中共中央政治局23日召開會議， 分析研究當前經濟形勢和經濟工作， 傳遞出多個重要信號。 其中， 有關“持續擴大內需”的表述尤其引人注意。
政治局會議要求， 要堅持積極的財政政策取向不變， 保持貨幣政策穩健中性， 注重引導預期， 把加快調整結構與持續擴大內需結合起來， 保持宏觀經濟平穩運行。 這是繼2014年12月之後， 中央政治局會議再提“擴大內需”， 也被很多機構視作我國貨幣和財政政策微調的“風向標”。
我們應如何理解當前及未來一段時期內我國的需求增速趨勢？在最新發佈的《中國金融四十人論壇2018年第一季度宏觀政策報告》中，
展望未來1-2個季度， 張斌認為， 中國宏觀經濟有望保持穩中趨弱的運行軌跡。 內需放緩和外需接棒的局面有望持續， 內需和外需的增長勢頭都可能面臨趨緩的局面。
“內需過度下滑是未來幾個季度需要重點關注的經濟風險之一。 ”張斌表示， 長期利率持續上行、M2和社融增速放緩說明國內的信用條件處於收緊狀態。
在上述季度報告的媒體發佈會上， 張斌談到了對於未來貨幣政策和財政政策的看法。 他認為， 接下來的貨幣政策不宜再緊， “ 但至於什麼時候應該去松， 這要看之後的經濟走勢。 ”
需要注意的是， 此次政治局會議將調整結構與擴大內需相結合， 這意味著擴大內需將圍繞結構調整和高品質發展展開， 而不會再重複以往的“大水漫灌”。 張斌特別提醒， 財政政策是穩定總需求的重要工具， 這個工具要發揮好作用需要提前做好準備工作。
以下節選自《中國金融四十人論壇2018年第一季度宏觀政策報告》。
《中國金融四十人論壇2018年第一季度宏觀政策報告》發佈會現場。
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要 點
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一、運行環境：外部經濟處於景氣高點， 國內信用擴張放緩
1、全球經濟景氣度處於近年來的高點， 全球貿易增速企穩， 大宗商品價格小幅上漲。
2、M1、M2、社融增速均明顯下降， 信用擴張放緩， 國債利率顯現趨勢下行拐點。
3、人民幣相對美元升值， 結售匯出現小規模逆差， 外匯儲備基本穩定。
4、財政收支反彈。
二、運行特點： 內需放緩， 外需接棒
1、週期性行業銷售增速處於下行通道， 工業增加值和利潤尚好，
2、固定資產投資增速平穩， 製造業、基建增速小幅下滑， 房屋新開工回升或得益於棚改資金大增。
3、出口增速提升， 中美貿易糾紛影響尚未顯現， 3月份出口增速異常主要來自假期因素。
三、展望、風險與應對
近期內需和外需增長勢頭小幅趨緩， 經濟還將保持穩健增長。
中美貿易戰將是長期過程， 全球股市大幅波幅或再次顯現， 警惕內需過度下滑。
貨幣政策保持穩健， 宜松不宜緊；財政政策更好地發揮穩定總需求的作用。
運行環境
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全球經濟仍處於景氣高點
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1、全球經濟景氣度處於近年來的高點。 2018年1季度， 摩根大通全球綜合PMI月均值達到54.2， 比2017年4季度均值高出0.1個百分點， 處於2013年以來的高點。 全球製造業PMI保持平穩， 1季度均值為54.0，與2017年4季度基本持平。各主要經濟體製造業總體表現不俗，但有所分化：歐元區、印度和俄羅斯景氣度明顯差於2017年4季度；美國和日本景氣度上升顯著，其中美國2018年1季度PMI均值自2011年1季度以來首次回升到59.0以上。
