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核心觀點
1.個人認為目前還是在以2010年一季度為高點的回落的這麼一個過程中， 現在已經非常接近底部了， 因為房地產的調整會帶動經濟觸底。
2.認為從目前來看， 2017年已經呈現前高後低的走勢， 新增的開工亦有明顯的拐點的趨勢， 因此基建目前看， 也是一個前高後低的走勢， 預計從下半年開始， 基建增速會有一個小幅的回落。
3.從2017年的情況看， 製造業投資企穩， 企穩背後是中國經濟新舊動能的對沖。 而對金融體系來說， 面臨的主要挑戰和任務是怎麼把金融資源從傳統產業引入到新興產業。
4.目前總體上看，
5.現在金融上談得最多的就是去杠杆。 表外理財， 尤其是同業理財， 是成為表外擴張的主要工具， 不同規模不同類型的金融機構看， 中小銀行成為表內表外迅速擴張的主力。
6.宏觀審慎， 以MPA為代表， 是宏觀審慎很重要的實踐， 把宏觀增速跟個體企業之間的風險評估結合起來， 它的核心就是用廣義信貸來約束資產的增速， 來控制無序的擴表的行為。 這是目前正在推動的、影響也非常深遠的一個監管措施。
7.目前銀行的轉型更加強調輕型銀行， 即資產更輕，
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大咖簡介
巴曙松|中國銀行業協會首席經濟學家、香港交易所首席中國經濟學家
大宗商品的市場發展受宏觀經濟的波動和結構調整轉型的直接影響， 因此， 我想從宏觀經濟金融運行的角度談一點個人的看法。
實際上如果看短期的波動， 可能覺得市場存在很大的不確定性， 但如果把它放在比較長的時間區間裡面來考察， 就可以發現， 宏觀經濟的波動確實開始出現了一些新的特點。
上一輪的低點在亞洲金融危機時期， 當時中國採取了一系列的措施， 只是沒有用供給側這個詞， 但是確實在供給側著力很多， 比如國有銀行剝離不良資產、國企脫困、改制， 以及培育房地產市場， 更多的是需求側方面新的增長點， 以及加入了WTO， 這些措施帶來了中國改革開放以來經濟週期裡面上升週期持續時間最長的一個週期， 一直到2007年。 2008年的次貸危機經濟增長有個陡峭的回落， 到2009年“4萬億”政策出來，
到目前為止， 個人認為還是在以2010年一季度為高點的回落的這麼一個過程中， 雖然現在已經非常接近底部了， 為什麼說接近呢？就是房地產的調整會帶動經濟觸底。
2013年之後， 整個的經濟波動出現了一個非常典型的特點， 經濟在收縮上升週期， 這種節奏比較清晰， 持續時間比較長。 而2013年之後， 整個經濟週期出現了一個典型的特點， 就是季度和季度之間GDP的增長波幅非常的窄， 基本上在一個很窄的區間內波動。 所以， 從目前的情況看， 我還沒有看出來2017-2018年整個經濟明顯走出這麼一個窄幅期間的可能性。
在總體宏觀比較平穩的背景下， 金融方面確實開始出現了一些新的波動的特點。 比如說新的資金開始逐步出現了流向的新變化。 2016年， 全年的新增信貸投放主要集中在居民的中長期貸款， 累計占比達到45%， 幹什麼呢？買房子。
2017年從銀行的信貸投向來看， 在房地產政策收緊的情況下， 信貸投向開始轉向基建和新興產業。 在貨幣整體偏緊的環境下， 信貸增長受限開始逐步有所控制收縮， 總體上來看， 有一個波動的趨勢， 企業和居民的中長期貸款占主體。
在基建和城投之外， 實體融資需求有所好轉，但是持續多久還需要觀察。表外的融資降低，一部分需求由表外轉回到表內。特別是最近剛剛公佈的M2的增長速度，近幾年來首次降低至個位數，意味著整個貨幣政策的傳導方式也在出現非常深刻的變化。
