任澤平：6月通脹短期平穩，貨幣不松不緊

事件：6月CPI同比1.5%， 預期1.6%， 前值1.5%;6月CPI環比-0.2%， 前值-0.1%。 6月PPI同比5.5%， 預期5.5%， 前值5.5%。 6月PPI環比-0.2%， 前值-0.3%。

點評如下：

1)核心觀點：CPI持平， 受基數效應和非食品價格支撐， 食品價格繼續回落。 PPI同比持平、環比微降， 美元回落， 經濟悲觀預期修復， 部分行業庫存仍低， 大宗短期反彈。 我們維持經濟L型、貨幣不松不緊、股市修復、債牛前夜的判斷， 時間對債市是友好的。 四季度面臨經濟二次探底、物價再通縮壓力。 未來政策組合應從“緊貨幣+嚴監管+弱改革”轉向“寬貨幣+嚴監管+強改革”。

2)基數效應和非食品價格支撐CPI持平， 食品價格續降。 6月翹尾因素貢獻1.2個百分點，

5月為1.0個百分點， 翹尾因素回升。 新漲價因素貢獻0.3個百分點， 較上月降0.1個百分點， 其中非食品價格上漲是主因。 6月食品價格同比-1.2%， 較上月升0.4個百分點， 影響CPI下降約0.24個百分點。 非食品價格同比2.2%， 比上月降0.1個百分點， 影響CPI上漲約1.73個百分點。 6月剔除食品和能源價格的核心CPI同比上漲2.2%， 漲幅比上月擴大0.1個百分點。

6月CPI環比-0.2%， 環比增速較上月降0.1個百分點。 食品類價格環比下降1.0%， 影響CPI下降約0.20個百分點， 主因是鮮菜鮮果、豬肉等價格下跌影響， 豬肉價格下跌的主因是供應充裕、氣溫升高消費淡季的季節性波動拉低需求， 鮮果鮮菜供應充足， 三項合計影響CPI下降約0.19個百分點。 向後看， 受南方洪災影響， 部分地區蔬菜供應有壓力， 但僅是擾動性因素，

不改全年鮮菜鮮果供應充足的格局。 豬肉價格處於低位水準， 近期雖有小幅回升， 但因供應充足、進口豬肉增加影響， 豬週期雖處於臨界點但價格反彈的力度偏弱。 前期價格低迷創10年來低點的雞蛋， 6月漲幅較大， 但因雞蛋供大於求的格局未變， 未來蛋價向下壓力大， 實際上6月後期雞蛋收購價格再度下跌。

非食品價格環比上漲0.1%， 較上月增0.1個百分點。 發改委6月24日下調了國內成品油價格， 創年內最大跌幅， 汽、柴油價格分別下降2.1%和2.4%;受暑期將至影響， 旅遊業回暖， 飛機票和旅遊價格分別上漲5.2%和1.7%;臨近畢業， 住房租賃進入旺季， 房租價格上漲0.3%;受原材料價格上漲影響， 中藥和西藥價格繼續走高， 分別上漲0.4%和0.6%。 向後看， 下半年豬肉價格雖有恢復性上漲但力度偏弱，

鮮菜鮮果供應充足價格在低位季節性波動， 考慮到基數原因和價格傳導時滯， CPI將在8月創下年內次高後回落。

3)美元回落， 部分行業庫存低位元補庫， 大宗短期反彈， PPI同比高位持平， 環比微降。 6月翹尾因素貢獻4.7個百分點， 新漲價貢獻約為0.8個百分點。 從環比看， 6月PPI為-0.2%， 較上月降幅收窄0.1個百分點， 6月CRB指數上漲， 南華工業品指數也上漲， 主要國內廣譜商品月均價格漲跌互現， 6月煤炭、鋼鐵、有色價格上漲， 原油價格下跌。

從同比看， 6月份PPI上漲5.5%， 與上月持平， 主要受美元回落， 悲觀預期修復， 螺紋綱、煤炭等庫存低位補庫， 大宗商品價格回漲和翹尾因素增加影響。 上游原材料行業價格同比繼續上漲， 煤炭上漲33.2%，

較上月回落4.0個百分點;石油上漲13.8%， 回落13.2個百分點;石油加工上漲14.9%， 回落7.1個百分點;鋼鐵上漲24.5%， 回升6.8個百分點;有色價格上漲13.9%， 回升0.3個百分點;非金屬礦上漲7.7%， 回升0.5個百分點。 上述六大行業合計影響PPI同比上漲約4.4個百分點， 占總漲幅的70.0%。 向後看， 下半年財政壓力增大， 穩增長訴求下降致基建增速下行， 原油價格料將低迷壓制PPI， 下半年PPI繼續下行。