2017年4月13-14日， 天風證券二季度宏觀與週期大類資產策略峰會在北京舉行， 彩貝財經對本次策略會進行了全程直播。 天風證券本次策略會針對宏觀經濟走勢及大類資產的配置方向進行了重點分析， 包括天風證券首席經濟學家劉煜輝、天風證券副總裁翟晨曦在內的多位業內人士參與了討論。 本文梳理了策略峰會中的熱點投資報告。
天風證券研究所建築工程行業首席分析師唐笑：
建築行業整體估值提升遠未結束。 回顧一下去年9月份發生了什麼， 因為這個對我們是有幫助的。 當時資產荒其實已經很嚴重了， 尤其是9月份限購城市名單達到了20個， 大量的資金之前能夠通過各種形式配到地產裡面， 但是後來就越來越難。 當時以保險公司舉牌為標誌， 掀起了藍籌股的行情， 並且一直持續到今天。 我認為在我們板塊這個風格沒有變化， 也不存在切換的情況。
我必須先承認一點， 我們行業的景氣度是不高的， 這個和我們的人口結構有關係， 基建實際上也是為人口服務的， 這個拐點早就出現了， 所以整個行業的景氣度就是固定資產投資， 下滑。 除了小週期的波動， 比如去年11-12月份到今年1-2月份， 這是由於在去年年初我們的相關部委大力地推進PPP， 剛開始推的時候確實存在這種工作過快過粗的情況， 這些需求在12月份到2月份形成了對我們板塊的需求。 10月份財政部進行了人事調整之後， 無序釋放的項目逐漸消化掉， PPP也規範了很多， 投資增速有可能繼續慢慢地下滑， 這是符合經濟規律的。 建築行業的景氣度是下降了， 但這絕對不是主要矛盾， 主要矛盾早就已經發生變化了。
大家也知道建築企業是咱們國家最大的行業， 這個行業裡面利益也最複雜， 各種糾葛和糾結都有很多。 現實的情況是大家的銷售淨利率普遍偏低， 但如果能夠解決國有企業高管的激勵問題， 或者以其它的形式（比如混改）， 淨利率還是能起來的， 現在應該只有一兩個點， 真做起來的話3-5個點也沒問題。 建築行業的國企改革已經開始逐漸顯現， 根據我們的觀察， 確實有的央企已經在想辦法引入社會資本， 這次的混改和以前不大一樣， 我甚至感覺下半年我們的板塊有可能在這種混改的刺激之下， 所有的建築再漲一波。
我們行業的主要矛盾其實是市場集中度的逐漸提升， 不是市場景氣度的下滑。 具體路徑上，
風證券機械軍工行業首席分析師鄒潤芳：
中游復蘇， 寡頭的盛宴。 從業以來我一直比較喜歡用一個框架來做分析，
下游的需求和供給的變化還是很重要的。 需求和供給的變化會影響下游企業擴張或者收縮的變動，比如煤礦企業煤炭價格上漲，煤企有錢也有動力去開採煤，或者是要新增設備，自然就會傳導到中游。需求主要包括新增需求和更新需求，所以很多人研究不透，這個往往是很難做一個非常準確的判斷，如果只是根據下游的增速來判定的話肯定得不到正確的答案，因為有一部分是更新需求，更新需求的釋放學問是很大。我們經常用ROE來判斷，也會研究ROE的變化。
我們的投資邏輯就是煤炭行業固定投資基本上滯後營業利潤兩個季度，煤企業從第一季度開始利潤往上改善。大家都會關心需求的持續性，如果是這個行業的話，我覺得很多人的擔心也是有道理的，從非常長的週期來看確實增速是沒有的，但這只是新的需求，還有一部分是剛性的更新需求。只要維持生產，更新需求是剛性的。我們也做了模型，大家可以看到煤機在2011年到2013年達到了投資的高峰，按照設備五到六年的更新需求，2017年到2019年將維持更新的大年。中游復蘇的持續時間會更長，長的邏輯就在於疊加更新需求的邏輯。原來一年的新增需求到位的話，現在可能因為更新需求再多加一年。工程機械也是一樣，煤機這個行業更新需求加上機械化率提升和新增需求，行業增速基本上都會維持10%左右，龍頭企業的收入增速會超過行業增速。因為慢慢地很多企業都會替代，利潤增速會高於收入增速，投資品一定是這樣的，行業上升期的時候是淨利潤率和ROE正向變動，都是往上的，利潤增速會高於收入增速，所以這個板塊確確實實是存在著一個預期很大的機會。