對金融業批評比較多的是脫實向虛或者是空轉，但是實際上金融業很難脫離實體經濟的運行來單獨空轉，空轉的背後，其實問題和根子還是在實體經濟。銀行資產負債表的膨脹，實際是背後地產政府的債務或者是杠杆率的上升，房地產融資以及兩高一剩行業融資的膨脹，它在其他管道不容易獲得資金的情況下，轉向了銀行資產負債表，同時債務的置換也帶來了新增信貸大概4.5萬億。
2015年以來，銀行的資產與社會融資總額的背離主要來自於對非銀同業債權和對於政府債權的高速的增長。銀行對於政府債權，2015年6月就開始快速地擴張。對應債務置換帶來的新增的4.5萬億左右的信貸，主要體現在政府，特別是地區政府債權下。
2017年看，目前已經呈現前高後低的走勢。主要是房地產帶動，從短期的指標資料可以看到，短週期，工業庫存上升，隨著PPI一季度見頂回落，四月份經濟指標開始有所走弱。從工業產成品庫存看，本輪去庫存，一季度3月份開始，庫存週期逐步步入尾聲，而且從製造業原材料的庫存來看，已經恢復到過去五年的高位水準了。
高增的部分主要來自於價格因素的支持，還有一部分是來自補庫存的需求。隨著價格的回落，調控的範圍加大、加碼，從總體上來看，新增的開工有明顯的拐點的趨勢。
基建也是這樣。基建投資在2015年明顯降了一個臺階之後，開始逐步的企穩回升。所以，從基建目前看，也是一個前高後低的走勢。基建投資在2015年降了一個臺階之後企穩回升，地方債務擴張在其中扮演著非常重要的角色。
2016年，在經濟下行壓力的推動下，其實地方的債務出現了再擴張。所以去年去杠杆這個任務上，不僅沒有去，而且還在穩步上升。特別是國有企業和地方政府，以PPP為代表，一季度PPP高峰，財政釋放加快，基建投資增速，相比2016年明顯有回升。但是從全年來看，現在規範理財產品是其中很重要的一個背景，錢到底流向哪裡？前幾年主要流向地方基礎設施、房地產、兩高一低這些項目。所以，基建的融資約束在逐步的顯現，總體來看，預計從下半年開始，基建增速會有一個小幅的回落。
從2017年的情況看，製造業投資企穩，企穩背後是中國經濟新舊動能的對沖。新經濟的增長活力很明顯，但是舊經濟產能過剩的行業還在收縮，疊加下來，從2016年二季度以來，在PPI的回升和利潤改善的推動下，製造業的投資開始企穩回升。
從微觀調研的顯示看，企業確實存在著技術改造、設備更新的需求。從結構上來觀察，這些年經濟結構轉型，該洗牌的很多產業已經出現了明顯的洗牌，過剩行業的下滑空間在明顯收窄，製造業的盈利開始在慢慢好轉。特別是其中幾個產業、新興動能，保持著比較高速的增長。所以，這其實就是一個新舊動能逐步轉換的過程。
現在全球經濟也是這樣的，美國全球增長，就是希望新的增長動力能成長得快一些，能對沖和替代舊的增長動力的收縮和調整這麼一個過程。
對金融體系來說，面臨的主要挑戰和任務是怎麼把金融資源從傳統產業引入到新興產業，我們現在的金融體系比較習慣於本能地支持重資產的傳統產業，比如說銀行，銀行申請資金來源主要是貸款，以貸款來抵押擔保。
哪些企業能拿出大量的資產做抵押擔保呢？在當下經濟轉型的情況下，就是一些重資產的傳統行業為，它能拿出一堆資產做抵押擔保，新興產業反而是輕鬆資產的多。
新興產業的崛起、湧現，給經濟的帶動非常大，但是獲得的金融資源不夠，銀行體系也好，資本市場體系也好，在美國納斯達克上市的這些企業，你看到它IPO的時候，差不多70%是虧損企業。而且這些新興企業、新經濟企業，在股權結構、公司治理上有很多獨特的要求。比如創始人基於自己的閱歷、經驗，要保持這個公司的控制權，但是公司快速擴張，需要引入外部資金，如果不能引入差別股權、分類股權投票制度的話，創始人為了保持他的控制力，會把估值拉得很高。PE、VC進去難度很大，對於公司不利，如果能引入差別股權的制度，解決他相對的治理上的訴求，有助於把金融資源引入到創新型企業。
