資產支援證券化產品創新發力 發行規模大幅增加——ABS市場2017年半年報
2017年1~6月， 一級市場共發行212期851支資產支援證券， 發行規模合計4394.65億元， 比去年同期增加1670.26億元， 同比增加38.01%。 在發行規模大幅增加的同時， 資產支援證券化產品創新不斷， 多個“首單”產品發行上市， 特別是PPP項目資產證券化的快速落地， 得到投資者的一致認可和好評。
2017年1~6月， 發行的資產支持證券平均發行期限為3.06年， 平均發行利率為5.33%。 發行的資產支援證券化產品中AAA級別的產品數量約佔據了整個ABS產品市場的半壁江山， 產品發行金額占比76.37%。 AAA級別的ABS產品平均發行利率為5.13%，
2017年1~6月， 共有99支資產支持證券債項評級調高， 沒有資產支持證券債項評級被調低， 也未發生資產支持證券債務違約事件。 我們發現， 資產支援證券化產品的發行利率波動有所上升。 聯合評級認為， 隨著資產支持證券的持續發展， 基礎資產範圍有望進一步擴大， 下半年ABS市場將會出現新型基礎資產和創新型交易結構。
ABS市場半年要聞
ABS產品創新持續， 基礎資產日益豐富
2017年1~6月， 資產證券化產品創新不斷， 多個“首單”產品發行上市， 得到投資者的一致認可和好評。
基礎資產方面：首單公寓行業資產證券化產品、首單PPP資產證券化產品、首單商業地產抵押貸款產品、首單培育型不動產類REITs專案陸續成功發行；首單文化創意園區資產證券化產品也已經獲得上交所核發的無異議函；ABS基礎資產類型日益豐富。
ABS產品設計上也創新不斷。 2017年1~6月， 首單基礎資產為商業物業抵押貸款、交易結構採用雙SPV結構的ABN產品成功註冊；首單創新型多品種貿易融資類應收賬款資產證券化儲架專案也成功發行；首單運用區塊鏈作為底層支援技術的ABS專案也成功落地。 未來ABS產品的創新有望持續。
聯合評級認為， ABS產品的日益豐富， 一方面說明了資產證券化這一融資方式的靈活性， 另一方面也說明了市場對這一金融工具的認可。 目前我國經濟體量規模非常大， 企業有大量急需盤活的資產， 資產證券化可以有效盤活企業表內高品質的資產，
政策支持+市場認可， PPP項目資產證券化快速發展
2016年末國家發改委、證監會聯合印發《關於推進傳統基礎設施領域政府和社會資本合作（PPP）專案資產證券化相關工作的通知》， 發改委和證監會聯手為PPP專案資產證券化開啟綠色通道， 繼2017年2月首單PPP-ABS產品成功發行後， PPP資產證券化產品密集落地， PPP資產證券化時代正式開啟。 6月財政部、中國人民銀行、中國證監會發佈《關於規範開展政府和社會資本合作專案資產證券化有關事宜的通知》， 表示要分類穩妥地推動PPP專案資產證券化， 鼓勵專案公司開展資產證券化優化融資安排， PPP專案資產證券化迎來政策紅利。
市場對PPP專案資產證券化也反應熱烈。 2017年4月， 由聯合信用評級有限公司發起的“PPP資產證券化發展論壇”在成功召開， 來自國家發改委、聯合評級、中國資產證券化研究院和清華大學PPP研究中心的專家們與兩百多名來自銀行、證券、保險、評級和其他金融機構的專業人士共聚一堂， 圍繞PPP資產證券化中各種問題展開了激烈的討論。
聯合評級認為， PPP專案資產證券化對提高PPP專案資產流動性、盤活PPP專案存量資產、吸引更多社會資本參與PPP項目建設具有重要意義。 然而目前部分PPP專案還存在不規範的現象， 推動PPP資產證券化不僅需要政策支援， 更需要重視對PPP專案合規性的審查、以及項目未來現金流入能力的分析。
消費類金融ABS產品蓬勃發展， 首個消費金融ABS創新投資基金成立
2017年1~6月， 共發行45期消費類金融資產證券化產品 ， 發行金額合計988.95億元。 2016年年底， 消費類金融ABS產品餘額為921.87億元；2017年6月底， 消費類金融ABS產品餘額增至1656.09億元。 2017年3月， 規模為200億元的首個消費金融ABS創新投資基金成立。 該基金將進行兩大類資產的投資：一是在資產形成初期， 以Pre-ABS的投資形式參與其中， 全程把控基礎資產的篩選、風控標準的制定以及產品結構的搭建， 並獲取基礎資產與ABS標準資產間的利差收益；二是對ABS產品夾層進行直接投資， 在風險可控的情況下賺取更高收益， 發掘ABS夾層投資價值。