天風證券農林牧漁行業首席分析師吳立：
我們認為從供需結構來看是這樣一個結論：2017年很難有趨勢性的行情，更多的還是價格震盪的態勢。比如各位投資者比較關注的玉米去庫存的過程，還有小麥和水稻，從價格來看應該是相對穩步震盪的態勢，國家也不會讓大幅度的上漲。未來兩到三年國內外的穀物和油脂的價格還是比較低。2017年的整體情況是無論是小麥、玉米還是大豆均屬於一個觸底的階段。油脂龍頭棕櫚油的產量也處於恢復的過程，油脂的價格尤其是去年大幅增長之後應該算是牛市的結束，庫存也在進一步恢復。儘管總體的庫存量比較偏低，但這只是價格回落過程的支撐。
具體到農業投資的策略，第一，我們重點推薦養殖後週期，主要是飼料和疫苗兩個板塊。因為豬價逐漸進入回落的態勢，這意味著中國的生豬存量會逐漸進入一個上升期。從母豬價格來看，很多的種豬需求量非常的旺盛，反映出了養殖戶積極性還是比較高的。但是由於環保壓力的加大，補欄還是比較集中在中大型豬場，這樣也拉動了未來兩三年補欄的態勢，對飼料和動保這樣後週期的行業是非常利好的。
飼料方面，我們看到了一季度的飼料企業的銷量，龍頭企業基本上是20%左右，有的個股達到50%的增長。所以養殖產業鏈的變化，逐漸傳遞到下游，非常有利於飼料和動力苗這種服務性行業的利潤好轉。2017年我們重點推薦的就是養殖後週期飼料，大概會有50%的漲幅。 推薦飼料的邏輯還是基於養殖傳導，高檔飼料甚至高品質疫苗，也是在加速增長。同時，由於飼料原材料的價格相對比較低迷，這也非常有利於飼料企業進行採購和成本管控，上半年應該是量利齊升的態勢。同時，飼料板塊估值也非常低，估值最高的大概是20倍左右，大部分只有17-18倍，所以從安全性來看還是比較安全的，彈性也在逐漸好轉。現在從業績增速和估值角度，飼料板塊還是非常適合去佈局。標的方面剛才我談到了，如果一個板塊有機會的話我們還是推薦那種彈性的標的，重點推薦的是唐人神和禾豐牧業這樣的標的，目前股價已經得到認證：唐人神已有50%的漲幅了；禾豐牧業只有10%左右的增速，但是它的前端料小豬料和母豬料都是60%以上的增速。所以說，養殖景氣的傳導已經反映到了飼料行業，隨著業績的好轉，相信估值還會有進一步提升的動力。
第二，自下而上推薦農業白馬股隆平高科。中國的種業可以說是中國農業的晶片，但是這兩年行業一直競爭比較激烈，從百年的種業發展歷史來看，目前產業進入了並購整合高峰期。尤其是中信入主之後，隆平高科進入發展新階段，未來五到十年應該是公司內生和外延的高速發展期。按照上周調研的情況來看，16/17銷售季，公司隆兩優、晶兩優系列品種銷售火爆，預計有200%的增長速度。公司自身產品也有一些獨創性，獲得了市場的高度認可，行業也到了一個品種反覆運算期。再加上，中信入主之後定的目標是2017年成為種業的前十強，距離十強的目標，現在差不多還有10億收入的差距，所以2017年對他們來說壓力也比較大，可能會倒逼公司加速並購專案的落地。我們看到對種業企業來說歷史估值一直是40-50倍的市盈率左右，因此，無論是相對價值還是公司的價格都是比較強的安全邊際，投資價值顯現。
第三，推薦國企改革領域的中糧系企業。據瞭解，隨著趙董事長16年就任，中糧集團的改革開始加速，16年先是成立了18個專業子公司負責具體資產運營。以業務而不是產權來劃分具體管理許可權。那麼，17年改革重點就是在理順這18個專業子公司中的產權及管理權，也就是旗下18個子公司的資產整合方向其實是很明確的。因此，2017中糧集團的資產整合方面有兩家企業值得重點關注：一個是中糧生化，一個是中國糧油控股（港股）。