今天，香港交易所就會公佈它的新板計畫。新板諮詢意見就是瞄準，怎麼把國際的金融資源引入到以中國為主體的創新型企業裡面。
另外一個好的正面的消息就是出口，受全球經濟走勢的影響，出口正在走出低谷，從統計指標上來看，2016年的三季度到現在，全球貿易持續復蘇，中國出口也不例外。其中週期性的因素，加上價格的推動作用，全球的小週期出現了階段性的共振，外需回暖。
當然勞動力成本的上升，全球貿易彈性的趨勢，也對出口的回升有一定的制約作用。
消費非常的分化，增速穩中趨緩。一個是收入受到一定的制約，結構的裂變，一線城市房價的上升導致了負債的中產階層負債擴大，出現了一線城市的消費降級現象。如果從杠杆率上觀察，我們可以看到三四線城市的杠杆率比較低。可能未來中國消費空間看好的，是適應中國三四線居民的消費，一個一線城市的小朋友，買個房子，負債累累，反而消費降級。
汽車消費的帶動影響很直接，但汽車產銷兩旺應該很難持續。四月份各種口徑的汽車乘用車消費已經轉速。總體宏觀趨穩的背景下，應該是去產量到去產能的轉換。2016年鋼鐵也好煤炭也好，去產能主要是以閒置無效產能為主。雖然價格回升，但是總的情況沒有改變。產能利用率還是在低位。
物價上來看，CPI全年中樞，目前看很難出現一個顯著的上行。現在市場上我們觀察到中間的預測大概在2%左右。2月份CPI大幅度回落之後，穩步上行到年中，考慮到總需求沒有明顯的好轉，整個還在波動區間，CPI很難顯著上行。
在宏觀趨緩的背景下，把PMI波動和整個宏觀經濟全球增加值的走勢作一個相關度的分析，宏觀不好，產業也不好。在宏觀趨穩的情況下，不同產業的分化，越往後，跟宏觀的相關度越不明顯，不同產業不同行業轉型的進展不一樣，波動的時點也各不相同，所以導致增加值的走勢波動和不同產業的分化並存，這個特點非常明顯。
總體上看，就是宏觀趨穩、微觀分化這麼一個格局。如果再做進一步的細分就可以看經濟轉型，就是新舊增長動力不斷互相替代的過程。這個轉型的過程是需要時間的。就好象大家習以為常了，一線城市是服務業主導，實際上全國第二產業與第三產業的對調，在中國大概花了七年時間。
要討論金融，現在金融上談得最多的就是去杠杆。
廣義信貸增速，實際上明顯高於信貸增速，資產的擴張形式更加的多樣化。其中特別是同業存單，同業存單量價齊升，成為加杠杆的一個新途徑。發行機構的數量由2013年的10家迅速擴張到2016年的489家，參與的主體不斷擴張。最開始允許基金公司來配。2016年允許保險公司來配。2016年四季度開始因為資金逐步趨緊，為了匹配資產和負債，發行利率抬升，成為延續同業鏈條重要的工具。
表外理財，尤其是同業理財，是成為表外擴張的主要工具。2015年的5月，同業理財的規模首次超過四行客戶，成為表外擴張的主力。截至2016年年末，同業理財的餘額5.99萬億，占比達到20.61%，規模比年初翻了一番，占新增規模的54%。
不同規模不同類型的金融機構看，中小銀行成為表內表外迅速擴張的主力。2016年非上市的中小銀行表內資產增速26.8%，遠高於上市銀行平均13%的增速。2016年，農村金融機構的理財增速保持在100%以上，城商行平均增速65%，遠高於大行和股份制銀行。農村金融機構和城商行的理財規模占比合計,2014年初的14.5%提高到2016年年末的26.8%。