2、全球貿易增速企穩。主要發達經濟體中，美國2018年1、2月出口同比增速均值為5.9%，比2017年4季度降低了1.2個百分點；歐盟2018年1、2月出口同比增速均值為4.1%，比2017年4季度降低0.3個百分點；日本2018年1、2月出口同比增速均值為7.1%，比2017年4季度降低6.1個百分點。主要新興經濟體2018年1季度出口同比增速平穩，與2017年4季度相差不大。總體來看， 2015年底以來的全球貿易持續回升進程結束，進入了高位調整階段。
3、大宗商品價格小幅上漲。截至2018年1季度末，布倫特原油現貨價格達到67.3美元/桶,期貨價格達到了70.3美元/桶,而2017年4季度末分別為66.5美元/桶和66.9美元/桶。全球原油需求呈上漲之勢，美國石油產量和出口的增長在一定程度上抵消了OPEC的減產行動造成的影響。鋼材價格下跌，鐵礦石價格前兩個月走高，但在上游高庫存和貿易摩擦的影響下也於2018年3月份開始下跌。玉米價格上漲，小麥價格穩定，大豆價格先漲後跌。
4、美元下行，利率分化。2018年1季度,美元繼續震盪下行,美元指數從2017年4季度末的92.3下行至2018年1季度末的90.0。美元LIBOR持續上升，2018年3月均值達到了2.17%，比2017年12月高出57個基點，而日元和歐元LIBOR較為穩定。全球長債市場收益率也繼續分化：2018年1季度末，10年期美國國債收益率相對去年季度末上升22個基點至0.68%；10年期日本國債收益率下降1個基點至0.05%；10年期歐元區公債收益率上升1個基點至0.54%。
5、美聯儲再次加息,全球股票市場波幅大幅放大。3月21日,美聯儲再次宣佈將聯邦基金利率上調25個基點至1.50%～1.75%的區間。2018年1季度美國經濟表現良好,CPI均保持在2.0%以上,月均值達到了2.2%，3月核心CPI也上升至2.1%的水準；失業率保持在4.1%的低位,接近充分就業。美聯儲對未來的經濟持謹慎樂觀的態度，預期通過逐漸加息來保證2%通脹和強勁就業的目標。反映預期市場波動性的VIX指數在一季度出現了兩次大幅波動，一度達到兩年半未見的高點。美國標普500指數季內最大波幅達到11.3個百分點。這次調整前，美國股市僅在2015年末到2016年初出現幅度超過10%的調整。法國、德國、日本等發達經濟體股市亦均在一季度掉頭向下，季內最大向下波幅分別為9.39%、15.04%和17.01%。新興經濟體大體亦出現大幅回檔，如上證綜指回檔幅度達14%，印度孟買SENSEX30回檔幅度為11.3%，韓國綜指最大回檔幅度為9.92%。巴西、俄羅斯回檔力度稍弱，但勢頭也很明顯。
6、中美貿易爭端引發密切關注。3月23日，美國宣佈計畫對至少500億美元的中國進口商品徵收25%的關稅，並於4月5日將規模擴大到1500億美元，而中國也與4月4日宣佈對大豆、汽車和大飛機等在內的106項美國商品加收25%的關稅。中美雙方的爭端不僅是進出口貿易，還涵蓋了智慧財產權保護、市場准入、競爭規則等眾多領域。冰凍三尺非一日之寒，中美雙方走出當前的貿易爭端困局需要花費大量的時間談判，結果如何尚未可知，這給未來中美乃至全球的貿易格局蒙上陰影。
信用擴張放緩，財政收支反彈
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1、銀行間市場利率回落，國債收益率顯露下降端倪。2018年1季度末,7天銀行間質押式回購加權利率由2017年4季度末的5.42%回落至4.19%。不同期限國債收益相比去年4季度也有所回落,1年期、5年期、10年期國債到期收益率分別從2017年4季度末的3.79%、3.84%和3.88%下降至2018年1季度末的3.32%、3.66%和3.74%。債券信用利差擴大，AA級和AAA級企業債券利差從2017年4季度末的0.45%上升至2018年1季度末0.50%。