聯合評級認為， 伴隨我國居民可支配收入提高， 人群消費意識及購物行為轉變， 我國消費金融市場消費信貸比例正在逐步提升，這給消費類金融ABS產品的發展創造了良好的大環境。而消費類金融資產證券化又有利於提高消費金融業務的經營效率，拓展業務融資管道，促進業務風險的有效管控，推進標準的制定，從而更有效地服務于傳統金融無法覆蓋的階層和人群，預期未來還有大量消費類金融ABS產品面世。
金融科技助力ABS發行，區塊鏈技術運用日趨成熟
2017年5月首單區塊鏈技術支援的個人消費汽車租賃債權私募ABS項目落地。在該項目中，區塊鏈主要使用了去中心化存儲、非對稱秘鑰、共識演算法等技術，具有去仲介信任、防篡改、交易可追溯等特性。區塊鏈技術的運用為此次ABS資產運作透明化提供了有力保障，大幅度提升了項目的效率、安全性和可追溯性。在ABS的發行中，對基礎資產的識別和未來現金流的評估十分重要，但是在征信體系不健全、風險管理體系不夠精細化、資產評估非標準化、定價機制不完善、資產狀況缺乏真實性反映等背景下，資產證券化產品的發展也面臨著不小的挑戰。借助大資料、人工智慧、機器學習等領域的研究成果，在ABS項目的準備和發行中，金融科技開始發揮越來越重要的作用。
聯合評級認為，金融科技在ABS發行中的運用，可以有效地降低融資企業的融資門檻、融資成本；提升資產證券化仲介機構的服務效率、管理效率，降低ABS資產違約風險。消費金融ABS產品使用區塊鏈作為底層支援技術，可以有效提高底層資產品質透明度和可追責性，有利於投資者對ABS產品品質的識別。
一級市場概況
2017年1~6月，一級市場共發行212期851支資產支援證券，發行規模合計4394.65億元，比去年同期減少90支資產支持證券，同比減少10.58%；發行規模增加1670.26億元，同比增加38.01%。
從發行支數來看，交易所市場的發行支數 遠高於銀行間市場的發行支數，其中上海交易所累計發行資產支持證券552支，深圳交易所累計發行資產支持證券112支；而銀行間市場的發行支數累計為183支。從發行時點上看，上海交易所發行的資產支持證券在3月迎來高峰，一個月內共發行了168支資產支持證券；深圳交易所發行的資產支援證券不多，5月僅有7支產品發行；銀行間市場發行量波動較小，發行量最多的一個月有44支產品發行。
圖1資產支持證券2017年1~6月發行數量統計（支）
從發行規模來看，交易所市場的發行規模與銀行間市場的發行規模相差不大。2017年1~6月，交易所市場一共發行2377.35億元的資產支持證券，其中上海交易所累計發行資產支持證券1957.16億元，深圳交易所累計發行資產支持證券420.18億元；而銀行間市場累計發行資產支持證券2014.31億元。從發行時點上看，上海交易所發行的資產支持證券在5月迎來最高峰，一個月內的發行金額合計519.76億元；深圳交易所發行的資產支持證券在6月發行最多，發行金額合計136.30億元；銀行間市場發行規模比兩個交易所市場的發行規模都大，5月為銀行間市場的發行規模高峰，發行金額合計為657.47億元。
圖2 資產支持證券2017年1~6月發行規模統計（億元）
從發行期限上看，2017年1~6月市場上資產支持證券的平均發行期限為3.06年 ，其中上海交易所累計發行資產支持證券的平均發行期限為2.46年，深圳交易所發行資產支持證券的平均發行期限為3.80年；銀行間市場發行資產支持證券的平均發行期限為2.90年。從發行時點上看，6月資產支持證券的平均發行期限最短，均值為1.75年；3月資產支持證券的平均發行期限最長，均值為4.06年。
圖3 資產支持證券2017年1~6月發行期限統計（年）
從發行利率上看，2017年1~6月市場上資產支持證券的平均發行利率為5.33%，其中上海交易所累計發行資產支持證券的平均發行利率為5.57%，深圳交易所發行資產支持證券的平均發行利率為5.52%；銀行間市場發行資產支持證券的平均發行利率為4.90%；可見銀行間市場資產支持證券的發行利率最低。從發行時點上看，2月資產支持證券的平均發行利率最高，均值為5.62%；1月資產支持證券的平均發行利率最低，均值為4.93%。
圖4 資產支持證券2017年1~6月發行利率統計（%）
從基礎資產類型看，小額貸款、租賃租金和應收賬款的發行期數最多，2017年1~6月分別發行了39期、33期和30期，發行期數比重分別為18.40%，15.57%和14.15%。門票收入、商業地產抵押貸款、委託貸款和信用卡貸款的發行期數最少，2017年1~6月分別只發行了1期，發行期數比重均為0.47%。2017年1~6月基礎資產為小額貸款、企業貸款和汽車貸款的資產支援證券發行金額最高，分別為834.52億元，688.98億元和420.12億元，發行金額占比分別為18.99%，15.68%和9.56%。基礎資產為門票收入，商業地產抵押貸款和委託貸款的資產支持證券發行金額最少，分別為2.12億元、5.54億元和8.8億元，發行金額占比分別為0.05%，0.13%和0.20%。