資產端通過各類載體形成了資產管理行業的多重業態，形成了資金的獲取、投資管理和通道這個三層資管架構，最近資金流向什麼地方呢？各類標準化和非標的金融資產。在不同的資產類別機構裡面，證券公司和基金公司的子公司擴張是非常迅速的。從2014年的8萬億擴張到2016年年末的34.5萬億。通道類的占比非常高，不同的資管機構在這個過程當中，參與杠杆的推動力，資金獲取能力、投資能力的差異與網點的限制，資本金的限制、分業經營和分業監管下的投資標的的限制，都是推動加杠杆的大的背景。
這些杠杆加上去了，金融去杠杆的時候，如果期現錯配，控制不當的話，流動性壓力就會非常大。加杠杆背後，資金流到什麼地方去了呢？表內情況看，債券占比降低，非標占高。從表面上看，難以跟蹤，但是實際上主要是地方基礎設施、房地產。
怎麼衡量杠杆去化的進展呢？基金子公司的規模增速大幅度下降，券商資管增速相對比較低，但是2017年的3月份，同業存單發行的規模超過兩萬億，發行速度有再度加快的跡象，從資料觀察，銀行還在擴張。
在強化去杠杆的背景下，金融去杠杆還面臨一個反復，最核心可能不是僅僅只是金融去杠杆，還要把金融去杠杆和非金融部門的高杠杆率和低效率資金運用佔用結合起來調整，才能在金融行業見到實際的效果。所以，同業存單規模、價格，是很重要的指標，2017年五六月份是同業存單到期高峰，同業存單量價走勢是衡量去杠杆很重要的指標。
加杠杆實際背後是監管套利和實際套利。監管套利是表外不用提資本金了，通過鑲嵌通道，有一些不讓流的項目就可以突破了。資金套利，隨著債市的調整，成本收益出現倒掛。這個時候為了避免資產收回，並維持同業鏈條，只能被動地維持高成本的主動負債，變成了一些小銀行資金緊張，就是在補貼市場，高成本地拿資金，資產端的收益還比較低。其實背後體現的是期現錯配和流動性管理中出現的風險。
所以在資產管理框架上，監管的分割，同樣是資產管理業務，不同的監管部門、不同的監管原則，面臨整合。提高監管的協調性，從建立統一的資產監管框架開始，減少監管的盲區，實現穿透，加強資本的約束，避免資本的套利和資金的套利，也包括宏觀審慎和微觀審慎的結合。
我們看宏觀審慎，以MPA為代表，是宏觀審慎很重要的實踐，把宏觀增速跟個體企業之間的風險評估結合起來，它的核心就是用廣義信貸來約束資產的增速，來控制無序的擴表的行為。這個是目前正在推動的、影響也非常深遠的一個監管措施。
在宏觀審慎的同時，微觀審慎的措施也在不斷地推進。2016年，一行三會出臺的資產監管的規範就密密麻麻排了一張表。2017年一行三會密集的發文，重點清理三違反三套利四不當。同時監管部門都在推進統計資訊的提高，實現影子銀行的陽光化，穿透底層資產。
而部分中小銀行過快無序擴表的行為也很難持續。因為主動負債的成本已經大幅度高於資金成本。再依靠同業負債擴張，也沒有必要，經濟上是不可持續的。所以這一部分錯配比較明顯的中小銀行，它的流動性風險是要高度關注的。
而銀行的轉型更加強調什麼呢？輕型銀行，資產更輕，收入更輕。從統計資料來看，從2015年開始，銀行資產負債表的規模的增長和利潤的增長，開始出現脫鉤，不像原來，整個商業銀行都趨同，規模一擴張，利潤同步走。銀行輕型化轉型初步出現效果。這個從股份制商業銀行開始推動，很多中小銀行和大型銀行陸續推進。
以上是我個人作為研究人員觀察宏觀經濟運行和金融運行的一些最典型的趨勢和研究判斷，供大家在決策時參考，講得不對的地方，請大家批評指正，謝謝各位。
