文/騰訊科技李儒超
在盛大、完美世界、巨人等美股上市遊戲公司成功私有化話， 昨日搜狐旗下暢遊對外宣佈， 公司董事會已收到董事長張朝陽的初步非約束性要約。
要約顯示， 張朝陽擬收購暢遊所有在外流通A類普通股和B類普通股， 收購價格為每股A類普通股或B類普通股21.05美元， 或每股美國存托憑證42.10美元。
相比暢遊美國存托憑證在過去90個交易日中的平均收盤價， 這一收購價格溢價50%；與2017年5月23日的收盤價39.90元相比， 溢價5.5%。
據悉， 暢遊董事會計畫組建一個由獨立董事組成的特別委員會， 將對這份要約進行考量。 董事會預計， 這個特別委員會將會聘用獨立顧問（其中包括財務和法務顧問）協助其進行考量程式。
不過， 由於此次張朝陽提出的僅是“初步非約束性要約”， 圍繞私有化相關的談判尚未真正啟動， 要約內容仍有很大變數。
即便暢遊最終能夠如期私有化，
況且， 考慮到國內當前的資本環境和政策環境， 美股公司私有化再上A股的浪潮已經過去， 暢遊若想順利私有化並完成後續資本操作， 並不是一件易事。
早已跌落一線遊戲公司陣營
作為一家老牌遊戲公司， 脫胎於2002年搜狐遊戲事業部的暢遊一度躋身國內一線遊戲公司陣營。
尤其是2007年5月推出的端游《天龍八部》， 至今仍是中國最受歡迎的大型多人線上角色扮演遊戲之一。 在該遊戲推出當年年底， 暢遊正式從搜狐分拆， 隨後在一年多後的2009年4月， 暢遊成功登陸納斯達克精選市場。
在此次上市中，
在享受端游時代的紅利後， 進入頁遊時代， 暢遊又在2011年通過收購國內網游開發商第七大道68.258%股權迅速獲得“門票”。
但也正是從這一年開始， 暢遊的營業成本也迅速攀升， 2011年營業成本還只有1.37美元， 到2012年這一數字已經變為3.38億美元；2014年時， 更是變為5.95億美元。
這與時任暢遊CEO的王滔所推行的平臺化戰略有關。
由於不滿足作為一家遊戲產品公司， 暢遊在2013年前後進行了頗為激進的佈局， 諸如收購遊戲媒體17173， 並通過其推出流覽器、直播平臺；5000萬美元收購昆侖萬維旗下的RaidCall語音62.5%股權；9100萬美元收購海豚流覽器開發商百納資訊51%股權；推出面向海外的協力廠商應用平臺Mobogenie等等。
四處佈局之後， 暢遊的財務狀況隨之急轉直下。 到2014年時， 暢遊營收已經只有2%的增長， 利潤更是從2013年的2.86億美元， 大幅滑坡至100萬美元。 到2014年11月， 王滔也黯然從暢遊離職。
核心業務的止步不前、過於激進的平臺化戰略， 以及彼時王滔治下被外界頗為混亂的管理體系， 共同讓暢遊掉了隊。
而在暢遊掉隊的同時， 騰訊遊戲、網易遊戲日漸發力， 早已開始分食國內遊戲市場。
“新暢遊”仍難掩頹勢
王滔離職之後， 董事長張朝陽重新深度接管暢遊。 此時， 新任命的總裁陳德文上任的第一件事， 就是推翻王滔力行數年的平臺化。
2015年4月， 暢遊財報顯示， 已簽訂一系列資產處置協定，
在資產剝離同時， 暢遊還在通過裁員削減開支。 截至2015年Q1時， 其總營收為2.09億美元， 同比增長15%；淨利潤為4700萬美元， 好于上年同期的淨虧損2000萬美元， 成功扭轉2014年王滔任上的頹勢。
然而， 產品層面的短板並未在這一年補齊。 暢遊依舊依靠《天龍八部》端游手遊以等此前推出的武俠遊戲勉力維生， 相比之下， 騰訊遊戲、網易遊戲已經開啟全品類擴張。
到2016年， 隨著老款遊戲的老化現象愈加嚴重， 暢遊在財務上又重新出現了大幅下滑。 據悉， 在淨利潤上， 暢遊2016年Q1下滑31%， Q2下滑26.7%， Q3下滑37%， Q4才有8%的同比增幅。
但這一小幅上漲， 並不代表暢遊完成了手游時代的成功轉型。 暢遊CFO周晶披露，在2016年Q4，手遊業務依舊只占了暢遊總收入的20%；端遊依舊是暢遊的絕對主營業務。
而占比並不多的手遊進展也並不順利。在2017年Q1，暢遊手遊月活躍用戶數為110萬，同比下滑了66%。
由此可見，在經歷數年動盪和彎路後，相對於發展迅速的騰訊與網易，暢遊的復興依舊遙遙無期。
難啃的私有化
在這一現狀下，選擇從美股市場退市，本身並不是一件壞事。
截至5月23日收盤，暢遊總市值20.86億美元（約合143.7億元人民幣）；與之對比的是，同在美股上市的網易，市值已高達388.83億美元。
暢遊是否被過於低估難以說清，但國內資本市場對遊戲股的認可確實極有可能高於美股。
以巨人網路借殼的世紀遊輪為例，從美股退市時，巨人網路市值為28.56億美元（約合196.74億元人民幣），回歸A股後，市值則變為919.41億元人民幣（截至5月23日收盤）；完美世界退市時市值僅為10.03億美元（約合69.09億元人民幣），如今在A股市值則達到了417.28億元（截至5月23日收盤）。