表1 資產支持證券基礎資產類型發行統計表（2017年1~6月）
項目 發行期數 發行期數比重 發行金額(億元) 發行金額比重 PPP項目 4 1.89% 27.14 0.62% 保理融資債權 9 4.25% 73.36 1.67% REITS 4 1.89% 87.85 2.00% 不良貸款 6 2.83% 51.65 1.18% 個人住房抵押貸款 5 2.36% 391.66 8.91% 股票質押回購債權 0 0.00% 0 0.00% 基礎設施收費 15 7.08% 138.64 3.15% 門票收入 1 0.47% 2.12 0.05% 企業貸款 15 7.08% 688.98 15.68% 企業債權 7 3.30% 223.11 5.08% 汽車貸款 12 5.66% 420.12 9.56% 融資融券債權 2 0.94% 20 0.46% 商業地產抵押貸款 1 0.47% 5.54 0.13% 委託貸款 1 0.47% 8.8 0.20% 消費性貸款 5 2.36% 99.93 2.27% 小額貸款 39 18.40% 834.52 18.99% 信托受益權 14 6.60% 304.18 6.92% 信用卡貸款 1 0.47% 54.5 1.24% 應收賬款 30 14.15% 381.43 8.68% 住房公積金貸款 0 0.00% 0 0.00% 租賃資產 6 2.83% 199.44 4.54% 租賃租金 33 15.57% 357.36 8.13% 其他 2 0.94% 24.33 0.55% 合計 212 100.00% 4394.65 100.00%從市場存量上看，截至2017年6月底，資產支持證券項目餘額合計12003.27億元，比2017年初餘額增加1355.19億元。存量資產支持證券專案中，基礎資產為租賃租金的資產支持證券項目數量最多，共有203只，占比20.69%；基礎資產為個人住房抵押貸款的資產支持證券項目餘額最高，當前餘額為1664.56億元，餘額比重13.87%。與2017年年初相比，基礎資產為小額貸款的資產支持證券項目餘額增加最多，餘額增長了758.89億元；基礎資產為企業貸款的資產支援證券項目餘額減少最大，餘額減少了480.89億元。
二級市場概況
2017年1~6月，資產支持證券的一年期平均到期收益率逐月上升。2017年1月AAA級資產支持證券一年期平均到期收益率為4.15%，2017年6月到期收益率上漲到4.99%，漲幅為84個基點。AA+級資產支持證券一年期平均到期收益率從4.39%漲至5.23%；AA級資產支持證券一年期平均到期收益率從4.54%漲至5.38%；AA-級資產支持證券一年期平均到期收益率從4.69%漲至5.56%；A+級資產支持證券一年期平均到期收益率從4.92%漲至5.74%。
與一年期中短期票據情況比較而言：2017年1~6月AAA、AA+和AA級資產支持證券到期收益率均高於同級別中短期票據到期收益率。截至2017年6月底，AAA級資產支持證券平均收益率比同級別中短期票據高約44.17個基點、AA+級平均收益率高約38.83個基點，AA級平均收益率高約33.17個基點。2017年1~6月AA-和A+級資產支持證券到期收益率低於同級別中短期票據到期收益率：AA-級資產支持證券平均到期收益率低約0.33個基點，A+級資產支持證券平均到期收益率低約163.17個基點。
圖5/6 資產支持證券2017年1~6月到期收益率與中短期票據到期收益率對比圖（AAA/ A+）
評級分佈與調整
2017年1~6月發行的212期資產支援證券中，中誠信完成83期產品評級，聯合完成48期，新世紀完成37期，大公完成13期，遠東資信完成1期，其餘30期無評級機構參與。
表2 資產支持證券評級公司統計表（2017年1~6月）
項目 發行期數 發行期數比重 發行金額(億元) 發行金額比重 中誠信 83 39.15% 1988.78 45.25% 聯合 48 22.64% 1006.05 22.89% 新世紀 37 17.45% 679.31 15.46% 大公 13 6.13% 139.11 3.17% 遠東資信 1 0.47% 6.35 0.14% 無 30 14.15% 575.06 13.09% 合計 212 100.00% 4394.65 100.00%2017年1~6月發行的851支資產支持證券中共有626支有信用評級（見表3），其中AAA級的資產支援證券占比最多，共有399支資產支持證券被評為AAA級，發行支數比重為46.89%；AAA級資產支持證券的發行金額合計為3356.36億元，所占比重為76.37%。
