圖為萬博新經濟研究院院長滕泰
圖為萬博新經濟研究院理事劉哲
作者 滕泰(萬博新經濟研究院院長、中新經緯特約專家) 劉哲(萬博新經濟研究院理事)
2017年中國經濟開局良好， 但二季度部分經濟指標出現回落跡象。 當前， 中國經濟需關注三方面局部潛在風險：去產能導致大宗原材料價格居高不下擠壓下游企業利潤、快速去杠杆導致融資成本上升、去庫存刺激房價後的調控升級一旦形成反向預期的“灰犀牛”風險。
中國經濟的短期波動邏輯與中長期的根本驅動力
把脈中國經濟需要看懂本輪經濟週期的本質和短期波動特徵， 短期波動受到庫存週期、設備投資週期、金融供給週期的影響， 中長期經濟週期的本質則是供給結構老化導致的持續下行。
從庫存週期來看， 工業品存貨從2016下半年開始持續改善， 二季度需求已出現放緩， 企業庫存開始上升， 主動補庫存在2017年一季度已接近尾聲。
設備投資週期也是影響本輪經濟短期波動的重要因素。 2017年2月以來， 反映固定資產投資中設備投資的“設備工器具購置”增速出現回升， 但之後連續三個月出現了不同程度的回落。 設備存量更新和基建投資帶動挖掘機、推土機和起重機等工程機械銷售同比也在2016年出現回暖，
索羅斯曾經說過：“信貸工具的伸縮與擴張是全球經濟不穩定的源泉”。 中國目前金融供給短期體現出收縮特徵。 雖然本輪金融收縮央行並未調高存款準備金或直接控制信貸額度， 但持續的去杠杆和嚴格的監管政策， 使得貨幣市場和債券市場的利率有所上升， 從一定程度上收縮了貨幣流動性。
從中長期來看， 補庫存週期和設備投資週期回升， 都是供給老化向新供給形成和擴張階段過渡的短期經濟特徵。 從供給端和供給結構變化出發， 一個完整的經濟週期可以劃分為新供給形成、供給擴張、供給成熟、供給老化等四個階段。
圖1 中國本輪經濟週期
2010年以後， 中國經濟由於供給結構老化， 供給創造需求的能力持續降低， 一個單位的有效供給只能創造出縮量的需求， 這是連續六年經濟增速下行的主要原因。 2016年以來， 通過供給升級， 新供給創造出新的需求， 進而形成新的動能是中國經濟本輪觸底的根本原因。
當前， 中國經濟的供給老化階段已基本結束， 正處於從新供給形成到供給擴張的關鍵階段。 伴隨著新供給的形成， 老化供給持續退出， 過剩產能逐步退出， 一些基礎原材料的產能利用率開始回升。 新供給開始創造出新的需求， 供給創造需求的能力逐步提升。 中國目前已經湧現出華為、阿裡巴巴、騰訊、大疆這樣的全球領先的創新龍頭。同時，像互聯網約車、共用單車這樣的新商業模式在迅速擴張，更多的知識軟產業、資訊軟產業、文化軟產業、金融軟產業和其他服務業，也正處於起步階段。
當前中國經濟的局部潛在風險值得重視
隨著老化供給給經濟帶來的下行壓力的減弱，新供給對於經濟的拉動作用將會逐漸凸顯出來，但新興行業在體量上和傳統製造業可能還存在一定的差距，尚不足以帶動中國經濟進入上行週期。在這個新舊動能轉換的關鍵時期， 當前經濟的一些局部潛在風險也值得重視。
