今年春節過後至今， 國內整體油脂價格大幅走跌， 豆油1705最多下跌560元/噸（-8.2％）， 棕櫚油下跌420元/噸（-7％）， 菜油下跌660元/噸（-9.3％）。 一是國內油脂庫存節節攀升， 二是菜油拋儲的蓋頂壓力， 三又是棕櫚油遠月看空， 整體油脂被三座大山壓得喘不過氣來， 基差表現比肩走弱。
一周前我們還提到油脂行情兩級分化， 當時更多是從中期階段去看， 一方面是美油政策的期待落實， 外盤豆油消費和價格有望受此提振， 相對偏強， 另一方面是棕櫚油遠月增產增庫存趨勢確認， 維持偏弱。 國內豆棕差亦表現擴大趨勢， 從節後以來， 無論5月還是9月，
但是， 劇情一貫反轉！菜油停拍對市場的影響稍縱即逝， 畢竟巨大的現貨庫存擺在那裡， 明顯拖累豆油， 馬來近月棕櫚油又受產量增幅放緩和需求提振的支撐表現強勁， 棕櫚油從原來的拖油瓶倒成了領漲品種， 豆棕差反轉向下， 盡數回吐春節以來的漲幅， 尤其5月從800直指400， 9月從1100下探至800。
所以我們帶著這樣一些問題：菜油市場停拍了還是那麼弱， 現貨壓力有多大？庫存積累到何時？近月的下跌壓力能不能跌出遠期的機會呢？下半年菜油能看漲、或者說菜豆價差看擴嗎？時隔三年， 外盤豆油再次貼水棕櫚油， 已經進入傳統的3-6月豆棕擴大的季節時段，
最弱之菜油——無論拍與不拍， 菜油現貨壓力就擺在那裡
回顧菜油拍賣， 2016年第一輪已消化完， 第二輪4成未出庫（體現出庫壓力）、4成積管道（體現銷售壓力）
國內像樣的、集中的菜油拋儲有兩個階段。 一是2010年四季度到2011上半年這個階段， 二是2016年。 第一階段在2011年累計拋菜油204萬噸， 這次拋儲也把當年的盤面菜豆油價差打到200元抬不起頭來。 第二階段在2016年， 菜油拋儲累計成交436萬噸， 國家去庫存的目標算是硬生生的實現了。 進一步細分第二階段去年的拋儲分為兩輪， 第一輪從2015年12月開始， 累計拋儲228萬噸， 把盤面菜豆差打到菜油貼水豆油200元， 這些菜油基本在16年9月已經消化百分之70-80％， 到當年年底基本都消化了（主要以脫溶四菜做中包裝消化為主，
2017年3月8日是最後一次臨儲菜油拍賣（不過13年的菜油還剩30萬噸的尾巴， 還能拍3-4周， 也許下周恢復拍賣， 14年菜油大概率轉為國儲輪換， 不再拍賣）， 成交均價6271元， 當周再跌了206元， 連續5周下跌， 較去年12月高點已累計下跌900元/噸。 2016年以來的菜油拍賣成交大省依次為湖北、四川、江蘇、安徽、湖南和貴州。
重點來了， 就是從去年10月12日以來的第二輪菜油208萬噸（其中2012年產菜油64.2萬噸， 2013年產菜油143.6萬）， 這些臨儲菜油到目前至少有35-40％還沒有出庫， 只有2成多被實際終端消費， 另外4成左右、也就是80多萬噸都還在管道庫存，
拍賣暫停即印證現貨市場的巨大壓力， 國內菜油庫存將繼續積累至5月， 四季度能消化完就算不錯， 09菜油還將繼續承壓， 01合約有望轉好
雖然拍賣暫停， 但前期成交的菜油還在陸續出庫， 進口菜油也陸續到港， 按照臨儲菜油成交後60天出庫測算， 國內菜油庫存將繼續積累至5月達到峰值， 期貨1705月合約面臨巨大交割壓力， 05貼水09菜油合約最高達370元充分體現。 四川是拍賣油去向中的第二大省份，
至少到5-6月後， 有灌裝能力的企業才能基本消化掉手中頭寸， 庫存壓力將繼續施壓現貨市場。 以二三十萬噸一個月產量測算， 之後消耗庫存到四季度能消化就算不錯了， 因此09菜油都很難起色， 再後面的01合約有望看好。