表3 資產支持證券發行信用評級統計表（2017年1~6月）
項目 發行支數 發行支數比重（%） 發行金額(億元) 發行金額比重(%) AAA 399 46.89% 3356.36 76.37% AA+ 121 14.22% 324.82 7.39% AA 82 9.64% 194.34 4.42% AA- 19 2.23% 23.72 0.54% A+ 1 0.12% 4.01 0.09% A 4 0.47% 3.83 0.09% 無 225 26.44% 487.57 11.09% 合計 851 100.00% 4394.65 100.00%從發行時點上看，3月發行的資產支持證券中AAA評級的數量占比最高，為53.71%，而2月發行的資產支持證券中AAA評級的數量占比最低，為30.65%。此外，2月發行的資產支持證券中無評級的數量占比最高，為35.48%，而1發行的資產支持證券中無評級的數量占比最低，為22.58%。
圖7 資產支持證券2017年1~6月發行支數信用評級分佈圖
對AA-級以上的資產支持證券發行利率進行統計分析發現，2017年1~6月所發行的資產支援證券中，評級等級越高、平均發行利率越低。2017年1~6月AAA級別的資產支持證券發行利率均值為5.13%，AA+級別的資產支持證券發行利率均值為5.72%，AA級別的資產支持證券發行利率均值為5.80%，AA-級別的資產支持證券發行利率均值為5.87%。但在2月的時候，出現AA+級別的資產支持證券發行利率均值（6.59%）高於AA級別的資產支持證券發行利率均值（5.69%）的情況，這是由於中信證券太平洋壽險保單貸款2016年第一期資產支持專項計畫優先B級資產支持證券的發行所致，該資產支持證券的發行利率為10%，從而拉高了當月AA+級別資產支持證券發行利率均值。
從發行時間來看，2017年1~6月AAA級別的資產支持證券發行利率逐月上升，2017年1月AAA級別的資產支持證券發行利率均值為4.88%，而到2017年6月AAA級別的資產支持證券發行利率均值已經增至5.42%，已經增加了0.54個百分點。AA+級別的資產支持證券發行利率波動上升，2017年1月AA+級別的資產支持證券發行利率均值為5.35%，2月增至6.59%，3月4月逐步下降至5.45%後，6月又增至5.67%，較年初增加了0.32個百分點。AA級別的資產支持證券發行利率也在波動上升，2017年1月AA級別的資產支持證券發行利率均值為5.45%，此後逐漸增至4月的5.82%，5月發行利率均值降為5，72%，6月又增至6.21%，較年初增加了0.76個百分點。2017年1月AA-級別的資產支持證券發行利率均值為5.28%，6月波動上升增至6.73%，較年初增加了1.45個百分點，增幅最大。
圖8 資產支持證券2017年1~6月信用評級和發行利率分佈圖
2017年1~6月，共有99支資產支援證券債項評級調高，其中中誠信調高23支，聯合調高31支，中債資信調高1支，新世紀調高36支，大公調高8支。2017年1~6月，共有0支資產支持證券債項評級調低，信用遷徙矩陣見表4。
表4 資產支持證券信用遷徙矩陣（2017年1~6月）
AAA AA+ AA AA- AA+ 33（33.33%） 0 0 0 AA 15（15.15%） 24（24.24%） 0 0 AA- 3（3.03%） 5（5.05%） 16（16.16%） 0 A+ 1（1.01%） 0 1（1.01%） 1（1.01%）2017年1~6月，共有52只資產支援證券債項評級調整為AAA級別，其中從AA+級調至AAA級的資產支援證券共33只，占比33.33%。信用遷徙一個等級的資產支援證券共有74只，占比74.74%；信用遷徙兩個等級的資產支援證券共有21只，占比21.21%；信用遷徙三個等級的資產支援證券共有3只，占比3.03%；信用等級遷移幅度最大的是由中債資信評級的16長樂1B，從A+級上調到了AAA級。
2017年1~6月，市場上未發生資產支持證券債務違約事件。
市場展望
基礎資產範圍將進一步擴大，不良貸款證券化市場有望升溫
隨著資產支持證券的持續發展，基礎資產範圍有望進一步擴大，隨著金融科技的不斷發展和完善，聯合評級認為下半年ABS市場將會出現新型基礎資產和創新型交易結構。比如，隨著房地產市場調控力度加大，房地產開發貸、公司債、地產基金和資管計畫等融資管道收緊，房企發行CMBS、REITs等不動產資產證券化以改變經營模式，創新融資方式，降低融資成本的動力將增強。目前我國市場中發行的是類REITs產品，並沒有嚴格意義上的未來REITs產品，未來將有望彌補這一空白。