2、M1、M2、社融增速下滑,表外業務收縮。M1增速從2017年4季度末的11.8%下降到2018年1季度末的7.1%，M2增速由8.1%上升到8.2%，社融存量增速從12%下降到10.5%。三者均處於近年來的較低水準，且仍處於下降通道當中，表明全社會信用擴張放緩。人民幣貸款增速從2017年4季度末的13.2%下降到2018年1季度末的12.9%，這並非社融增速下降1.5個百分點的原因。對“非標”融資更嚴格的監管措施以及對地方隱性債務治理分別從資金供給和需求兩個方面壓縮了銀行對非標業務的融資，帶來了銀行表外業務的回表和顯著收縮。
3、人民幣相對美元持續升值，結售匯出現小規模逆差，外匯儲備基本穩定。2018年1季度,伴隨著美元指數的下跌，人民幣對美元持續升值,人民幣/美元匯率從2017年4季度末的6.50升值至6.28,人民幣升值幅度為3.4%。人民幣籃子匯率指數（CFETS）也有所上升,從2017年4季度末的94.9上升至2018年1季度末的96.7。2018年2月，銀行結售匯出現82億美元的小規模逆差。2018年1季度末,外匯儲備為31428億美元,與2017年4季度末基本持平。
4、財政收支反彈。2018年1、2月公共財政收入同比增速月均值為15.7%，比2017年4季度高出12.9個百分點；公共財政支出同比增速月均值為20.1%,比2017年4季度高出27.5個百分點。截止2018年2月，政府基金累計收入增速為33.3%，比2017年4季度下降了1.5個百分點；政府基金累計支出增速為60.2%，較2017年4季度末回升了27.5個百分點。
運行特點
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內需放緩，外需接棒
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1、週期性行業需求增速仍處於下行通道，商品房銷售下降。房地產和汽車兩大週期性行業的銷售增速均在下行通道當中。2018年1-3月,商品房銷售面積累計同比增長3.6%，汽車銷售累計同比增長2.8%，二者均低於去年年末的銷售增速，仍處於下行軌道當中。
2、價格類指標跨過週期高點，PPI顯著回落。2018年1季度，PPI同比增速持續回落，從2017年4季度末的4.9%下降至2018年1季度末的3.1%，生產資料和生活資料分項均同步回落。受春節因素影響，2018年2月CPI同比增速為2.9%，3月又回落至2.1%，不改變其已跨過本輪週期性高點的走勢。2018年1季度末，南華綜合指數均較2017年4季度末也有所下降。房價增速也在回落軌道中。根據歷史資料，新建住宅價格和二手住宅價格運行軌跡高度一致，70城二手住宅價格指數同比增速從2017年年末的5.0%回落至2月的4.7%，70城新建住宅價格資料尚未公佈，但很可能也處於回落軌道之中。
3、經濟景氣度尚好，但在放緩通道當中。2018年3月，工業企業增加值同比增速為6.0%，較1-2月低1.2個百分點，較2017年4季度末低0.2個百分點。2018年1-2月，工業企業利潤累計同比增長16.1%，較2017年全年降低4.9個百分點，比去年同期低15.4個百分點。2018年1季度，製造業PMI月均值分別為51.0，比2017年4季度降低0.7個百分點；商務活動和服務業PMI月均值分別為54.8和53.9，與2017年4季度差別不大,三者均位於近三年來的高點。克強指數從2017年4季度末的7.99下降至2018年2月的6.35。
