西南證券——博匯紙業：白卡紙價淡季不淡，盈利有望超預期

投資要點:

原材料價格仍堅挺,白卡紙價淡季有支撐:白卡紙原材料以木漿為主(針葉漿、闊葉漿和化機漿組成)。 木漿價格自去年11月開始持續上漲,到今年3月創出近4年來新高。 卓創資料統計木漿價格自底部4200元/噸漲至最高5200元/噸,漲幅達24%。 二季度以來木漿級紙張淡季來臨,下游需求減弱,疊加外盤價格鬆動(外盤自670美元/噸跌至630美元/噸),內盤木漿價小幅回檔至4980元/噸,但回檔幅度低於市場預期,呈現淡季不淡的特點。 公司作為白卡龍頭,有白卡紙產能140萬噸,箱板、護面、文化紙分別15、15、20萬噸。 白卡紙走勢直接決定公司盈利能力。

由於原材料價格堅挺,白卡紙價在淡季期價格保持穩定。 4月至6月中旬價格穩定在高位6500元/噸。 近期白卡紙價略有回落,但在紙廠限產保價下,價格在6300元/噸附近窄幅震盪,噸紙盈利能力有所保證,3季度旺季來臨紙價有望再次進入上漲期。 根據卓創資料統計,博匯白卡出廠價近半月以來穩定在6510元/噸,基本沒有價格回檔,噸毛利超市場預期,業績彈性巨大。

產能集中度高,新增產能有限。 目前白卡紙總產能1000多萬噸,CR5占比近80%。 行業中產能低於20萬噸的企業基本已被淘汰,龍頭對市場的把控力度明顯增強,合力限產保價的作用更加明顯。 隨著排汙許可證制度落地,不達標產能還會繼續關停出清,進一步利好細分領域龍頭盈利協同。

17年行業產能增量約50萬噸,大致與需求增量持平,無其他新增產能投產。 博匯1月7日公告擬投資建設75萬噸高檔包裝紙板項目,我們預計最快18年底投產,因此1-2年內供給端對價格衝擊較弱,且下游需求有望受益於電子、醫藥等產業包裝需求提升,龍頭企業將盡享行業紅利。

推出員工持股激發長期潛力。 公司首次籌畫員工持股計畫,計畫範圍覆蓋下屬控股及全資子公司員工,彰顯公司高層信心,自上而下激發未來發展動力。

盈利預測與投資建議。 由於白卡紙二季度淡季價格維持高位,且18年有新產能投放,上調對公司盈利預測。 預計公司2017-2019年EPS分別為0.54元、0.61元和0.68元,參考造紙行業可比公司平均PE15倍,給予其15倍估值,目標價8.1元,維持“買入”評級。

風險提示:白卡紙價格出現大幅回落的風險;原料成本漲價超預期的風險。