□華寶興業中證100、事件驅動基金基金經理 陳建華
今年的A股市場分化較為嚴重，
白馬龍頭股的連續上漲超出許多人預期，
而概念炒作、偽成長等紛紛承壓。
這背後的邏輯值得深入探討，
因為對事物規律的深刻理解往往構成我們未來行動的堅實基礎。
“白馬”估值提升
2017年以來，
宏觀經濟及金融市場呈現出兩方面的轉變：一方面，
宏觀經濟底部溫和復蘇態勢明顯，
GDP、PMI、CPI、工業增加值及固定資產投資增速在一季度末均創出近期高點並大幅超預期，
二季度宏觀經濟資料雖自3月高點溫和回落，
但整體基本面較去年同期好轉的態勢仍未發生改變；另一方面，
與宏觀經濟小週期回暖相對應的，
是金融監管成為年內影響股債兩市和利率中樞水準的重要新增因素。
以“一行三會”為主的金融監管機構出臺了大量針對金融風險防範的政策，
去通道、去嵌套、降非標，
且4月以來監管升級明顯加快，
銀監會方面連發數文整頓銀行同業業務、委外投資、違規加杠杆與套利行為，
證監會指出資管產品不得讓渡管理職責、資管行業需重歸資產管理本質。
可以說，
管道資金的收緊改變了市場對流動性的預期，
而流動性在邊際上的變化也令市場短期承受較大的壓力，
金融監管正在逐漸形成新的制度環境。
在這一背景下，
年初以來的A股市場總體呈現低波動率、低換手率、市值因數反轉、個股份化加劇、白馬股估值提升等新的特徵。
截至2017年6月7日收盤，
上證綜指年內振幅不超過10％，
單日漲跌幅僅6個交易日超過1％，
且至今未出現單日漲跌超過1.5％的情況，
A股整體市場波動率已低於2009-2016年的中樞水準；換手率偏低，
兩市日均成交金額不足4500億元，
近期更一度跌至3000億元以下。
市場的風格發生顯著變化，
中證100、上證50、滬深300年初至今分別上漲10.87％、8.62％、6.76％，
其中作為大盤、價值、高股息率代表典範的中證100指數是年內兩市漲幅最大的主流寬基指數，
而中證500及中小創則全面下跌，
跌幅分別達4.93％、5.12％、10.61％。
與此同時，
個股份化加劇，
在逾八成非停牌股票遭遇下跌的同時，
在白酒、醫藥、家電等行業中，
業績確定、質地優良且又有一定成長性的藍籌股卻逆勢獲得較好收益，
2017年6月14日，
貴州茅臺報收474.39元，
創該股上市以來的股價新高，
這是今年以來白馬龍頭股氣勢如虹的一個的縮影。
從套利時代轉向相對價值投資時代
事實上，
在環境快速變化的過程中，
市場正在從套利時代迅速轉向相對價值投資時代，
這恰恰是制度調整所帶來的。
擠壓通道、限制套利，
本質上是控制金融機構之間的表內外資產負債規模，
同時自2012年以來表內外資金關聯日益緊密，
這意味著金融去杠杆很容易導致金融機構之間的流動性趨緊，
並成為影響這些資金鏈終端資產，
如股票資產的核心因素。
2015年股災之後，
市場的風險偏好本就有所降低，
投資者更關注公司的基本面，
深港通開通後，
A股和港股的估值體系也在逐步靠攏，
一些高估值的小盤股估值空間正在被壓縮。
隨著監管層政策的不斷收緊，
在控制金融風險的環境下，
市場操作變得更為謹慎，
金融去杠杆、金融反腐成為未來金融監管的核心，
投資者對題材股的選擇更加審慎，
小盤股溢價開始均值回歸成為大勢所趨，
股票投資逐步向以價值投資為基礎的方向轉移，
企業盈利和估值安全性成為市場的核心邏輯。
從另一個角度來說，
當前正值全球通脹預期調整、法國大選靴子落地、人民幣匯率相對穩定和海外國債收益率回落之際，
如此就決定了影響中國股債市場的核心邏輯是內部金融市場流動性的收緊而不是外部流動性的約束，
週邊風險的緩解意味著國內金融去杠杆和加速治理資產泡沫具備繼續推進的外部條件，
因此短期之內，
市場價值風格延續將是大概率事件。
我們所說的價值股既包括傳統產業中穩健成長的細分行業龍頭，
也包括新興行業中具備核心技術或模式而高速成長的產業新軍。
深度的基本面研究將以財務報表為基礎，
分析行業趨勢、行業模式和競爭格局，
同時以估值作為進行投資決策的準繩。
正所謂金融穩則經濟穩，
制度穩則市場穩，
市場仍需應對監管政策變動所帶來的短期沖
價值藍籌主題基金
基金代碼基金名稱近一年收益費率操作310398申萬滬深300價27.79%1.20%0.60%購買定投519671銀河滬深300價26.31%1.20%0.60%購買定投240016華寶興業上證1821.55%1.50%0.60%購買定投519069匯添富價值精選混20.43%1.50%0.60%購買定投160607鵬華價值優勢混合18.85%1.50%0.60%購買定投050010博時特許價值混合8.67%1.50%0.60%購買定投398031中海藍籌混合-1.25%1.50%0.60%購買定投
中國證券報
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