4、固定資產投資增速平穩。2018年1-3月,固定資產投資累計同比增速為7.5%，高於2017年年末的7.2%，但低於2017年同期的9.2%。其中，製造業投資累計同比增速從2017年全年的4.8%下降至2018年3月的3.8%；不含電力的基礎設施投資累計同比增速從2017年全年的19.0%下降至2018年3月的13.0%。房地產開發投資累計同比增速為10.4％，房地產新開工面積同比增速9.7%，均較2017年末有明顯上升。這可能與2018年1季度用於支撐棚改的PSL猛增有關，2017年1季度PSL新增規模只有1632億，2018年1季度達到3038億人民幣。儘管房地產投資回升支撐了固定資產投資，2018年1季度的固定資產投資增速裡面還是有明顯水分。房地產開發投資中包含了大量土地購置費用，固定資產投資分項資料中的其他費用（主要是土地購置費用）2018年1季度累計同比增長22%，設備安裝工程和設備工具器購置同比增長分別為5.5%和7.5%，如果不考慮土地購置費用高增長的影響，固定資產投資增速會小幅下調。
5、出口增速處於高位。在外部經濟景氣程度較好環境下，出口保持較高增速。受季節性因素影響，2018年１-３月的出口增速有較大波幅，但總體保持了較高增長勢頭。2018年１-３月出口同比累計增長14.1%，成為1季度經濟增長的突出亮點。中國對發達經濟體和新興市場經濟出口增速普遍回升，中美貿易糾紛尚未對中美貿易產生實質性影響。2018年2月份出口同比增速44.5%、3月份-2.7%，巨大差異背後主要來自2018年春節和元宵節靠後帶來的假期因素。2015年的出口出現過類似情況，當年的春節也靠後，元宵節在3月份，當年2、3月的出口同比增速分別為48.1%和-15.1%。
6、就業市場總體平穩。2018年1季度末，製造業PMI中的從業人員分項指標為49.1，比2017年4季度末上升0.6個百分點；非製造業PMI中的從業人員分項指標為49.2,與2017年4季度末基本持平。
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經濟運行展望與對策
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接下來的1-2個季度，中國宏觀經濟有望保持穩中趨弱的運行軌跡。內需放緩和外需接棒的局面有望持續，內需和外需的增長勢頭都可能面臨趨緩的局面。房地產雖然庫存水準較低，但是在週期性放緩和嚴格的房地產調控政策雙重影響下，房地產銷售增速持續走低，房地產投資增速放緩趨勢仍將持續。地方政府隱性債務治理和資管新規對基建專案的資金來源帶來了一定壓力，接下來的基建投資增長難有起色。製造業投資持續多年的下降局面在2017年有明顯緩解，但在中國經濟整體處於從製造到服務經濟結構轉型大背景下，製造業投資大幅反彈的概率微乎其微。全球經濟較好的景氣程度儘管可能已經處於高點，未來面臨回檔，但至少未來1-2個季度外部經濟仍能保持較高的景氣程度，出口增速仍保持較高水準。
未來幾個季度需要重點關注的風險包括以下幾個方面：
1、中美貿易摩擦是個長期過程。特朗普總統的過往經歷中，非常執著於討價還價並樂於此道。中國方面即便是做出一些滿足美方訴求的舉措，也未必能平息爭議，很可能地是遇到美方拒絕讓步或者提出新的訴求。未來一段時間，有可能出現中美貿易或者中美其他方面的爭端的波浪式運動軌跡。
2、全球資本市場再次大幅波動。美國股市經歷了長期的高估值、低波幅以後，2018年1季度全球的大幅調整可能是個開端，影響將波及全球資本市場。低利率和尚好的企業盈利預期是支撐美國股市的兩個關鍵支柱，這兩個支柱都在弱化。美聯儲持續加息，儘管是非常謹慎的、適應性的加息，但終究是撤去了高估值的一個支撐。美國企業較好盈利預期來自於美國經濟基本面改善，而經濟基本面改善並非來自生產率提高或者其他可持續的因素，而是低利率、政府讓利（減稅、擴大基建）等因素，這些因素近期還在發揮作用，但時間拉長後的企業盈利預期面臨考驗。一旦美國股市出現大幅調整，對全球資本市場將帶來顯著影響。