我們不光是推白馬，也發現了一些黑馬。這四個標的會有很大的機會：1）大禹節水，今年上漲了8個點，政府的農業供給側改革推動了農田水利的建設，公司的PPP定單在2017年一直不斷，帶動了公司業績大幅的增長，第一季度的業績是100%的增長，我們預計今年全年也會維持這樣的增速。2）國聯水產，養殖的產業趨勢一定是從散養化走向規模化。因此，我覺得對蝦行業一定會出這樣的龍頭企業。目前公司的工廠化養殖體系已經初見成效，我們拭目以待公司的養殖進程，至少目前50口塘的養殖情況非常好，養殖的效率是一般農戶的10倍以上。3）瑞普生物，其寵物醫院今年目標是260家，極可能會成為寵物行業的龍頭，去年有105家寵物醫院，行業排第二。目前行業規模在500億左右，隨著城鎮化、老齡化以及消費升級的發展，未來寵物行業的空間將大概率達到1000億元的規模，瑞普將來也有可能成為中國寵物產業的第一股。4）普萊柯，公司未來三年應該是將近40%的業績增長，這也是未來有可能成為三年10倍的潛在標的。
需求和供給的變化會影響下游企業擴張或者收縮的變動，比如煤礦企業煤炭價格上漲，煤企有錢也有動力去開採煤，或者是要新增設備，自然就會傳導到中游。需求主要包括新增需求和更新需求，所以很多人研究不透，這個往往是很難做一個非常準確的判斷，如果只是根據下游的增速來判定的話肯定得不到正確的答案，因為有一部分是更新需求，更新需求的釋放學問是很大。我們經常用ROE來判斷，也會研究ROE的變化。我們的投資邏輯就是煤炭行業固定投資基本上滯後營業利潤兩個季度，煤企業從第一季度開始利潤往上改善。大家都會關心需求的持續性，如果是這個行業的話，我覺得很多人的擔心也是有道理的，從非常長的週期來看確實增速是沒有的，但這只是新的需求，還有一部分是剛性的更新需求。只要維持生產，更新需求是剛性的。我們也做了模型，大家可以看到煤機在2011年到2013年達到了投資的高峰，按照設備五到六年的更新需求，2017年到2019年將維持更新的大年。中游復蘇的持續時間會更長，長的邏輯就在於疊加更新需求的邏輯。原來一年的新增需求到位的話，現在可能因為更新需求再多加一年。工程機械也是一樣，煤機這個行業更新需求加上機械化率提升和新增需求，行業增速基本上都會維持10%左右，龍頭企業的收入增速會超過行業增速。因為慢慢地很多企業都會替代，利潤增速會高於收入增速，投資品一定是這樣的，行業上升期的時候是淨利潤率和ROE正向變動，都是往上的，利潤增速會高於收入增速，所以這個板塊確確實實是存在著一個預期很大的機會。
天風證券農林牧漁行業首席分析師吳立：
我們認為從供需結構來看是這樣一個結論：2017年很難有趨勢性的行情，更多的還是價格震盪的態勢。比如各位投資者比較關注的玉米去庫存的過程，還有小麥和水稻，從價格來看應該是相對穩步震盪的態勢，國家也不會讓大幅度的上漲。未來兩到三年國內外的穀物和油脂的價格還是比較低。2017年的整體情況是無論是小麥、玉米還是大豆均屬於一個觸底的階段。油脂龍頭棕櫚油的產量也處於恢復的過程，油脂的價格尤其是去年大幅增長之後應該算是牛市的結束，庫存也在進一步恢復。儘管總體的庫存量比較偏低，但這只是價格回落過程的支撐。
具體到農業投資的策略，第一，我們重點推薦養殖後週期，主要是飼料和疫苗兩個板塊。因為豬價逐漸進入回落的態勢，這意味著中國的生豬存量會逐漸進入一個上升期。從母豬價格來看，很多的種豬需求量非常的旺盛，反映出了養殖戶積極性還是比較高的。但是由於環保壓力的加大，補欄還是比較集中在中大型豬場，這樣也拉動了未來兩三年補欄的態勢，對飼料和動保這樣後週期的行業是非常利好的。