行政去產能扭曲市場供求關係，下游企業受擠壓。2016年以來，部分原材料、大宗商品價格出現上升甚至暴漲。焦炭期貨價格從635元/噸上漲至最高2883元，翻了兩倍多，焦煤、螺紋鋼、鐵礦石期貨價格都有一倍以上的漲幅。另外動力煤、鋁、銅等有色金屬、造紙原材料、PTA、粘膠長絲等紡織原料，也都出現不同程度的漲價。我國上游產業集中度較高，而中下游則相對分散，甚至處於過度競爭狀態，這使得中下游企業的成本轉嫁能力相對較弱，上游價格暴漲會導致下游企業利潤受到擠壓。2017年以來，尤其是一季度，下游企業利潤出現了普遍回落。
短期利率上行抬升企業融資成本。2017年1月至5月，有3只信用債發行利率上升至9%，有 96只信用債發行利率在7%以上，共有394只債券取消發行，取消規模高達3694.26億元，刷新同期最高水準。2016年12月以來，SHIBOR利率持續上行，銀行七天逆回購利率處於兩年高位，5月1年期SHIBOR首次超過了1年期貸款基準利率。由於貨幣政策對經濟產生實質性影響至少都有半年的時滯，當前貨幣政策對經濟的負面影響有可能在下半年逐漸體現出來。
關注去庫存刺激房價後的調控升級一旦形成反向預期的 “灰犀牛”風險。PPI在一定程度上是投資的領先指標，在本輪週期中，PPI在2017年一季度沖高之後，二季度已經出現拐點，預示固定資產投資下半年有回檔壓力。而M1多年來都是資產價格的領先指標。自從2017年3月以來，M1增速雖仍處於高位，但已初現回落趨勢，未來房地產價格或有回落風險。在行政“限購”和“限售”政策的約束下，市場預期開始出現明顯轉向，2017年5月房地產開發投資出現拐點，一旦形成看空房地產的一致預期，可能導致房地產投資進一步下降。與小概率的黑天鵝事件不同，對於房地產投資需更警惕一直存在、卻容易被忽視的“灰犀牛”風險。受到財政預算和赤字率的制約，基建投資難以獨自支撐投資的高增長，固定資產投資恐再下臺階。
防範局部潛在風險，推動供給擴張新週期的必要舉措
在這個階段，經濟企穩的基礎並不牢固，如果上游大宗商品繼續暴漲擠壓下游企業利潤、融資成本大幅抬升、房地產灰犀牛風險導致投資增速出現非線性下滑，使新供給形成和擴張失去良好的宏觀環境支撐，有可能影響新供給擴張引領中國經濟進入新上升週期的進程。通過深化供給側結構性改革，引導生產要素從供給成熟、供給老化的產業加快向新供給形成、供給擴張產業轉移，有利於推動供給進入擴張新週期。
去產能應慎用計畫行政手段，讓市場在資源配置中發揮決定性作用。新供給形成階段，在市場的自發作用下，大宗商品和原材料價格本身就有企穩趨勢，而從相關決策部門制定的行政性去產能指標，層層下達到各地方政府，再到企業被迫執行，使得供給迅速收縮，大宗商品和原材料價格出現暴漲，扭曲了市場信號，人為加大了下游行業的成本負擔，給新供給形成和擴張造成了障礙。應儘快結束行政去產能政策，讓市場在資源配置中發揮決定性作用，防止上游產業對中下游企業的利潤擠壓，提升實體經濟的投資回報率，使得僵屍企業在市場作用下退出。
切實降低企業融資成本，為新供給形成和供給擴張提供金融支援。無論是宏觀還是微觀，國家還是企業，都需要把杠杆率控制在一個適度的水準，要把握去杠杆的力度和速度。金融過快去杠杆帶來利率抬升可能會在下半年傳導到實體經濟，提升企業的融資成本，造成企業投資意願下降，進而對經濟產生負面影響。按照70萬億的企業信貸總額來計算，每降低一個點的融資成本，實體經濟企業的利潤可增加7000多億元，對經濟有明顯的正拉動作用，反之亦然。