3、內需過度下滑。長期利率持續上行、M2和社融增速放緩說明國內的信用條件處於收緊狀態。對地方政府舉債的嚴格要求，以及資產管理行業新規會進一步地制約信用擴張。這種信用環境制約了需求增速。如果需求增速本身就處於放緩趨勢當中，這種環境則加劇了需求增速的收縮。
4、貨幣政策保持穩健，不宜再緊。貨幣政策首要目標是維持物價穩定，兼顧系統性風險。當前的CPI處於合意水準，PPI仍在下行通道當中，杠杆率水準趨穩，企業償債能力改善，這種局面下貨幣政策宜保持穩健。考慮到未來經濟下行概率遠大于上行，貨幣政策不宜再緊。
5、財政政策更好地發揮穩定總需求的作用。財政政策是穩定總需求的重要工具，這個工具要發揮好作用需要提前做好準備工作。倉促出臺應對需求過度下滑的項目建設，難以保障項目建設的設計和品質；缺少提前對專案建設的合理融資安排，地方政府不得不借助高成本的融資來源，增加專案建設資金成本，不利於金融體系穩健運營。這些都是2008年以來刺激方案帶來的教訓。今後更好地發揮財政政策對穩定宏觀經濟的積極作用，需要未雨綢繆。
近期文章精選：
中國金融四十人論壇
中國金融四十人論壇（CF40）成立於2008年4月12日，是中國最具影響力的非官方、非營利性金融專業智庫平臺，專注于經濟金融領域的政策研究與交流。
CF40旗下有四十人和新金融兩大實體型智庫系列，分別包括四十人金融教育發展基金會、四十人金融研究院和上海新金融研究院、北方新金融研究院、上海浦山新金融發展基金會、北京大學數字金融研究中心。此外，CF40與國家開發銀行、清華大學、絲路基金、中國開發性金融促進會共同發起成立了“絲路規劃研究中心”。
CF40每年召開雙周圓桌會議、金融四十人年會、國際學術交流研討會等百餘場閉門研討會，開展課題研究近30項，出版週報、月報、要報、《新金融評論》以及經濟、金融類專著共計100餘冊，受到決策層領導重視和經濟金融界人士高度評價。
1季度均值為54.0，與2017年4季度基本持平。各主要經濟體製造業總體表現不俗，但有所分化：歐元區、印度和俄羅斯景氣度明顯差於2017年4季度；美國和日本景氣度上升顯著，其中美國2018年1季度PMI均值自2011年1季度以來首次回升到59.0以上。2、全球貿易增速企穩。主要發達經濟體中，美國2018年1、2月出口同比增速均值為5.9%，比2017年4季度降低了1.2個百分點；歐盟2018年1、2月出口同比增速均值為4.1%，比2017年4季度降低0.3個百分點；日本2018年1、2月出口同比增速均值為7.1%，比2017年4季度降低6.1個百分點。主要新興經濟體2018年1季度出口同比增速平穩，與2017年4季度相差不大。總體來看， 2015年底以來的全球貿易持續回升進程結束，進入了高位調整階段。
3、大宗商品價格小幅上漲。截至2018年1季度末，布倫特原油現貨價格達到67.3美元/桶,期貨價格達到了70.3美元/桶,而2017年4季度末分別為66.5美元/桶和66.9美元/桶。全球原油需求呈上漲之勢，美國石油產量和出口的增長在一定程度上抵消了OPEC的減產行動造成的影響。鋼材價格下跌，鐵礦石價格前兩個月走高，但在上游高庫存和貿易摩擦的影響下也於2018年3月份開始下跌。玉米價格上漲，小麥價格穩定，大豆價格先漲後跌。
4、美元下行，利率分化。2018年1季度,美元繼續震盪下行,美元指數從2017年4季度末的92.3下行至2018年1季度末的90.0。美元LIBOR持續上升，2018年3月均值達到了2.17%，比2017年12月高出57個基點，而日元和歐元LIBOR較為穩定。全球長債市場收益率也繼續分化：2018年1季度末，10年期美國國債收益率相對去年季度末上升22個基點至0.68%；10年期日本國債收益率下降1個基點至0.05%；10年期歐元區公債收益率上升1個基點至0.54%。
