曲強：QDII與QDLP改革有利於擴大金融開放

2017年以來， 隨著跨境資本流動和外匯供求基本平衡， 各項指標和預期向好， 金融環境逐漸穩定。 隨著習近平主席在博鼇宣佈將進一步擴大對外開放， 我國金融對外開放工作也在進一步具體落實。

近日國家外匯局表示， 將推進QDII（合格境內機構投資者）改革， 同時根據需求形勢， 擬增加滬、深兩地QDLP（合格境內有限合夥人）和QDIE（合格境內投資者境外投資）總額度， 並要完善這些開放機制中的宏觀審慎管理、完善監管、防範資本跨境流動風險等。 下一步更要穩推資本項目可兌換， 促進金融市場雙向開放：包括股票和債券市場對外放開，

完善債券通， 研究滬倫通， 進一步支持滬港、深港通交易。 完善各項外匯管理制度。 積極支援國內主體真實合規的對外投資。 促進外商來華投資， 健全開放和有競爭力的外匯市場。

QDII、QDLP等機制的新一輪改革措施有利於未來金融走出去的大格局。

第一， 當前全球發達經濟體保守主義盛行。 尤其是以美國為代表的發達經濟體在貿易與金融上開始收縮， 全球貿易與金融規模都將下降。 這將利空全球整體經濟， 尤其是發展中國家和新興市場。 中國適時提出進一步擴大開放， 可通過積極走出去， 彌補發達經濟體收縮留下的經濟空間。 這必將鼓勵人民幣國際結算， 實現人民幣和中國金融進一步與國際對接。

持有人民幣及資產的外國機構與公民有了投資中國市場的需求；而順差下的中國機構與百姓手中資金也需要更多增值保值機會。

推行資本帳戶可兌換與更多開放措施需漸進可控、講究步驟。 瞬間全部放開， 會帶來諸多的風險。 各國經驗與實踐已充分證明， 對於新興經濟體尤其如此。 因此中國選擇的是：請進來先， 走出去後；控制額度、先小後大；劃定門檻， 先大後小；市場建設由淺到深， 開放程度不斷擴大。 QFII、QDII、QDLP等機制就是在這一設計思路下， 逐步開放的重要工具。

過去幾年， 中國在QFII、RQFII等“請進來”改革、以及滬港、深港通等“雙向機制”上已經取得了較好的成果。 現在改革的重點繼續落在了“走出去”上。 QDII主要依靠中國機構將中國資金投向海外二級市場。

如果說QDII具有公募屬性， 那麼QDLP更類似於私募版“走出去”機制， 由境外資管在華設立分支。 境內募集、海外投資。 可投範圍更大， 潛在風險回報更高。

通過循序開放， 一方面境內機構、個人可獲得更多保值增值管道。 另一方面， 這些開放機制有利於國家平衡國際收支， 有效利用外匯儲備， 發揮了試點作用。

資本帳戶的放開是一國崛起、走向全球化的必由之路。 中國資本市場， 由內到外， 由小到大， 摸著石頭過河， 前進的同時， 也時刻注意防範風險。 中國不會因短期波動而停下長期步伐。 要不斷改革推進“走出去”的漸進機制：培育國內機構適應國際市場， 適應國際規則、習慣及風險；同時引導境外機構熟悉中國市場、監管規則，

服務中國投資者， 與中國共用發展。

我國金融對外開放下一步的關鍵點在以下幾個方面：

一是資本帳戶開放是引入宏觀審慎框架的重要方面。 中國M2供給的一個重要管道是外匯占款。 外儲暴漲會導致被動發鈔， 本幣對內貶值， 對外升值， 資產價格上升， 市場過熱。 這時需將國內資本， 有序合理投資出去一部分；而當一國外匯減少， 經濟增速減慢， 資本市場降溫時， 可以通過“走出去”機制在全球其他地區尋找投資獲利機會， 彌補國內收益不足。 根據經濟週期、貨幣宏觀條件， 利用好金融開放工具， 相機調整國內資本豐歉水準， 是實施宏觀審慎可探索的一條途徑。 同時， 對於參與的主體機構， 也需給予指引。 在經濟上行的後期，

資本充裕， 但收益率和波動性都降低。 一些機構可能會大舉出海， 急於得到業績而追漲殺跌。 甚至利用境外低利率、低匯率， 大舉背負外幣杠杆。 一旦形勢反轉則會面對巨大風險。 同時， 由於涉及海外市場， 全球與中國宏觀因素的互動也不可忽略。

二是此次改革措施中， 微觀審慎因素也被進一步考慮。 此次改革中提出按照各經營主體的類別重新審核額度等， 通過動態把握機構的每年額度。 結合宏觀審慎框架， 監管機構可對機構行為進行引導。 不同類型的基金， 根據其主體類別和投向市場。 應給予統一協調、但有區分的監管政策。 過去QDII主體有銀行、保險、券商、基金等， 由各自主管的“三會”分別制定“出海”監管政策， 存在政策盲點。在當前“一委一行兩會”新框架下，規則應該再設計。例如，在美國，股票市場是融資主要市場，而在很多亞洲國家銀行、保險市場更大。前往不同市場QDII主體應如何定額度？QDLP的海外機構的行為應如何約束？這些都需要深入研究和決策智慧。

三、如何引導基金進行合法海外投資，避免熱錢借道逃出，甚至洗錢行為發生。在設計複雜監管機制，進行積極主動管理的同時，如何儘量減少有形的手干預，尊重市場規律，讓機構適應國際市場運作，迅速成長成熟。同時也讓中國的市場、政策法規儘快適應國際機構的到來。此間平衡取捨也需磨合中不斷總結改進。

無論是發放QDII新額度，還是擴容QDLP、QDIE總額度，都是中國進一步落實市場開放政策的扎實步驟。這些機制將與其他已有管道形成有益補充，使投資主體、方向和範圍上更豐富，資本開放體系也更加完善成熟。開放是必然趨勢，監管當局應步伐堅定，徐圖穩進。境內外相關機構，也應目光長遠、積極配合，更好與中國共進共贏。

（作者系中國人民大學國際貨幣研究所所長助理）

本文源自證券日報

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存在政策盲點。在當前“一委一行兩會”新框架下，規則應該再設計。例如，在美國，股票市場是融資主要市場，而在很多亞洲國家銀行、保險市場更大。前往不同市場QDII主體應如何定額度？QDLP的海外機構的行為應如何約束？這些都需要深入研究和決策智慧。

三、如何引導基金進行合法海外投資，避免熱錢借道逃出，甚至洗錢行為發生。在設計複雜監管機制，進行積極主動管理的同時，如何儘量減少有形的手干預，尊重市場規律，讓機構適應國際市場運作，迅速成長成熟。同時也讓中國的市場、政策法規儘快適應國際機構的到來。此間平衡取捨也需磨合中不斷總結改進。

無論是發放QDII新額度，還是擴容QDLP、QDIE總額度，都是中國進一步落實市場開放政策的扎實步驟。這些機制將與其他已有管道形成有益補充，使投資主體、方向和範圍上更豐富，資本開放體系也更加完善成熟。開放是必然趨勢，監管當局應步伐堅定，徐圖穩進。境內外相關機構，也應目光長遠、積極配合，更好與中國共進共贏。

（作者系中國人民大學國際貨幣研究所所長助理）

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