結構性改革推動供給升級，新動能引導經濟進入供給擴張新週期。培育新供給和去除老供給是同向並肩而行的兩條河流，只有兩條河流合二為一，才意味著供給升級見到了一定的成效。反之，僅僅把過剩產能或者老化的產能企業關了或停產、限產，還算不上供給升級；只有當過剩產業的生產要素，比如土地、勞動、資本、技術、管理轉移到新供給、新動能領域中，才是供給結構轉型升級真正見效。供給升級的真正驅動因素是新供給的形成和擴張，政府可以發揮適當的作用來加速這個過程，但是其發力點並非行政干預、行政規劃或從需求端出發的短期產業政策，而是通過大眾創業、萬眾創新等培育新供給新動能，通過“簡政放權、放管結合、優化服務”，放鬆行政性供給約束，通過減稅降費、深化要素市場改革、推動壟斷行業的改革等措施，解除要素供給抑制，推動供給升級，引導要素從供給老化的產業向新供給形成與擴張的產業轉移，進而讓新供給創造新需求，從根本上使經濟恢復均衡，重拾增長動力。(中新經緯APP)
【專家簡介】滕泰，萬博新經濟研究院院長，萬博兄弟資產管理有限公司董事長，復旦大學、中國人民大學、中央財經大學兼職教授。劉哲，萬博新經濟研究院理事、新供給經濟學中心主任。
(中新經緯版權所有，未經書面授權，任何單位及個人不得轉載、摘編或以其它方式使用。本文不代表中新經緯觀點。)
中國目前已經湧現出華為、阿裡巴巴、騰訊、大疆這樣的全球領先的創新龍頭。同時，像互聯網約車、共用單車這樣的新商業模式在迅速擴張，更多的知識軟產業、資訊軟產業、文化軟產業、金融軟產業和其他服務業，也正處於起步階段。當前中國經濟的局部潛在風險值得重視
隨著老化供給給經濟帶來的下行壓力的減弱，新供給對於經濟的拉動作用將會逐漸凸顯出來，但新興行業在體量上和傳統製造業可能還存在一定的差距，尚不足以帶動中國經濟進入上行週期。在這個新舊動能轉換的關鍵時期， 當前經濟的一些局部潛在風險也值得重視。
行政去產能扭曲市場供求關係，下游企業受擠壓。2016年以來，部分原材料、大宗商品價格出現上升甚至暴漲。焦炭期貨價格從635元/噸上漲至最高2883元，翻了兩倍多，焦煤、螺紋鋼、鐵礦石期貨價格都有一倍以上的漲幅。另外動力煤、鋁、銅等有色金屬、造紙原材料、PTA、粘膠長絲等紡織原料，也都出現不同程度的漲價。我國上游產業集中度較高，而中下游則相對分散，甚至處於過度競爭狀態，這使得中下游企業的成本轉嫁能力相對較弱，上游價格暴漲會導致下游企業利潤受到擠壓。2017年以來，尤其是一季度，下游企業利潤出現了普遍回落。
短期利率上行抬升企業融資成本。2017年1月至5月，有3只信用債發行利率上升至9%，有 96只信用債發行利率在7%以上，共有394只債券取消發行，取消規模高達3694.26億元，刷新同期最高水準。2016年12月以來，SHIBOR利率持續上行，銀行七天逆回購利率處於兩年高位，5月1年期SHIBOR首次超過了1年期貸款基準利率。由於貨幣政策對經濟產生實質性影響至少都有半年的時滯，當前貨幣政策對經濟的負面影響有可能在下半年逐漸體現出來。