我國2005年開始信貸資產證券化試點後，2008年隨著美國次貸危機發生，我國資產證券化審批實質上被終止，期間共發行四單不良貸款ABS產品。2016年我國不良資產證券化試點重啟，2017年1~6月共發行6期不良貸款ABS產品，金額合計51.65億元。聯合評級認為，不良資產證券化為銀行提供不良資產陽光化、市場化處置管道，促進結構調整和市場出清，對於推動實體經濟轉型發展具有重要意義。在經濟去杠杆的大背景下，不良貸款證券化市場有望升溫。
PPP資產證券化市場空間巨大，PPP-ABS專案有望持續推進
根據全國PPP綜合資訊平臺提供的資訊，截止2017年5月31日，入庫項目共有13，132個，入庫項目金額高達163，921.91億元。這意味著，即便只有10%的專案開展資產證券化，也能撐起一個千億級別的市場。2017年6月，財政部、人民銀行和證監會發佈《關於規範開展政府和社會資本合作專案資產證券化有關事宜的通知》（以下簡稱《通知》），明確指出鼓勵PPP專案公司開展資產證券化優化融資安排，探索PPP專案公司股東開展資產證券化盤活存量資產，支持PPP專案公司其他相關主體開展資產證券化。《通知》》為PPP專案的參與各方盤活存量資產提供了廣闊的退出管道，也提高了社會各界參與PPP項目投資的積極性。
聯合評級認為，PPP模式不僅是政府的表外融資工具，也是政府投資的自我約束機制，融資成本是地方政府操作PPP項目的重要考量因素之一，財政能力弱的地區對PPP的需求也相對旺盛。將存量專案證券化，有利於打破政府地方政府和政府融資平臺報表擴張的限制，使政府更好地提供基礎設施，並依靠投資拉動GDP和帶動就業需求。此外，利用資產證券化可以盤活社會資本投資所形成的資產，從而加強社會資本的再投資能力，增加經濟發展的速度。在對地方債監管日益趨嚴的政策背景下，PPP資產證券化市場將迎來巨大的機會。
本報告由聯合信用評級有限公司（以下簡稱“聯合評級”，具有中國證券監督管理委員會核准的證券市場資信評級業務資格）製作。
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我國消費金融市場消費信貸比例正在逐步提升，這給消費類金融ABS產品的發展創造了良好的大環境。而消費類金融資產證券化又有利於提高消費金融業務的經營效率，拓展業務融資管道，促進業務風險的有效管控，推進標準的制定，從而更有效地服務于傳統金融無法覆蓋的階層和人群，預期未來還有大量消費類金融ABS產品面世。金融科技助力ABS發行，區塊鏈技術運用日趨成熟
2017年5月首單區塊鏈技術支援的個人消費汽車租賃債權私募ABS項目落地。在該項目中，區塊鏈主要使用了去中心化存儲、非對稱秘鑰、共識演算法等技術，具有去仲介信任、防篡改、交易可追溯等特性。區塊鏈技術的運用為此次ABS資產運作透明化提供了有力保障，大幅度提升了項目的效率、安全性和可追溯性。在ABS的發行中，對基礎資產的識別和未來現金流的評估十分重要，但是在征信體系不健全、風險管理體系不夠精細化、資產評估非標準化、定價機制不完善、資產狀況缺乏真實性反映等背景下，資產證券化產品的發展也面臨著不小的挑戰。借助大資料、人工智慧、機器學習等領域的研究成果，在ABS項目的準備和發行中，金融科技開始發揮越來越重要的作用。
聯合評級認為，金融科技在ABS發行中的運用，可以有效地降低融資企業的融資門檻、融資成本；提升資產證券化仲介機構的服務效率、管理效率，降低ABS資產違約風險。消費金融ABS產品使用區塊鏈作為底層支援技術，可以有效提高底層資產品質透明度和可追責性，有利於投資者對ABS產品品質的識別。
一級市場概況
2017年1~6月，一級市場共發行212期851支資產支援證券，發行規模合計4394.65億元，比去年同期減少90支資產支持證券，同比減少10.58%；發行規模增加1670.26億元，同比增加38.01%。
從發行支數來看，交易所市場的發行支數 遠高於銀行間市場的發行支數，其中上海交易所累計發行資產支持證券552支，深圳交易所累計發行資產支持證券112支；而銀行間市場的發行支數累計為183支。從發行時點上看，上海交易所發行的資產支持證券在3月迎來高峰，一個月內共發行了168支資產支持證券；深圳交易所發行的資產支援證券不多，5月僅有7支產品發行；銀行間市場發行量波動較小，發行量最多的一個月有44支產品發行。
圖1資產支持證券2017年1~6月發行數量統計（支）