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實體融資需求有所好轉，但是持續多久還需要觀察。表外的融資降低，一部分需求由表外轉回到表內。特別是最近剛剛公佈的M2的增長速度，近幾年來首次降低至個位數，意味著整個貨幣政策的傳導方式也在出現非常深刻的變化。對金融業批評比較多的是脫實向虛或者是空轉，但是實際上金融業很難脫離實體經濟的運行來單獨空轉，空轉的背後，其實問題和根子還是在實體經濟。銀行資產負債表的膨脹，實際是背後地產政府的債務或者是杠杆率的上升，房地產融資以及兩高一剩行業融資的膨脹，它在其他管道不容易獲得資金的情況下，轉向了銀行資產負債表，同時債務的置換也帶來了新增信貸大概4.5萬億。
2015年以來，銀行的資產與社會融資總額的背離主要來自於對非銀同業債權和對於政府債權的高速的增長。銀行對於政府債權，2015年6月就開始快速地擴張。對應債務置換帶來的新增的4.5萬億左右的信貸，主要體現在政府，特別是地區政府債權下。
2017年看，目前已經呈現前高後低的走勢。主要是房地產帶動，從短期的指標資料可以看到，短週期，工業庫存上升，隨著PPI一季度見頂回落，四月份經濟指標開始有所走弱。從工業產成品庫存看，本輪去庫存，一季度3月份開始，庫存週期逐步步入尾聲，而且從製造業原材料的庫存來看，已經恢復到過去五年的高位水準了。
高增的部分主要來自於價格因素的支持，還有一部分是來自補庫存的需求。隨著價格的回落，調控的範圍加大、加碼，從總體上來看，新增的開工有明顯的拐點的趨勢。
基建也是這樣。基建投資在2015年明顯降了一個臺階之後，開始逐步的企穩回升。所以，從基建目前看，也是一個前高後低的走勢。基建投資在2015年降了一個臺階之後企穩回升，地方債務擴張在其中扮演著非常重要的角色。
2016年，在經濟下行壓力的推動下，其實地方的債務出現了再擴張。所以去年去杠杆這個任務上，不僅沒有去，而且還在穩步上升。特別是國有企業和地方政府，以PPP為代表，一季度PPP高峰，財政釋放加快，基建投資增速，相比2016年明顯有回升。但是從全年來看，現在規範理財產品是其中很重要的一個背景，錢到底流向哪裡？前幾年主要流向地方基礎設施、房地產、兩高一低這些項目。所以，基建的融資約束在逐步的顯現，總體來看，預計從下半年開始，基建增速會有一個小幅的回落。
從2017年的情況看，製造業投資企穩，企穩背後是中國經濟新舊動能的對沖。新經濟的增長活力很明顯，但是舊經濟產能過剩的行業還在收縮，疊加下來，從2016年二季度以來，在PPI的回升和利潤改善的推動下，製造業的投資開始企穩回升。
從微觀調研的顯示看，企業確實存在著技術改造、設備更新的需求。從結構上來觀察，這些年經濟結構轉型，該洗牌的很多產業已經出現了明顯的洗牌，過剩行業的下滑空間在明顯收窄，製造業的盈利開始在慢慢好轉。特別是其中幾個產業、新興動能，保持著比較高速的增長。所以，這其實就是一個新舊動能逐步轉換的過程。
現在全球經濟也是這樣的，美國全球增長，就是希望新的增長動力能成長得快一些，能對沖和替代舊的增長動力的收縮和調整這麼一個過程。
對金融體系來說，面臨的主要挑戰和任務是怎麼把金融資源從傳統產業引入到新興產業，我們現在的金融體系比較習慣於本能地支持重資產的傳統產業，比如說銀行，銀行申請資金來源主要是貸款，以貸款來抵押擔保。
哪些企業能拿出大量的資產做抵押擔保呢？在當下經濟轉型的情況下，就是一些重資產的傳統行業為，它能拿出一堆資產做抵押擔保，新興產業反而是輕鬆資產的多。
