作者：StarringLu 李定國
點評：樓亮
金茂是操盤能力最強的央企。
融創、泰禾、陽光城、華夏幸福是操盤能力最強的民企四大天王。
其中， 融創是並購王，
當下， 這五家企業吸引了投資者和機構絕大部分的關注。 在媒體一邊倒的炮轟中， 投資人卻非常看好， 態度分明， 冰火兩重天， 這到底是為什麼。
部分雪球上的投資者已經說明了原因。 地產大哥負責沒有說明部分。
我們最關注的是， 這五匹汗血寶馬橫衝直撞， 不僅顛覆了傳統房企跨越式發展打法， 更顛覆了資本市場一直以為的估值邏輯， 這是最值得關注的。
融創放衛星
先來說融創。
4月22日， 據雪球網友StarringLu透露， 融創CEO汪孟德諾在亞論壇上講了9句話：
1、2017年的已售項目中， 項目的內部收益率IRR平均在50%+；
2、2017年帳面淨利潤110億， 這是扣除了樂視160億的減值後的淨利潤，
3、2018年對外目標是4500億， 但實際肯定不止， 內部目標遠遠超過這個；
4、2018年可推貨值目前來看超過7000億（這個超年報上的6745億推盤）。 同時， 這不含2018年裡可能的新的收購專案的貢獻。 未來2-3年內， 某年銷售（or推盤）會超萬億；
（備註：融創將會在2019或2010或2011年突破萬億銷售）
5、融創認為， 不能低估這屆政府的調控力度、強度和時間， 未來幾年房價各地分化有漲有跌， 但不會有大漲大跌；
6、限價政策、金融收緊背景下， 龍頭集中度提升是必然的， 一二線更堅挺， 五六線會有壓力， 未來幾年可能只有50家房企左右，
7、大方向上， 未來幾年融創會持續降杠杆、釋放現金流釋放利潤， 具體上是拿地放緩、堅決銷售；
8、2018年同時會增加新建築技術的研發、也會和有實力的合作夥伴一起研究智慧家居， 更好的打造自己的產品。 同時， 也會持續做一些文旅、文娛、醫療、教育等方向的佈局。
在5-10年， 房地產行業銷售見頂後， 更多的持有經營物業、更多元化滿足消費升級需求的產業是必然趨勢；
9、融創也認為， 2018年下半年到2019年會有很好的並購機會， 目前也在看很多專案， 選擇合適的進行投入。
這9點， 如果有朋友讀過西安交大博士李定國的分析文章， 就會釋然。
李博士那篇文章很長， 也很專業， 地產大哥簡單梳理如下：
1.融創的毛利率為何偏低?它的真實毛利率、銷售利潤率， 到底是多少?
2.並購萬達資產後的重估， 形成負商譽， 什麼算作核心利潤？
第一個問題很好解釋。 房地產公司的收入和成本， 多年來一直存在結算錯配。 簡單說， 我們看到融創2017年的財報， 收入是2016年的， 成本卻是2017年。 這自然反映不了融創2017年真實的盈利能力。
李博士完全還原2017年融創營利能力， 最後推測出來的數字， 多方驗證， 最後證明完全正確。
這裡面有一個核心的秘密， 房地產項目的銷售定價到了某個價位後， 和毛利率成負相關。 原因是什麼?答案是土地增值稅。
這也合理地解釋了限價後， 很多房企的利潤率並沒有下降的原因。
我們來看李博士的幾張圖表， 就更能明白。
（備註：我們還原了李博士的Excel表格， 智慧財產權歸李博士， 將會成為我們觀察房企盈利能力的一個重要工具）
第二個問題比較複雜。 打個比方說， 一位元小哥哥認識一位元小姐姐， 娶過門後發現， 小姐姐是某家上市公司霸道女總裁。 從小姐姐到霸道女總裁， 小哥哥很開心，賺大發了。但是，民政局領著稅務局找上門了，說好事要好辦，應該這麼辦……
具體來說，有兩句話，好處分兩份，一份是土地升值要在當期報表確認（娶小姐姐成本今天要進入你家的資產負債表），一份是將來賣房子的利潤，要陸續確認（霸道女總裁帶來的好處，一年一年入帳）。
所以，小哥哥融創臉色有點難看（即便如此，毛利還有25.1%，不算萬達這一塊，是30.8%），心裡還是美滋滋的。