國內市場對科技股尤其是遊戲股給出的高認可度，促使私有化變得極具誘惑。尤其對於發展陷入停滯後，來自資本市場的助力或許有可能為暢遊帶來一些利好。
然而，更大的問題在於，包括完美世界、巨人網路選擇私有化回歸國內資本市場的時機均在2015年，這一年被認為是在美上市中概股回歸的最佳時機。到2016年，隨著相關政策收緊，私有化並回歸A股已經前景不明。諸如歡聚時代原本預計在2016年三季度退市，但隨著國內政策層面的傳聞被側面證實，當年6月買方集團就撤回了要約，歡聚時代也因此中止私有化。
進入2017年，證監會對於借殼行為的嚴管，使得中概股回歸的借殼之路也變得更為艱險。但值得一提的是，今年隨著證監會對新股審核的不斷加快，在國內市場IPO的難度也有所下降。
由於暢遊方面並未披露詳細資訊，目前尚不清楚張朝陽準備如何處理暢遊的回歸事宜；從當前的狀況看，IPO的可能性或許要大於日漸困難的借殼。
另一方面，目前國內市場對於互聯網科技股的追捧熱情在歷經過去兩年來暴風科技、樂視網的神話後，已經有所回落；考慮到張朝陽極有可能通過外部籌款拿出20余億美元的款項，籌款過程中也有可能對回歸國內市場事宜進行承諾，暢遊回歸後能否達到預期也是一個問號。
不僅如此，哪怕只看眼前，41.2美元的回購價能否獲得股東認可都顯得險象環生。
事實上，當前暢遊正處於2013年10月以來的股價最高點，雖然回購價相比去90個交易日中的平均收盤價溢價約50%，但相比5月23日收盤價，僅溢價5.5%。這意味著後續談判中，回購價格很有可能會進一步上揚。張朝陽能否在這輪博弈中勝出，並籌集到足夠資金，顯然不容易。
更何況，國內資本市場在政策層面的不確定性，本就是一個終極試煉。顯然，對於暢遊、對於張朝陽，這場遲到的私有化將是一場前路艱險的持久戰。
暢遊CFO周晶披露，在2016年Q4，手遊業務依舊只占了暢遊總收入的20%；端遊依舊是暢遊的絕對主營業務。而占比並不多的手遊進展也並不順利。在2017年Q1，暢遊手遊月活躍用戶數為110萬，同比下滑了66%。
由此可見，在經歷數年動盪和彎路後，相對於發展迅速的騰訊與網易，暢遊的復興依舊遙遙無期。
難啃的私有化
在這一現狀下，選擇從美股市場退市，本身並不是一件壞事。
截至5月23日收盤，暢遊總市值20.86億美元（約合143.7億元人民幣）；與之對比的是，同在美股上市的網易，市值已高達388.83億美元。
暢遊是否被過於低估難以說清，但國內資本市場對遊戲股的認可確實極有可能高於美股。
以巨人網路借殼的世紀遊輪為例，從美股退市時，巨人網路市值為28.56億美元（約合196.74億元人民幣），回歸A股後，市值則變為919.41億元人民幣（截至5月23日收盤）；完美世界退市時市值僅為10.03億美元（約合69.09億元人民幣），如今在A股市值則達到了417.28億元（截至5月23日收盤）。
國內市場對科技股尤其是遊戲股給出的高認可度，促使私有化變得極具誘惑。尤其對於發展陷入停滯後，來自資本市場的助力或許有可能為暢遊帶來一些利好。
然而，更大的問題在於，包括完美世界、巨人網路選擇私有化回歸國內資本市場的時機均在2015年，這一年被認為是在美上市中概股回歸的最佳時機。到2016年，隨著相關政策收緊，私有化並回歸A股已經前景不明。諸如歡聚時代原本預計在2016年三季度退市，但隨著國內政策層面的傳聞被側面證實，當年6月買方集團就撤回了要約，歡聚時代也因此中止私有化。
進入2017年，證監會對於借殼行為的嚴管，使得中概股回歸的借殼之路也變得更為艱險。但值得一提的是，今年隨著證監會對新股審核的不斷加快，在國內市場IPO的難度也有所下降。
由於暢遊方面並未披露詳細資訊，目前尚不清楚張朝陽準備如何處理暢遊的回歸事宜；從當前的狀況看，IPO的可能性或許要大於日漸困難的借殼。
另一方面，目前國內市場對於互聯網科技股的追捧熱情在歷經過去兩年來暴風科技、樂視網的神話後，已經有所回落；考慮到張朝陽極有可能通過外部籌款拿出20余億美元的款項，籌款過程中也有可能對回歸國內市場事宜進行承諾，暢遊回歸後能否達到預期也是一個問號。
不僅如此，哪怕只看眼前，41.2美元的回購價能否獲得股東認可都顯得險象環生。
事實上，當前暢遊正處於2013年10月以來的股價最高點，雖然回購價相比去90個交易日中的平均收盤價溢價約50%，但相比5月23日收盤價，僅溢價5.5%。這意味著後續談判中，回購價格很有可能會進一步上揚。張朝陽能否在這輪博弈中勝出，並籌集到足夠資金，顯然不容易。
更何況，國內資本市場在政策層面的不確定性，本就是一個終極試煉。顯然，對於暢遊、對於張朝陽，這場遲到的私有化將是一場前路艱險的持久戰。