5、美聯儲再次加息,全球股票市場波幅大幅放大。3月21日,美聯儲再次宣佈將聯邦基金利率上調25個基點至1.50%～1.75%的區間。2018年1季度美國經濟表現良好,CPI均保持在2.0%以上,月均值達到了2.2%，3月核心CPI也上升至2.1%的水準；失業率保持在4.1%的低位,接近充分就業。美聯儲對未來的經濟持謹慎樂觀的態度，預期通過逐漸加息來保證2%通脹和強勁就業的目標。反映預期市場波動性的VIX指數在一季度出現了兩次大幅波動，一度達到兩年半未見的高點。美國標普500指數季內最大波幅達到11.3個百分點。這次調整前，美國股市僅在2015年末到2016年初出現幅度超過10%的調整。法國、德國、日本等發達經濟體股市亦均在一季度掉頭向下，季內最大向下波幅分別為9.39%、15.04%和17.01%。新興經濟體大體亦出現大幅回檔，如上證綜指回檔幅度達14%，印度孟買SENSEX30回檔幅度為11.3%，韓國綜指最大回檔幅度為9.92%。巴西、俄羅斯回檔力度稍弱，但勢頭也很明顯。
6、中美貿易爭端引發密切關注。3月23日，美國宣佈計畫對至少500億美元的中國進口商品徵收25%的關稅，並於4月5日將規模擴大到1500億美元，而中國也與4月4日宣佈對大豆、汽車和大飛機等在內的106項美國商品加收25%的關稅。中美雙方的爭端不僅是進出口貿易，還涵蓋了智慧財產權保護、市場准入、競爭規則等眾多領域。冰凍三尺非一日之寒，中美雙方走出當前的貿易爭端困局需要花費大量的時間談判，結果如何尚未可知，這給未來中美乃至全球的貿易格局蒙上陰影。
信用擴張放緩，財政收支反彈
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1、銀行間市場利率回落，國債收益率顯露下降端倪。2018年1季度末,7天銀行間質押式回購加權利率由2017年4季度末的5.42%回落至4.19%。不同期限國債收益相比去年4季度也有所回落,1年期、5年期、10年期國債到期收益率分別從2017年4季度末的3.79%、3.84%和3.88%下降至2018年1季度末的3.32%、3.66%和3.74%。債券信用利差擴大，AA級和AAA級企業債券利差從2017年4季度末的0.45%上升至2018年1季度末0.50%。
2、M1、M2、社融增速下滑,表外業務收縮。M1增速從2017年4季度末的11.8%下降到2018年1季度末的7.1%，M2增速由8.1%上升到8.2%，社融存量增速從12%下降到10.5%。三者均處於近年來的較低水準，且仍處於下降通道當中，表明全社會信用擴張放緩。人民幣貸款增速從2017年4季度末的13.2%下降到2018年1季度末的12.9%，這並非社融增速下降1.5個百分點的原因。對“非標”融資更嚴格的監管措施以及對地方隱性債務治理分別從資金供給和需求兩個方面壓縮了銀行對非標業務的融資，帶來了銀行表外業務的回表和顯著收縮。
3、人民幣相對美元持續升值，結售匯出現小規模逆差，外匯儲備基本穩定。2018年1季度,伴隨著美元指數的下跌，人民幣對美元持續升值,人民幣/美元匯率從2017年4季度末的6.50升值至6.28,人民幣升值幅度為3.4%。人民幣籃子匯率指數（CFETS）也有所上升,從2017年4季度末的94.9上升至2018年1季度末的96.7。2018年2月，銀行結售匯出現82億美元的小規模逆差。2018年1季度末,外匯儲備為31428億美元,與2017年4季度末基本持平。