新興產業的崛起、湧現，給經濟的帶動非常大，但是獲得的金融資源不夠，銀行體系也好，資本市場體系也好，在美國納斯達克上市的這些企業，你看到它IPO的時候，差不多70%是虧損企業。而且這些新興企業、新經濟企業，在股權結構、公司治理上有很多獨特的要求。比如創始人基於自己的閱歷、經驗，要保持這個公司的控制權，但是公司快速擴張，需要引入外部資金，如果不能引入差別股權、分類股權投票制度的話，創始人為了保持他的控制力，會把估值拉得很高。PE、VC進去難度很大，對於公司不利，如果能引入差別股權的制度，解決他相對的治理上的訴求，有助於把金融資源引入到創新型企業。
今天，香港交易所就會公佈它的新板計畫。新板諮詢意見就是瞄準，怎麼把國際的金融資源引入到以中國為主體的創新型企業裡面。
另外一個好的正面的消息就是出口，受全球經濟走勢的影響，出口正在走出低谷，從統計指標上來看，2016年的三季度到現在，全球貿易持續復蘇，中國出口也不例外。其中週期性的因素，加上價格的推動作用，全球的小週期出現了階段性的共振，外需回暖。
當然勞動力成本的上升，全球貿易彈性的趨勢，也對出口的回升有一定的制約作用。
消費非常的分化，增速穩中趨緩。一個是收入受到一定的制約，結構的裂變，一線城市房價的上升導致了負債的中產階層負債擴大，出現了一線城市的消費降級現象。如果從杠杆率上觀察，我們可以看到三四線城市的杠杆率比較低。可能未來中國消費空間看好的，是適應中國三四線居民的消費，一個一線城市的小朋友，買個房子，負債累累，反而消費降級。
汽車消費的帶動影響很直接，但汽車產銷兩旺應該很難持續。四月份各種口徑的汽車乘用車消費已經轉速。總體宏觀趨穩的背景下，應該是去產量到去產能的轉換。2016年鋼鐵也好煤炭也好，去產能主要是以閒置無效產能為主。雖然價格回升，但是總的情況沒有改變。產能利用率還是在低位。
物價上來看，CPI全年中樞，目前看很難出現一個顯著的上行。現在市場上我們觀察到中間的預測大概在2%左右。2月份CPI大幅度回落之後，穩步上行到年中，考慮到總需求沒有明顯的好轉，整個還在波動區間，CPI很難顯著上行。
在宏觀趨緩的背景下，把PMI波動和整個宏觀經濟全球增加值的走勢作一個相關度的分析，宏觀不好，產業也不好。在宏觀趨穩的情況下，不同產業的分化，越往後，跟宏觀的相關度越不明顯，不同產業不同行業轉型的進展不一樣，波動的時點也各不相同，所以導致增加值的走勢波動和不同產業的分化並存，這個特點非常明顯。
總體上看，就是宏觀趨穩、微觀分化這麼一個格局。如果再做進一步的細分就可以看經濟轉型，就是新舊增長動力不斷互相替代的過程。這個轉型的過程是需要時間的。就好象大家習以為常了，一線城市是服務業主導，實際上全國第二產業與第三產業的對調，在中國大概花了七年時間。
要討論金融，現在金融上談得最多的就是去杠杆。
廣義信貸增速，實際上明顯高於信貸增速，資產的擴張形式更加的多樣化。其中特別是同業存單，同業存單量價齊升，成為加杠杆的一個新途徑。發行機構的數量由2013年的10家迅速擴張到2016年的489家，參與的主體不斷擴張。最開始允許基金公司來配。2016年允許保險公司來配。2016年四季度開始因為資金逐步趨緊，為了匹配資產和負債，發行利率抬升，成為延續同業鏈條重要的工具。
表外理財，尤其是同業理財，是成為表外擴張的主要工具。2015年的5月，同業理財的規模首次超過四行客戶，成為表外擴張的主力。截至2016年年末，同業理財的餘額5.99萬億，占比達到20.61%，規模比年初翻了一番，占新增規模的54%。
不同規模不同類型的金融機構看，中小銀行成為表內表外迅速擴張的主力。2016年非上市的中小銀行表內資產增速26.8%，遠高於上市銀行平均13%的增速。2016年，農村金融機構的理財增速保持在100%以上，城商行平均增速65%，遠高於大行和股份制銀行。農村金融機構和城商行的理財規模占比合計,2014年初的14.5%提高到2016年年末的26.8%。