從發行規模來看，交易所市場的發行規模與銀行間市場的發行規模相差不大。2017年1~6月，交易所市場一共發行2377.35億元的資產支持證券，其中上海交易所累計發行資產支持證券1957.16億元，深圳交易所累計發行資產支持證券420.18億元；而銀行間市場累計發行資產支持證券2014.31億元。從發行時點上看，上海交易所發行的資產支持證券在5月迎來最高峰，一個月內的發行金額合計519.76億元；深圳交易所發行的資產支持證券在6月發行最多，發行金額合計136.30億元；銀行間市場發行規模比兩個交易所市場的發行規模都大，5月為銀行間市場的發行規模高峰，發行金額合計為657.47億元。
圖2 資產支持證券2017年1~6月發行規模統計（億元）
從發行期限上看，2017年1~6月市場上資產支持證券的平均發行期限為3.06年 ，其中上海交易所累計發行資產支持證券的平均發行期限為2.46年，深圳交易所發行資產支持證券的平均發行期限為3.80年；銀行間市場發行資產支持證券的平均發行期限為2.90年。從發行時點上看，6月資產支持證券的平均發行期限最短，均值為1.75年；3月資產支持證券的平均發行期限最長，均值為4.06年。
圖3 資產支持證券2017年1~6月發行期限統計（年）
從發行利率上看，2017年1~6月市場上資產支持證券的平均發行利率為5.33%，其中上海交易所累計發行資產支持證券的平均發行利率為5.57%，深圳交易所發行資產支持證券的平均發行利率為5.52%；銀行間市場發行資產支持證券的平均發行利率為4.90%；可見銀行間市場資產支持證券的發行利率最低。從發行時點上看，2月資產支持證券的平均發行利率最高，均值為5.62%；1月資產支持證券的平均發行利率最低，均值為4.93%。
圖4 資產支持證券2017年1~6月發行利率統計（%）
從基礎資產類型看，小額貸款、租賃租金和應收賬款的發行期數最多，2017年1~6月分別發行了39期、33期和30期，發行期數比重分別為18.40%，15.57%和14.15%。門票收入、商業地產抵押貸款、委託貸款和信用卡貸款的發行期數最少，2017年1~6月分別只發行了1期，發行期數比重均為0.47%。2017年1~6月基礎資產為小額貸款、企業貸款和汽車貸款的資產支援證券發行金額最高，分別為834.52億元，688.98億元和420.12億元，發行金額占比分別為18.99%，15.68%和9.56%。基礎資產為門票收入，商業地產抵押貸款和委託貸款的資產支持證券發行金額最少，分別為2.12億元、5.54億元和8.8億元，發行金額占比分別為0.05%，0.13%和0.20%。
表1 資產支持證券基礎資產類型發行統計表（2017年1~6月）
項目 發行期數 發行期數比重 發行金額(億元) 發行金額比重 PPP項目 4 1.89% 27.14 0.62% 保理融資債權 9 4.25% 73.36 1.67% REITS 4 1.89% 87.85 2.00% 不良貸款 6 2.83% 51.65 1.18% 個人住房抵押貸款 5 2.36% 391.66 8.91% 股票質押回購債權 0 0.00% 0 0.00% 基礎設施收費 15 7.08% 138.64 3.15% 門票收入 1 0.47% 2.12 0.05% 企業貸款 15 7.08% 688.98 15.68% 企業債權 7 3.30% 223.11 5.08% 汽車貸款 12 5.66% 420.12 9.56% 融資融券債權 2 0.94% 20 0.46% 商業地產抵押貸款 1 0.47% 5.54 0.13% 委託貸款 1 0.47% 8.8 0.20% 消費性貸款 5 2.36% 99.93 2.27% 小額貸款 39 18.40% 834.52 18.99% 信托受益權 14 6.60% 304.18 6.92% 信用卡貸款 1 0.47% 54.5 1.24% 應收賬款 30 14.15% 381.43 8.68% 住房公積金貸款 0 0.00% 0 0.00% 租賃資產 6 2.83% 199.44 4.54% 租賃租金 33 15.57% 357.36 8.13% 其他 2 0.94% 24.33 0.55% 合計 212 100.00% 4394.65 100.00%從市場存量上看，截至2017年6月底，資產支持證券項目餘額合計12003.27億元，比2017年初餘額增加1355.19億元。存量資產支持證券專案中，基礎資產為租賃租金的資產支持證券項目數量最多，共有203只，占比20.69%；基礎資產為個人住房抵押貸款的資產支持證券項目餘額最高，當前餘額為1664.56億元，餘額比重13.87%。與2017年年初相比，基礎資產為小額貸款的資產支持證券項目餘額增加最多，餘額增長了758.89億元；基礎資產為企業貸款的資產支援證券項目餘額減少最大，餘額減少了480.89億元。