4、財政收支反彈。2018年1、2月公共財政收入同比增速月均值為15.7%，比2017年4季度高出12.9個百分點；公共財政支出同比增速月均值為20.1%,比2017年4季度高出27.5個百分點。截止2018年2月，政府基金累計收入增速為33.3%，比2017年4季度下降了1.5個百分點；政府基金累計支出增速為60.2%，較2017年4季度末回升了27.5個百分點。
運行特點
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內需放緩，外需接棒
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1、週期性行業需求增速仍處於下行通道，商品房銷售下降。房地產和汽車兩大週期性行業的銷售增速均在下行通道當中。2018年1-3月,商品房銷售面積累計同比增長3.6%，汽車銷售累計同比增長2.8%，二者均低於去年年末的銷售增速，仍處於下行軌道當中。
2、價格類指標跨過週期高點，PPI顯著回落。2018年1季度，PPI同比增速持續回落，從2017年4季度末的4.9%下降至2018年1季度末的3.1%，生產資料和生活資料分項均同步回落。受春節因素影響，2018年2月CPI同比增速為2.9%，3月又回落至2.1%，不改變其已跨過本輪週期性高點的走勢。2018年1季度末，南華綜合指數均較2017年4季度末也有所下降。房價增速也在回落軌道中。根據歷史資料，新建住宅價格和二手住宅價格運行軌跡高度一致，70城二手住宅價格指數同比增速從2017年年末的5.0%回落至2月的4.7%，70城新建住宅價格資料尚未公佈，但很可能也處於回落軌道之中。
3、經濟景氣度尚好，但在放緩通道當中。2018年3月，工業企業增加值同比增速為6.0%，較1-2月低1.2個百分點，較2017年4季度末低0.2個百分點。2018年1-2月，工業企業利潤累計同比增長16.1%，較2017年全年降低4.9個百分點，比去年同期低15.4個百分點。2018年1季度，製造業PMI月均值分別為51.0，比2017年4季度降低0.7個百分點；商務活動和服務業PMI月均值分別為54.8和53.9，與2017年4季度差別不大,三者均位於近三年來的高點。克強指數從2017年4季度末的7.99下降至2018年2月的6.35。
4、固定資產投資增速平穩。2018年1-3月,固定資產投資累計同比增速為7.5%，高於2017年年末的7.2%，但低於2017年同期的9.2%。其中，製造業投資累計同比增速從2017年全年的4.8%下降至2018年3月的3.8%；不含電力的基礎設施投資累計同比增速從2017年全年的19.0%下降至2018年3月的13.0%。房地產開發投資累計同比增速為10.4％，房地產新開工面積同比增速9.7%，均較2017年末有明顯上升。這可能與2018年1季度用於支撐棚改的PSL猛增有關，2017年1季度PSL新增規模只有1632億，2018年1季度達到3038億人民幣。儘管房地產投資回升支撐了固定資產投資，2018年1季度的固定資產投資增速裡面還是有明顯水分。房地產開發投資中包含了大量土地購置費用，固定資產投資分項資料中的其他費用（主要是土地購置費用）2018年1季度累計同比增長22%，設備安裝工程和設備工具器購置同比增長分別為5.5%和7.5%，如果不考慮土地購置費用高增長的影響，固定資產投資增速會小幅下調。
5、出口增速處於高位。在外部經濟景氣程度較好環境下，出口保持較高增速。受季節性因素影響，2018年１-３月的出口增速有較大波幅，但總體保持了較高增長勢頭。2018年１-３月出口同比累計增長14.1%，成為1季度經濟增長的突出亮點。中國對發達經濟體和新興市場經濟出口增速普遍回升，中美貿易糾紛尚未對中美貿易產生實質性影響。2018年2月份出口同比增速44.5%、3月份-2.7%，巨大差異背後主要來自2018年春節和元宵節靠後帶來的假期因素。2015年的出口出現過類似情況，當年的春節也靠後，元宵節在3月份，當年2、3月的出口同比增速分別為48.1%和-15.1%。
