投資要點:
引言:自從我們2月15日發佈關於創業板研究的第一篇專題報告《從投資者結構變遷看創業板估值體系的改變》以來,引起了市場廣泛關注。 其中我們認為未來穩定增長的低估值白馬成長股將逐步獲得估值溢價的邏輯獲得了市場高度認可。 在市場逐漸認可未來白馬成長享受估值溢價邏輯的基礎上,我們繼續不斷思考和總結:(1)貴州茅臺估值PE達到30倍,為什麼股價還能不斷創歷史新高?(2)類似於格力電器的消費類股票,為什麼今年能夠集體崛起?(3)為什麼蘋果產業鏈今年再次受到市場關注?本篇報告我們將從監管政策取向以及產業發展的角度為大家講述白馬成長背後的驅動因素,以及產業邏輯和選股邏輯。
白馬公司的投資價值不在於預期差、不在於高彈性,而在於中長期的配置價值。 白馬成長股從定義上一般指其有關的資訊已經完全公開(預期差較小)的股票,並且與傳統大藍籌相比,最顯著的區別在於業績還有一定增長。 從產業的角度,白馬成長一般出現在符合未來消費的發展趨勢,且商業化進程已經達到一定規模的子行業。 從會計的角度:稅前淨利潤=營業收入*毛利率-費用,因此,淨利潤增長的來源可以分為三個方向:收入增長、毛利率的增長以及費用的降低。
我們的主要研究結論如下:
(1)白馬成長型公司的發展過程要歷經三個階段。 1)快速成長期,即收入驅動。 背後邏輯是受益於新產業滲透率的提高,收入快速增加,案例:新能源汽車產業鏈;2)成長中後期,即毛利率驅動。 背後是邏輯龍頭公司通過兼併收購,在行業集中度不斷提升的過程中,議價能力提升,案例:格力電器;3)產業成熟期,公司治理驅動。 背後邏輯是公司通過不斷完善公司治理,費用率不斷降低,達到業績增長的目的,案例:貴州茅臺。
(2)龍頭公司步入穩定增長期享有估值溢價。 以新能源汽車產業鏈為代表,在騙補事件影響弱化後和新的補貼政策出臺的背景下,新能源汽車重新步入一個產業穩定增長期。 其中確定性最大的三元電池一方面受益於產業滲透率的提高,另一方面是技術替代,迎來確定性增長的機會。
(3)龍頭公司處於毛利的上升過程享有估值溢價。 以格力電器為代表,目前格力依舊處於毛利率和淨利率上升的區間,雖然收入和淨利增速下滑甚至負增長,股價依然創歷史新高。 類似的,我們建議關注的LED產業鏈也符合這條邏輯。
(4)龍頭公司處於週期的底部享有估值溢價。 以貴州茅臺為代表,前幾年三公消費打壓的負面影響已經基本觸底,白酒行業面臨底部拐點區域,貴州茅臺高毛利率和低費用率的組合使得其在週期底部具有較高業績彈性,從而享受到高溢價率。
推薦關注:三元動力電池產業鏈、蘋果產業鏈、LED產業鏈和房地產產業鏈的龍頭上市公司。 最後,我們再從大資料篩選的角度,為投資者篩選符合以上標準的且估值相對較低的個股,以供大家參考,篩選標準如下:(1)近三年營業收入和淨利穩定增長;(2)近三年毛利率不斷提升;(3)公司2016年靜態PE低於50倍,PEG在1左右;(4)公司市值中等(100億以上),屬於細分領域龍頭;(5)基金持倉比重較低。
風險提示:1)產業發展過程中外部競爭的風險;2)產業受到政策監管的風險;3)宏觀經濟及利率波動的風險;4)量化篩選個股業績不確定性風險;5)市場指數大幅波動的系統性風險。