二級市場概況
2017年1~6月，資產支持證券的一年期平均到期收益率逐月上升。2017年1月AAA級資產支持證券一年期平均到期收益率為4.15%，2017年6月到期收益率上漲到4.99%，漲幅為84個基點。AA+級資產支持證券一年期平均到期收益率從4.39%漲至5.23%；AA級資產支持證券一年期平均到期收益率從4.54%漲至5.38%；AA-級資產支持證券一年期平均到期收益率從4.69%漲至5.56%；A+級資產支持證券一年期平均到期收益率從4.92%漲至5.74%。
與一年期中短期票據情況比較而言：2017年1~6月AAA、AA+和AA級資產支持證券到期收益率均高於同級別中短期票據到期收益率。截至2017年6月底，AAA級資產支持證券平均收益率比同級別中短期票據高約44.17個基點、AA+級平均收益率高約38.83個基點，AA級平均收益率高約33.17個基點。2017年1~6月AA-和A+級資產支持證券到期收益率低於同級別中短期票據到期收益率：AA-級資產支持證券平均到期收益率低約0.33個基點，A+級資產支持證券平均到期收益率低約163.17個基點。
圖5/6 資產支持證券2017年1~6月到期收益率與中短期票據到期收益率對比圖（AAA/ A+）
評級分佈與調整
2017年1~6月發行的212期資產支援證券中，中誠信完成83期產品評級，聯合完成48期，新世紀完成37期，大公完成13期，遠東資信完成1期，其餘30期無評級機構參與。
表2 資產支持證券評級公司統計表（2017年1~6月）
項目 發行期數 發行期數比重 發行金額(億元) 發行金額比重 中誠信 83 39.15% 1988.78 45.25% 聯合 48 22.64% 1006.05 22.89% 新世紀 37 17.45% 679.31 15.46% 大公 13 6.13% 139.11 3.17% 遠東資信 1 0.47% 6.35 0.14% 無 30 14.15% 575.06 13.09% 合計 212 100.00% 4394.65 100.00%2017年1~6月發行的851支資產支持證券中共有626支有信用評級（見表3），其中AAA級的資產支援證券占比最多，共有399支資產支持證券被評為AAA級，發行支數比重為46.89%；AAA級資產支持證券的發行金額合計為3356.36億元，所占比重為76.37%。
表3 資產支持證券發行信用評級統計表（2017年1~6月）
項目 發行支數 發行支數比重（%） 發行金額(億元) 發行金額比重(%) AAA 399 46.89% 3356.36 76.37% AA+ 121 14.22% 324.82 7.39% AA 82 9.64% 194.34 4.42% AA- 19 2.23% 23.72 0.54% A+ 1 0.12% 4.01 0.09% A 4 0.47% 3.83 0.09% 無 225 26.44% 487.57 11.09% 合計 851 100.00% 4394.65 100.00%從發行時點上看，3月發行的資產支持證券中AAA評級的數量占比最高，為53.71%，而2月發行的資產支持證券中AAA評級的數量占比最低，為30.65%。此外，2月發行的資產支持證券中無評級的數量占比最高，為35.48%，而1發行的資產支持證券中無評級的數量占比最低，為22.58%。
圖7 資產支持證券2017年1~6月發行支數信用評級分佈圖
對AA-級以上的資產支持證券發行利率進行統計分析發現，2017年1~6月所發行的資產支援證券中，評級等級越高、平均發行利率越低。2017年1~6月AAA級別的資產支持證券發行利率均值為5.13%，AA+級別的資產支持證券發行利率均值為5.72%，AA級別的資產支持證券發行利率均值為5.80%，AA-級別的資產支持證券發行利率均值為5.87%。但在2月的時候，出現AA+級別的資產支持證券發行利率均值（6.59%）高於AA級別的資產支持證券發行利率均值（5.69%）的情況，這是由於中信證券太平洋壽險保單貸款2016年第一期資產支持專項計畫優先B級資產支持證券的發行所致，該資產支持證券的發行利率為10%，從而拉高了當月AA+級別資產支持證券發行利率均值。