可以初步下個結論，並購式發展視窗期已經半閉，融創在這一波並購行情中，占盡了便宜，享受了人生。接下來，並購只是屬於少數人的遊戲。
操盤能力
最強民企地產VS最強央企地產
這張對比圖表有點意思(StarringLu繪製)：
下面這段話是雪球網友StarringLu的分析：
融創的有價值資產業務主要是二級開發物業，文旅自持暫時看起來是嚴重扣分項。
金茂則是開發+持有運營，持有$金茂酒店-SS(06139)$ 股權價值50億，持有除金茂大廈外寫字樓資產約190億，價值不菲。
雙方的殺手鐧都很有意思：
融創利用自己狼性團隊和並購口碑，大量並購，利用並購貸和快速去化獲取預收款，少量自有資金撬起巨額貨值，又利用出色的產品力獲取不錯的產品溢價，並購IRR奇高。
金茂依託其央企背景、（住宅+寫字樓+酒店）綜合頂級品牌和能力、成功的城市運營經驗（長沙和南京），成為政府挖掘整個城市片區最大價值的第一選擇，保證了其可以再未來可持續的獲取低價土儲。再加上其頂級的品牌產品溢價能力、優異的融資成本控制能力，保證了其未來的高利潤率。
跟融創相，中國金茂有一塊資產並被投資者看好，它就是盈利能力最差的酒店資產。
打包放在在金茂酒店-SS（6139）這個信託平臺的一共八家酒店，共計542457平米，3437個房間，單獨放在母公司中國金茂的還有南京威斯汀大酒店和長沙精選酒店。
觀察酒店的運營情況，加權單房收益是一個比較重要的指標。可以看到，自2014年至2017年，金茂酒店的單房收益大概有個5%的年化增長。
單房收益=入住率*平均房價
可以看到金茂酒店的平均入住率還是不錯的，從2013年的49.28%提升到了2017年的76.75%，當然這裡要考慮到崇明金茂凱悅酒店、北京金茂萬麗酒店和麗江金茂君悅酒店都是2014年才新開業的。如果把2014年當成基數，金茂酒店的平均入住率這3年年均提升了8.4%，也不錯。
酒店行業在中國還算一個不怎麼賺錢的行業，平均能有個50%的入住率已經算是還不錯了，可見，金茂酒店的經營管理能力在業內是出類拔萃的
平均房價是一個隱憂，酒店行業的競爭還是太大了，最近幾年的平均房價一直在下降，從2014年的1375元每晚到了2017年的1249元每晚，年均降幅3.2%。
可以看出來金茂酒店的管理思路是通過適當降價來提升入住率，使得整體的收益提升。2017年的平均房價降幅相比前幾年有收窄的跡象，可能與入住率已經較高，議價能力增強有關。
這是中國金茂財報上的隱憂，但營收占比低，基本忽略不計。重要的擔憂來自財報之外……
四大天王PK
其實，大家更願意把融創、泰禾、陽光城、華夏幸福放到一起比較，它們都有一個共同的標籤：持續上升中的民企。
萬億銷售級房企已定，恒大、碧桂園、萬科、融創。這是萬億級的四大天王。潛力股梯隊中，泰禾、陽光城被寄予厚望。
比如泰禾北京拾景園，9個月創下90億銷售業績。這在低沉沉悶的北京市場，無疑是市場最強底色。從單盤到區域公司，再到整盤棋，泰禾表現讓行業亢奮，也從中看到詩歌和遠方。
和泰禾一樣享受市場觀注禮的，還有陽光城。自從碧桂園雙斌落地，陽光城市場各種動作更加頻繁。
再說華夏幸福。被媒體強行叩開交流封閉之門後，呈現出平臺式開放。此前的各種質疑和不解，陸續披露，續而被同行接納。
作為產業新城先行者，華夏幸福挨了不少炮彈，蹚出了一條康莊大道。很多房企業在去年紛紛取經融資之道後，突然發現，玩法已變，華夏已成榜樣。
將這四家企業放在一起比較，是因為它們代表持續成長的勃勃生機，以及不堪市場下的不同尋常路。雖然冠之以【四大天王】，卻是不折不扣的【我們不一樣】。
接下來，我們會陸續披露新四大天王鮮為人知的秘密……
小哥哥很開心，賺大發了。但是，民政局領著稅務局找上門了，說好事要好辦，應該這麼辦……具體來說，有兩句話，好處分兩份，一份是土地升值要在當期報表確認（娶小姐姐成本今天要進入你家的資產負債表），一份是將來賣房子的利潤，要陸續確認（霸道女總裁帶來的好處，一年一年入帳）。