關注去庫存刺激房價後的調控升級一旦形成反向預期的 “灰犀牛”風險。PPI在一定程度上是投資的領先指標，在本輪週期中，PPI在2017年一季度沖高之後，二季度已經出現拐點，預示固定資產投資下半年有回檔壓力。而M1多年來都是資產價格的領先指標。自從2017年3月以來，M1增速雖仍處於高位，但已初現回落趨勢，未來房地產價格或有回落風險。在行政“限購”和“限售”政策的約束下，市場預期開始出現明顯轉向，2017年5月房地產開發投資出現拐點，一旦形成看空房地產的一致預期，可能導致房地產投資進一步下降。與小概率的黑天鵝事件不同，對於房地產投資需更警惕一直存在、卻容易被忽視的“灰犀牛”風險。受到財政預算和赤字率的制約，基建投資難以獨自支撐投資的高增長，固定資產投資恐再下臺階。
防範局部潛在風險，推動供給擴張新週期的必要舉措
在這個階段，經濟企穩的基礎並不牢固，如果上游大宗商品繼續暴漲擠壓下游企業利潤、融資成本大幅抬升、房地產灰犀牛風險導致投資增速出現非線性下滑，使新供給形成和擴張失去良好的宏觀環境支撐，有可能影響新供給擴張引領中國經濟進入新上升週期的進程。通過深化供給側結構性改革，引導生產要素從供給成熟、供給老化的產業加快向新供給形成、供給擴張產業轉移，有利於推動供給進入擴張新週期。
去產能應慎用計畫行政手段，讓市場在資源配置中發揮決定性作用。新供給形成階段，在市場的自發作用下，大宗商品和原材料價格本身就有企穩趨勢，而從相關決策部門制定的行政性去產能指標，層層下達到各地方政府，再到企業被迫執行，使得供給迅速收縮，大宗商品和原材料價格出現暴漲，扭曲了市場信號，人為加大了下游行業的成本負擔，給新供給形成和擴張造成了障礙。應儘快結束行政去產能政策，讓市場在資源配置中發揮決定性作用，防止上游產業對中下游企業的利潤擠壓，提升實體經濟的投資回報率，使得僵屍企業在市場作用下退出。
切實降低企業融資成本，為新供給形成和供給擴張提供金融支援。無論是宏觀還是微觀，國家還是企業，都需要把杠杆率控制在一個適度的水準，要把握去杠杆的力度和速度。金融過快去杠杆帶來利率抬升可能會在下半年傳導到實體經濟，提升企業的融資成本，造成企業投資意願下降，進而對經濟產生負面影響。按照70萬億的企業信貸總額來計算，每降低一個點的融資成本，實體經濟企業的利潤可增加7000多億元，對經濟有明顯的正拉動作用，反之亦然。
結構性改革推動供給升級，新動能引導經濟進入供給擴張新週期。培育新供給和去除老供給是同向並肩而行的兩條河流，只有兩條河流合二為一，才意味著供給升級見到了一定的成效。反之，僅僅把過剩產能或者老化的產能企業關了或停產、限產，還算不上供給升級；只有當過剩產業的生產要素，比如土地、勞動、資本、技術、管理轉移到新供給、新動能領域中，才是供給結構轉型升級真正見效。供給升級的真正驅動因素是新供給的形成和擴張，政府可以發揮適當的作用來加速這個過程，但是其發力點並非行政干預、行政規劃或從需求端出發的短期產業政策，而是通過大眾創業、萬眾創新等培育新供給新動能，通過“簡政放權、放管結合、優化服務”，放鬆行政性供給約束，通過減稅降費、深化要素市場改革、推動壟斷行業的改革等措施，解除要素供給抑制，推動供給升級，引導要素從供給老化的產業向新供給形成與擴張的產業轉移，進而讓新供給創造新需求，從根本上使經濟恢復均衡，重拾增長動力。(中新經緯APP)
【專家簡介】滕泰，萬博新經濟研究院院長，萬博兄弟資產管理有限公司董事長，復旦大學、中國人民大學、中央財經大學兼職教授。劉哲，萬博新經濟研究院理事、新供給經濟學中心主任。
(中新經緯版權所有，未經書面授權，任何單位及個人不得轉載、摘編或以其它方式使用。本文不代表中新經緯觀點。)