資產端通過各類載體形成了資產管理行業的多重業態，形成了資金的獲取、投資管理和通道這個三層資管架構，最近資金流向什麼地方呢？各類標準化和非標的金融資產。在不同的資產類別機構裡面，證券公司和基金公司的子公司擴張是非常迅速的。從2014年的8萬億擴張到2016年年末的34.5萬億。通道類的占比非常高，不同的資管機構在這個過程當中，參與杠杆的推動力，資金獲取能力、投資能力的差異與網點的限制，資本金的限制、分業經營和分業監管下的投資標的的限制，都是推動加杠杆的大的背景。
這些杠杆加上去了，金融去杠杆的時候，如果期現錯配，控制不當的話，流動性壓力就會非常大。加杠杆背後，資金流到什麼地方去了呢？表內情況看，債券占比降低，非標占高。從表面上看，難以跟蹤，但是實際上主要是地方基礎設施、房地產。
怎麼衡量杠杆去化的進展呢？基金子公司的規模增速大幅度下降，券商資管增速相對比較低，但是2017年的3月份，同業存單發行的規模超過兩萬億，發行速度有再度加快的跡象，從資料觀察，銀行還在擴張。
在強化去杠杆的背景下，金融去杠杆還面臨一個反復，最核心可能不是僅僅只是金融去杠杆，還要把金融去杠杆和非金融部門的高杠杆率和低效率資金運用佔用結合起來調整，才能在金融行業見到實際的效果。所以，同業存單規模、價格，是很重要的指標，2017年五六月份是同業存單到期高峰，同業存單量價走勢是衡量去杠杆很重要的指標。
加杠杆實際背後是監管套利和實際套利。監管套利是表外不用提資本金了，通過鑲嵌通道，有一些不讓流的項目就可以突破了。資金套利，隨著債市的調整，成本收益出現倒掛。這個時候為了避免資產收回，並維持同業鏈條，只能被動地維持高成本的主動負債，變成了一些小銀行資金緊張，就是在補貼市場，高成本地拿資金，資產端的收益還比較低。其實背後體現的是期現錯配和流動性管理中出現的風險。
所以在資產管理框架上，監管的分割，同樣是資產管理業務，不同的監管部門、不同的監管原則，面臨整合。提高監管的協調性，從建立統一的資產監管框架開始，減少監管的盲區，實現穿透，加強資本的約束，避免資本的套利和資金的套利，也包括宏觀審慎和微觀審慎的結合。
我們看宏觀審慎，以MPA為代表，是宏觀審慎很重要的實踐，把宏觀增速跟個體企業之間的風險評估結合起來，它的核心就是用廣義信貸來約束資產的增速，來控制無序的擴表的行為。這個是目前正在推動的、影響也非常深遠的一個監管措施。
在宏觀審慎的同時，微觀審慎的措施也在不斷地推進。2016年，一行三會出臺的資產監管的規範就密密麻麻排了一張表。2017年一行三會密集的發文，重點清理三違反三套利四不當。同時監管部門都在推進統計資訊的提高，實現影子銀行的陽光化，穿透底層資產。
而部分中小銀行過快無序擴表的行為也很難持續。因為主動負債的成本已經大幅度高於資金成本。再依靠同業負債擴張，也沒有必要，經濟上是不可持續的。所以這一部分錯配比較明顯的中小銀行，它的流動性風險是要高度關注的。
而銀行的轉型更加強調什麼呢？輕型銀行，資產更輕，收入更輕。從統計資料來看，從2015年開始，銀行資產負債表的規模的增長和利潤的增長，開始出現脫鉤，不像原來，整個商業銀行都趨同，規模一擴張，利潤同步走。銀行輕型化轉型初步出現效果。這個從股份制商業銀行開始推動，很多中小銀行和大型銀行陸續推進。
以上是我個人作為研究人員觀察宏觀經濟運行和金融運行的一些最典型的趨勢和研究判斷，供大家在決策時參考，講得不對的地方，請大家批評指正，謝謝各位。
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