國內菜籽壓榨量和進口菜油也是非常充裕：本市場年度進口菜油實際採購有80萬噸了， 預計年度進口總量90萬噸（上年77萬）；進口菜籽實際採購了400萬噸、年度預計總進口430萬噸（上年400萬）。
隨著臨儲菜油的陸續出庫，如果市場成交沒有改善，庫存壓力仍然巨大，菜油仍確定為油脂中最弱的品種。菜油只有用更低的相對價格來尋找市場出口，基差繼續下滑，目前華東報價OI05-150，華南OI05-200。期貨1705合約無疑是壓力中的眾矢之的，盤面下看6200-6300。對於遠月，雖然後面可能沒有國儲菜油了，臨儲菜油去庫存接近尾聲，國產菜籽也已經到了減無可減的程度（300萬噸左右），國產菜油的稀缺性將得到體現，但1709都很難消化完當前的庫存。1705如果沒有深度下跌，1709將會拉近與1705價差。會不會跌出遠月的機會？暫時看不到，先把現貨消化了，才能強起來，1801有望起色。
菜豆油套利價差的前世今生
說菜油是典型的政策性品種一點也不為過，正因為此，菜豆價差也表現出與當年政策很強的相關性，如果做出這個價差的季節性，其實並不甚合理，因為無論是上市供應高峰、還是消費季節低點，都抵不過當年的政策市。
我們來簡單回顧一下09合約菜豆套利價差的歷年走勢（下圖）：上方兩條1209和1309合約在3-5月份的上揚非常顯眼，無疑都與政策市顯著相關，12年是預期菜籽收儲價格較上年的2.3明顯提高到2.5以上，13年是限制菜油進口導致當年進口菜油量只有90萬噸、同比大幅下滑44％。而在拋儲菜油的當年，比如2011年和2016年價差就都明顯走低，11年拋儲204萬噸，16年拋儲436萬噸，尤其是去年一整年的拋儲，菜油在四個多月裡都貼水於豆油200點左右，全年價差也就在正負200元之間震盪。
剛才提到過今年菜油的壓力和弱勢，我們認為今年後面的菜豆油價差走勢仍以縮小為主趨勢，200-300之間算是合理價值，09合約菜豆差也不具備擴大基礎，400左右甚至都可以考慮逢高做縮小（拋菜油買豆油），如果趕上今年5月前後美國豆油政策的時間點、或者美盤7-8月炒天氣對美豆的帶動，拋菜油買豆油還能收穫小小驚喜。但是1801合約的菜豆差就建議逢低做買菜油拋豆油的擴大趨勢，屆時國產菜油的缺口將助推菜豆差擴大。
棕油近月領漲，國內5-9正套位於高位，趨勢擴大並未完結
和菜油因現貨市場庫存壓力大表現最弱相分化的是，棕櫚油近期表現搶眼。一方面馬盤雖然進入3-10月份的增產週期，但近月產量增幅有限（2月產量只有1％環比增幅）、同時需求提高，近月報價堅挺，CNF近遠倒掛加大；另外，國內也由於持續少量的棕櫚油洗船，國內庫存從前期高位62萬噸預計下滑近10萬噸，內外兩方面支撐，國內棕櫚油5-9正套已經站上高位區間300以上。但趨勢上看仍未完結，國內4-5月棕櫚油到港預估35-38萬噸，低於2月的43萬，5月以後的買貨也偏少，所以短期不建議轉做縮小。
DCE9月豆棕差進入傳統的3-6月擴大時期，但今年走勢仍比較糾結
由於馬盤近月的走強，馬來24度近月合約升水阿根廷豆油10美元左右，這樣的情況很少發生，上一次要追溯到2014年3月了。當前阿根廷豆油不僅貼水小幅貼水棕櫚油，也貼水烏克蘭葵油20多美元。因此可以預見的是，全球食品消費終端將開始增加阿根廷豆油的購買，比如近期阿根廷FOB豆油市場成交量再次增加，印度市場連續兩天採購6-9萬噸阿根廷3-4月船期豆油，對棕櫚油消費不利，消費的扭轉也將促使外盤豆棕差的擴大恢復。
外盤FOB豆棕差一直也是國內豆棕差的先行指標，回看2014年3月，當時國內9月DCE豆棕差也是年內最低位置600左右，之後從3月到6月緩慢擴大了300點至900。當前，由於國內豆油受菜油拖累，棕櫚油近月偏強，導致國內豆棕差9月合約從1000反轉下滑至850一線。