飼料方面，我們看到了一季度的飼料企業的銷量，龍頭企業基本上是20%左右，有的個股達到50%的增長。所以養殖產業鏈的變化，逐漸傳遞到下游，非常有利於飼料和動力苗這種服務性行業的利潤好轉。2017年我們重點推薦的就是養殖後週期飼料，大概會有50%的漲幅。 推薦飼料的邏輯還是基於養殖傳導，高檔飼料甚至高品質疫苗，也是在加速增長。同時，由於飼料原材料的價格相對比較低迷，這也非常有利於飼料企業進行採購和成本管控，上半年應該是量利齊升的態勢。同時，飼料板塊估值也非常低，估值最高的大概是20倍左右，大部分只有17-18倍，所以從安全性來看還是比較安全的，彈性也在逐漸好轉。現在從業績增速和估值角度，飼料板塊還是非常適合去佈局。標的方面剛才我談到了，如果一個板塊有機會的話我們還是推薦那種彈性的標的，重點推薦的是唐人神和禾豐牧業這樣的標的，目前股價已經得到認證：唐人神已有50%的漲幅了；禾豐牧業只有10%左右的增速，但是它的前端料小豬料和母豬料都是60%以上的增速。所以說，養殖景氣的傳導已經反映到了飼料行業，隨著業績的好轉，相信估值還會有進一步提升的動力。
第二，自下而上推薦農業白馬股隆平高科。中國的種業可以說是中國農業的晶片，但是這兩年行業一直競爭比較激烈，從百年的種業發展歷史來看，目前產業進入了並購整合高峰期。尤其是中信入主之後，隆平高科進入發展新階段，未來五到十年應該是公司內生和外延的高速發展期。按照上周調研的情況來看，16/17銷售季，公司隆兩優、晶兩優系列品種銷售火爆，預計有200%的增長速度。公司自身產品也有一些獨創性，獲得了市場的高度認可，行業也到了一個品種反覆運算期。再加上，中信入主之後定的目標是2017年成為種業的前十強，距離十強的目標，現在差不多還有10億收入的差距，所以2017年對他們來說壓力也比較大，可能會倒逼公司加速並購專案的落地。我們看到對種業企業來說歷史估值一直是40-50倍的市盈率左右，因此，無論是相對價值還是公司的價格都是比較強的安全邊際，投資價值顯現。
第三，推薦國企改革領域的中糧系企業。據瞭解，隨著趙董事長16年就任，中糧集團的改革開始加速，16年先是成立了18個專業子公司負責具體資產運營。以業務而不是產權來劃分具體管理許可權。那麼，17年改革重點就是在理順這18個專業子公司中的產權及管理權，也就是旗下18個子公司的資產整合方向其實是很明確的。因此，2017中糧集團的資產整合方面有兩家企業值得重點關注：一個是中糧生化，一個是中國糧油控股（港股）。
我們不光是推白馬，也發現了一些黑馬。這四個標的會有很大的機會：1）大禹節水，今年上漲了8個點，政府的農業供給側改革推動了農田水利的建設，公司的PPP定單在2017年一直不斷，帶動了公司業績大幅的增長，第一季度的業績是100%的增長，我們預計今年全年也會維持這樣的增速。2）國聯水產，養殖的產業趨勢一定是從散養化走向規模化。因此，我覺得對蝦行業一定會出這樣的龍頭企業。目前公司的工廠化養殖體系已經初見成效，我們拭目以待公司的養殖進程，至少目前50口塘的養殖情況非常好，養殖的效率是一般農戶的10倍以上。3）瑞普生物，其寵物醫院今年目標是260家，極可能會成為寵物行業的龍頭，去年有105家寵物醫院，行業排第二。目前行業規模在500億左右，隨著城鎮化、老齡化以及消費升級的發展，未來寵物行業的空間將大概率達到1000億元的規模，瑞普將來也有可能成為中國寵物產業的第一股。4）普萊柯，公司未來三年應該是將近40%的業績增長，這也是未來有可能成為三年10倍的潛在標的。