6、就業市場總體平穩。2018年1季度末，製造業PMI中的從業人員分項指標為49.1，比2017年4季度末上升0.6個百分點；非製造業PMI中的從業人員分項指標為49.2,與2017年4季度末基本持平。
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經濟運行展望與對策
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接下來的1-2個季度，中國宏觀經濟有望保持穩中趨弱的運行軌跡。內需放緩和外需接棒的局面有望持續，內需和外需的增長勢頭都可能面臨趨緩的局面。房地產雖然庫存水準較低，但是在週期性放緩和嚴格的房地產調控政策雙重影響下，房地產銷售增速持續走低，房地產投資增速放緩趨勢仍將持續。地方政府隱性債務治理和資管新規對基建專案的資金來源帶來了一定壓力，接下來的基建投資增長難有起色。製造業投資持續多年的下降局面在2017年有明顯緩解，但在中國經濟整體處於從製造到服務經濟結構轉型大背景下，製造業投資大幅反彈的概率微乎其微。全球經濟較好的景氣程度儘管可能已經處於高點，未來面臨回檔，但至少未來1-2個季度外部經濟仍能保持較高的景氣程度，出口增速仍保持較高水準。
未來幾個季度需要重點關注的風險包括以下幾個方面：
1、中美貿易摩擦是個長期過程。特朗普總統的過往經歷中，非常執著於討價還價並樂於此道。中國方面即便是做出一些滿足美方訴求的舉措，也未必能平息爭議，很可能地是遇到美方拒絕讓步或者提出新的訴求。未來一段時間，有可能出現中美貿易或者中美其他方面的爭端的波浪式運動軌跡。
2、全球資本市場再次大幅波動。美國股市經歷了長期的高估值、低波幅以後，2018年1季度全球的大幅調整可能是個開端，影響將波及全球資本市場。低利率和尚好的企業盈利預期是支撐美國股市的兩個關鍵支柱，這兩個支柱都在弱化。美聯儲持續加息，儘管是非常謹慎的、適應性的加息，但終究是撤去了高估值的一個支撐。美國企業較好盈利預期來自於美國經濟基本面改善，而經濟基本面改善並非來自生產率提高或者其他可持續的因素，而是低利率、政府讓利（減稅、擴大基建）等因素，這些因素近期還在發揮作用，但時間拉長後的企業盈利預期面臨考驗。一旦美國股市出現大幅調整，對全球資本市場將帶來顯著影響。
3、內需過度下滑。長期利率持續上行、M2和社融增速放緩說明國內的信用條件處於收緊狀態。對地方政府舉債的嚴格要求，以及資產管理行業新規會進一步地制約信用擴張。這種信用環境制約了需求增速。如果需求增速本身就處於放緩趨勢當中，這種環境則加劇了需求增速的收縮。
4、貨幣政策保持穩健，不宜再緊。貨幣政策首要目標是維持物價穩定，兼顧系統性風險。當前的CPI處於合意水準，PPI仍在下行通道當中，杠杆率水準趨穩，企業償債能力改善，這種局面下貨幣政策宜保持穩健。考慮到未來經濟下行概率遠大于上行，貨幣政策不宜再緊。
5、財政政策更好地發揮穩定總需求的作用。財政政策是穩定總需求的重要工具，這個工具要發揮好作用需要提前做好準備工作。倉促出臺應對需求過度下滑的項目建設，難以保障項目建設的設計和品質；缺少提前對專案建設的合理融資安排，地方政府不得不借助高成本的融資來源，增加專案建設資金成本，不利於金融體系穩健運營。這些都是2008年以來刺激方案帶來的教訓。今後更好地發揮財政政策對穩定宏觀經濟的積極作用，需要未雨綢繆。
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