今天下午， 基因測序行業的龍頭——華大基因IPO正式過會， 預計在一個月內登陸A股。 此前， 測序行業的另一家明星企業貝瑞和康的借殼上市方案也成功過會。
作為基因測序行業的第一、第二， 華大基因選擇IPO， 貝瑞和康選擇借殼， 這兩種上市方式， 在當下趨嚴的監管環境下孰優孰劣？基因測序行業為何出現“一二級市場估值倒掛”現象？兩家公司均成功上市， 將會對產業和公司的發展產生什麼影響？
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貝瑞和康借殼天興儀錶
貝瑞和康：位列基因測序第一梯隊， 借殼上市
貝瑞和康創立於2010年， 目前是中國基因測序行業的領軍者之一。
圖：貝瑞和康在基因測序產業鏈上處於中上游位置
2014-2015年， 貝瑞和康通過與全球基因測序設備龍頭Illumina合作， 買斷了Illumina一款測序儀在中國大陸地區的所有權， 並開發了無創產前基因檢測的測序儀， 成功把握住了無創產前基因檢測商業化的契機。 近年來， 貝瑞和康的營收、規模均處於高速成長階段， 並保持較高的利潤水準。
圖：貝瑞和康基因檢測專案
目前， 貝瑞和康有兩個主要營收來源——（1）檢測服務：醫療機構採集樣本後， 負責樣本轉運， 為醫療機構提供樣本的檢測服務並出具檢測結果， 由此獲得相關檢測費用；（2）向醫療機構銷售試劑耗材、測序儀設備。 此外， 貝瑞和康還提供基礎科研服務， 即接收檢驗樣本， 提供測序服務， 並收取相關服務費用。
圖：檢測服務和向醫療機構銷售試劑耗材、測序儀設備是貝瑞和康的主要盈利方式
在2014年度、2015年度、2016年度， 貝瑞和康的營收為3.34億、4.46億、9.22億元， 扣非淨利潤分別為3,607萬元、3,687萬元、14,220萬元。 營收與利潤的增長都非常快。 對2017 年度、2018 年度、2019 年度的業績承諾為：扣非淨利潤分別不低於 22,840萬元、30,920萬元、40,450萬元。
圖：貝瑞和康財務摘要
圖：貝瑞和康檢測業務的毛利率維持在60%以上
“設備為主+資料說話”的業務的擴張， 與其他醫療服務需要“人才+知識”的緩慢積累相比， 最大的特點就是， 只要有錢， 就能高速擴張。
錢從哪來？上市！
怎麼上？
貝瑞和康選擇了速度相對較快、但沒法配套融資的借殼。 而華大基因， 則走常規IPO的道路。
天興儀錶堅決賣殼
貝瑞和康需要借殼， 而天興儀錶則堅決賣殼， 雙方一拍即合。
天興儀錶在1997年就在深交所上市。 公司主營業務一直為汽車、摩托車部品的設計、生產、加工及銷售。 但傳統汽配業務走到盡頭， 從2013年開始， 公司業績持續下滑， 2015年、2016年度連續兩年虧損， 公司股票已被實施退市風險警示。
圖：天興儀錶的主營業務
圖：天興儀錶財務摘要
2016年8月，天興儀錶與貝瑞和康達成了初步的框架協定：天興儀錶出售目前擁有的全部資產、負債、業務、人員等（主營汽車零部件）；並將以100%股份支付的方式，購買貝瑞和康100%股權（主營基因測序技術）；股份發行價格為21.14 元/股，向貝瑞和康全體股東發行股份的數量合計203,405,865股，交易作價為43億元。本次交易構成重大資產重組。
2017年4月，該借殼交易獲得無條件過會。同時，華大基因IPO上會審核。基因測序的資產證券化之戰一觸即發。
2
基因測序公司的估值疑雲
近年來，我國基因測序行業發展迅猛，市場基本掌握在華大基因、貝瑞和康、達安基因、迪安診斷、千山藥機等企業之中。
儘管“基因測序”、“ 精准醫療”都是極為火爆的概念、極具未來發展空間的領域，但不管在一級市場還是二級市場，相關公司的估值都出現了大幅波動。
根據貝瑞和康的歷史股權轉讓及估值情況，貝瑞和康在2013年10月和2014年7月的兩次股權轉讓，由於當時業務規模較小，利潤規模較低，因此增資及股權轉讓價格相對較低。
之後，隨著資本的進入，貝瑞和康不斷擴展業務規模，盈利能力持續增強，利潤迅速增加並迅速增長，隨著盈利水準的增強，2015年3月增資、2015年5月股權轉讓、2015年11月股權轉讓、2015年12月兩次增資、2016年1月D輪融資的價格不斷提升，貝瑞和康的估值一度達到88億元。而本次借殼注入上市公司作價為43億元。
不只是貝瑞和康，行業另一大巨頭華大基因，隨著營收、利潤逐步提升，一級市場也水漲船高，一度接近200億。但根據本次IPO估值，也有接近一半的機構投資者帳面出現浮虧，甚至包括一些較早期投資者，都處於浮虧狀態。
圖：2014、2015、2016年度，華大基因營收從11億增長到17億，扣非淨利潤從2400萬增長到近2.4億
一方面，這種“一級高估值、二級低估值”的估值倒掛情況，顯示出基因測序行業在一級市場極其火爆的狀態，另一方面，也顯示出二級市場和監管層對新行業新公司估值的謹慎。