從發行時間來看，2017年1~6月AAA級別的資產支持證券發行利率逐月上升，2017年1月AAA級別的資產支持證券發行利率均值為4.88%，而到2017年6月AAA級別的資產支持證券發行利率均值已經增至5.42%，已經增加了0.54個百分點。AA+級別的資產支持證券發行利率波動上升，2017年1月AA+級別的資產支持證券發行利率均值為5.35%，2月增至6.59%，3月4月逐步下降至5.45%後，6月又增至5.67%，較年初增加了0.32個百分點。AA級別的資產支持證券發行利率也在波動上升，2017年1月AA級別的資產支持證券發行利率均值為5.45%，此後逐漸增至4月的5.82%，5月發行利率均值降為5，72%，6月又增至6.21%，較年初增加了0.76個百分點。2017年1月AA-級別的資產支持證券發行利率均值為5.28%，6月波動上升增至6.73%，較年初增加了1.45個百分點，增幅最大。
圖8 資產支持證券2017年1~6月信用評級和發行利率分佈圖
2017年1~6月，共有99支資產支援證券債項評級調高，其中中誠信調高23支，聯合調高31支，中債資信調高1支，新世紀調高36支，大公調高8支。2017年1~6月，共有0支資產支持證券債項評級調低，信用遷徙矩陣見表4。
表4 資產支持證券信用遷徙矩陣（2017年1~6月）
AAA AA+ AA AA- AA+ 33（33.33%） 0 0 0 AA 15（15.15%） 24（24.24%） 0 0 AA- 3（3.03%） 5（5.05%） 16（16.16%） 0 A+ 1（1.01%） 0 1（1.01%） 1（1.01%）2017年1~6月，共有52只資產支援證券債項評級調整為AAA級別，其中從AA+級調至AAA級的資產支援證券共33只，占比33.33%。信用遷徙一個等級的資產支援證券共有74只，占比74.74%；信用遷徙兩個等級的資產支援證券共有21只，占比21.21%；信用遷徙三個等級的資產支援證券共有3只，占比3.03%；信用等級遷移幅度最大的是由中債資信評級的16長樂1B，從A+級上調到了AAA級。
2017年1~6月，市場上未發生資產支持證券債務違約事件。
市場展望
基礎資產範圍將進一步擴大，不良貸款證券化市場有望升溫
隨著資產支持證券的持續發展，基礎資產範圍有望進一步擴大，隨著金融科技的不斷發展和完善，聯合評級認為下半年ABS市場將會出現新型基礎資產和創新型交易結構。比如，隨著房地產市場調控力度加大，房地產開發貸、公司債、地產基金和資管計畫等融資管道收緊，房企發行CMBS、REITs等不動產資產證券化以改變經營模式，創新融資方式，降低融資成本的動力將增強。目前我國市場中發行的是類REITs產品，並沒有嚴格意義上的未來REITs產品，未來將有望彌補這一空白。
我國2005年開始信貸資產證券化試點後，2008年隨著美國次貸危機發生，我國資產證券化審批實質上被終止，期間共發行四單不良貸款ABS產品。2016年我國不良資產證券化試點重啟，2017年1~6月共發行6期不良貸款ABS產品，金額合計51.65億元。聯合評級認為，不良資產證券化為銀行提供不良資產陽光化、市場化處置管道，促進結構調整和市場出清，對於推動實體經濟轉型發展具有重要意義。在經濟去杠杆的大背景下，不良貸款證券化市場有望升溫。
PPP資產證券化市場空間巨大，PPP-ABS專案有望持續推進
根據全國PPP綜合資訊平臺提供的資訊，截止2017年5月31日，入庫項目共有13，132個，入庫項目金額高達163，921.91億元。這意味著，即便只有10%的專案開展資產證券化，也能撐起一個千億級別的市場。2017年6月，財政部、人民銀行和證監會發佈《關於規範開展政府和社會資本合作專案資產證券化有關事宜的通知》（以下簡稱《通知》），明確指出鼓勵PPP專案公司開展資產證券化優化融資安排，探索PPP專案公司股東開展資產證券化盤活存量資產，支持PPP專案公司其他相關主體開展資產證券化。《通知》》為PPP專案的參與各方盤活存量資產提供了廣闊的退出管道，也提高了社會各界參與PPP項目投資的積極性。
聯合評級認為，PPP模式不僅是政府的表外融資工具，也是政府投資的自我約束機制，融資成本是地方政府操作PPP項目的重要考量因素之一，財政能力弱的地區對PPP的需求也相對旺盛。將存量專案證券化，有利於打破政府地方政府和政府融資平臺報表擴張的限制，使政府更好地提供基礎設施，並依靠投資拉動GDP和帶動就業需求。此外，利用資產證券化可以盤活社會資本投資所形成的資產，從而加強社會資本的再投資能力，增加經濟發展的速度。在對地方債監管日益趨嚴的政策背景下，PPP資產證券化市場將迎來巨大的機會。
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