國內9月豆棕差的3-6月季節性擴大概率明顯，過去10年中有8年兌現平均300點以上的擴大趨勢，只有11年和13年例外，其中11年就是因為國內菜油拋儲的影響，13年是因為外盤大幅下跌。因此，雖然季節性走勢大概率看好3-6月的豆棕擴大，但是今年可以類比11年，雖然今年國內菜油停拍，但是現貨庫存壓力至9月都難以緩解，9月菜油對豆油亦會形成明顯拖累，加上國際豆棕差處於低位，我們對今年DCE9月豆棕差的判斷是難有明顯的擴大趨勢，圍繞800震盪，除非美豆油有政策支撐題材或遭遇天氣市，外盤豆棕明顯走擴。
結論總結：
國內油脂風水輪流轉，當前菜油表現最弱（空頭配置），豆油受拖累表現次之，偏強的是棕櫚油（多頭配置）。
2016年菜油拋儲累計成交436萬噸，第一輪228萬噸已消化完，第二輪208萬噸中4成未出庫（體現出庫壓力）、4成積管道（體現銷售壓力）。
拍賣暫停即印證現貨市場的巨大壓力，期貨1705合約無疑是壓力中眾矢之的，盤面下看6200-6300；國內菜油庫存將繼續積累至5月，四季度能消化完就不錯，09菜油還看繼續承壓（1705如果沒有深度下跌，1709將會拉近與1705價差），01合約有望起色。
菜豆油價差走勢仍以縮小為主趨勢，200-300是合理價值，09合約菜豆差也不具備擴大基礎，400左右甚至可以逢高做縮小（拋菜油買豆油）；但1801合約的菜豆差建議逢低做買菜油拋豆油的擴大趨勢，屆時國產菜油的缺口將助推菜豆差擴大。
國內棕櫚油5-9正套雖站在高位區間300以上，但趨勢未完結，不建議反套。
過去十年中，有八年DCE豆棕差9月合約在3-6月兌現擴大，平均擴大幅度300點，例外是11年和13年，今年國內相似於11年，因此我們對今年DCE9月豆棕差的判斷是難有明顯的擴大趨勢，圍繞800震盪。（中糧期貨 劉霓）
中糧期貨
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隨著臨儲菜油的陸續出庫，如果市場成交沒有改善，庫存壓力仍然巨大，菜油仍確定為油脂中最弱的品種。菜油只有用更低的相對價格來尋找市場出口，基差繼續下滑，目前華東報價OI05-150，華南OI05-200。期貨1705合約無疑是壓力中的眾矢之的，盤面下看6200-6300。對於遠月，雖然後面可能沒有國儲菜油了，臨儲菜油去庫存接近尾聲，國產菜籽也已經到了減無可減的程度（300萬噸左右），國產菜油的稀缺性將得到體現，但1709都很難消化完當前的庫存。1705如果沒有深度下跌，1709將會拉近與1705價差。會不會跌出遠月的機會？暫時看不到，先把現貨消化了，才能強起來，1801有望起色。
菜豆油套利價差的前世今生
說菜油是典型的政策性品種一點也不為過，正因為此，菜豆價差也表現出與當年政策很強的相關性，如果做出這個價差的季節性，其實並不甚合理，因為無論是上市供應高峰、還是消費季節低點，都抵不過當年的政策市。
我們來簡單回顧一下09合約菜豆套利價差的歷年走勢（下圖）：上方兩條1209和1309合約在3-5月份的上揚非常顯眼，無疑都與政策市顯著相關，12年是預期菜籽收儲價格較上年的2.3明顯提高到2.5以上，13年是限制菜油進口導致當年進口菜油量只有90萬噸、同比大幅下滑44％。而在拋儲菜油的當年，比如2011年和2016年價差就都明顯走低，11年拋儲204萬噸，16年拋儲436萬噸，尤其是去年一整年的拋儲，菜油在四個多月裡都貼水於豆油200點左右，全年價差也就在正負200元之間震盪。