3
點評：借殼與IPO有何差別？
作為基因測序行業的第一、第二，華大基因選擇IPO，貝瑞和康選擇借殼，這兩種上市方式，在當下監管環境下孰優孰劣？對產業和公司的發展有何影響？
（1）IPO的審核仍然更嚴格。自2016年開始，IPO明顯提速且成為常態化、重組新規落地，使IPO堰塞湖時代所流行的借殼受到一定的抑制，但對於目光長遠的產業並購，借殼管道仍然暢通，去年的物流快遞行業公司接連借殼上市就是例證。但相較之下，IPO審核的要求仍然要高很多。
（2）借殼依然比IPO快。比如貝瑞和康披露借殼方案較華大基因披露IPO時間就“節省”了將近一年。而且，在目前的A股市場上，優質資產的話語權明顯提高。
（3）後續資本運作，各有優勢。不管是借殼還是IPO，後續繼續通過發行股份收購資產進行產業擴張都是可以的，同時，借殼和IPO過會，公司市值都會到達一個階段性的高點，更有利於相關運作。不過由於再融資新規的“18個月限制”，IPO在定增方面受限較大，不過IPO本身也是進行了融資。另一方面，借殼雖然速度更快，但再融資會受限於殼公司的歷史情況。
隨著借殼方案過會、IPO審核推進，未來貝瑞和康、華大基因還將披露更多資訊，讓我們對這場基因測序產業的龍頭地位之爭拭目以待。
圖：天興儀錶財務摘要
2016年8月，天興儀錶與貝瑞和康達成了初步的框架協定：天興儀錶出售目前擁有的全部資產、負債、業務、人員等（主營汽車零部件）；並將以100%股份支付的方式，購買貝瑞和康100%股權（主營基因測序技術）；股份發行價格為21.14 元/股，向貝瑞和康全體股東發行股份的數量合計203,405,865股，交易作價為43億元。本次交易構成重大資產重組。
2017年4月，該借殼交易獲得無條件過會。同時，華大基因IPO上會審核。基因測序的資產證券化之戰一觸即發。
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基因測序公司的估值疑雲
近年來，我國基因測序行業發展迅猛，市場基本掌握在華大基因、貝瑞和康、達安基因、迪安診斷、千山藥機等企業之中。
儘管“基因測序”、“ 精准醫療”都是極為火爆的概念、極具未來發展空間的領域，但不管在一級市場還是二級市場，相關公司的估值都出現了大幅波動。
根據貝瑞和康的歷史股權轉讓及估值情況，貝瑞和康在2013年10月和2014年7月的兩次股權轉讓，由於當時業務規模較小，利潤規模較低，因此增資及股權轉讓價格相對較低。
之後，隨著資本的進入，貝瑞和康不斷擴展業務規模，盈利能力持續增強，利潤迅速增加並迅速增長，隨著盈利水準的增強，2015年3月增資、2015年5月股權轉讓、2015年11月股權轉讓、2015年12月兩次增資、2016年1月D輪融資的價格不斷提升，貝瑞和康的估值一度達到88億元。而本次借殼注入上市公司作價為43億元。
不只是貝瑞和康，行業另一大巨頭華大基因，隨著營收、利潤逐步提升，一級市場也水漲船高，一度接近200億。但根據本次IPO估值，也有接近一半的機構投資者帳面出現浮虧，甚至包括一些較早期投資者，都處於浮虧狀態。
圖：2014、2015、2016年度，華大基因營收從11億增長到17億，扣非淨利潤從2400萬增長到近2.4億
一方面，這種“一級高估值、二級低估值”的估值倒掛情況，顯示出基因測序行業在一級市場極其火爆的狀態，另一方面，也顯示出二級市場和監管層對新行業新公司估值的謹慎。
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點評：借殼與IPO有何差別？
作為基因測序行業的第一、第二，華大基因選擇IPO，貝瑞和康選擇借殼，這兩種上市方式，在當下監管環境下孰優孰劣？對產業和公司的發展有何影響？
（1）IPO的審核仍然更嚴格。自2016年開始，IPO明顯提速且成為常態化、重組新規落地，使IPO堰塞湖時代所流行的借殼受到一定的抑制，但對於目光長遠的產業並購，借殼管道仍然暢通，去年的物流快遞行業公司接連借殼上市就是例證。但相較之下，IPO審核的要求仍然要高很多。
（2）借殼依然比IPO快。比如貝瑞和康披露借殼方案較華大基因披露IPO時間就“節省”了將近一年。而且，在目前的A股市場上，優質資產的話語權明顯提高。
（3）後續資本運作，各有優勢。不管是借殼還是IPO，後續繼續通過發行股份收購資產進行產業擴張都是可以的，同時，借殼和IPO過會，公司市值都會到達一個階段性的高點，更有利於相關運作。不過由於再融資新規的“18個月限制”，IPO在定增方面受限較大，不過IPO本身也是進行了融資。另一方面，借殼雖然速度更快，但再融資會受限於殼公司的歷史情況。
隨著借殼方案過會、IPO審核推進，未來貝瑞和康、華大基因還將披露更多資訊，讓我們對這場基因測序產業的龍頭地位之爭拭目以待。