所以，小哥哥融創臉色有點難看（即便如此，毛利還有25.1%，不算萬達這一塊，是30.8%），心裡還是美滋滋的。
可以初步下個結論，並購式發展視窗期已經半閉，融創在這一波並購行情中，占盡了便宜，享受了人生。接下來，並購只是屬於少數人的遊戲。
操盤能力
最強民企地產VS最強央企地產
這張對比圖表有點意思(StarringLu繪製)：
下面這段話是雪球網友StarringLu的分析：
融創的有價值資產業務主要是二級開發物業，文旅自持暫時看起來是嚴重扣分項。
金茂則是開發+持有運營，持有$金茂酒店-SS(06139)$ 股權價值50億，持有除金茂大廈外寫字樓資產約190億，價值不菲。
雙方的殺手鐧都很有意思：
融創利用自己狼性團隊和並購口碑，大量並購，利用並購貸和快速去化獲取預收款，少量自有資金撬起巨額貨值，又利用出色的產品力獲取不錯的產品溢價，並購IRR奇高。
金茂依託其央企背景、（住宅+寫字樓+酒店）綜合頂級品牌和能力、成功的城市運營經驗（長沙和南京），成為政府挖掘整個城市片區最大價值的第一選擇，保證了其可以再未來可持續的獲取低價土儲。再加上其頂級的品牌產品溢價能力、優異的融資成本控制能力，保證了其未來的高利潤率。
跟融創相，中國金茂有一塊資產並被投資者看好，它就是盈利能力最差的酒店資產。
打包放在在金茂酒店-SS（6139）這個信託平臺的一共八家酒店，共計542457平米，3437個房間，單獨放在母公司中國金茂的還有南京威斯汀大酒店和長沙精選酒店。
觀察酒店的運營情況，加權單房收益是一個比較重要的指標。可以看到，自2014年至2017年，金茂酒店的單房收益大概有個5%的年化增長。
單房收益=入住率*平均房價
可以看到金茂酒店的平均入住率還是不錯的，從2013年的49.28%提升到了2017年的76.75%，當然這裡要考慮到崇明金茂凱悅酒店、北京金茂萬麗酒店和麗江金茂君悅酒店都是2014年才新開業的。如果把2014年當成基數，金茂酒店的平均入住率這3年年均提升了8.4%，也不錯。
酒店行業在中國還算一個不怎麼賺錢的行業，平均能有個50%的入住率已經算是還不錯了，可見，金茂酒店的經營管理能力在業內是出類拔萃的
平均房價是一個隱憂，酒店行業的競爭還是太大了，最近幾年的平均房價一直在下降，從2014年的1375元每晚到了2017年的1249元每晚，年均降幅3.2%。
可以看出來金茂酒店的管理思路是通過適當降價來提升入住率，使得整體的收益提升。2017年的平均房價降幅相比前幾年有收窄的跡象，可能與入住率已經較高，議價能力增強有關。
這是中國金茂財報上的隱憂，但營收占比低，基本忽略不計。重要的擔憂來自財報之外……
四大天王PK
其實，大家更願意把融創、泰禾、陽光城、華夏幸福放到一起比較，它們都有一個共同的標籤：持續上升中的民企。
萬億銷售級房企已定，恒大、碧桂園、萬科、融創。這是萬億級的四大天王。潛力股梯隊中，泰禾、陽光城被寄予厚望。
比如泰禾北京拾景園，9個月創下90億銷售業績。這在低沉沉悶的北京市場，無疑是市場最強底色。從單盤到區域公司，再到整盤棋，泰禾表現讓行業亢奮，也從中看到詩歌和遠方。
和泰禾一樣享受市場觀注禮的，還有陽光城。自從碧桂園雙斌落地，陽光城市場各種動作更加頻繁。
再說華夏幸福。被媒體強行叩開交流封閉之門後，呈現出平臺式開放。此前的各種質疑和不解，陸續披露，續而被同行接納。
作為產業新城先行者，華夏幸福挨了不少炮彈，蹚出了一條康莊大道。很多房企業在去年紛紛取經融資之道後，突然發現，玩法已變，華夏已成榜樣。
將這四家企業放在一起比較，是因為它們代表持續成長的勃勃生機，以及不堪市場下的不同尋常路。雖然冠之以【四大天王】，卻是不折不扣的【我們不一樣】。
接下來，我們會陸續披露新四大天王鮮為人知的秘密……