剛才提到過今年菜油的壓力和弱勢，我們認為今年後面的菜豆油價差走勢仍以縮小為主趨勢，200-300之間算是合理價值，09合約菜豆差也不具備擴大基礎，400左右甚至都可以考慮逢高做縮小（拋菜油買豆油），如果趕上今年5月前後美國豆油政策的時間點、或者美盤7-8月炒天氣對美豆的帶動，拋菜油買豆油還能收穫小小驚喜。但是1801合約的菜豆差就建議逢低做買菜油拋豆油的擴大趨勢，屆時國產菜油的缺口將助推菜豆差擴大。
棕油近月領漲，國內5-9正套位於高位，趨勢擴大並未完結
和菜油因現貨市場庫存壓力大表現最弱相分化的是，棕櫚油近期表現搶眼。一方面馬盤雖然進入3-10月份的增產週期，但近月產量增幅有限（2月產量只有1％環比增幅）、同時需求提高，近月報價堅挺，CNF近遠倒掛加大；另外，國內也由於持續少量的棕櫚油洗船，國內庫存從前期高位62萬噸預計下滑近10萬噸，內外兩方面支撐，國內棕櫚油5-9正套已經站上高位區間300以上。但趨勢上看仍未完結，國內4-5月棕櫚油到港預估35-38萬噸，低於2月的43萬，5月以後的買貨也偏少，所以短期不建議轉做縮小。
DCE9月豆棕差進入傳統的3-6月擴大時期，但今年走勢仍比較糾結
由於馬盤近月的走強，馬來24度近月合約升水阿根廷豆油10美元左右，這樣的情況很少發生，上一次要追溯到2014年3月了。當前阿根廷豆油不僅貼水小幅貼水棕櫚油，也貼水烏克蘭葵油20多美元。因此可以預見的是，全球食品消費終端將開始增加阿根廷豆油的購買，比如近期阿根廷FOB豆油市場成交量再次增加，印度市場連續兩天採購6-9萬噸阿根廷3-4月船期豆油，對棕櫚油消費不利，消費的扭轉也將促使外盤豆棕差的擴大恢復。
外盤FOB豆棕差一直也是國內豆棕差的先行指標，回看2014年3月，當時國內9月DCE豆棕差也是年內最低位置600左右，之後從3月到6月緩慢擴大了300點至900。當前，由於國內豆油受菜油拖累，棕櫚油近月偏強，導致國內豆棕差9月合約從1000反轉下滑至850一線。
國內9月豆棕差的3-6月季節性擴大概率明顯，過去10年中有8年兌現平均300點以上的擴大趨勢，只有11年和13年例外，其中11年就是因為國內菜油拋儲的影響，13年是因為外盤大幅下跌。因此，雖然季節性走勢大概率看好3-6月的豆棕擴大，但是今年可以類比11年，雖然今年國內菜油停拍，但是現貨庫存壓力至9月都難以緩解，9月菜油對豆油亦會形成明顯拖累，加上國際豆棕差處於低位，我們對今年DCE9月豆棕差的判斷是難有明顯的擴大趨勢，圍繞800震盪，除非美豆油有政策支撐題材或遭遇天氣市，外盤豆棕明顯走擴。
結論總結：
國內油脂風水輪流轉，當前菜油表現最弱（空頭配置），豆油受拖累表現次之，偏強的是棕櫚油（多頭配置）。
2016年菜油拋儲累計成交436萬噸，第一輪228萬噸已消化完，第二輪208萬噸中4成未出庫（體現出庫壓力）、4成積管道（體現銷售壓力）。
拍賣暫停即印證現貨市場的巨大壓力，期貨1705合約無疑是壓力中眾矢之的，盤面下看6200-6300；國內菜油庫存將繼續積累至5月，四季度能消化完就不錯，09菜油還看繼續承壓（1705如果沒有深度下跌，1709將會拉近與1705價差），01合約有望起色。
菜豆油價差走勢仍以縮小為主趨勢，200-300是合理價值，09合約菜豆差也不具備擴大基礎，400左右甚至可以逢高做縮小（拋菜油買豆油）；但1801合約的菜豆差建議逢低做買菜油拋豆油的擴大趨勢，屆時國產菜油的缺口將助推菜豆差擴大。
國內棕櫚油5-9正套雖站在高位區間300以上，但趨勢未完結，不建議反套。
過去十年中，有八年DCE豆棕差9月合約在3-6月兌現擴大，平均擴大幅度300點，例外是11年和13年，今年國內相似於11年，因此我們對今年DCE9月豆棕差的判斷是難有明顯的擴大趨勢，圍繞800震盪。（中糧期貨 劉霓）
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