隨著三四五線城市的潛在用戶被逐漸挖掘與開發出來，星美的隱藏潛力亦將逐漸顯現，從長期發展來看，值得跟蹤與關注。
但是，面對星美控股如此良好的發展態勢，為何近期又頻繁地出現一些負面消息？星美控股對此又會作出了怎樣的回應？
第四部分
流言or真相？
2017年9月，一篇名為《邊賣邊買邊還債 星美控股為何如此激進?》的文章在網路上獲得了熱議與廣泛傳播；2018年2月，網路上又連續爆出了《火火的票房高高的債台 星美未來不美？》和《爆發的春節檔也救不了四面楚歌的星美，百億市值被麥格理砍了四分之一》這兩篇引起熱議的文章。“估值”與“負債”成了這些消息的核心關鍵字。
那麼，就先來講講“估值”問題。
根據相關資料顯示，截至2018年2月28日，星美控股持有41.34%成都潤運的股份，其中，成都潤運在2018年初時的總估值為200億元。
若按照上述資料進行估算，那麼星美控股單是擁有41.34%成都潤運的股份，就已相當於擁有了約82.7億元的資產（並且這一資產相對優質）。
同時，根據星美控股2017年年報資料顯示，截至2017年12月31日，公司的資產總額為150.65億港元（約120.32億元），減去總負債的資產淨值為81億港元（約65.28億元）。
通過粗略計算，星美控股的估值最低應為160億元，與橫店影視不相上下，而並非目前港股市場對其給出的90億港元估值（約人民幣71.89億元）。
而對於“負債”，目前有流言認為星美控股的負債率高達84%，但事實卻並非如此：據年報統計顯示，截至2017年12月31日，星美控股的負債率由2016年的46%減少至33%。
33%的負債率與萬達電影接近65%的負債率相比是小巫見大巫，並且還低於大地影院40%以上的負債率，在行業中尚處相對較低的負債範圍，“高負債”這一流言自然不攻自破。
其實，在能夠保證長期的業務增長與穩健向好的情況之下，只要企業負債在合理的區間之內，其估值也必將回歸正軌。
因此，對於星美控股來說，需要面對的實際問題是，究竟應該如何在日趨激烈的市場競爭之中，避免其他的競爭者對公司經營模式的複製才是關鍵。
根據資料顯示，目前進行“影院+新零售”的影投公司除了星美之外，還有大地影院，而且未來也會有更多的影投躍入這一風口，可以預見的是，未來行業內在新零售的佈局和競爭上都將更加激烈。
那麼星美未來將會通過什麼樣的方式與它們進行競爭？如何達到長期避免其他競爭者對公司經營模式進行複製的目的呢？
第五部分
內容反哺戰略佈局
企業成功的原因各有不同：每個壟斷企業都是靠解決一個獨一無二的問題獲得壟斷地位。
——《從0到1》
所以面對著來勢洶湧的競爭者，星美將會通過什麼樣的方式與之競爭、抓住什麼樣的點才算是抓住核心？基於這一問題，鄭吉崇做出了如下回應：
除了之前提到的非票業務、管道佈局、會員運營和新零售戰略等優勢外，星美還有基於線上大資料的產品行銷、對電影產業上游（投資、製作、發行、宣發和整體內容端等板塊）的大力投入與支持。近年來也持續參與出品和發行了眾多票房和口碑雙贏的作品，如：《原諒他77次》、《美人魚》、《火鍋英雄》等。而今年由星美影業和香港天馬共同出品的電影《黃金花》一舉斬獲第37屆香港電影金像獎最佳女主角及最佳新演員兩項大獎。
目前星美能夠通過“五個統一”，暨：統一運營、統一排片、統一行銷、統一運維、統一品推）來實現對優質內容的高效輸出。
當然，所有的戰略佈局都需要一步步地去驗證，星美未來的路究竟怎麼走？未來的發展又將達到一個什麼的高度？終究是要看其實力與執行力，我們也尚需時間與精力去觀察他們接下來的市場表現。
不管星美控股在未來究竟會怎樣, 都願我們不會辜負期待！